MLCC行业专题报告：短期行业回暖周期再度开启，长期看好需求增长和国产替代.pdf

最近一年行业指数走势 -20%-11%-3%6%14%23%31%40%2016-11 2017-03 2017-07有色金属 上证指数 深证成指 行业专题报告 公司研究 财通证券研究所 投资评级:增持(首次) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（02.17） EPS（元） PE 投资评级 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 000636 风华高科 178.60 19.95 1.14 0.37 0.92 39.9 60.5 24.5 买入 002859 洁美科技 113.65 43.97 1.07 0.50 1.36 41.1 93.8 34.8 买入 2020 年 02 月 23 日 MLCC行业专题报告 计算机软件与服务 证券研究报告 元件 投资要点： MLCC是电子工业大米，5G 发展和车载市场持续推动需求增长 MLCC（片式多层陶瓷电容器）是最常用的被动元器件之一，终端下游涵盖消费电子、家电、汽车、通信等。根据 Paumanok 数据，预计全球 MLCC出货量从 2011 年的 2.3 万亿只增长至 2019 年接近 4.5 万亿只，2019年市场规模将超 120 亿美元。目前行业需求推动力主要来自于 1、5G 发展推动消费终端和基站建设 MLCC 用量增长；2、汽车电子化率及新能源车渗透率提升带动车规 MLCC 市场增长。作为电子工业的大米，我们预计未来 MLCC 行业需求仍将以每年 10%-15%左右的幅度增长。 日系全面领先，韩台具备规模优势，国产替代加速追赶 MLCC 行业格局相对集中。日系厂商在产能规模、技术实力上全面领先，龙头日本村田占据 25%以上市场份额，韩国三星市占率 21%排名第二。第二梯队台系厂商技术实力弱于日韩，但具有一定规模优势，代表厂商国巨市占率约在 18%，排名第三。中国大陆厂商合计市场份额不到 5%，但由于下游手机、彩电、电脑等生产高度集中于中国大陆，供应链安全及便利催生国产替代需求，国内 MLCC 厂商正加速追赶，代表厂商风华高科已能生产全尺寸 MLCC，并顺利导入手机、安防等领域大客户。 2019年Q4 行业库存出清，开启新一轮回暖涨价 2017-2018 年 MLCC 行业经历了一波涨价缺货周期，价格泡沫在 2018 年Q4 破裂。经过长达一年的降价去库存后，2019 年 Q4 行业库存出清，开启涨价回暖。下游补库需求强烈，但原厂稼动率短时间难以提升，加之年后疫情影响导致供给更加紧张，预计涨价仍将持续。由于生产成本相对固定，涨价将给 MLCC 厂商带来充足的业绩弹性，行业迎来向上拐点。 投资建议：短期看涨价弹性，长期看国产替代需求增长 我们看好短期涨价带来的业绩弹性，以及长期下游需求和国产替代推动行业良性增长，重点推荐：1）风华高科（000636.SZ）：公司MLCC产能规模、技术实力国内首屈一指，将深度受益此轮涨价行情带来的短期业绩弹性，并长期在下游国产替代需求推动下不断提升内部治理及扩充产能。2）洁美科技（002859.SZ）: 公司主业纸质载带是被动元器件包装、运输必不可少的耗材，市占率超过60%，高水平的盈利能力奠定了成长基石，并在此基础上横向拓展塑料载带、离型膜业务，业绩接力增长未来可期。 风险提示：MLCC 行业复苏不及预期；需求增长不及预期 行业研究 财通证券研究所 短期行业回暖周期再度开启， 长期看好需求增长和国产替代 请阅读最后一页的重要声明 以才聚财，财通天下 证券研究报告 联系信息 赵成 分析师 SAC证书编号：S0160517070001 zhaocctsec 鲍娴颖 联系人 baoxianyingctsec 021-68592263 相关报告 1 MLCC 供需结构失衡带来的景气度将持续到2019 年 2018-06-29 2 MLCC 行情回顾及展望：缺货涨价行情缓解后，关注扩产受益标的 2018-10-17 3 洁美科技（002859.SZ）：纸质载带龙头，纵横一体拓展新空间 2020-01-10 数据来源：Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 MLCC是电子工业大米 .4 1.1 MLCC 是最常用的被动元器件之一 . 4 1.2 MLCC 规格繁多，小型、高容、高压是发展趋势 . 5 1.3 MLCC 生产工艺具有较高的壁垒 . 6 2、 需求端：5G 发展和车载市场是最大推动力 .8 2.1 5G 发展推动消费终端和基站建设 MLCC 用量增长 . 8 2.2 汽车电子市场：高价值、高增长的新蓝海. 10 3、 供给端：日系全面领先，韩台具备规模优势，国产替代加速追赶 .12 3.1 日系全面领先，韩台具备规模优势. 12 3.2 国产替代带来新机遇，大陆厂商加速追赶. 13 4、 2019年Q4 行业库存出清，开启新一轮回暖涨价 .15 4.1 4、 2017-2018 涨价缺货周期回顾 . 15 4.2 2019 年 9 月库存出清，行业见底回暖 . 18 5、 短期把握行业回暖涨价弹性，长期看好需求增长及国产替代 .21 5.1 风华高科（000636.SZ）：国产被动元器件龙头，多重逻辑共增长. 21 5.2 洁美科技(002859.SZ）：元器件包装耗材龙头，纵横一体拓展新空间. 22 图表目录 图 1：电容产值占被动元器件的 66% .4 图 2:电容（红圈)、电阻（黄圈）、电感（绿圈） .4 图 3：各类电容器 .4 图 4：MLCC优势明显 .4 图 5：MLCC结构示意图 .5 图 6：一般MLCC 都是装在编带里出售 .5 图 7：风华高科MLCC产品规格说明 .5 图 8：MLCC规格众多 .6 图 9：MLCC发展趋势 .6 图 10：MLCC 生产工艺较为复杂 .6 图 11：MLCC 陶瓷粉料市场格局 .7 图 12：MLCC 成本构成 .7 图 13：MLCC 下游需求分布 .8 图 14：典型的电子电器产品 MLCC 用量 .8 图 15：2011-2019 年MLCC 出货量（十亿只） .8 图 16：2011-2019 年MLCC 市场空间（十亿美元） .8 图 17：iPhone 中MLCC 使用量及高端品占比提高 .9 图 18：射频解决方案升级推动被动元件使用数量 .9 图 19：全球物联网设备数量（亿台）快速增长 .9 图 20：AirPods Pro 中使用到大量 MLCC .9 图 21：5G发展在多领域推动MLCC需求（纵轴为倍数） .10 图 22：汽车电子化率不断提升 .10 图 23：各车型电子价值量占整车比重 .10 图 24：ADAS 系统配备各类传感器 .11 图 25：ADAS 市场MLCC（百万颗）需求将成倍增长 .11 8ZdYrUoYlUiZnV9YwVqQmQbR9RaQtRqQmOqQfQpPsQlOnPrN9PqRmQMYmRtNNZqRqO谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业专题报告 图 26：各类车型单车 MLCC用量预估（颗/台） .11 图 27：2025 年高端大容量MLCC需求量较 19 年翻倍 .11 图 28：主要MLCC厂商市占率及概况 .12 图 29：MLCC 各类规格产能结构变化 .13 图 30：2015-2016 年国巨月度营收稳定（亿新台币） .15 图 31：2015-2016 年国巨股价（新台币）正常波动 .15 图 32：2017 年国巨月度营开启增长（亿新台币） .16 图 33：2017 年国巨股价暴涨了将近 350% .16 图 34：MLCC 销售环节复杂 .17 图 35：各原厂直销、经销比例预估 .17 图 36：2018 年国巨营收8 月达到峰值（亿新台币） .17 图 37：国巨股价高点达到 863元（新台币，复权价） .17 图 38：2017-2018 年村田电容业务已委托订单、未完成订单（十亿日元）及比例.18 图 39：2019 年国巨月度营收下滑（亿新台币） .18 图 40：2018 年7 月-2019 年9 月国巨股价.18 图 41：2019 年国巨存货逐季下降（亿新台币） .19 图 42：2018 年7 月-2019 年9 月国巨股价回升 .19 图 43：村田电容收入（十亿日元）2019Q3环比止跌 .19 图 44：2019Q4 村田电容订单（十亿日元）同比+24.7% .19 图 45：纸质载带示意图 .20 图 46：2019Q2 起洁美单季营收（百万元）环比回升 .20 表 1：MLCC主要厂商涨价情况 .16 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业专题报告 1、 MLCC是电子工业大米 电子元器件按电信号特征可分为主动与被动元器件，处于整个电子产业链的上游。主动元器件也称有源器件，是指当获得能量供给时能够对电信号激发放大、振荡、控制电流或能量分配等主动功能甚至执行数据运算、处理的元件。被动元件又称为无源器件，指不影响信号基本特征，仅令讯号通过而未加以更改的电路元件。 1.1 MLCC是最常用的被动元器件之一 几乎所有电子产品都需要用到被动元器件，被动元件主要分为 RCL（电阻、电容、电感）以及射频元器件，RCL 约占被动元件总产值的近 90%。电容的功能是旁路，去藕，滤波和储能，产值占比达 66%；电阻的作用是分压、分流，滤波和阻抗匹配，产值占比约 9%；电感的作用是滤波，稳流和抗电磁干扰，产值占比约 14%。 图1：电容产值占被动元器件的66% 图2:电容（红圈)、电阻（黄圈）、电感（绿圈） 数据来源：Bloomberg，财通证券研究所 数据来源：财通证券研究所绘制 电容器主要包括陶瓷电容、铝电解、钽电解、薄膜电容等。其中陶瓷电容体积更小、电压范围大，且价格相对便宜，因此小型化趋势下对小体积陶瓷电容需求巨大，在整个电容器领域中占比达到 50%左右。在陶瓷电容器中，MLCC（Multi-layer Ceramic Capacitors，片式多层陶瓷电容器）不仅等效电阻低、耐高压/高温、寿命长、体积小、电容量范围宽，下游应用较为广泛，其市场规模约占整个陶瓷电容器的 93%，占据绝对主导地位。 图3：各类电容器 图4：MLCC优势明显 数据来源：百度百科，财通证券研究所 数据来源：易容网，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业专题报告 MLCC 是由印好电极（内电极）的陶瓷介质膜片以错位的方式叠合起来，经过一次性高温烧结形成陶瓷芯片，再在芯片的两端封上金属层（外电极），从而形成一个类似独石的结构体。MLCC 是世界上用量最大、发展最快的片式元件之一。作为必不可少的元器件，MLCC 可相当于电子工业的大米。 图5：MLCC结构示意图 图6：一般MLCC都是装在编带里出售 数据来源：村田官网，财通证券研究所 数据来源：财通证券研究所绘制 1.2 MLCC规格繁多，小型、高容、高压是发展趋势 MLCC 的规格繁多，有上万种型号，规格参数主要有尺寸、容值(标称容量，单位一般是 pF、F)、精度、耐压、介质种类、端电极材料等。各家原厂都有特定的标号方式，以国内风华高科编码为 0603B105K160NT 的电容为例，0603 代表尺寸为 0.06*0.03inch（1.6*0.8mm）,B 表示其介质材料为 X7R，105 表示其容值为10*105pF，K 表示其精度在10%之内，160 表示额定电压为 16V。 图7：风华高科MLCC产品规格说明 数据来源：行业调研，财通证券研究所 一般来说，0402，0603，0805，1206 中大尺寸封装高容值（104、105）高耐压（16100V）的 MLCC 应用场景比较广泛，属于比较常用的料号。0201 及 01005贴片元器件一般都是装在编带（体积小的用纸质载带，大的用塑料载带）内，卷成一盘出售。图中方形孔内为MLCC，圆孔是 SMT 贴片时的定位孔。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告 行业专题报告 封装属于小尺寸，通常用于智能手机、手表、耳机等小型化电子产品中，目前已量产使用的最小尺寸为 01005，其仅长宽为 0.04mm*0.02mm，一些领先的日本厂商还可以更小的生产 008004 尺寸。1808、2220 及以上的超大尺寸封装电容一般用在超高容、超高压的场景。 参数的差异使得每种型号的性能和价格差异巨大，比如同样的的尺寸下，容值和耐压越高，价值越贵。当前，MLCC 主要朝着微型化、高容量化、高频化、高温化、高电压化方向发展。 图8：MLCC规格众多 图9：MLCC发展趋势 数据来源：易容网，财通证券研究所 数据来源：村田，财通证券研究所 1.3 MLCC生产工艺具有较高的壁垒 MLCC 生产过程首先需要将陶瓷粉和粘合剂、溶剂等按比例形成陶瓷浆料，通过流延机的浇注口将浆料涂布在PET 膜上形成均匀的浆料薄层，再通过高温、干燥、定型、剥离，脱膜成型得到陶瓷膜片。然后在介质薄膜上进行内部电极印刷，并将印有内电极的陶瓷介质膜片堆叠热压形成多电容器并联，切割、去粘结剂后高温烧结成一个整体，然后在两端沾涂外电极，使之与内电极形成良好的电气连接，形成 MLCC 的两极。最后经过测试检查后进行编带包装。 图10：MLCC生产工艺较为复杂 数据来源：易容网，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业专题报告 原材料粉末质量、调浆、成型、印刷、堆叠、烧结是核心壁垒，目前大陆厂商和日韩领先厂商工艺水平及规模仍存在较大差距，举例来说： 陶瓷粉料的质量和浆料配比：MLCC 的主要原料是钛酸钡、氧化鈦、钛酸镁等。瓷粉在 MLCC 成本占比较大，尤其是高容 MLCC 的生产，对于瓷粉的纯度、粒径、粒度和形貌有严格要求。中高端电介质瓷粉产业化生产的关键技术仍由日系厂商掌握。另外，瓷粉浆料中粘合剂质量、成份比例、配制顺序及时间、分散剂的选择、分散设备的应用等都直接影响产品性能。日本村田已经能在粒径为 100 纳米的湿法 BaTiO3 基础上添加稀土金属氧化物改性，形成高可靠性的 X7R 陶瓷粉料，制作出10F-100F 高容值小尺寸MLCC，远领先国于内厂商。 图11：MLCC陶瓷粉料市场格局 图12：MLCC成本构成 成本结构 低容MLCC 高容MLCC 陶瓷粉料 20%-25% 35%-45% 内电极 5% 5%-10% 外电极 5% 5%-10% 包装材料 20%-30% 1%-5% 人工成本 10%-20% 10%-20% 设备折旧及其他 20%-35% 20%-30% 数据来源：中国产业信息网，财通证券研究所 数据来源：中国产业信息网，财通证券研究所 薄介质成膜技术与叠层技术：MLCC 的电容量与内电极交叠面积、电介质瓷料层数及使用的电介质陶瓷材料的相对介电常数成正比。因此，若要在一定体积上提升电容量，一是材料上增加介电常数，二是降低介质厚度，增加 MLCC 内部的叠层数。日系领先厂商已能实现用 0.5m 的薄膜介质叠 1000 层以上，生产出 100F的超高容 MLCC，而国内厂商普遍只能叠 300-500层。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业专题报告 2、 需求端：5G 发展和车载市场是最大推动力 MLCC 的下游应用广泛，主要包括手机、音视频设备、PC、家电、汽车和其他包括工业和医疗等领域。5G、汽车电子、物联网的发展不断推动着 MLCC 需求增长。 图13：MLCC下游需求分布 图14：典型的电子电器产品MLCC用量 产品 智能手机 笔记本电脑 平板电脑 MLCC用量 800-1000 800 600 产品 汽车 数字电视 smart watch MLCC用量 3000-20000 600 200 数据来源：产业信息网，财通证券研究所 数据来源：村田官网，财通证券研究所 根据Paumanok数据，预计全球MLCC出货量将从2011年的2.3万亿只增长至2019年接近 4.5 万亿只，2019 年市场规模将超 120 亿美元。我们预计随着 5G、汽车电子、物联网的发展不断推动着 MLCC 需求增长，行业需求仍将以每年 10%-15%左右的幅度增长。 图15：2011-2019年MLCC出货量（十亿只） 图16：2011-2019年MLCC市场空间（十亿美元） 数据来源：Paumanok，财通证券研究所 数据来源：Paumanok，财通证券研究所 2.1 5G 发展推动消费终端和基站建设 MLCC 用量增长 目前消费电子是被动元件最大的应用领域，占据 70%以上的市场份额。随着智能手机处理能力持续提高，功能模块和性能不断增多，手机中 MLCC 用量增长非常明显。以 iPhone 中使用到的 MLCC 为例，iPhone 5S 单台MLCC 使用量 400 颗左右，iPhone6 为 780 颗，iPhone 7为 850 颗，iPhone 8为 1000 颗，iPhone X 为1100 颗，呈现翻倍以上的用量需求，且对小型化及高容量要求更高。 5G 手机在 2G-4G 既有频段基础上,预计新增大量新的频段;同时载波聚合技术同样提升对新频段需求。频段增加对手机构造影响最大的是手机射频端，射频前端24% 28% 18% 18% 12% 手机 音视频设备 PC 其他 汽车 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告 行业专题报告 数量增加,配套被动元器件用量也将随之提升，尤其是超小型 MLCC 的需求大增。相较于 MLCC 在 4G 手机的使用量，5G 手机中的 MLCC 用量，Sub-6Ghz 的手机平均用量增长1015%，mmWave 手机则预计增加 2030%。 图17：iPhone中MLCC使用量及高端品占比提高 图18：射频解决方案升级推动被动元件使用数量 项目 电容数（只） 电感数（只） 2G射频方案 8 7 3G射频方案 14 11 4G射频方案 30 26 5G射频方案 42 36 数据来源：村田，财通证券研究所 数据来源：村田，财通证券研究所 此外，随着通信标准的落地、云计算技术的发展，物联网及智能硬件已从最初的导入期发展至现在的成长期。据 Gartner 数据，预计 2020 年全球物联网设备数量将达 204 亿台，2016到 2020年 CAGR达 20.7%，大量智能硬件的推广对动 MLCC的需求量持续增长。以 AirPods Pro 为例，根据 ewisetech 数据，一部 AirPods Pro（耳机+充电盒）中 MLCC 用量达到 310 颗，其中将近一半是 01005 尺寸。 图19：全球物联网设备数量（亿台）快速增长 图20：AirPods Pro中使用到大量MLCC 数据来源：Gartner，财通证券研究所 数据来源：ewisetech，财通证券研究所 除了终端应用的增长外，基站中用到大量的耐高压、耐高温、高 Q 值的 MLCC。基站内使用的电容主要分两块：RRU/AAU内主要是射频高Q值的电容需求；BBU/CU、DU 内主要用到高容值电容。随着 5G 的高密集组网及全频谱接入，需要搭建更多复杂的基站，基站端对被动元器件需求也将放大。 根据村田的数据，预计2024年智能手机领域的MLCC需求量将是2019年的约1.5倍；服务器领域 2024 年的需求量是 2019 年的 1.4 倍；基站端 2024 年的需求量超过 2019 年的 1.2 倍。 0%20%40%60%80%100%020040060080010001200iPhone 5S iPhone 6 iPhone 7 iPhone 8 iPhone XMLCC总量 高端MLCC占比 0501001502002502016 2017 2018 2020E0204060801001201401601206 0805 0402 0201 01005谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告 行业专题报告 图21：5G发展在多领域推动MLCC需求（纵轴为倍数） 数据来源：村田，财通证券研究所 2.2 汽车电子市场：高价值、高增长的新蓝海 相对消费电子产品，车规产品主要为中大尺寸，对于产品一致性、可靠性、高容值、高耐压、耐温有着更高要求，相似规格的料号，车载级的价格远高于消费级，目前主要仍有 TDK、村田等日系厂商占据主导。车载市场对 MLCC 等被动元器件需求的推动主要来自汽车电子化率提高和新能源汽车渗透率提高两个方面。 汽车电子包括卫星定位系统、中央控制系统、无线电导航系统、车身稳定控制系统、ADAS 等系统，各类系统的电控电路均需大量使用车规 MLCC。不同车型的汽车电子占整车成本的比重不一，低档车汽车电子的比重在 15% 左右，中高档车为 28%，混合动力车为 47%，纯电动车则达到了 65%。随着汽车智能化程度越高，要求的控制模块越多，MLCC 用量将越大。 图22：汽车电子化率不断提升 图23：各车型电子价值量占整车比重 数据来源：中国产业信息网，财通证券研究所 数据来源：中国产业信息网，财通证券研究所 以汽车电子中快速发展的 ADAS（Advanced Driving Assistance System, 高级驾驶辅助系统），ADAS 系统需配备大量传感器，比如毫米波雷达、激光雷达、单双目摄像头以及卫星导航等, 在第一时间收集车内外的环境数据，再由电子控制单元（ECU）针对传感器收集到的信息进行静、动态物体的辨识、侦测与追踪等技术上的处理，从而能够让驾驶者在最快的时间察觉可能发生的危险，以引起注意和提高安全性，再向控制的执行装置下达动作指令。各类传感器和 ECU 中需15% 28% 47% 65% 0% 20% 40% 60% 80%低档车 中高档车 混合动力车 纯电动车