高端酒行业深度报告：白酒中的刚需品，再迎配置良机.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /行业深度 报告 2020 年 3 月 2 日 食品饮料 白酒中的刚需品，再迎配置良机 高端酒 行业深度报告 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师：范劲松 执业证书编号： S0740517030001 电话： 021-20315138 Email： fanjsr.qlzq 分析师：龚小乐 执业证书编号： S0740518070005 Email： gongxlr.qlzq 研究助理 ：房昭强 Email： fangzqr.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 90 行业总市值 (百万元 ) 2454678.05 行业流通市值 (百万元 ) 2238277.29 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 1. 贵州茅台（ 600519.SH） _公司点评：又到战略配置时 2. 白酒行业深度报告：信心比黄金更宝贵，应对比预测更重要 3. 食品饮料行业深度报告： 新型冠状病毒对消费短期及中长期的影响 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2018A 2019 2020E 2021E 2018AAA 2019 2020E 2021E 贵州茅台 1057.0 28.02 32.54 37.09 44.51 22.6 32.5 28.5 23.8 1.92 买入 五粮液 120.6 3.47 4.5 5.43 6.79 34.8 26.8 22.2 17.8 1.05 买入 泸州老窖 74.8 2.38 3.21 3.69 4.61 31.4 23.3 20.3 16.2 0.76 买入 备注 ：股价为 2020 年 2 月 28 日收盘价。 Table_Summary 投资要点 核心观点： 我们 认为高端酒是白酒中的刚需品， 以 高端商务接待和礼品为主 ，没有强势替代品，本次疫 情对其影响较小 。 复盘 2003 年非典和2008 年金融危机 事件 ， 在宽松的宏观政策 刺激下， 白酒需求得到大幅提升， 高端酒基本面率先企稳，且 在后续四个季度 跑出超额收益 。 近期中央会议明确表示实施积极的财政政策应对 疫情冲击，基建投资有望大幅加码， 预计下半年高端酒需求有望 提升，超额收益可待。 我们认为 每次外在 冲击 都会加速行业集中进程 ， 高端酒 作为龙头品牌 有望 显著受益， 当前市场处于预期低点， 建议珍惜短期事件 冲击带来良好的中长期配置机会，持续重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖。 疫情对高端酒 影响：整体冲击较小，加速库存去化。 高端酒以商务接待+礼品消费场景为主， 合计占 70%以上， 且 没有强替代品， 相较于其他价位白酒，淡旺季不明显。 本次疫情发生在年后，高端酒基本在节前购买完毕，我们预计 茅台基本不受影响，普五国窖影响 全年销量 5%-10%，节后渠道库存保持相对良性水平 。 参照 2018 年中美贸易纠纷 ， 此类 外在冲击 会促使厂商双方更加谨慎，渠道和社会库存将加快出清， 亦 为下一次渠道补库做好 准备 ； 高端酒经销商实力雄厚，抗风险能力强，节后批价小幅回调后料将 进入 平稳 状态 。 复盘历史危机：宽松政策频出，驱动高端酒 跑出超额收益。 1） 03 年非典： 疫情发生在经济上行周期，宽松货币政策 对冲影响 ，经济在二季度短暂停歇后继续上行 。 疫情结束后， 三季度 高端酒业绩率先恢复， 实现快速增长 ， 白酒行业开启 黄金十年 ，后续 四个季度高端酒涨幅 全面 跑赢行业 指数和 大盘 。 2） 08 年金融危机： 当时 经济 处于 过热阶段 ， 四万亿刺激政策出台 ， 2 个季度后 GDP 触底回升 ， 带动商务消费大幅增加，高端酒 回归快速增长，次高端迎来爆发 增长，后续四个季度 高端酒多数时间跑赢大盘。 3） 2020 年 ： 国家 明确表示 实施 积极的财政政策应对新冠疫情冲击，基建 投资 有望大幅加码， 我们预计下半年高端酒需求有望得到提升，超额收益可待。 中长期增长潜力：供需格局依旧偏紧，量价齐升有望持续。 目前高端酒产量占行业总量 不足 1%， 且寡头垄断格局 稳固 ， 高收入群体持续扩容是高端酒需求最大支撑，未来需求仍有很大释放空间 。我们通过 测算，预计到 2024 年，飞天、普五和国窖的销量将分别为 2018 年的 1.5、 1.5、2.3 倍，价格将分别为 1.67、 1.42、 1.34 倍，由此可得收入将分别为2018 年的 2.6、 2.1、 3.1 倍，对应 2018-2024 年收入 CAGR 分别为 17%、13%和 21%，三家整体收入（ 高端酒业务） CAGR 达 16%， 考虑到提价带来利 润率提升， 利润增速将有望更快。 -10%0%10%20%30%40%50%60%白酒 (申万 ) 沪深 300请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 行业深度 研究 投资建议： 把握短期事件冲击带来良好的中长期配置机会，持续重点推荐茅五泸。 短期来看，疫情的一次性冲击对高端酒业绩影响有限，全年目标 仍有望顺利实现；长期来看，由消费升级和品牌集中所驱动的行业向好的本质趋势并未发生改变，事实上这种冲击反而对名酒系统的修复大有裨益，调整过后份额有望加速向头部酒企集中。我们建议投资者重视一次性事件带来的中长期良好配置机会，目前茅五泸 对应 2020 年的估值分别为 28/22/20 倍，对应 2021 年估值分别为 24/18/16 倍， 看一年时间 收益率具备吸引力， 继续重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖。 风险提示： 高端酒动销 和业绩 不及预期、 疫情持续扩散带来全球经济下行风险 、 样本有限存在的偏差、 食品安全事件风险。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 行业深度 研究 内容目录 疫情对高端酒影响：整体冲击较小，加速库存去化 . - 5 - 消费场景：茅五泸是高端商务接待的刚需，淡旺季并不明显 . - 5 - 影响程度 ：茅台基本不受影响，普五国窖影响全年销量 5%-10% . - 6 - 渠道变化：加快库存去化进程，为下一轮补库存做准备 . - 6 - 复盘历史危机：宽松政策频出，驱动高端酒跑出超额收益 . - 8 - 2003 年非典疫情：出台宽松货币政策，高端酒全面获得超额收益 . - 8 - 2008 年金融危机：实施积极财政政策，高端酒多数时间获得超额收益 . - 10 - 2020 年新冠疫情：加码基建托底经济，白酒板块有望获得超额收益 . - 12 - 中长期增长潜力：供需格局依旧偏紧，量价齐升有望持续 . - 14 - 需求端：高收入群体持续扩容支撑高端酒需求，未来仍有充足释放空间 . - 14 - 2018-2024 年：预测高端酒整体收入复合增速为 16% . - 15 - 投资建议：重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖 . - 16 - 风险提示 . - 17 - 图表目录 图表 1：茅台消费场景分布 . - 5 - 图表 2：五粮液消费场景分布 . - 5 - 图表 3：高端酒企业一季度收入占比 较低 . - 5 - 图表 4：疫情对白酒各价格带的影响梳理 . - 6 - 图表 5：经销商反馈高端酒影响相对有限 . - 6 - 图表 6：疫情冲击下，终端 和社会库存有望在二季度加速出清 . - 7 - 图表 7：节后飞天茅台一批价仍稳定在 2200 元 . - 7 - 图表 8：节后普五一批价稳定在 900 元左右 . - 7 - 图表 9： 2003 年二季度 GDP 增速短暂下行后回升 . - 8 - 图表 10： 2003 年 M2 增速加快上行 . - 8 - 图表 11： 2004 年初固定资产投资增速快速上行 . - 8 - 图表 12： 2003 年非典后白酒上市公司单季度收入增速一览（ %） . - 9 - 图表 13： 2003 年非典后白酒上市公司单季度净利润增速一览（ %） . - 9 - 图表 14： 2003 年非典后一年高端酒跑出显著超额收益（ %） . - 10 - 图表 15： 2008 年四季度出台四万亿计划 . - 10 - 图表 16： 2008 年下半年 GDP 增速快速下行 . - 10 - 图表 17： 2008 年底 M2 增速加快上行 . - 10 - 图表 18： 2009 年初固定资产投资增速快速上行 . - 10 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 行业深度 研究 图表 19： 2008 年金融危机后白酒上市公司单季度收入增速一览（ %） . - 11 - 图表 20： 2008 年金融危机后白酒上市公司单季度净利润增速一览（ %） . - 11 - 图表 21： 2008 年金融危机后一年高端酒多数时间收益率超出大盘（ %） . - 12 - 图表 22： 2020 年 2 月以来宏观政策梳理 . - 13 - 图表 23：多数省市提 高了 2020 年重大项目计划投资额 . - 13 - 图表 24： 2020 年新增专项债规模进一步提高 . - 14 - 图表 25：新增专项债用途分布 . - 14 - 图表 26：高端酒产量占比仅不足 1% . - 14 - 图表 27：我国高净值人群保持快速增长 . - 15 - 图表 28：麦肯锡对我国中产阶级发展趋势的预测 . - 15 - 图表 29：经济学人对我国中产阶级发展趋势的预测 . - 15 - 图表 30：产业信息网对我国中产阶级发展趋势预测 . - 15 - 图表 31： 18-2024 年高端酒整体销量 CAGR 为 8% . - 16 - 图表 32： 2000 年以来高端酒出厂价提价历程 . - 16 - 图表 33： 2018-2024 年三家高端酒整体收入 CAGR 为 16% . - 16 - 图表 34：重点公司盈利预测表 . - 17 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 行业深度 研究 疫情对高端酒影响： 整体冲击 较小 ， 加速库存去化 消费场景： 茅五泸是高端 商务 接待的刚需 ，淡旺季并不明显 高端酒 消费属性一： 商务接待 +礼品消费为主 ，没有强替代品。 白酒具备强社交属性， 但是不同 价位产品的消费场景差异很大，且 可 替代性也不同。 根据经销商反馈， 茅台 的 商务接待占比 50%左右，礼品占比 30%左右，宴会占比 10%， 剩余部分是自饮和收藏等需求；五粮液商务需求比茅台更大，占比 60%左右 ，礼品 需求比茅台要低，占比 20%左右，宴会和茅台基本相当，占比 10%左右； 国窖 的商务接待需求最大，占比约 70%，但礼品和宴会需求占比很低 。 尽管次高端酒 的商务接待消费占比也较高，但是可供选择的品牌较多，可替代性比较强， 而高端酒品牌基本就 3 个，是高端商务接待等社交场景的刚需。 图表 1： 茅台消费场景分布 图表 2： 五粮液消费场景分布 来源： 经销商渠道、 中泰证券研究所 来源： 经销商渠道、 中泰证券研究所 高端酒消费属性二： 相较于其他价位白酒， 淡旺季 不 明显。 春节是 白酒消费的 传统 旺季， 次 高端及以下白酒企业 体现的更加显著， 一季度回款任务占比普遍在 35%-55%， 特别是流动人口较多的地产酒，如古井 2020年春节回款争取达全年目标的 55%。 相比而言，高端酒企业 淡旺季 不是特别明显 ，过去近 10 年报表数据显示，一季度高端酒 回款 和收入 占比基本 都在 30%-35%，逐步执行按月打款政策 。 我们 分析这一现象的背后 原因是高端酒的 核心 消费群体 是 富有阶层，消费需求的时点比较均匀化，犹如那句俗语“日子好了，天天都是过年”。 图表 3： 高端酒 企业 一季度收入占比较低 50%30%10%10%商务接待礼品宴会其他60%20%10%10%商务接待礼品宴会其他公司 1 0 Q 1 1 1 Q 1 1 2 Q 1 1 3 Q 1 1 4 Q 1 1 5 Q 1 1 6 Q 1 1 7 Q 1 1 8 Q 1贵州茅台 26% 23% 23% 23% 24% 26% 26% 23% 24%五粮液 29% 31% 30% 35% 32% 31% 36% 34% 35%泸州老窖 27% 25% 28% 30% 29% 28% 27% 26% 26%洋河股份 25% 29% 35% 42% 39% 39% 40% 38% 39%山西汾酒 34% 42% 34% 46% 40% 35% 33% 36% 35%今世缘 36% 36% 37% 38% 40%请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 行业深度 研究 来源： WIND、 中泰证券研究所 影响程度： 茅台基本不受影响， 普五国窖 影响 全年 销量 5%-10% 高端酒的商务接待和礼品需求基本在节前消费完毕， 疫情对其影响有限。我们认为，观察疫情对白酒的影响一方面要看过年前 后动销 占比，年 后占比高的影响偏大；另一方面要看消费场景构成，宴席、走亲访友占比高的影响偏大。 对于高端酒 ， 动销集中在年 前， 消费场景以 年前 送礼、企业年会等商务招待为主， 经销商反馈飞天 茅台 均 在年前完成购买消费 ，基本不受影响 ， 普五年前 完成春节销量的 80%以上， 我们预计 疫情对普五 和国窖全年 销量影响 5%-10%。 图表 4： 疫情对 白酒 各价格带的影响梳理 来源：中泰证券研究所 图表 5： 经销商反馈高端酒影响相对有限 来源： 经销商渠道、 中泰证券研究所 渠道变化： 加快库存去化进程 ， 为 下一轮补库存做准备 外在冲击对于白酒 渠道影响 的思考： 厂商双方会更加谨慎， 渠道和社会价格带 影响程度 原因高端 小高端酒动销集中在节前，节前基本上完成春节销量的 80% 以上，因此全年影响很小低端 小春节并非低端酒消费旺季，牛二消费场景以平日自饮为主，部分商超反馈出现断货，因此全年影响很小次高端 较小节前购买占比较高，估计达 70% 以上，因此节后断档对全年影响有限，预计影响全年销量 5 % -1 0 %中高端 较大三四线城市以及县乡市场，年后的走亲访友消费占比较高，估计年后消费占春节比例在 40% 左右，这部分需求由于疫情影响基本消失，预计影响全年销量1 0 % -1 5 %公司 动销 库存 价格 整体影响贵州茅台节前大部分经销商到了两个月的货，整体动销旺盛，延续供不应求大部分库存已节前消化，当前库存约在半个月左右当前飞天批价约为 2 1 0 0 -2 2 0 0元，茅台批价核心仍取决于供求关系，预计 2000 元以上具备支撑一方面茅台今年增量有限，另一方面 2 -3 月以及二季度占比较低，因此预计疫情对茅台的冲击相对最小五粮液节前动销旺盛，节前预计消化春节销量的 80% ，节后动销出现断档经销商与终端保持一个月左右的水平当前普五批价约为 9 0 0 -9 1 0元，疫情打乱了公司的挺价节奏，公司需要对全年量价进行再平衡疫情对公司销量影响较小，预计在个位数，对价格影响取决于疫情结束时点，整体而言对五粮液影响较小泸州老窖节前到货 2 个月左右，节前大部分时间动销良性，节前几天及节后动销断档国窖库存相对偏高，约为一个半月的水平国窖批价约为 7 8 0 -8 0 0 元，疫情打乱了国窖的挺价节奏，后续挺价节奏预计与疫情变化有关疫情对公司销量和价格带来一定影响，库存需要一定时间消化，但整体影响相对有限请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 行业深度 研究 库存将加快出清。 我们认为 无论是 2018 年的中美贸易纠纷 ，还是 2020年的 新冠疫情， 对于白酒行业的需求来说都是一个阶段性的冲击， 因此这种外在 不确定性 事件发生后， 厂商双方的行为变化是类似的。 从 厂家来看， 茅五泸 在节后 推出 一系列 措施，旨在稳定渠道价盘以及 为 经销商减压 ，如国窖取消 2 月份配额量等 ；从商家来看， 疫情的发生 会使得经销商和终端更加谨慎 ， 除茅台外，渠道在库存充分出清之前不太会愿意进货 ， 即疫情会加快后续渠道整体库存的去化速度 。 参照 2018 年 ， 一二季度高端酒业绩仍在加速增长， 但 二季度贸易纠纷 发生后， 三四季度 渠道均进入 去库存 阶段 ， 带来 2019 年春节的 需求 爆发。 我们认为 一季度疫情发生后，二季度 渠道的 主要 工作就是去库存， 而且库存去化程度会比平时更低 ， 也为下一次渠道补库做好了准备。 图表 6： 疫情冲击下， 终端和社会库存有望在二季度加速 出清 来源： 经销商渠道、 中泰证券研究所 高端酒经销商实力雄厚， 抗风险能力强， 节后批价 小幅 回调后将保持平稳。 渠道去库存阶段，是考验厂商关系处理以及经销商现金流的重要时刻， 目前高端酒厂家渠道管控能力显著增强，精细化、人性化管理 深入人心， 且经销商实力在白酒中最强，现金流较为充沛， 不太可能出现大规模甩货的现象。 节后 高端酒 最新开始 动销， 飞天茅台一批价 小幅 回落至 2100 元左右， 成交量不大，普五一批价稳定在 900 元左右， 成交量很小， 我们预计 渠道全面动销后，飞天茅台一批价仍将稳定在 2000 元以上，普五一批价稳定在 890-900 元。 图表 7： 节后 飞天茅台一批价 仍稳定在 2200 元 图表 8： 节后普五一批价稳定在 900 元左右 来源： WIND、经销商渠道、 中泰证券研究所 来源： WIND、经销商渠道、 中泰证券研究所 年份 Q1 Q2 Q3 Q42018 年 库存 + 库存 + 库存 - 库存 -2020 年 库存 + 库存 - ？ ？5001000150020002500300053 度茅台出厂价 53 度茅台一批价 53 度茅台终端价4005006007008009001000110012001300140052 度五粮液出厂价 52 度五粮液一批价 52 度五粮液终端价请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 行业深度 研究 复盘历史危机： 宽松 政策 频出， 驱动高端酒 跑出 超额收益 2003 年非典 疫情 ： 出台 宽松 货币 政策 ， 高端酒 全面 获得超额收益 宏观背景： 疫情发生在经济上行周期， 宽松货币政策 对冲影响。 2003年“非典” 经济了 8 个月左右时间， 主要分以下四个阶段， 02 年 12 月至 03 年 2 月是萌芽期， 3 月 -4 月中旬是扩散期， 4 月中旬 -5 月中旬是严峻期， 5 月中旬 -7 月中旬进入尾声 ， 对经济的影响 主要集中在二季度。疫情期间， 国家 一直坚持宽松的 货币和信贷政策， 主要向受损严重的行业倾斜， M2 同比增速一度超过 20%， 房地产市场仍在过热现象，但 财政政策相对平稳 ； 三季度疫情结束后 ， 货币政策开始逐步收紧， 2003年底固定资产投资增速开始快速上行 。当时国内经济 出于上行周期， “非典”的发 生只是一个小插曲，对经济影响并不大 ，二季度后 GDP 增速继续上行 。 图表 9： 2003 年二季度 GDP 增速 短暂下行后 回升 来源： WIND、 中泰证券研究所 图表 10： 2003 年 M2 增速加快上行 图表 11： 2004 年初 固定资产投资增速快速上行 来源： WIND、 中泰证券研究所 来源： WIND、 中泰证券研究所 业绩 表现： 非典后 高端酒业绩率先恢复，实现更快增长。 2003 年非典疫情 集中在二季度，聚集性场景大幅缩减，对于白酒行业来说主要影响的是淡季动销，对春节旺季动销基本没产生影响。从上市公司业绩表现来看，二季度收入和利润均实现正增长的只有茅台、顺鑫和伊力特，绝大多数酒企业绩出现不同程度的下滑，我们认为白酒价格带的上下两头789101112132000-032000-072000-112001-032001-072001-112002-032002-072002-112003-032003-072003-112004-032004-072004-112005-032005-072005-11GDP : 当季同比 %05101520252001-012001-042001-072001-102002-012002-042002-072002-102003-012003-042003-072003-102004-012004-042004-072004-102005-012005-042005-072005-10M2 : 同比 %01020304050602001-022001-052001-082001-112002-022002-052002-082002-112003-022003-052003-082003-112004-022004-052004-082004-112005-022005-052005-082005-11固定资产投资完成额 : 累计同比 %请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 行业深度 研究 产品消费场景和群体稳定性更强，使得其抗风险能力更强。进入三季度气温逐步升高，非典得到有效控制，在宽松的货币环境下， 白酒消费逐步回升，中秋旺季正常动销，三季度多数酒企收入增速回归正增长 ，特别是高端酒在后续四个季度表现强于其他白酒 。 总结来看，非典事件 对当时白酒行业的影响时间周期较短且集中在淡季，叠加白酒行业处于黄金十年起点，白酒行业短暂调整即开始回归快速增长。 图表 12： 2003 年 非典后 白酒上市公司单季度收入增速一览（ %） 来源： WIND、 中泰证券研究所 图表 13： 2003 年 非典后 白酒上市公司单季度净利润增速一览（ %） 来源： WIND、 中泰证券研究所 股价 表现 ： 疫情结束后四个季度高端酒 涨幅大幅跑赢大盘。 在 2003 年二季度结束后， 03Q3-04Q2 连续四个季度 茅台和五粮液的区间涨幅 超过白酒板块、食品饮料以及沪深 300 指数， 相对收益显著，这里考虑到国窖上市时点较晚，尚未形成较大体量，业绩波动较大，未将其纳入高端酒平均涨幅核算。 证券简称 0 3 Q 1 0 3 Q 2 0 3 Q 3 0 3 Q 4 0 4 Q 1 0 4 Q 2 0 4 Q 3 0 4 Q 4贵州茅台 2 16 33 80 16 67 39 11五粮液 1 -4 19 38 8 -1 3 -8 2泸州老窖 4 -1 1 2 51 13 53 16 -1 9 山西汾酒 28 -1 5 21 37 -7 113 21 56古井贡酒 -6 16 8 16 13 37 -6 0水井坊 -8 -1 5 -1 9 -1 1 -1 0 -3 3 30 -3 0 酒鬼酒 -4 8 -1 8 26 86 76 -9 7 75舍得酒业 -2 4 -8 -1 1 -6 27 0 2 3顺鑫农业 44 14 41 17 53 59 77 64伊力特 -3 6 10 15 24 3 12 -2 9 -1 9 金种子酒 -2 -1 3 -1 3 -7 -0 1 16 36证券简称 0 3 Q 1 0 3 Q 2 0 3 Q 3 0 3 Q 4 0 4 Q 1 0 4 Q 2 0 4 Q 3 0 4 Q 4贵州茅台 5 10 44 247 20 151 63 31五粮液 16 -9 11 40 33 52 -1 1 -4 泸州老窖 38 -2 2 9 -1 0 , 8 8 5 242 0 -9 0 65 62山西汾酒 147 -1 8 237 195 61 362 92 127古井贡酒 -2 0 -2 2 6 -5 8 -4 1 8 -4 7 54 -1 8 4 -3 4 1 水井坊 -4 1 -5 3 5 -1 8 1 -6 7 7 -4 0 99 158 195酒鬼酒 -2 4 5 -2 3 4 129 49 368 -1 2 2 19 111舍得酒业 -6 2 173 -1 9 525 94 -5 4 -1 1 23顺鑫农业 16 13 14 7 7 -1 1 7 33伊力特 -2 1 5 29 -4 19 -4 -1 16金种子酒 -3 9 -4 2 -6 4 -7 , 4 4 3 15 -7 8 -2 -2 0 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 行业深度 研究 图表 14： 2003 年非典后一年高端酒跑出 显著 超额收益 （ %） 来源： WIND、 中泰证券研究所 2008 年 金融危机 ： 实施 积极财政 政策，高端酒 多数时间 获得超额收益 宏观 背景： 金融危机发生在 经济 过热阶段 ， 积极财政政策扩张 基建 等 投资 对冲影响 。 2007 年 美国开始出现次贷危机， 2008 年全球陷入金融危机， 当时国内经济 经过多年快速增长已有过热现象 ， 叠加 5 月汶川大地震， 四季度 政府重磅推出“四万亿”刺激计划， 拉动基建等投资 ，以对冲经济增速快速下行压力。 政策出台后， 市场信心得以提振，消费潜力被全面 激发，经过 2 个季度左右时间， GDP 增速在 09Q2开始触底回升。 图表 15： 2008 年四季度 出台 四万亿计划 图表 16： 2008 年下半年 GDP 增速快速下行 来源： WIND、 中泰证券研究所 来源： WIND、 中泰证券研究所 图表 17： 2008 年底 M2 增速加快上行 图表 18： 2009 年初固定资产投资增速快速上行 证券简称 0 3 Q 1 0 3 Q 2 0 3 Q 3 0 3 Q 4 0 4 Q 1 0 4 Q 2贵州茅台 2 -4 -6 20 38 -3 五粮液 -1 2 -4 19 26 -1 2 泸州老窖 -5 10 -2 1 1 18 -1 6 申万白酒指数 1 -3 -9 4 31 -1 7 食品饮料指数 5 -3 -8 -4 20 -2 6 沪深 300 10 -0 -7 6 16 -2 2 上证综指 11 -2 -8 10 16 -2 0 茅五 VS 申万白酒 -1 2 4 16 1 10茅五 VS 食品饮料 -4 2 3 23 12 18茅五 VS 沪深 300 -9 -1 2 13 16 142 0 0 8 年1 1 月5 日 确定了扩大内需的十项措施。2 0 0 8 年1 1 月9 日正式公布将实施大规模的经济刺激措施，在 2010 年底以前投入总额 4 万亿人民币，用于基础设施建设和增加银行信贷等。2 0 0 9 年1 0 月2 7 日4 万亿元投资计划项目建设进展顺利，中央投资的引导和带动作用取得明显成效。四万亿计划投资内容一是加快建设保障性安居工程。二是加快农村基础设施建设。三是加快铁路、公路和机场等重大基础设施建设。四是加快医疗卫生、文化教育事业发展。五是加强生态环境建设。六是加快自主创新和结构调整。七是加快地震灾区灾后重建各项工作。八是提高城乡居民收入。九是在全国所有地区、所有行业全面实施增值税转型改革，鼓励企业技术改造，减轻企业负担 1200 亿元。十是加大金融对经济增长的支持力度。四万亿计划推出时间表468101214162006-032006-072006-112007-032007-072007-112008-032008-072008-112009-032009-072009-112010-032010-072010-112011-032011-072011-11GDP : 当季同比 %