新能源车行业专题报告：风光十年复盘看新能源汽车未来龙头.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业研究/专题研究 2020年03月17日 电力设备 增持（维持） 新能源 增持（维持） 黄斌 执业证书编号：S0570517060002 研究员 billhuanghtsc 张志邦 01056793931 联系人 zhangzhibanghtsc 1电力设备与新能源: 行业周报（第十一周）2020.03 2电力设备与新能源: 特高压加速，预可研项目超预期2020.03 3电力设备与新能源: 政策落地，推动新能源高质量发展2020.03 资料来源：Wind 风光十年复盘看新能源汽车未来龙头 新能源车行业专题报告 新能源车行业有望借鉴风光走势，四因子看行业龙头基因 新能源汽车产业与新能源产业同为补贴驱动的行业，所处阶段不同。参考风电和光伏行业发展路径，我们认为政策波动下不同环节的利润分布差异显著，行业龙头有望在需求回升时利润反转，穿越牛熊。我们认为19年或为新能源车中游业绩增速的低点，中游龙头有望在 2020 年随国内外需求快速提升迎来戴维斯双击。我们从成长性、集中度、天花板、全球化四因子看行业龙头基因，推荐宁德时代、当升科技，关注璞泰来、天赐材料、嘉元科技、三花智控和先导智能。 光伏、风电行业格局可供 2020-2022年新能源汽车行业格局参考 新能源汽车产业与新能源产业特点相似，阶段不同，光伏、风电发展历程和行业格局可供2020-2022年新能源汽车行业格局参考。同为从补贴驱动向市场驱动转变的行业，新能源车和新能源行业的集中度均有望提升，但政策波动下不同环节的利润分布差异显著，中上游制造环节享有最高利润弹性。此外，降价带来的需求场景丰富比单位利润重要。2010-2019 年单晶硅片价格下降 89%，但隆基股份 2010-2019 年扣非归母净利润增长1095%以上。产品价格下降激发市场需求，我们认为随着市场空间打开和龙头市占率的提升，龙头公司有望以量补价，实现业绩快速增长。 行业下滑、反转阶段的领涨标的不一，唯有穿越牛熊才是真龙头 2011-2012年光伏行业双反导致戴维斯双杀，2013年市场回暖伊始，部分龙头公司（隆基股份、金风科技）最快在需求回升时实现利润的反转，股价穿越牛熊市场。新能源汽车行业，2019年业绩增速靠前的环节多为中游龙头，2019 年可能是新能源车中游业绩增速的最低点，中游龙头有望在2020年随国内外需求快速提升迎来戴维斯双击。 从成长性、集中度、天花板、全球化四因子看行业龙头基因 中游产业链中，动力电池的价值量最高，市场空间最大，马太效应最显著。材料环节中，值得关注的是走差异化路线的标的（比如高镍三元材料、新配方电解液）。根据成长性、天花板、集中度、全球化四指标，并结合估值水平，建议关注相对确定行业龙头和估值修复两条主线。推荐宁德时代、当升科技，关注璞泰来、天赐材料、嘉元科技、三花智控和先导智能。 白马股分析有望跻身全球前三的宁德时代 从公司成长过程中经历的两次淬炼所形成的技术创新的基因、轻资产模式上游产业链纵深布局、国内三级客户体系及海外潜在放量的客户三个角度看，宁德时代或具备跻身全球前三的硬实力。我们认为 2025 年全球新能源车销量及动力电池需求或分别达到 1258万辆、923GWh，在 CATL国内/国外新能源乘用车市占率 45%、22%的假设下，合计动力电池出货量达到319GWh。考虑公司在手货币资金、已进行的债权&股权融资、以及潜在利润，我们认为公司能够覆盖未来产能扩张和研发投入所需资本开支。 风险提示：新能源车产销量不及预期；动力电池行业竞争加剧导致价格和毛利率低于预期；国内外疫情持续时间长于预期。 EPS (元) P/E (倍) 股票代码 股票名称 收盘价 (元) 投资评级 2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 300750 宁德时代 119.06 增持 1.53 1.97 2.65 3.17 77.82 60.44 44.93 37.56 300073 当升科技 24.32 增持 0.72 -0.46 0.89 1.25 33.78 -52.87 27.33 19.46 资料来源：华泰证券研究所 (20)(7)6183119/03 19/05 19/07 19/09 19/11 20/01(%)电力设备 新能源 沪深300重点推荐 一年内行业走势图 相关研究 行业评级： 行业研究/专题研究 | 2020年03月 17日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 从风光行业十年复盘看新能源汽车行业所处阶段 . 4 他山之石：新能源车与风光行业的异同 . 4 行业复盘：政策扶持叠加技术进步，行业螺旋式上升 . 4 行情复盘：风光板块龙头已现，新能源汽车领涨标的未定 . 5 结论：降价洗出真龙头，制造龙头享高估值溢价 . 7 寻找新能源汽车产业链阿尔法 . 8 驱动力：政策鼓励为前期重点，产业链数据重要性逐渐显现 . 8 抽丝剥茧，探究产业链各环节差异 . 9 产品：从财务数据看上、中、下游产品差异化 . 9 成本：从组成结构/生产制造看成本差异化 . 11 左侧狙击：行业稳步向上，龙头优势明显 . 13 牛股挖掘：精选维度，四因子看行业龙头基因 . 17 成长性：预计钴、电解液盈利能力或最先于 2020年步入恢复通道 . 17 天花板：细分市场需求决定龙头市值空间 . 18 集中度：三元材料/隔膜环节或存在逆袭机会 . 19 全球化：国内劣势环节潜在业绩弹性或更大 . 19 投资建议：抱紧龙头，布局反转 . 20 白马股分析：宁德时代的核心竞争力 . 21 出身：脱胎于ATL，两次淬炼形成技术创新驱动的基因 . 21 产业链布局策略：配方输出+代工模式 . 21 客户：国内客户体系成熟，海外市占率有望提升 . 22 国内：三级客户体系，进可攻退可守 . 22 海外：车企加速电动化，2025年宁德时代海外市占率有望达到 20% . 23 盈利能力：动力电池环节有较强的盈利能力 . 23 小结：高话语权叠加强盈利能力，产能扩张推进无忧 . 24 风险提示 . 25 图表目录 图表1： 前期均需补贴扶持，新能源汽车与新能源行业许多相似之处 . 4 图表2： 2005-2019年光伏指数及新增装机增速 . 5 图表3： 2005-2019年风电指数及新增装机增速 . 5 图表4： 2010-2019年太阳能发电指数及每年领涨个股 . 6 图表5： 2010-2019年风力发电指数及每年领涨个股 . 6 图表6： 2010-2019年新能源汽车指数及每年领涨个股 . 6 图表7： 2010-2019年锂电池指数及每年领涨个股 . 6 图表8： 2019年锂电池指数及领涨个股 . 8 图表9： 新能源汽车的核心变量和行情催化剂 . 9 9Y8VoXuWmXjYjZeXyXpPqN6M8Q9PsQnNpNnNkPoOoNfQoPpQbRrQuMvPrNvMvPqMqO行业研究/专题研究 | 2020年03月 17日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表10： 新能源车产业链全景图 . 9 图表11： 2016-2019年新能源车上中下游主要公司财务数据 . 10 图表12： 2019年电池及主要材料环节关键参数（毛利率等财务指标采用该环节典型公司数据） . 11 图表13： 成本结构决定材料价格 . 12 图表14： NCM523价格与碳酸锂、硫酸钴的相关性显著 . 12 图表15： 电解液价格与6F 相关性强，6F则对碳酸锂涨价传导不顺 . 12 图表16： 锂离子电池制造工艺及主要产品类型 . 13 图表17： 预计2020年国内新能源汽车销量超过 158万辆. 13 图表18： 预计2020年国外新能源汽车销量约 135万辆 . 14 图表19： 16-19年三元材料行业主要企业产能利用率 . 14 图表20： 16-19年隔膜行业主要企业产能利用率 . 14 图表21： 已量产高镍三元材料性能 . 15 图表22： 高镍三元材料盈利能力高于普通材料 . 15 图表23： 18-19年人造石墨行业主要企业产能利用率 . 15 图表24： 16-19年电解液行业主要企业产能利用率 . 15 图表25： 2019年三元材料产能利用率、行业集中度、龙头份额最低 . 16 图表26： 2015-2019Q3产业链代表上市公司毛利率水平 . 17 图表27： 2016-2019年产业链利润变动体现精确的政策驱动特征（单位：亿元） . 18 图表28： 预计2020年中游利润体量前三分别为电池、NCM材料、湿法隔膜 . 18 图表29： 2020-2025年电控、继电器、热管理市场空间预测 . 19 图表30： 2013年全球四大电池材料头部企业由日韩占据 . 19 图表31： 2018年中国企业在负极、电解液领域进入全球前三 . 19 图表32： 日本、韩国、中国主要电池企业及关键材料供应商. 20 图表33： 各环节重点公司及盈利预测（以 2020年3月16日收盘价计算） . 20 图表34： 宁德时代大事记 . 21 图表35： 每GWh三元电池销量对应各环节利润分配 . 22 图表36： 公司的三级客户体系 . 22 图表37： 主流乘用车企业是未来动力电池需求主体 . 23 图表38： CATL等国内龙头企业或跻身全球动力电池供应商第一梯队 . 23 图表39： 电池在智能终端、电动车中的成本占比分别约 2%、51% . 24 图表40： 2019-2025年动力电池价格预计仍有 45%左右降幅. 24 图表41： 2019-2025年龙头企业盈利能力 . 24 图表42： 2020-2025年公司产能扩张所需资本或可通过自我造血能力实现 . 25 行业研究/专题研究 | 2020年03月 17日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 从风光行业十年复盘看新能源汽车行业所处阶段 他山之石：新能源车与风光行业的异同 受财政补贴大幅退坡影响，2019年国内新能源汽车销量 120.6万辆，同比下降4%，为近十年来首次同比下降。根据动力电池产业联盟数据，2020 年 1-2 月国内新能源汽车产量分别为 4.8、1.2万辆，同比分别下滑 52%、77%，我们预计在疫情影响下，3-5月销量仍不容乐观。 然而，相比燃油车，更高的智能驾驶技术契合度、更高的能源使用效率、更好的减排效果是新能源汽车的核心竞争优势。目前国内外主流车企均以电动车作为未来智能驾驶产品开发的载体，中国、欧洲、日本等均将其作为减少汽车二氧化碳排放的最主要手段。此外，从 WTW（油井到车轮）能源使用效率角度看，采用煤、石油、天然气等化石能源作为能源来源，电动车的效率均要高于传统燃油车。考虑到风电、光伏等可再生能源的比例逐步提升，电动车的 WTW 能源使用效率优势更加明显。在动力电池等成本快速下降背景下，汽车电动化的趋势已不可阻挡，2020 年或为新能源汽车从政策驱动转向市场驱动的关键一年。 因此，相较于短期销量的波动，理解目前新能源汽车行业所处发展阶段，对于判断行业未来发展趋势或更具意义。作为发展初期同样受政策驱动的行业，新能源汽车与光伏、风电行业存许多类似之处，整体呈现震荡发展特点。而从平价角度而言，光伏、风电行业所处阶段或比新能源汽车领先 2-4年。从光伏、风电行业十年复盘，或可窥探未来新能源汽车行业发展规律。 图表1： 前期均需补贴扶持，新能源汽车与新能源行业许多相似之处 关键指标 新能源汽车 光伏/风电 推广元年 2009（十城千辆） 2005（风电三峡）、2010（光伏招标电价） 鼓励手段 示范/试点城市 财政补贴/购置税减免 双积分政策 可再生能源补贴 分布式光伏并网通道及过路费减免（国网） 金太阳工程（2012年废止） 绿证制度 光伏扶贫/领跑者计划 补贴规模 1178亿（清算至2017年） 截至2018年底可再生能源补贴缺口已达1400亿元 推广成果 2019年 120.6万辆，动力电池装机量62.4GWh，全球第一 2019年风/光新增装机容量28.9/30.1GW，全球第一 存在问题 骗补、车辆闲置，财政补贴存在缺口 部分区域仍存弃风弃光现象，财政补贴存在缺口 解决对策 建立白名单、设置补贴门槛/上限、设置运营里程要求、双积分 年度财政补贴规模管理（目录）、分布式光伏指标管理 财政走向 补贴阶梯式退坡，事后清算，根据实际运营里程给予补贴 标杆上网电价逐年下调，引导新能源向负荷集中地区投资，倾向分布式；采用全额上网模式的分布式纳入指标管理 行业波动 零部件企业Q1-Q3上库存，整车企业Q4抢装，透支Q1需求；缓冲期设置使抢装从1次/年变成2次/年。 年中/年底抢装机（630/1231），Q1需求淡 中期目标 补贴完全退出，2020年产销200万辆，形成一批有国际竞争力的整车和关键零部件企业（国务院） 2020年光伏/风电累计并网容量105/210GW，培育3-5家国际领先的设备企业，实现用电侧平价（能源局） 核心驱动 电池系统成本降至1元/Wh，能量密度超过260Wh/kg 晶硅转换效率23%以上，组件效率提升、制造成本下降 行业格局 电池、负极、电解液等细分行业正在逐步走向寡头垄断 四大制造环节集中度高，寡头垄断 资料来源：财政部，能源局， PVinfolink，华泰证券研究所 行业复盘：政策扶持叠加技术进步，行业螺旋式上升 2005-2019年光伏行业复盘。光伏行业的发展共分为四个阶段：1）2008年以前德国、西班牙等国家通过补贴等方式进行刺激，新增装机增速在08年初达到 150%；2）2008-2012年先后经历金融危机、德国/意大利抢装、欧洲双反等，行业装机增速大幅波动；3）2013-2017 年成本下降促进应用场景丰富，行业进入稳定增长期，2017 年中国分布式爆发；4）2018 年政策急刹车，行业进入整顿期；5）2019 年组件下降激发海外市场需求，国内市场恢复增长。受新增装机增速大幅波动影响，相关指数大幅震荡。 行业研究/专题研究 | 2020年03月 17日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 图表2： 2005-2019年光伏指数及新增装机增速 资料来源：Wind，华泰证券研究所 2005-2019年风电行业复盘。风电行业的发展共分为六个阶段：1）2005年国内发布中华人民共和国可再生能源法，行业装机同比增速持续提高，在 2008年初超过150%；2）2008-2012年先后经历金融危机、取消外资风机免税、国家加大项目审查力度等，装机增速大幅波动；3）2013-2015 年，降低弃风率、调低电价等政策出台，导致行业发生“抢装”现象；4）2017年由于监测预警制度，行业进入负增长期；5）2018年“红六省”变“红三省”，弃风改善促进行业进入复苏期；6）2019 年行业持续抢装，风机价格进入上涨区间。 图表3： 2005-2019年风电指数及新增装机增速 资料来源：能源局，Wind，华泰证券研究所 行情复盘：风光板块龙头已现，新能源汽车领涨标的未定 风电光伏板块行业数次波动，优质龙头已具穿越周期能力。2010 年后，光伏、风电指数经历下跌、上涨、回调三个阶段行情，以太阳能发电指数为例，设备（精功科技）、运营（阳光电源）、硅片&硅料（隆基股份、通威股份）在三个阶段分别领涨；随财政补贴逐渐退坡，个股与板块的联动逐渐减弱，少数制造环节龙头个股（隆基股份、金风科技等）在市场上行/下跌周期中均表现出色。 行业研究/专题研究 | 2020年03月 17日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表4： 2010-2019年太阳能发电指数及每年领涨个股 资料来源：Wind，华泰证券研究所 图表5： 2010-2019年风力发电指数及每年领涨个股 资料来源：Wind，华泰证券研究所 新能源汽车板块波动同样显著，各阶段领涨标的极少重复。2010 年后新能源汽车、锂电池板块走势与光伏、风电板块类似，但每个阶段的领涨个股极少重复。以锂电池指数为例，2017-2019 年行情分别集中在上游资源品（锂、钴）、中游电池（宁德时代）及消费电池（亿纬锂能、欣旺达）。 图表6： 2010-2019年新能源汽车指数及每年领涨个股 资料来源：Wind，华泰证券研究所 图表7： 2010-2019年锂电池指数及每年领涨个股 资料来源：Wind，华泰证券研究所 行业研究/专题研究 | 2020年03月 17日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 结论：降价洗出真龙头，制造龙头享高估值溢价 新能源汽车产业与新能源产业特点相似，阶段不同，光伏、风电行业格局可供 2020-2022年新能源汽车行业格局参考。同为补贴驱动的行业，新能源车和新能源都有望走向中国制造单寡头格局，但政策波动下不同环节的利润分布差异显著，中上游制造环节享有最高利润弹性。此外，降价带来的需求场景丰富比单位利润重要。2010-2019年单晶硅片价格下降 89%，但隆基股份 2010-2019 年扣非归母净利润增长 1095%（2019 年业绩快报归母净利润 48.17-51.17 亿），市场空间及龙头市占率的提升足以弥补价格下行带来的利润损失。 行业下滑、反转阶段的领涨标的不一，唯有穿越牛熊才是真龙头。2011-2012年光伏行业双反导致戴维斯双杀，2013 年市场回暖伊始，部分龙头公司（隆基股份、金风科技）在需求回升时率先实现利润的反转（隆基股份净利率从上一年度的-3.1%恢复到3.2%，净利润同比 230%；金风科技净利率从上一年度的1.5%恢复到3.5%，净利润同比179%），并穿越牛熊成为少数真龙头。动力电池行业，2019 年业绩表现较好环节多为中游龙头（宁德时代、恩捷股份），2019 年可能是中游业绩增速的最低点，中游龙头有望在 2020 年随需求快速提升迎来戴维斯双击。 新能源、新能源汽车相关指数跟随A股指数波动，但超额收益显著。除2014年底（11-12月），光伏、风电、新能源汽车、锂电池指数跟随A股指数波动，2015年牛市后，新能源、新能源汽车相关指数超额收益显著，2017 年锂电池指数收益为 9.76%，收益率超万德全A 指数 4.83pct，同年寒锐钴业、赣锋锂业的全年涨幅均在 100%以上。2019 上半年光伏板块表现主要受益强劲的基本面支撑（市场预期海外需求旺盛），考虑到海外市场加速电动化进程，国内市场逐步从补贴退坡中恢复，我们预计 2020 年后新能源车行业业绩增速或将超过风电光伏。 行业研究/专题研究 | 2020年03月 17日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 寻找新能源汽车产业链阿尔法 驱动力：政策鼓励为前期重点，产业链数据重要性逐渐显现 新能源汽车行业特点：政策夯实下限，需求决定上限。行业是嵌套着多个由于政策波动带来的小周期的成长行业，产业链横跨有色（资源品）、化工（电池材料）、电力设备新能源（电池/电机/电控/充电设施）、机械（设备）、电子（三小电）、汽车等行业，呈现高估值/高波动属性，核心变量和行情催化剂包括鼓励政策、产业链数据、行业事件等。以Wind锂电池指数为例，2019年板块相对收益最明显的三个时间段分别是 2月、11 月和12月，表现最好的个股分别集中在上游资源和中游电池。根据锂电池指数的复盘，我们认为鼓励政策、行业事件、产销数据是影响行情的最主要因素，且影响依次递减。 图表8： 2019年锂电池指数及领涨个股 阶段 时间段 指数涨幅 涨幅前三个股 区间涨跌幅 政策 事件 产销/业绩 第一阶段 2.1-3.12 24.35% 旭升股份 57.20% 补贴政策真空期 宁德时代与本田签订动力电池供应大单 车企抢装，销量高增长，国内1月和2月新能源车产量分别同比增153%，74.4%。 亿纬锂能 47.19% 华友钴业 45.93% 第二阶段 4.17-6.6 -19.70% 华友钴业 -38.50% 补贴正式版本出台，考虑地补取消，退坡幅度历年来最大 锂钴价格持续下跌； 部分公司（杉杉、星源由于18Q1高基数）一季报低于预期 寒锐钴业 -35.44% 杉杉科技 -34.70% 第三阶段 8.30-9.11 8.69% 亿纬锂能 22.85% 大众ID3等多款外资车型发布； 特斯拉全系车型以及多款合资车型进入最新一批免购置税目录。 当升科技、亿纬锂能等公司半年报超预期 三花智控 21.25% 当升科技 16.90% 第四阶段 10.23-11.6 7.50% 璞泰来 29.06% 11月 5日，德国出台政策拟将补贴提升50%； 11月传宁德时代将给特斯拉供货； 特斯拉Q3实现盈利； 国产版model3开始开放预订。 亿纬锂能、璞泰来、恩捷股份三季报超预期 亿纬锂能 20.93% 恩捷股份 16.91% 第五阶段 11.18-12.9 12.78% 宁德时代 27.95% 12月 3日，工信部出台2021-2035年发展规划，目标到2025年新能源车占比25% 11月 21日，宝马发布新的电池订单，宁德时代成为一供； 11月 22日，特斯拉发布电动皮卡； 12月 6日，国产特斯拉进入推广目录 华友钴业 27.73% 亿纬锂能 25.94% 第六阶段 12.12-1.6 20.60% 华友钴业 45.75% 12月 16日，传闻美国调整新车购买税收抵免（实际为11.19议员提案，未通过）； 12月 27日，财政部时隔5年明确表态支持新能源车 赣锋锂业 38.36% 天齐锂业 31.76% 资料来源：Wind，华泰证券研究所 行业向真实市场需求迈进，产业链数据重要性凸显。预计随着补贴逐渐退出，传统车企发力新能源，行业核心驱动力逐渐由政策转向真实市场需求，反映产业链竞争格局的基础数据成为跟踪、研究产业链的核心变量。 行业研究/专题研究 | 2020年03月 17日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表9： 新能源汽车的核心变量和行情催化剂 资料来源：Wind，华泰证券研究所 抽丝剥茧，探究产业链各环节差异 产品：从财务数据看上、中、下游产品差异化 上游重视资源，中游重视成本，下游重视需求。产业链上游，供给（资源）的话语权越高，产业链下游，需求（市场）的话语权越高。对于上、下游，资源供给、整车销量等高频数据分别是核心变量。中游制造环节（部件/制造/产品）处于微笑曲线中间，本质上为加工属性，因此成本控制能力为核心竞争要素，企业竞争壁垒来自原材料掌控能力及技术迭代速度。 图表10： 新能源车产业链全景图 资料来源：GGII，华泰证券研究所 行业研究/专题研究 | 2020年03月 17日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 应收账款/应付账款体现对下游/上游的议价能力，辅助判断产业链话语权的高低。从产业链纵向维度比较，根据各环节典型公司的财务数据，上游（资源）的应收账款问题相对最小，资源环节采用现款现货甚至先款后货。中游（材料、电池、零部件、设备）中，除溶剂（石大胜华）、铜箔（嘉元科技）、热管理（三花智控）外，大部分公司应收账款占营收比例在 30%以上，下游因补贴拖欠，导致应收账款占比都在 50%以上。从时间维度看，2016-2019年大部分环节应收账款占比均有所提升，现金流压力持续增大。锂资源龙头（天齐锂业）、电池龙头（宁德时代）则体现出强的议价能力，数值(（应收账款-应付账款）/应收账款)不升反降。 图表11： 2016-2019年新能源车上中下游主要公司财务数据 产业链 公司 2016 2017 2018 2019Q3 营收质量 营收质量 毛利率 营收质量 营收质量 毛利率 营收质量 营收质量 毛利率 营收质量 营收质量 毛利率 上游 （资源） 天齐锂业 5.4% -0.4% 71.2% 5.9% -4.4% 70.1% 9.3% -5.1% 67.6% 8.7% -18.6% 58.6% 赣锋锂业 15.6% 5.8% 34.6% 11.6% 2.2% 40.5% 20.0% -0.5% 36.1% 24.4% 12.0% 23.9% 中游 （材料） 德方纳米 15.8% 1.2% 29.1% 24.3% 16.9% 23.7% 11.1% 1.9% 20.3% 31.0% 16.9% 22.3% 当升科技 38.4% 14.6% 17.0% 33.8% 11.9% 18.5% 26.7% 13.6% 18.3% 54.9% 36.7% 18.9% 璞泰来 28.6% -5.9% 34.5% 33.9% 2.2% 37.0% 29.5% 2.1% 31.9% 36.8% 4.9% 28.4% 贝特瑞 28.1% 6.2% 29.4% 36.3% 18.4% 28.6% 34.3% 13.8% 29.0% 42.9% 8.9% 31.0% 恩捷股份 33.4% 23.4% 28.8% 35.1% 25.1% 26.9% 50.1% 34.9% 42.0% 71.2% 56.1% 44.9% 星源材质 33.3% 29.5% 60.6% 38.9% 26.2% 50.7% 57.6% 42.2% 48.3% 90.7% 58.3% 47.9% 石大胜华 3.9% -2.6% 11.3% 5.8% 0.2% 10.3% 6.3% 1.0% 11.5% 8.6% 2.9% 17.7% 天赐材料 24.1% 8.5% 39.8% 33.1% 12.4% 33.9% 35.1% 7.4% 24.3% 48.4% 12.1% 27.6% 新宙邦 30.6% 19.5% 38.7% 35.9% 24.9% 35.5% 37.3% 21.3% 34.2% 48.7% 29.6% 35.9% 嘉元科技 4.3% -1.7% 27.4% 10.4% 4.5% 27.4% 11.3% 7.5% 27.2% 14.3% 11.6% 35.3% 科达利 24.3% 4.8% 30.5% 24.9% 8.3% 23.6% 36.6% 16.5% 20.2% 34.7% 7.5% 25.7% 中游 （电池） 宁德时代 49.2% 27.8% 43.7% 34.6% 9.7% 36.3% 21.0% -2.8% 32.8% 29.5% -3.6% 29.1% 国轩高科 50.7% 14.7% 46.9% 73.4% 20.9% 39.1% 97.5% 37.8% 29.2% 137.7% 61.9% 30.8% 中游 （零部件） 大洋电机 26.9% -3.6% 23.7% 27.2% 0.6% 20.3% 31.3% 3.4% 18.0% 40.4% 8.4% 17.4% 三花智控 17.1% 3.7% 29.8% 17.0% 1.6% 31.2% 17.0% 2.4% 28.6% 22.5% 5.8% 28.7% 下游 （整车） 比亚迪 40.4% 21.5% 20.4% 49.0% 27.0% 19.0% 37.9% 18.6% 16.4% 51.2% 29.0% 16.0% 宇通客车 42.0% 13.0% 27.8% 52.3% 27.7% 26.3% 54.4% 25.9% 25.3% 73.9% 37.9% 23.4% 设备 先导智能 17.2% -9.3% 42.6% 41.2% 11.6% 41.1% 18.2% -11.8% 39.1% 46.6% 16.1% 41.3% 注：营收