新格局下乘用车行业系列报告之三：区域维度解析乘用车终端市场趋势.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 30 Table_Page 深度分析 |汽车 证券研究报告 Table_Title 新格局下乘用车行业系列报告之 三 区域维度解析乘用车终端市场趋势 Table_Summary 核心观点 ： 写在前面： 近期 受 疫情 等因素影响汽车销量降幅较 大， 为应对消费低迷困境， 中央及地方政府多次提及稳定汽车消费 ，政策或成为影响今年车市走势的关键 因素之一 。 通过本篇报告 ， 我们 试图把“区域维度”作为主要线索， 对 乘用车终端需求 表现 进行回顾， 以便更好地理解 政策的思路 与弹性以及 区域市场的发展趋势 。 近五年乘用车终端需求区域表现如何？ 15-17 年这一轮 刺激政策退出后东部及 西部 乘用车终端 18-19 年 表现好于整体，中部及东北部表现较弱 ， 主要与各地区受刺激政策透支力度与需求恢复期存在差异有关 。 东部地区中 ， 北京乘用车终端 19 年逆势增长 13.1%， 主要 由于 17-18 年大幅下滑造成的低基数影响， 另外 部分车型如探岳等 销量不错也有一定带动 ；汽车销量第一大省广东 19 年同比略降 2.4%，表现好于整体，得益于新能源乘用车推动 ；西部地区 中陕西 /新疆 /甘肃 /西藏四地 19 年乘用车终端 实现正增长， 主要 受 吉利、长安 等自主品牌及德日等合资品牌推动 ； 河南、河北表现不佳 成为拖累整体市场的重要因素， 16-17 年两者终端增速均大幅好于整体， 18-19 年大幅下滑 或 与前期透支需求有关，同时销量权重大的上汽通用五菱销量表现不佳对豫冀市场形成较大拖累。 如何从区域经济角度看待乘用车需求？ 根据广发宏观组研究报告，汽车周期在经验上对经济表现有一定领先性，汽车行业 在经济中主要是拉动其他行业发展而非被其他行业所拉动，并且汽车消费 具有高收入弹性的特征 。由于我国各地区经济发展不平衡， 各地资源禀赋、政策措施不尽相同，因此我国汽车消费需求影响因素也 因地而异 。 例如，广深作为广东省经济发达地区，两者常住人口数量处于全省一、二位，但其汽车千人保有量远低于中山、佛山、珠海、东莞等地，在一定程度上或与广州、深圳限牌政策有关，目前广深地区个人小汽车摇号中签率仍然较低，逐步放宽广深地区汽车摇号和竞拍指标有利于释放汽车消费需求，促进车市良好运行。 如何看待汽车周期与地产周期？ 有观点认为房价上涨、居民杠杆率居高不下是导致近几年汽车消费低迷的主要原因，实际上由于房地产兼具投资与消费属性，房价对消费的影响 体现在财富效应和挤出效应两个方面 。 11年以来汽车零售增速与房价增速大体保持同向波动，背后的动因是 房地产与汽车共同受到 货币政策周期 的影响 。我们简单用 16-19 年 31 省市 区 乘用车终端增速与商品房均价增速计算两者相关系数，结果表明 15 个省市区 乘用车终端增速与房价正相关， 16 个省市 区 负相关，也反映了汽车消费与房价之间的复杂关联性。 浙江、广东、江苏等经济发达地区房价增速与乘用车终端增速基本上正相关，反映了这些地区房价上涨对汽车消费带来的财富效应大于挤出效应；内蒙古、宁夏、贵州等地房价增速与乘用车终端增速呈负相关，可能的解释是房价上涨对这些地区居民的汽车消费产生了一定程度的抑制作用。 风险提示 。 宏观经济不及预期；汽车行业景气度下降；竞争加剧等。 注：本报告终端销量数据均来自中机中心。 Table_Grade 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2020-03-16 Table_PicQuote 相对市场表现 Table_Author 分析师： 张乐 SAC 执证号： S0260512030010 021-60750618 gfzhanglegf 分析师： 闫俊刚 SAC 执证号： S0260516010001 021-60750621 yanjunganggf 分析师： 李爽 SAC 执证号： S0260519070003 021-60750604 fzlishuanggf 分析师： 刘智琪 SAC 执证号： S0260518080002 SFC CE No. BOT241 021-60750604 liuzhiqigf 分析师： 邓崇静 SAC 执证号： S0260518020005 SFC CE No. BEY953 020-66335145 dengchongjinggf 请注意，张乐 ,闫俊刚 ,李爽并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_DocReport 相关研究： 新格局下乘用车行业系列 之二 :价格维度解析乘用车终端市场趋势 2020-03-03 新格局下乘用车行业系列 之一 :探寻不确定中之确定性 2020-01-04 Table_Contacts -17%-11%-5%1%8%14%03/19 05/19 07/19 09/19 11/19 01/20汽车 沪深 300识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 30 Table_PageText 深度分析 |汽车重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 收盘价 最近 报告日期 评级 合理价值 （元 /股） EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 华域汽车 600741.SH CNY 22.53 2019/10/30 买入 27.17 2.09 2.29 10.78 9.84 4.53 3.12 14.0 14.4 广汽集团 601238.SH CNY 12.09 2019/11/03 买入 12.00 0.79 0.92 15.30 13.14 - 47.82 9.5 10.0 广汽集团 02238.HK HKD 7.70 2019/11/03 买入 8.30 0.79 0.92 8.79 7.55 - 14.85 9.5 10.0 潍柴动力 02338.HK HKD 12.62 2019/10/31 买入 20.00 1.22 1.34 10.37 9.45 3.85 3.17 21.0 20.8 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 注： 港股收盘价及合理价值单位为港币， EPS 单位为人民币 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 30 Table_PageText 深度分析 |汽车目录索引 一、近五年乘用车终端需求区域表现如何？ . 6 （一）刺激政策退出后东、西部表现好于整体，中部及东北部表现较弱 . 6 （二） 19 年北京终端增速远高于全国，新疆、西藏等地实现同比正增长 . 7 （三）乘用车终端区域集中度略有提升，且进一步向发达地区集中 . 8 二、对区域市场的进一步探讨 . 9 （一）北京 2019 年终端销量同比增长 13.1%，哪些车型表现较好？ . 9 （二） 16-19 年广东、新疆等地连续 4 年增速跑赢全国，原因几何？ . 10 （三）河南、河北 18-19 年连续大幅下滑是什么原因导致的？ . 13 （四）江苏、山东、浙江及四川几个销量大省表现如何？ . 14 三、区域经济与汽车消费关联性探究 . 15 （一）全国层面看，汽车周期在经验上对经济表现有一定领先性 . 15 （二）与汽车区域性需求相关的一些宏观指标 . 16 （三）汽车周期与地产周期 . 17 四、风险提示 . 18 附注一：主流车企终端销量区域结构 . 19 （一）自主品牌：仍多集中在东部市场，中西部市场表现不俗 . 19 （二）合资品牌：东部地区优势较大 . 22 附注二：销量规模靠前地区的系别特征 . 26 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 30 Table_PageText 深度分析 |汽车图表索引 图 1： 2015-2019 年乘用车终端销量区域分布情况 . 6 图 2： 2016-2019 年乘用车终端销量区域增速情况 . 6 图 3： 2019 年各省份乘用车终端销量占比（横轴）及同比增速（纵轴） . 7 图 4： 2016-2019 年乘用车终端销量区域增速情况 . 8 图 5：北京市 15-19 年乘用车终端销量（万辆）及同比 . 9 图 6：北京市燃油车与新能源乘用车终端销量（万辆） . 9 图 7：北京市 19 年各企业终端销量（万辆）及同比 . 9 图 8：北京市 18-19 年主要贡献车型终端销量（万辆） . 9 图 9：北京市 19 年规模以上工业增加值比重 . 10 图 10：北京市历年小客车指标数量（万辆） . 10 图 11：广东省 19 年工业增加值分行业比重 . 11 图 12：广东省各地区私人汽车拥有量（万辆） . 11 图 13：广东省各地区常住人口数量（万人） . 11 图 14：广东省各地区私人汽车千人拥有量（辆） . 11 图 15：广州市、深圳市历年小客车指标数量（万辆） . 12 图 16：新疆 15-19 年乘用车终端销量（万辆）及同比 . 12 图 17：新疆 15-19 年乘用车终端销量分系别占比 . 12 图 18：新疆 19 年终端销量前 5 名车型（辆） . 13 图 19：新疆 19 年终端销量增量贡献前 5 名车型（辆） . 13 图 20：河南、河北乘用车终端销量（万辆）及同比 . 13 图 21：河南、河北上汽通用五菱终端（万辆）及同比 . 13 图 22：汽车零售领先于 PMI . 15 图 23：汽车零售与货币周期基本同步 . 15 图 24：汽车零售增速与房价增速大体保持同向波动 . 17 图 25： 31 省市 16-19 年乘用车月度终端增速与商品房月度价格增速相关系数 . 17 图 26：浙江乘用车终端增速与房价增速 . 18 图 27：广东乘用车终端增速与房价增速 . 18 图 28：贵州乘用车终端增速与房价增速 . 18 图 29：内蒙古乘用车终端增速与房价增速 . 18 图 30： 2019 年主流自主品牌车企区域终端销量占比 . 19 图 31： 上汽乘用车 19 年终端销量地区分布 . 19 图 32：上汽乘用车 19 年各地区终端销量占比 . 19 图 33： 广汽乘用车 19 年终端销量地区分布 . 20 图 34：广汽乘用车 19 年各地区终端销量占比 . 20 图 35：吉利汽车 19 年终端销量地区分布 . 20 图 36：吉利汽车 19 年各地区终端销量占比 . 20 图 37：长城汽车 19 年终端销量地区分布 . 21 图 38：长城汽车 19 年各地区终端销量占比 . 21 图 39：长安汽车 19 年终端销量地区分布 . 21 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 30 Table_PageText 深度分析 |汽车图 40：长安汽车 19 年各地区终端销量占比 . 21 图 41：上汽通用五菱 19 年终端销量地区分布 . 22 图 42：上汽通用五菱 19 年各地区终端销量占比 . 22 图 43： 2019 年主流合资品牌车企区域终端销量占比 . 22 图 44：上汽大众 19 年终端销量地区分布 . 23 图 45：上汽大众 19 年各地区终端销量占比 . 23 图 46：上汽通用 19 年终端销量地区分布 . 23 图 47：上汽通用 19 年各地区终端销量占比 . 23 图 48：广汽本田 19 年终端销量地区分布 . 24 图 49：广汽本田 19 年各地区终端销量占比 . 24 图 50：广汽丰田 19 年终端销量地区分布 . 24 图 51：广汽丰田 19 年各地区终端销量占比 . 24 图 52：广汽菲克 19 年终端销量地区分布 . 25 图 53：广汽菲克 19 年各地区终端销量占比 . 25 图 54：长安福特 19 年终端销量地区分布 . 25 图 55：长安福特 19 年各地区终端销量占比 . 25 图 56：北京市 15-19 年终端销量系别分布 . 26 图 57：上海市 15-19 年终端销量系别分布 . 26 图 58：广东省 15-19 年终端销量系别分布 . 26 图 59：江苏省 15-19 年终端销量系别分布 . 26 图 60：浙江省 15-19 年终端销量系别分布 . 27 图 61：四川省 15-19 年终端销量系别分布 . 27 图 62：山东省 15-19 年终端销量系别分布 . 27 图 63：湖南省 15-19 年终端销量系别分布 . 27 图 64：河南省 15-19 年终端销量系别分布 . 28 图 65：河北省 15-19 年终端销量系别分布 . 28 表 1：我国乘用车终端的省份集中度情况 . 8 表 2： 广东省历年乘用车分燃料类型终端销售情况 . 10 表 3： 广东省主要新能源车企 16-19 年终端销售情况 . 10 表 4： 江苏、山东、浙江及四川终端表现 . 14 表 5： 江苏、山东、浙江及四川终端表现（传统车） . 14 表 6：江苏、山东、浙江及四川 19 年热销车型及终端销量（辆） . 14 表 7：全国及 31 省市区宏观经济与汽车行业指标 . 16 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 30 Table_PageText 深度分析 |汽车一、 近五年 乘用车终端需求 区域表现 如何 ？ （一） 刺激政策退出后 东、西部表现好于整体，中部及东北部表现较弱 目前 ， 国内乘用车终端销量 近半数 集中在东部地区， 中、西部地区终端销量占比接近 均 1/4，而 东北部终端需求逐渐萎缩。 16-17年东部地区终端 增速 跑输整体，市占率相比 15年略微下滑 0.4个百分点，同时中、西部地区终端表现好于整体，市占率略有提升，表明购置税优惠政策对中西部地区刺激力度更大 ； 18-19年刺激政策退出后 ， 东部地区 市占率 逐渐 上升 ，中部市场 市占率则逐渐下滑 ， 值得关注的是西部市场市占率仍在小幅上升 。 图 1： 2015-2019年乘用车终端销量区域分布情况 数据来源： 中机中心、 广发证券发展研究中心 图 2： 2016-2019年乘用车终端销量区域增速情况 数据来源： 中机中心、 广发证券发展研究中心 48.1% 47.7% 47.7% 48.4% 48.9%22.7% 23.3% 23.3% 23.1% 22.8%22.9% 22.9% 23.1% 23.2% 23.3%6.4% 6.1% 5.9% 5.3% 5.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015 2016 2017 2018 2019东部 中部 西部 东北15.5%-0.5%-7.0%-3.2%19.5%-0.3%-9.5%-5.2%16.5%0.5%-8.1%-3.8%11.1%-3.3%-17.7%-8.5%16.3%-0.4%-8.5%-4.1%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2016 2017 2018 2019东部 中部 西部 东北 全国识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 30 Table_PageText 深度分析 |汽车（二） 19 年北京终端增速远高于全国，新疆、西藏等地实现同比正增长 全国各省及直辖市中，广东是唯一终端销量突破 200万辆的 汽车大省 ， 其次， 江苏、山东 、浙江、河南、河北及四川终端销量突破 100万辆，除河南划分至中部、四川划分至西部外其余均 为 东部 省份 ，上述六省终端销量占全国比重超过 50%。 目前我国形成了几大 乘用车 销售 集群 ： 珠三角集群 （广东为首，辐射福建、广西、海南等地）、 长三角集群 （上海为首，辐射江苏、浙江、安徽等地）、 京津冀集群 （北京、天津、河北，辐射山东等地）、 成渝 集群 （以四川为主，辐射重庆、湖南、湖北等地）。 图 3： 2019年各省份乘用车终端销量 占比 （横轴） 及 同比 增速 （纵轴） 数据来源： 中机中心、 广发证券发展研究中心 19年全国乘用车终端销量同比下降 4.1%， 其中： 东部地区 中仅北京实现逆势正增长 ， 2019年北京乘用车终端销量同比增长 +13.1%，除河北、天津和海南外其余 东部 地区终端增速均跑赢全国整体，河北由于销量权重高，因此对东部去 乃至全国市场形成较大拖累；中部地区 中 湖南、湖北、安徽 等地 终端增速 降幅小于全国市场 ，河南 终端销量则同比下滑 6.5%， 下降绝对数额 在全国范围内 仅次于河北；西部地区中， 陕西、新疆、甘肃、西藏四个省份实现正增长；东北三省 19年终端表现较弱。 安徽北京福建甘肃广东广西贵州海南河北河南黑龙江湖北湖南吉林江苏江西辽宁内蒙古宁夏青海山东山西陕西上海四川天津西藏新疆云南浙江重庆- 1 5 . 0 %- 1 0 . 0 %- 5 . 0 %0 . 0 %5 . 0 %1 0 . 0 %1 5 . 0 %0 . 0 % 2 . 0 % 4 . 0 % 6 . 0 % 8 . 0 % 1 0 . 0 % 1 2 . 0 %2019年各省市终端销量同比增速2019 年各省市终端销量占比全国增速： - 4 . 1 %市占率平均水平识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 30 Table_PageText 深度分析 |汽车（三） 乘用车终端区域 集中度略有提升，且 进一步 向发达地区集中 从省份角度衡量乘用车地区集中度来看， 19年 乘用车地区集中度 较 18年 有所提升。根据中机中心， 19年 乘用车终端省份集中度 CR3、 CR5、 CR10分别为 26.2%、40.1%、 62.2%，较 18年 分别提升 0.5、 0.3、 0.1个百分点。 图 4： 2016-2019年乘用车终端销量区域增速情况 数据来源： 中机中心、 广发证券发展研究中心 表 1： 我国 乘用车 终端 的省份 集中度情况 序号 15 年 16 年 17 年 18 年 19 年 地区 占比 地区 占比 地区 占比 地区 占比 地区 占比 1 广东 9.0% 广东 9.5% 广东 9.9% 广东 11.0% 广东 11.2% 2 山东 8.6% 山东 8.0% 江苏 7.7% 江苏 7.4% 江苏 7.6% 3 江苏 7.7% 江苏 7.8% 山东 7.6% 山东 7.3% 山东 7.5% 4 河南 6.6% 河南 6.8% 河南 7.0% 浙江 7.0% 浙江 7.1% 5 河北 6.5% 浙江 6.2% 河北 6.8% 河南 7.0% 河南 6.8% 6 浙江 6.5% 河北 6.2% 浙江 6.6% 河北 6.3% 河北 5.8% 7 四川 5.4% 四川 5.1% 四川 5.0% 四川 5.1% 四川 5.2% 8 湖北 3.9% 湖北 3.8% 安徽 3.7% 湖南 3.7% 湖南 3.8% 9 湖南 3.7% 湖南 3.8% 湖南 3.7% 安徽 3.6% 湖北 3.7% 10 安徽 3.5% 安徽 3.8% 湖北 3.7% 湖北 3.6% 安徽 3.7% 数据来源： 中机中心 、 广发证券发展研究中心 25.3% 25.3% 25.1% 25.8% 26.2%41.8%38.9% 39.2% 39.8% 40.1%61.3% 61.1% 61.7% 62.1% 62.2%20%25%30%35%40%45%50%55%60%65%2015 2016 2017 2018 2019CR3 CR5 CR10识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 30 Table_PageText 深度分析 |汽车二、对区域市场的进一步探讨 回顾过去几年各地区终端表现，我们 试图对 下面几个问题 展开分析 （一） 北京 2019 年终端销量同比增长 13.1%， 哪些车型表现较好 ？ 根据中机中心 ， 19年北京市乘用车终端销量 48.8万辆，同比增长 13.1%，增速居全国之首 。 我们认为，北京 19年高增长一方面由于 17、 18年连续大幅下滑造成的低基数，另一方面与 部分车企新车表现较好有关 ， 其中北汽 EU系列、一汽 -大众探岳及奥迪 Q5L等车型增量贡献较大。 图 5： 北京市 15-19年乘用车终端销量（万辆）及同比 图 6： 北京市燃油车与新能源乘用车终端销量（万辆） 数据来源： 中机中心、 广发证券发展研究中心 数据来源： 中机中心、 广发证券发展研究中心 图 7： 北京市 19年各企业终端销量（万辆）及同比 图 8： 北京市 18-19年主要 贡献车型 终端销量（万辆） 数据来源： 中机中心、 广发证券发展研究中心 数据来源： 中机中心、 广发证券发展研究中心 目前汽车制造业已经成为北京 市支柱性产业，根据北京市统计局， 19年 汽车制造业 增加值同比增长 2.7%，占比达 17.4%。 由于北京实施小客车总量控制， 18年 -20-40%-30%-20%-10%0%10%20%010203040506070802015 2016 2017 2018 2019北京终端销量 /左轴 同比增速 /右轴36.16 7.04 41.66 7.18 051015202530354045北京终端销量：燃油车 北京终端销量：新能源2018 20192019年北京市乘用车终端同比燃油车： +15.2%新能源： +2.1%28.5%40.3%9.4% 9.9% 10.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.01.02.03.04.05.06.07.08.0一汽 -大众 上汽大众 北京奔驰 东风日产 华晨宝马19年终端 /左轴 同比 /右轴0.46 0.04 0.12 0.89 0.18 1.31 0.81 0.76 1.40 0.66 0.00.20.40.60.81.01.21.41.6EU系列 探岳 奥迪 Q5L 帕萨特 宝马 X32018 2019识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 30 Table_PageText 深度分析 |汽车年总额度均为 10万辆， 等同于为 北京市每年 新增需求设定了上限 。 图 9： 北京市 19年 规模以上工业增加值比重 图 10： 北京市 历年小客车指标数量（万辆） 数据来源： 北京 市 统计局 、 广发证券发展研究中心 数据来源： 北京市小客车指标调控系统 、 广发证券发展研究中心 （二） 16-19 年广东、新疆 等地 连续 4 年增速跑赢全国，原因几何？ 16-19年有四个省份乘用车终端销量增速跑赢全国，分别是东部地区广东、福建以及西部地区新疆、西藏，我们选取销量规模大的广东和新疆具体分析。 （ 1）广东 广东省 16-18年乘用车终端销量均同比正增长， 19年增速转负，但仍好于全国整体水平。分燃料类型来看，广东省传统燃油车终端销量 18年已经开始负增长， 19年降幅略有扩大，而新能源车终端销量在 18-19年快速增长 。 18年 广东省新能源乘用车终端