不良资产处置专题报告之一：处置需求被动升温，关注AMC产业新格局.pdf

本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的 重要 声明 特别的 处 置需求 被动升 温 ，关注 AMC 产业 新格局 证券 研 究报告 所属部门 总 量研究 部 报告类别 固收 深度 报告时间 2020/3/17 分 析师 陈雳 证书编号：S1100517060001 010- 66495901 chenlicczq 联 系人 陈琦 证书编号：S1100118120003 010-66495927 chenqicczq 川 财研 究所 北京 西城区平安里西大街28 号中 海国际中心15 楼，100034 上海 陆家嘴环路1000 号恒生大厦 11 楼，200120 深圳 福田区福华一 路 6 号免税商 务大厦30 层，518000 成都 中国 （四川） 自由贸易试验区 成 都 市 高 新 区 交 子 大 道 177 号中海国际中心 B 座17 楼， 610041 不 良资产 处置 专题报 告之 一 核 心观 点 不 良资 产处置 在我 国的发 展与 现状 国内 不 良资产 处置 需求提 升 。 首先， 2019 年外 部环境欠明朗， 国内企业 经营状况有所下滑 ，2019 年商业银行不良贷 款率上行。 近年来， 债券违 约等 信用风 险事件频 发 ，为规避清 算风险 ， 不 良资产处置 需求走高 。 其 次，2019 年以来中小 房企破产数量增加， 不良抵押物 规模增长， 金融机 构 不良资产处置需求较为强烈 。 第三， 商业银行 加速对不良资产的划转， 市场迎来直 观增量; 第 四，2019 年以来，商业银行不良 贷款核 销速 度放 缓，派生不良资产处置需求。 第 五家 全国 性 A M C 成立 ，不 良资产 处置 行业格 局或 有变化 。 当前四大 全国性 AMC 稳站龙头， 市场份额仍在 90%以上 。 2020 年 3 月， 第 五家 全国性 AMC “中国银河 ”获批成立，行业格局或有改变 。地方性 AMC 受制于自身条件难以撼动四大 AMC 的龙头地位，但 五大银行系 AIC 具 备政策扶持 ，且成长 性 较强，或将 在未来挤 占 “四大”市 场化债转 股 业 务市场。 不 良资 产处置 方式 之一： 市场 化债转 股 “ 以股 还债” 是市 场化债 转股 的基本 模式 。 包 括金融手段，也包括经营 手段。AMC 主 要 通 过 为 企 业 增 资 扩 股 注 入 资 金 实现不 良 债 务 的 清 偿 处 置 。在企业 经营改善 或 上市后，以 退出或战 略 持续经营的 模式获得 投 资 收益。 市 场化 债转股 的具 体实施 对象 应 拥有 较明 确的发 展前 景。 企业选择更加 偏向于有一 定发展潜 力 的大型企业 或上市公 司 。此外，债 转股还用于 增 加央、国企股权结构的多样性，推进 央、国企战略改革。 不 良资 产处置 方式 之二： 不良 资产证 券化 当前 不 良信贷 A BS 发 行 规模 较小， 且以 零售类 资产 为主。2016 年 不良 贷款资产支持证券试点重启 ，不良资产证券化 处置有望成为 AMC 回归 主业的重要路径。 但受制于基础资产和现金流的特殊性 ， 不良信贷 ABS 的市场规模较小， 是现阶段 债市的边缘化产品。 不 良信 贷 A BS 或 将 迎来 结构 性转变。2019 年 第三轮不良资产证券化试 点的启动 ， 中小银行 纳 入试点范围 。当前 国 家 金融体系的 支农、支 小 力 度加大， 中 小企业的 不 良信贷回收 率有望增 强 ；且中小银 行资产 以 中小 企业的 对公资产为主 ； 不良资产证券化有望成为年内业务的新增长点 。 风 险提 示： 外部经济形 势不明朗， 下游需求低于预期， 宏观环境超 预期变化。 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 2/24 正文目录 一 、不良 资产处 置在我 国的发 展与现 状 . 4 1.1 不 良 资产处 置的定 义 . 4 1.2 不 良 资产处 置的发 展与现 状 . 4 1.2.1 政 策 性 剥离阶 段 . 4 1.2.2 商 业 化剥 离阶段 . 5 1.3 不 良 资产经 营处置 的基本 逻辑 . 5 1.4 不 良 资产处 置需求 增加 . 6 1.5 不 良 资产处 置行业 格局有 望改变 . 10 二 、市场 化债转 股（资 本） . 12 2.1 发 展 与现状 . 12 2.2 基 本 模式 . 13 2.2.1 “ 以 股还 债” 是当前 债转股 的主要 模式 . 13 2.2.2 案例：ST* 超 日通过债 转股恢 复生机. 14 2.2.3“ 股 权 置换” 模式 . 14 2.4 债 转 股不良 资产处 置模式 的适用 范围 . 15 三 、不良 资产证 券化 . 17 3.1 不 良 信贷 ABS 仍 是债市 小众产 品. 17 3.2 2019 年 新 增 不良信 贷 ABS 均 是 零售类 . 18 3.3.2 不 良 信贷 ABS 将 迎 来结 构性转 变 . 20 风 险提示 . 22 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 3/24 图表目 录 图 ： 不良资产 处置的 思维导 图 . 图 ： 商 业银行 不良贷 款率有 反弹趋 势 . 图 ： 首 度违约 企业家 数增加 . 图 ： 违 约主体 债务重 组比率 较高 . 图 ： 2019 年以 来，各 省破产 房企数 量 . 图 ： 大 型银行 的不良 信贷划 转良好 . 图 ： 2016-2018 不 良贷款 核销集中 发力 . 图 ： 当 前国内 不 良资 产处置 格局 . 图 ： 超 日 连续 三年亏 损 . 图 ： 2015-2018 年 协鑫集 成的经营 表现 . 图 ： 近年 来我 国表外 资产总 量增长 受限 . 图 ： 不 良资产 历 年新增 发行数 量 . 图 ： 三 种类型 不良 的发 行数量 变化 . 图 ： 居 民可支 配收入 增速放 缓 . 图 ： 近 年来信 用卡逾 期规模 持续攀 升 . 图 ： 地 方性银 行不 良 资产规 模增长 . 图 ： 支 小再贷 款创历 年最高 . 图 ： 普 惠小微 贷款降 价明显 . 图 ： 部 分新扩 容银行 的资产 结构 . 图 ： 广 州农商 行的不 良贷款 结构 . 表格 不 良资产 处置的 商业化 进程不 断加深 . 表格 监 管加强 对商业 化不良 资产处 置的规 范 . 表格 不 良资产 认定标 准趋严 . 表格 四大 最新一 期财务 指标 . 表格 地 方性 各省 分布 . 表格 银 行系 资产规 模 . 表格 年 市 场化、 法治 化债转股 开启 . 表格 企 业资产 负债率 显著下 行 . 表格 年 以 来央、 国企 市场化债 转股推 进加快 . 表格 零 售类不 良信贷 的主要 风险点 . 表格 年 零 售类不 良信贷 估 价下滑. 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 4/24 一、不 良 资 产 处置 在 我 国 的 发 展 与现状 1.1 不良资产 处置的定义 不良资产处置是指通过综合运用法律法规允许范围内的一切手段和方法，对 资产进行 一系列的价值变现和价值提升的活动 。 按照处置标的不同，可分为实物类不良资产、 债权类不良资产 及股权类不良 资产。 从企业资产负债的角度探究三种不良资产 ， 企业的不良资产既包括已 经从企业账面核销资产，也包括 企业未核销但已计提减值准备的各类资产 。 实 物类 不良资 产： 既包 括因市价持续下跌、技术陈旧 、长期闲置等原因导致 可收回金额低于账面价值的设备、房屋建筑物（含 在建工程）等非流动资 产，同时也包括因 成本高于可变现净值的存货 等流动实物 资产。 债 权类 不良资 产： 主要 指因难以回收的、预计可能产生坏账损失的 不良债 权。既包括应收账款、其他应收款等流动性资产，也包括长期应收款等非流 动性资产。值得一提的是，企业对外提供担保造成的损失也属于 不良债权。 股 权类 不良资 产： 以企 业非流动资产为主。主要 指长期投资可收回金额低于 其账面价值的长期股权投资损失。 1.2 不良资产处置的发展 与现状 表格 1. 不良资产处置的商业化进程不断加深 时间 事件 1999 年 四大资产 管理公 司设立 ， 初步确认 经营年 限 10 年。 2004 年 允许四大AMC 处理 金融 机 构以外的 不良资 产 。 2009 年 四大AMC 的经营 期限被 无 限期延长 ，业务 转型 向 金 控集团， 各项 子业务， 如证券 、保险 、 信托、租 赁 兴起 。 2010 年 商业化全 面开启 ，信达 剥 离政策性 不良资 产业务 。 2013 年 信达在香 港上市 资料来源 ：川财 证券研 究所 1.2.1 政 策性 剥离阶 段 1999 年我国第一轮大规模不良资产经营 开启。1997 年底，四大国有银行资本 充足率仅 3.5%，远低于当时 8%的国际标准，为缓解这一情况，财政部与央行川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 5/24 注资成立四大资产管理公司（AMC）东方、华融、长城、信达 ，有效的实现 四大行贷款的剥离，截至 2000 年底，四大行贷款不良率降低了 10 个百分 点。2004-2008 年，四大行改制上市 ，AMC 再度加速“政策性” 剥离，2008 年底，四大行不良贷款的资本充足率提升至 11.3%。 值得一提的是，在政策性剥离阶段，四大 AMC 按照 1:1 对价收购四大行的 不 良资产 ，而不是商业化的折价收购模式，四大 AMC 盈利功能较弱。 1.2.2 商业化 剥离 阶段 表格 2. 监管加强对商业化不良资产处置的 规范 日期 监管文件 2011.3 银监会发 布金 融资产 管 理公司并 表监管 指引（ 试 行） 2014.8 银监会、 财政部 、央行 、 证监会、 保监会 联合发 布 金融资 产管理 公司 监管办法 2015.6 财政部和 银监会 印发 金 融资产管 理公司 开展非 金 融机构不 良资产 业务 管理办法 的通 知 2016.2 银监会发 布关 于印发 金 融资产管 理公司 非现场 监 管报表指 标体系 的通 知 2016.3 银监会发 布关 于规范 金 融资产管 理公司 不良资 产 收购业务 的通知 2017.5 银监会和 国土资 源部发 布 关于金 融资产 管理公 司 等机构业 务经营 中不 动产抵押 权登记 若干问 题 的通知 2017.12 银监会印 发金 融资产 管 理公司资 本管理 办法（ 试 行） 资料来源：Wind ，新闻网站，川财研究所 2009 年四大 AMC 的经营期限被无限延长。政策端，国家对 AMC 不良资产处置 的范围逐步放宽 并加以规范。2015 年财政部和原银监会印发金融资产管理 公司开展非金融机构不良资产业务管理办法 ，AMC 正式获得非金融企业不良 资产处置业务资格。 且在多年的发展中，AMC 企业自身向金控平台 过度转型，成功 涉及银行、信 托、券商、基金 及保险多个牌照， 不良资产处置手段多样， 我国不良资产处 置市场空间打开。2008-2015 年，我国商业银行不良贷款率持续 平稳下行。 1.3 不良资产 经营处置的 基本逻辑 不 良资 产经营 的本 质是盘 活资 产，包 括对 不良资 产的 收购、 管理 和处置 。 无 论是金融机构还是非金融机构，不良资产都会挤占流动性，限制机构的职能 发挥与成长；对于资产剥离方而言，不良资产处置能够起到融资纾困，盘活川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 6/24 资产的效果。 在 AMC 对不良资产的经营处置过程中，AMC 首先以收购等方式从银行、非 银行金融机构或者企业获得不良资产，为不良资产剥离机构提供融资、补充 流动性，并通过对资产的分拆、打包、重组、经营等对资产进行管理，将不 良资产转化为相对正常的资产，从而实现资产价值的二次回收。 图 1 ： 不良资 产处置 的思 维导图 资料来源：中国信达官网；川财研究所整理 资 管公 司对不 良资 产处置 的方 式，既 包括 金融处 置， 也包括 实物 处置。 以房 地产行业为例，当房企流动性不足甚至破产时，一方面，会通过金融专业优 势撮合 引入资金，为地产项目解决 在银行等金融机构的不良 债务；另一方 面，资管公司 通过处理债务，获得项目的经营权，盘活资产，如 通过旗下的 地产公司多手段盘活资产 ；当前多数国内不良资产处置机构旗下均有地产子 企业。 1.4 不良资产 处置 需求增 加 回顾 2019 年，尽管我国经济增速保持韧性，但在外部环境欠明朗的背景 下，国内企业经营 状况有所下滑。 在融资端，国家以“去杠杆” 约束企业融 资行为， 并对房地产企业的融资政策进行收紧，企业融资环境趋于规范。而 在银行内部，近年来，监管 逐步收紧银行不良资产的认定标准，商业银行整川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 7/24 体的不良贷款率近年来反弹趋势 。2019 年底 商业银行不良贷款率为 1.86% ， 较年初小幅上扬。 图 2 ： 商业银行不良贷款率 有反弹趋势 资料来源 ： 通联 数据 ， 川财证 券研 究所 信 用风 险需积 极 应对 ， 不 良资 产处置 需求 走高 。 2017 年以来， 信用风 险抬头， 债券违约事件 频发。在 债务违约后， 投资者的平均本金回收率低于 10% ， 企业 在面临破产清算风险的同时，银行资产不良率上行，投资者利益受损。 为避免破产危机， 对债务违约积极处理， 部分发债企业通过剥离不良资产、债 转股等方式重组偿还债务，不良资产处置需求 走高 。 中 小房 企破产 数增 加， 银 行 处置 不良 资产 需求较 强。 从房地产企业的 经营模式 看，房企是以手中的房产项目为抵押向 金融机构贷款。2019 年以来 ，国家贯 彻“ 房住 不炒” ，地 产 行业 供需 两端 的融 资政 策均 收紧 ；叠 加新 冠疫 情对 行业 销售影响明显， 房企经营压力普遍 增大。 2019 年 至 2020 年 2 月，我国共计 有 525 家 房企宣告破产，不良抵押物对银 0 1 2 3 4 5 6 7 2008-03-31 2008-09-30 2009-03-31 2009-09-30 2010-03-31 2010-09-30 2011-03-31 2011-09-30 2012-03-31 2012-09-30 2013-03-31 2013-09-30 2014-03-31 2014-09-30 2015-03-31 2015-09-30 2016-03-31 2016-09-30 2017-03-31 2017-09-30 2018-03-31 2018-09-30 2019-03-31 2019-09-30 图 3 ： 首度违约企业家数增加 图 4 ： 违约主体债务重组比 率较 高 资料来源 ：wind ， 川 财证券研 究所 ； 资料 来源：wind ，川财证 券研究 所 ； 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 8/24 行流动性形成挤占， 金融机构 不良资产处置需求较为强烈。 图 5 ： 2019 年以来，各省破产房企数量 资料来源 ： 人民 法院公 告网 ， 川财 证券研究 所 ； 商 业银 行不良 资产 划转加 速， 不良资 产处 置获市 场增 量 。 近年来，商 业银行 不良资产的认定标准 逐步趋严，商业银行加速对 不良 资产的认定及划转。 2018 年 银保监会明确要求要将逾期 90 天以 上贷款纳入银行不良 信贷， 并 在 2019 年发布的商业银行金融资产风险分类暂行办法( 征求意见稿) 中， 对信贷资产的 逾期天数与不良 分类等级的对应关系 加以明确。 当前上市银行不良资产的划转状况整体良好，截止至 2019 年上半年 ，上市 银行逾期贷款已全部归为关注类或不良 类资产，其中逾期 90 天以上 的不良贷 款已全部纳入“次级类”不良贷款。逾期时间较短的信贷资产处置成本较低 且回收率均较高，为不良资产处置市场提供增量空间。 表格 3. 不良资产认定标准趋严 2007 年 原银监会 进一步 明确了 五 级分类监 管要求 。 2018 年 银保监会 就明确 要求银 行 要将逾期 90 天 以上贷 款 纳入不良 2019 年 金融资产 逾期后 应至少 归 为关注类 逾期 90 天以上 应至少 归 为次级类 ； 逾期 270 天以上 应至少 归为可疑 类； 逾期 360 天以上 应归为 损失类。 以上金融 资产风 险重新 分 类最晚应 于 2020 年 12 月 31 日完 成。 资料来源 ：川财 证券研 究所 0 20 40 60 80 100 广东 浙江 江苏 广西 湖南 山东 河南 区 域房企 破产数 量川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 9/24 图 6 ： 大型银行的不良信贷划转良好 资料来源 ： 银行 财报 ， 川财证 券研 究所 ；单 位 % 不 良贷 款核销 速度 放缓， 处置 需求增 加 。 从意 义上看，不良贷款核销能够将 追回无望的不良贷款进行呆账核销处理， 改善银行资产质量，增厚 银行利 润。尽管不良资产核销不能为不良资产处置 企业带来 直接的业绩增量，但商 业银行经过核销后“轻装上阵” ， 剥离“不良至极”的资产， 银行体系不良信 贷资产的整体回收率有望增加 ，利好不良资产证券化产品估价。 图 7 ： 2016-2018 不良贷款核销集中发力 资料来源 ：银行 年报； 川财证 券研 究所 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 工商银行 交通银行 农业银行 建设银行 中国银行 招商银行 平安银行 中信银行 2016 2017 2018 20191H 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 农 业银行 交 通银行 工 商银行 建 设银行 中 国银行 招 商银行 平 安银行 中 信银行 2016 2017 2018 20191H川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 10/24 2016 年国有大银行发力不良贷款核销 ，核销规模逐年递增 ，并于2017、2018 年达到核销峰值。及至 2019 年6 月，国有大行不良贷款 的核销及转出规模在 净利润中所占比例 降至至25.5%，为4 年最低水平。当前不良贷款核销速度 已过峰值， 存量不良信贷的资产质量有所 “改善” 。 银行贷款的整体回收率有 望提高。 1.5 不良资产处置 行业格局 有望改变 全 国性 A M C 稳 站 龙 头， 第五 家 全国 性 A M C 成 成立 。 当前中国不良 资产 处置 市场为 “4+N+ 银行系+ 外资系 ”格局，N 为地方性 AMC （目前 56 家） ，银行 系为五大行资产投资公司。 图 8 ： 当前国内不良资产处 置格 局 资料来源 ：Wind ，川财 证券研 究所 ；单位： 亿元 在我国不良资产处置行业呈现出较高集中度 ，尽管近年来我国不良资产处置 市场主体呈现多元化；但经过多年发展，4 大全国性 AMC 资产规模优势明 显，始终占据市场份额的 90% 以上。 值得注意的是，2020 年 3 月国内不良资产处置市场格局出现变化， 银保监会 批复同意建投中信资产管理有限责任公司转型为金融资产管理公司并更名为 中国银河资产管理有限责任公司 ，这是自 1999 年中国四大 AMC 成立以来， 再次批复成立全国性 AMC 。 表格 4. 四大 AM C 最新一期财务指标 全 国性 AMC 资产规模 营 业收 入 净利润 川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 11/24 中国信达 14,882.42 306.58 95.46 中国华融 17,133.70 146.14 25.19 中国东方 11,324.59 481.00 48.09 中国长城 6,693.01 365.69 25.59 资料来源 ：川财 证券研 究所 当 前地 方性 A M C 竞 争 力 有限 。 从地方性 AMC 企业的分布状况看，东部经济 较发达的各省市地方性 AMC 数量较多，一般具有 2-3 家地方性 AMC 企业； 而部分中西部省份经济增速相对较慢，省内地方性 AMC 仅有 1 家。从其自 身特点看，地方 性 AMC 不属于严格意义上的持牌金融机构，资金体量、处 置方式较为局限，对全国性 AMC 市场份额竞争不大。 表格 5. 地方性 AM C 各省分布 省市 地方性 AMC 家数 省市 地方性 AMC 家数 广东 3 内蒙古 2 山东 3 宁夏 2 浙江 3 甘肃 2 福建 3 四川 2 北京 2 湖南 2 上海 2 西藏 1 重庆 2 新疆 1 天津 2 云南 1 江苏 2 河北 1 广西 2 吉林 1 安徽 2 贵州 1 山西 2 海南 1 河南 2 江西 1 湖北 2 青海 1 黑龙江 2 陕西 1 辽宁 2 资料来源 ：川财 证券研 究所 银 行系 A I C 具 备 政策扶 持 及 较高成 长性 。 单 从资金体量看，2017 年新成立的 银行系 AIC 虽暂时难以与四大 AMC 争锋， 但其背靠 5 大行， 且专注于市场化 债转股处置模式， 或将在未来对 四大 AMC 的市场份额形成挤占。 除自身百 亿 级的注册资本外，2018 至 2019 年，5 大银 行系 AIC 增长迅速。 政策端，2018 年 6 月 29 日，银保监会发布 金融资产投资公司管理办法( 试 行) 中明确，除了债转股业务，五大 AIC 可以对未能转股的债权资产进行重 组、转让和处置。AIC 主要业务领域为 市场化债转股 ，对 AMC 相关领域业务川 财证 券 研究 报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 12/24 或将形成挤占。2019 年 7 月 29 日， 发改委 、 央行、 财政部、 银保 监会等四部 委联合发布2019 年 降低企业杠杆率工作要点 ， 要点将金融资产投资公 司定位为“债转股主力军作用” ，要求设立 AIC 的商业银行进一步加强行司联 动，扩大 AIC 编制，并要求在 9 月底前完成。 表格 6. 银行系 A I C 资产规模 设 立日 期 银行系 AIC 2018 年总 资产 2019 年上半年总 资产 2017.7 建信金融资产投资公司 327.6 484.14 2017.7 农银金融资产投资公司 334.5 437.41 2017.9 工银金融资产投资公司 433.07 847.38 2017.11 中银金融资产投资公司 211.72 366.2 2017.12 交银金融资产投资公司 203.7 323.1 资料来源 ：川财 证券研 究所 ； 单位 亿元 二、市场化 债 转股 （资本） 2.1 发展与现状 不 良资 产债转 股 的 根本目 的在 于 降低 企业 负债率 。 市场化债转股