LPR换锚如何影响房贷定价.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 22 Table_C ontacter 本报告联系人： Table_Page 宏观经济研究报告 2020 年 3 月 19 日 证券研究报告 Table_Title 广发宏观 LPR 换锚 如何影响 房贷 定价 Table_Author 分析师： 周君芝 SAC 执证号： S0260517030004 SFC CE.no: BNV557 021-60750625 zhoujunzhigf Table_Summary 报告摘要 ： 存量浮动利率贷款的定 价基准转换需要在今年 3 月 -8 月落地推进。 粗糙估计约有 90 万亿 的存量信贷需要换锚，其中涉及换锚的存量房贷约 40 万亿 。 基于 微观个体角度，应该选择固定利率还是浮动利率合同，如何判断并规避浮动利率合同伴生的利率风险，这是每一个房贷主体需要面临的问题。 基于宏观市场角度， 存量房贷换锚之后存量房贷合同的利率是否会即刻跟进 LPR 调降幅度，并进一步引致货币调控政策连锁反应，对此市场普遍较为关注。 本文重点梳理 LPR 定价改革 及换锚 对房贷利率定价影响，并以此为基础回应 目前 几个 市场 热点 。 问题一： LPR 改革 换 锚 与房贷 利率 有什么关系 ？ 2019 年 8 月 LPR 定价机制改革 ，改革之前信贷定价锚定基准利率 ； 改革之后新增信贷主要参考 LPR，存量 暂时维持不变 。 2019 年 12 月 28 日央行宣布 存量 信贷 换锚 ，存量浮动利率信贷合同的定价基准 需要在 2020 年 3月 -8 月 转换为 LPR； 原来的 贷款基准利率 不再 对 2020 年 1 月 及 以后 新增 信贷 进行 定价指导 。 结论： （ 1） 2020 年以后新增商业房贷直接 锚定 LPR； （ 2） 2020 年之前存量的浮动利率商业房贷需要在 2020年 3 月 -8 月将定价锚切换至 LPR； （ 3） 公积金 房贷 和 固定利率商业房贷（占比极低）不受 LPR 改革换锚影响。 问题二： LPR 改革 之前 ， 老的 房贷定价机制是什么样子的 ？ LPR 改革 之前，浮动利率定价很简单，就是房贷基准利率 *浮动比例。 传统的 房贷 浮动 利率 定价公式为 = 。 其中 为 最终落地的执行利率 （通俗意义上的“个人房贷利率”） ， 为 房贷基准利率 ， 为浮动比例 。 平常生活中 所谓 的首套房 “九五折”优惠，就是 将 房贷 基准利率乘以 0.95 的 浮动 比例 折算得到个人房贷 利率 。 还有个重要的概念叫“重定价日” ：重定价日之后才能享受利率减负 。 房贷合同 一般签订 1 月 1 日为重定价日，为了 强调 重定价日 在 逻辑上不必然 等于 每年 1 月 1 日 ， 不失一般性 假设某个合同 选定 3 月 1 日作为重定价日。我们知道 2015 年货币环境经历了一波宽松 ， 基准利率持续下调 ， 房贷基准利率 从年初的 6.15%一路下调至 10月底的 4.9%。值得注意的是，不论 2015 年 3 月 1 日以后基准利率怎么调整，当年房贷主体均维持 3 月 1 日计算得到的 5.84%不变 。 直到 下一个 重定价日 （ 2016 年 3 月 1 日） 重新计算房贷执行利率 ，房贷主体终于可以享受到 2015 年降息 带来的利率减负 。 在新的 重定价日 （即 2016 年 3 月 1 日） 计算 的 房贷执行利率，是以2016 年 3 月 1 最近一期的 基准利率 （ 2016 年 2 月底 房贷 基准利率报价 4.9%） 乘以 0.95 浮动比例 （浮动比例在合同期限内永远不变），得到 房贷执行利率 4.66%， 4.66%的房贷执行利率在未来一年内不变。 简单 来说 ，2015 年 2016 年 基准利率总共调降了 125bp， 降息当年房贷主体是无法享受到利率减负的； 待到来年新的 重定价日， 房贷主体可享受 119bp 优惠 （ 基准利率下调幅度 125bp 乘以浮动比例 0.95） 。 结论 ： （ 1） 老模式中房贷执行利率等于贷款基准利率乘以浮动系数，浮动系数在合同期限内不变 。 能够影响房贷执行利率 的只在于 房贷基准利率变化 。 （ 2） 贷款 基准利率调整对房贷利率的影响并不能 即刻 体现 ，需要等到下一个重定价日才能体现。 （ 3） 房贷 基准利率调整对房贷执行利率的影响 弹性取决于浮动比例。 问题三： LPR 改革 之后 ， 新的定价机制 是什么样子的 ？ 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 22 Table_PageText 宏观经济研究报告 我们跳过存量换锚这一特殊的信贷合同转换时期 ， 先来看 LPR 改革之后， 新签挂钩 LPR 的浮动利率商业房贷具体 如何定价 。 锚定 LPR 的 浮动利率定价 是在 LPR 基础上 加上 点差。 具体可表达为： = +， 其中 为最近一期LPR 报价 ， 为固定点差 （ 合同期限内固定不变 ） 。 新的定价机制特征是 LPR 变、点差不变 、重定价日调整 计算 。 一个例子 ： 假设 2019 年 9 月新签 一笔 挂钩 LPR的房贷 合同 （ 注意，这里是新签订合同，并非老合同换锚 ） 。 再假设该新签订 合同规定 重定价日 为 每年 9 月 1日 ， 固定点差 为 -24bp（固定点差由合同双方协商确定） 。 2019 年 9 月 1 日， 当日 计算得到 房贷 利率 4.61%，计算公式为 4.61%=4.85%-0.24%。其中 4.85%是站在 2019 年 9 月 1 日时点 ， 当时最近一期的 5YLPR 报价是2019 年 8 月 20 日给出的 4.85%，合同给出的固定点差 -0.24%在整个合同期内都不变 。未来一年（即 2019 年9 月 1 日 2020 年 8 月 30 日 ），房贷主体需要承担 4.61%利率 保持不变 ，直到 2020 年 8 月 30 日 才能有所调整 。 假设 2020 年 18 月 年累计下调 5YLPR20bp（今年 2 月已经下调 5bp， 去年 11 月下调 5bp）， 也就是说2019 年 9 月 1 日 2020 年 8 月 30 日 ， 5YLPR 累计下调 25bp，所以 2020 年 8 月 20 日 5YLPR 报价 4.6%。当 2020 年 9 月 1 日重新计算房贷执行利率 时 ， 房贷执行利率 为 4.36%=4.6%-0.24%，其中 4.6%是站在 2020年 9 月 1 日时点，当时需要参考的 LPR 定价基准 ， -0.24%是固定点差 。相较 前一 重定价日（ 2019 年 9 月 1日），房贷 执行 利率下调了 25bp， 恰好等于 2019 年 9 月 1 日 2020 年 8 月 31 日 5Y LPR 下降幅度 。 结论 ： （ 1） 新模式中房贷执行利率等于相应期限 LPR 加上固定点差， 固定点差 在合同期限内不变。能够影响房贷执行利率的 只在于 LPR 变化 幅度 。 （ 2） LPR 对房贷利率的影响并不能即刻 体现 ，需要等到下一个重定价日才能体现。 （ 3） LPR 调整 幅度百分百传递给房贷执行利率 。假设一个完整定价周期中 LPR 累计下调（ 1） 幅度 ，那么房贷执行利率调整幅度 即 为 （ 1） 。 问题 四 ： 存量房贷 合同 换锚 是怎样的一个过程 ？ 三种合同：“ 老合同 ” 、 “ 新合同 ” 与 “ 全新合同 ” 。 按 LPR 改革及存量换锚时间线索将 浮动利率商 业 房贷分为三类 ：一是 2019 年 8 月之前就存在的房贷合同（简称老合同）；二是 2019 年 8 月 2019 年 12 月签订的房贷合同（简称新合同）；三是 2020 年 1 月以后签订的房贷合同（简称全新合同）。老合同无疑全都锚定贷 款基准利率定价；新合同中绝大多数已经锚定 LPR 进行 定价，不排除有零星的新合同有可能仍锚定贷款基准利率；全新合同依规均已锚定 LPR。所以 “ 换锚 ”， 主要针对老合同和未及时锚定 LPR 的部分新合同 （估计量非常少）。 两种选择：固定利率 合同 、 锚定 LPR 的浮动利率 合同 。 存量浮动利率合同换锚有两种选择，第一种选择是直接将合同转变成为固定利率合同；第二种选择是保留浮动利率合同形式，但需要将合同定价基准从原来贷款基准利率转换为 LPR。 所以 8 月完成换锚以后 ， 公积金 房贷 和固定利率商业房贷不变 ， 原来锚定贷 款基准利率的存量浮动利率商业房贷不会再有 ， 而是转变为了固定利率商业房贷或者锚定 LPR 的浮动利率商业房贷 。 换锚 当刻 只是 同一个 房贷利率 “换公式” 表达 而已 ，换锚前后 具体的 房贷利率 不变 。 2020 年存量房贷换锚的核心逻辑是改变定价公式 ， 具体数值上规定 2020 年换锚前后执行利率不变 （即 2020 = 2019） 。 签订于 2019 年8 月之前的浮动利率商业房贷百分百锚定贷款基准利率 。 按照换锚规定，换锚前利率 即为 老合同在 2019 年 12月 时刻的 执行利率 ， 这一执行利率 无一例外可以提炼为 4.9%， 其中 4.9%是 2015 年 10 月以来就一直没有调整过的 5 年以上贷款基准利率 。 2020 年 3 月 8 月换锚 ， 前后 房贷 利率 的具体数值 不会发生任何变化 。例如锚 前 老合同房贷利率 4.66%， 换锚后 2020 年 仍旧是 4.66%， 只不过原来老合同 的 4.66%表达形式为 4.66% =4.9%0.95，换锚成新合同之后 4.66% = 4.8%0.14%。 换锚还有一个重要目的在于得到固定点差 ， 往后 新合同定价 便可表达为 LPR（ 变化 ） +点差（不变） 。 我们知道锚定 LPR 的 新合同中 固定点差 由双方在签订 合同 时 协商确定 。 老合同 转换成 新合同，首要面临的问题是 怎么确定 ， 合同 双方在换锚过程中 再 协商一次么 ？ 本次存量换锚对 如何确定给出了具体方法 。 延续 上述案例 （基准利率九五折） ，换锚 前老合同定价公式 4.66% = 4.9%0.95， 换锚 后 新合同定价公式当年表达形式为 4.66% =4.8%0.14%，其中 4.66%体现换锚前后当期房贷执行利率不变 ， 4.8%为 2019 年 12 月份 5YLPR 报价 。不难 发现固定点差 -0.14%是通过 4.8%减去 4.66%计算 得到 ， 即 在新合同定价公式 2020 = 2019 年 12 月报价 +中， 代入 2020 = 2019，得到 = 2019 2019 年 12 月报价 。 通过 这样 计算，老合同换成新合同就得到了固定点差 。 得到 固定点差 以后 ， 实际上新合同的核心内容就被确定下来了 ， 新合同的利率定价 可顺利表达为 = +， 未来重定价日 可 根据新公式计算每年执行利率。 LPR 怎么变 ， 房贷执行利率就怎么变 。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 22 Table_PageText 宏观经济研究报告 换锚后当年 房贷 利率与换锚前保持一致，换锚前 老合同 的 浮动比例与换锚过程 没有关系 。 换锚前老合同对应不同浮动比例，换锚后房贷执行利率当刻不变，只不过 不同折算比例计算得到的固定点差存在差异 。 我们给出房贷执行利率、老合同 浮动比例、新合同固定点差的具体计算结果： 3.43%（ = 0.7， = 1.37%）、 3.68%（ =0.75， = 1.12%）、 3.92%（ = 0.8， = 0.88%）、 4.17%（ = 0.85， = 0.63%）、 4.41%（ = 0.9， = 0.39%）、 4.66%（ = 0.95， = 0.14%）、 4.9%（ = 1， = 0.1%）、 5.39%（ = 1.1， = 0.59%） 。 结论 ： （ 1） 2020 年 8 月换锚以后 原则上 不会再有 锚定贷款基准利率的浮动利率商业房贷，届时市场上只有三类 房贷 ： 公积金 房贷 （保留老模式）、固定利率商业房贷、锚定 LPR 的浮动利率商业房贷 。 （ 2） 2020 年换锚要点有两处 ， 一是转换定价公式 ，二是计算得到 新合同计价需要 的“ 点差 ”，这个点差一直固定 。 （ 3） 2020 年换锚前后房贷执行利率不变 。 问题 五 ： 2019 年底以来下调的这轮 LPR 利率对不同的房贷合同有什么影响？ 结合 前述新合同定价机制以及换锚原理， 2019 年以来连续下调的 五年期 LPR 对房贷利率影响分两块来理解 。 新合同， 2019 年 8 月 以后签订 合同能够 不同程度 享受本轮 LPR 调降 。 2019 年 8 月以后新增房贷合同， 因 已挂钩 LPR， 定价模式 为 = +， 其中 为 “最近一个月相应期限 LPR” 。 2019 年 8 月 ，当时 五年以上贷款基准利率报价 4.9%， 1Y 和 5YLPR 分别报价 4.25%和 4.85%， 分三种假设情况进行讨论。 情境 ， 2019年 9 月及以后签订 15 年 期限 的房贷合同 ， 依规可 采用 一年期 LPR 为定价基准 ， 这部分房贷合同可以享受2019 年 8 月至 合同签订 月份 之前 的 1YLPR 调降 “优惠” 。 情境 ， 2019 年 9 月 11 月签订 5 年以上期限房贷合同， 因 锚定五年期 LPR（当时报价 4.85%）， 而非贷款基准利 （当时报价 4.9%） ，虽然定价机制不同，但定价基准已有变化 ， 5YLPR 较当时 5Y 贷款基准利率低 5bp。 我们 认为这一 利差 或多或少 体现在 合同当期的 实际执行利率 。 情境 ， 2019 年 12 月及以后签订 5 年以上期限房贷合同， 因为 11 月 20 日五年期 LPR 报 首次 下行 5bp， 2020 年 2 月 20 日 再度下行 5bp， 所以去年 12 月 至今年 1 月签订的合同能够享受 11 月份 调降 的 5bp优惠 ， 今年 2 月调降的 5bp 优惠只能 等到 下 一个重定价日才能享受到 。 而 2 月及以后签订 合同能够享受到过去两次累计调降的 10bp 利率下行优惠。 老合同，如果选择换锚 LPR， 则等待下一个重定价日享受这轮 LPR 调降。 对 2019 年 8 月之前的存量合同而言， 2020 年强制规定执行利率与 换锚前相等，所以 2020 年无法体现利率变动 ， 自然也就无法享受到 LPR 调降带来的利息减负 。 直到第一个重定价日 （最早为 2021 年 1 月），换锚后新合同根据定价公式 2021 = 2021 +， 计算执行利率时采用的 定价基准 LPR 按 最近一月报价 算 ，假设 当时 5 年期 LPR 已经变为 4.6%，比 2019年 12 月 LPR 低了 25bp， 2021 年新的重定价日计算得到的房贷执行利率终于比 2020 年下降 25bp。 除了微观合同定价变化之外， LPR 定价改革及存量 换锚以后利率调控 也会有 新变化。 基准利率是政策利率，政策信号强且调整力度大（调整步长通常为 25bp），一旦调整便是为迎合经济趋势，鲜有短期反复。 LPR 逻辑上是 18 家商业银行市场报价 ， 内含市场因素 且调整精度高（调整步长为 5bp）。更为重要的是 LPR 每月 20 日 常规报价， 实际上 为市场与政策搭建了一个交流平台 。 结论 ： （ 1） 2019 年 8 月后新合同不同程度享受 2019 年 8 月以后 LPR 调降幅度 。 （ 2） 换锚后 存量 房贷执行利率 2020 年 维持不变，所以 2019 年 812 月 LPR 调降幅度 无法 惠及老合同 。老合同享受到本轮 LPR 调降带来的利率减负 （ 2020 年全年 LPR 下调幅度 ） ，需要等到 2021 年重定价日 ， 最早也 要到 2021 年 1 月 。 （ 3） 只要在 LPR 报价调整之后月份签订合同，那么该月份之前的 LPR 调 降幅度在新签合同中均能被 price in；而在 合同签订时间之后下调 LPR，新签合同只能等到下一个重定价日才能享受到这部分 LPR 下调幅度。 （ 4） 相较老模式，锚定 LPR 的浮动利 率新定价模式调整机制更灵活，调整精度更高，更便于政策与市场进行交流。 问题 六 ： 房贷换锚该选浮动还是固定利率？ 存量房 贷合同 换锚有两种选择，换做 锚定 LPR 的新浮动利率房 贷合同，或 转化为 固定利率合同 。判断两种选择孰优， 关键在于 判断 未来 LPR 如何演绎 ， 换言之， 未来 LPR 趋势会上行还是下行 。 具体有两个关注要点：其一， 10 年及以上 时间段 中 利率长期趋势 方向如何 ； 其二 ， 短周期波动过程中利率上行弹性多大 。 长周期维度： 经济 总归 沿着更低增速、更高质量的方向发展 ， 利率长期缓步下行。 从全球经济增长的规律看，人口往往决定经济体的长期表现。不论是趋势下行的人口生育率还是不断提升的老龄 化比重，中 国经济大概率会沿着更高质量但是相对低增速的方向发展。 房地产需求的长期因素取决于人口城镇化进程。目前中国已经过了城镇化高速发展期，未来城镇化进程大概率趋缓，房地产需求也将持续收敛 。 利率取决于名义 GDP； 房贷利识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 22 Table_PageText 宏观经济研究报告 率附加地产需求，从长期看还是走低的。从长周期维度看，浮动大概率优于固定。 短周期维度，浮动利率合同 的 利率风险与 LPR 周期回弹力度紧密相关。 若 未来短期内利率周期性反弹较高，则 选择 LPR 会承受一定程度的 房贷利率上行风险。 我们认为 LPR（尤其 5 年 LPR）的利率弹性取决于房地产调控思路。 随着 房地产调控逐渐从侧重需求端转变为侧重供给端，地产周期波动的幅度将 大概率 趋于 收敛。 结论 ： （ 1） 经济增长及城镇化趋缓， 中长期 LPR 大概率 长期 趋势下行 ；且未来 房地产周期波动幅度将有收敛 ，LPR 周期 上行风险 亦 大致 可控。 （ 2） 退一步而言，若未来地产周期仍出现小概率大幅波动， 我们理解利率 大幅上行之前 大概率已 有一波房价快速 上涨 。 这种情况下 可将 房价上涨可 视为 LPR 利率上行 风险 的对冲工具。 核心假设风险 疫情影响超预期；国内调控政策超预期 。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 22 Table_PageText 宏观经济研究报告 目录索引 前言： . 7 一、 LPR 改革及换锚影响房贷定价 . 8 （一） 2019 年 8 月 LPR 定价机制改革直接影响新增房贷定价 . 8 （二） 2019 年 12 月存量换锚影响之前签订的存量房贷合同 . 8 二、 LPR 前后房贷定价机制调整 . 9 （一）锚 定贷 款基准利率的老合同定价机制 . 10 （二）锚定 LPR 的房贷新合同具体定价机制 . 11 三、换锚涉及范围及利率重定价 . 12 （一）不同类型房贷及换锚对象 . 12 （二）存量房贷换锚重定价过程 . 13 （三 ）定价机制调整带来利率调控变化 . 15 四、 房贷如何受惠于本轮 LPR 利率调降 . 16 （一）新合同利率 变化 情况及时间线索 . 16 （二）存量老合同利率 变化 时间线索 . 17 五、 换锚时固定和浮动利率选择 . 18 （一） LPR 长期趋势看经济增长和城镇化发展方向 . 18 （二） LPR 短周期回弹幅度看地产调控政策思路 . 19 六、风险提示 . 20 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 22 Table_PageText 宏观经济研究报告 图表索引 图 1： 房贷类型及需要换锚的部分房贷 . 9 图 2： 老模式下浮动利率房贷定价机制 . 11 图 3： 新模式下浮动利率房贷定价机制 . 12 图 4： LPR 定价机制改革及存量换锚将浮动利率商业房贷分为三类 . 13 图 5： 存量换锚后定价模式决定 2020 年房贷利率不变 . 14 图 6： 不同时期签订的新房贷贷享受不同幅度 LPR 调降 . 17 图 7：老合同换锚后执行利率变化需要等到 2021 年重定价日 . 18 图 8： 1980 年代以后中国人口生育率趋势下降 . 19 图 9： 2010 年以来中国劳动人口占比趋势下降 . 19 图 10： 2018 年之前需求调控下中国地产周期表现（ %） . 20 表 1： 原有贷款基准利率体系 . 8 表 2： 换锚前不同浮动比例房贷对应得到换锚后固定点差 . 15 表 3： 浮动利率信贷定价的新老模式对比 . 16 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 22 Table_PageText 宏观经济研究报告 前言 ： 存量浮动利率贷款的定价基准转换需要在今年 3月 8月落地推进 。 粗糙估计约有 90万亿的存量 信贷需要换锚，其中 涉及约 40万亿的存量房贷 。 今年 38月存量信贷换锚 引市场广泛关注。 基于 微观个体角度， 存量浮动利率商业房贷换锚有两种选择，或转变为固定利率合同，或转变为挂钩 LPR的浮动利率新合同 。固定利率合同意味着合同剩余期限内房贷执行利率永远维持不变，而 锚定 LPR的浮动利率合同意味着未来房贷执行利率将跟随 LPR波动 。应该选 择固定利率还是浮动利率合同，如何判断并规避浮动利率合同 伴随 的利率风险，这是每一个房贷主体需要面临的问题。 基于宏观市场角度， 2019年 8月以来 LPR报价已经历多次下调 。截止 2月底 ，一年期 LPR报价累计下调 26bp， 五年期 LPR报价累计下调 10bp。然而 疫情 对全球经济的影响仍在扩散和深化， 预计 目前 LPR报价 仍处下行趋势 。 存量房贷换锚 之后存量房贷合同的 利率是否会即刻跟进 LPR调降幅度 ， 并 进一步 引致 央行货币 调控 政策连锁反应 ，对此市场普遍较为关注。 本文重点梳理 LPR定价改革及换锚对房贷利率定价的影响，并以此为基础回应目前市场关注几个热点问题。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 22 Table_PageText 宏观经济研究报告 一、 LPR 改革 及换锚 影响 房贷定价 LPR框架影响 房贷 定价有两个标志性 事件 ， 一是 2019年 8月的 LPR定价机制改革 ， 二是 2019年 12月 底 宣布 的 存量 信贷 换锚 。 （ 一 ） 2019 年 8 月 LPR 定价机制改革 直接 影响 新增房贷定价 去年 8月 17日 LPR定价机制改革 ， 改革的核心要点 在于 给出 LPR具体定价机制 ， 并将 LPR作为其后新增信贷的主要定价 基准（本文简称定价锚） 。 改革之前 信贷定价锚定 基准利率，与 LPR无关 。 LPR只是当时 10家全国性银行一年期 最优质 信贷 利率 的市场化 报价，并 不作为 其他银行的定价基准。当时银行 信贷合同锚定贷款基准利 率，不同期限 的 合同 适用 相应期限 的 基准利率 ，例如 期限介于 15年的信贷合同定价锚定 15年贷款基准利率 。 公积金 房贷 较为 特殊，专门 锚定 个人住房 公积金 房贷 基准利率 （以下简称公积金贷款 基准利率 ） 。商业性个人住房贷款（以下简称商业房贷） 按照期限通常锚定中长期贷款 基准 利率 （ 具体 有两类， 15年基准利率 、 5年以上基准利率 ）。 改革之后 新增信贷 定价 主要参考 LPR， 存量 维持原样 。 2019年 8月 17日之前 签订的 存量 信贷 合同暂时按照老办法执行 ， 即 仍锚定原有贷款基准利率 。 8月 17日以后 ，新增信贷 合同定价 “主要”锚定 LPR。 2019年 8月 17日 12月底 ， 在此期间 新签信贷合同 90%锚定 LPR， 推测剩余未挂钩 LPR的 10%信贷 合同 大概率为公积金房贷 ， 公积金 房贷 合同定价可依然锚 定公积金贷款基准利率 。 总结 ： （ 1） 8月 LPR定价机制改革 之后 新签订的 商业房贷 基本 挂钩 LPR利率 。（ 2） 8月 LPR改革 之前 签订的存量房贷保持原样不变 。 表 1： 原有 贷款基准利率 体系 数据来源： Wind； 广发证券发展研究中心 （二） 2019 年 12 月存量换锚影响 之前签订的 存量房贷 合同 为 了促进 贷款利率 更 有效反应市场利率变化，央行在 2019年 12月 28日推进 存类型 2015 年 8 月 26 日 2015 年 8 月 26 日一、短期贷款一年以内（含一年） 4 . 6 0 % 4 . 3 5 %二、中长期贷款一至五年（含五年） 5 . 0 0 % 4 . 7 5 %五年以上 5 . 1 5 % 4 . 9 0 %三、个人住房公积金贷款五年以下（含五年） 2 . 7 5 % 2 . 7 5 %五年以上 3 . 2 5 % 3 . 2 5 %2015 年贷款基准利率分类识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 22 Table_PageText 宏观经济研究报告 量浮动利率贷款定价基准转换 （以下简称存量信贷换锚） ， 推广 LPR对存量浮动利率信贷合同 的 定价锚作用 ，具体有两个 要点 。 其一， 放弃 贷款基准利率对 新增 浮动利率商业房贷 的定价指导。 8月 17日 LPR定价机制改革之后 直至 12月 底 ， 这段时间 新增信贷 中未 挂钩 LPR的 仅占 10%， 并且我们 推测 未挂钩 LPR的新增信贷 主要是公积金 房贷 。 8月份 LPR定价机制改 革 提到 ， “各银行 应 在新发放的贷款中 主要参考 贷款市场报价利率定价” ， 并未明确规定 8月后新增信贷严格挂钩 LPR。 我们认为 8月以后仍有部分新增信贷合同可能挂钩LPR， 但涉及规模较少 。 与之不同， 12月 28日 存量 信贷 换锚 公告 释放信号非常明确： “ 2020年 1月 1日起，各金融机构 不得 签订参考贷款基准利率定价的浮动利率贷款合同” 。 推测 2020年 1月 1日 以后新增信贷 合同定价 均 依规挂钩 LPR。 其二， 将 存量 浮动利率 信贷合同 的 定价 基准转换为 LPR。 2019年 12月底之前的 存量合同 ，公积金 房贷 及固定利率商业房贷除外，凡以基准利率为定价基准的信贷合同，均面临换锚要求 ，即定价基准从原来贷款基准利率转换为 LPR。其中 绝大部分是 2019年 8月之前签订的存量信贷合同，极少量是 2019年 8月 12月签订的存量合同 。原则上所有存量信贷均需在 2020年 3月 8月完成换锚 ，浮动利率商业房贷亦不能例外。 总结 ： （ 1） 固 定利率商业房贷以及公积金 房贷 不受 LPR改革或者换锚 影响 。（ 2） 2020年 1月 1日 以后新增 浮动利率 商业房贷一律锚定 LPR。 （ 3） 2020年 1月 1日 之前存量 浮动利率 商业 房贷 需 在 2020年 3月 8月 完成换锚 。 图 1： 房贷类型及需要换锚的部分房贷 数据来源： 中国人民银行 ； 广发证券发展研究中心 二 、 LPR 前后 房贷定价机制 调整 首先需要明确， LPR定价改革及换锚并不影响固定利率信贷及公积金 房贷 合同 ，本文这一部分探讨定价模式及前后变化，探讨范围框定在浮动利率商业房贷。 固定利率不变浮动利率固定利率公积金个人住房贷款 锚定公积金房贷利率20 19 .0 8 之前 存量 合同锚定 LPR锚定基准利率2 0 2 0 .0 1 后新增合同2 0 1 9 .0 8 - 12 部分新合同20 20 . 03 - 08完成换锚 转为固定利率 转为锚定 LPR2 0 1 9 .0 8 - 12 部分新合同房贷商业房贷识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 22 Table_PageText 宏观经济研究报告 （一） 锚 定贷 款基准 利率 的 老合同 定价机制 老模式 中 房贷利率定价公式为 = 。 其中 为房贷锚定基准利率， 通常为公布的最近一期基准利率。 房贷 合同 期限通常在 10年以上 ， 故其通常锚定 5年 以上 贷款基准利率。 为浮动比例， 签订合同 之初便被 确定下来， 并在 整个 合同期限内 保持不变 。房贷利率定价公式中没有 给出 重定价日，所谓重定价日是指由合同双方自由商定 ，在每年特定时间根据贷款基准利率变动而调整房贷利率的时间。每两个重定价日之间的间隔为 重定价周期，一般为一年 。 可见整一个定价周期中房贷执行利率下行幅度等于基准利率变化量乘以浮动比例。 老模式房贷定价案例。 虽然绝大多数房贷的重定价日设置在每年 1月 1日，但为了突出重定价日逻辑上不必然等于自然年份的首日，我们不失一般性假设 重定价日为 每年 3月 1日 。再假设该 房贷 合同设定的 浮动比例 为 0.95， 即所谓的基准利率 “九五折”。根据上述计算参数 ， 2015年 3月 1日房贷 执行 利率 应为 5.84%（ 6.15%*0.95） 。其中 2015年重定价日 （ 3月 1日）之前的最新一期 基准 利率是 6.15%，即便 3月 1日当天已经实施降息，但基准只能