海外疫情日趋严重，造纸行业影响几何：文化纸确定性更高，包装纸弹性更大.pdf

Table_Title 海外疫情日趋严重，造纸行业影响几何 Table_Title2 文化纸确定性更高，包装纸弹性更大 Table_Summary 前言 目前，COVID-19 疫情已经进入新阶段，海外成为抗疫主战场。而海外疫情的发酵，不但影响海外需求，还影响到全球供应链。最直接的表现就是中国的主要出口目的地经济增速放缓，进口需求减弱，将对中国出口形成进一步拖累。 中国造纸行业出口比重并不大，2018 年全国纸及纸板出口占产量比仅为 5.92%。但是造纸产业链的上下游依然与海外市场息息相关。原材料上，木浆进口比重依然有 65.7%，同时下游行业中，电子、家电、纺织服装等出口比重较大。海外疫情将对行业的原材料供给以及下游需求均会带来一定的变化。所以只有对整个产业链进行客观的剖析，才能清楚海外疫情对造纸行业究竟会造成什么影响。 主要观点: 木浆：中国木浆进口依赖度高，海外市场受到疫情影响，暴涨暴跌的可能性不大，后续主要关注全球物流情况。2018年中国木浆进口量为2166万吨，约占全国木浆消耗量的65.7%。巴西与加拿大商品浆生产量分列全球第一和第二，且是中国漂白阔叶浆和漂白针叶浆的第一大进口来源国。目前主要产浆国以及木片出口国的疫情整体相对可控，生产供应链相对稳定。主要的木浆需求地区中，欧美地区消费量或受疫情影响，全球木浆库存依然维持在30天以上，国内木浆库存也依然处在高位，下降缓慢。我们预计木浆价格将持续在底部震荡。 文化纸：除铜版纸外，直接出口比例不大，下游需求基本集中在国内，受海外疫情影响较小，后续需求确定性较高。2018年，中国新闻纸出口1万吨，仅占生产量的0.5%，未涂布印刷书写纸出口量84万吨，占生产量的4.8%。涂布印刷纸出口量150万吨，占生产量的21.3%，其中铜版纸出口量106万吨，占生产量的16.2%。主要下游中，图书出口量为1067.17万册，仅占出版印刷量的0.11%。随着各地学校陆续开始正常复课，教辅市场需求量近期内将逐渐上升，教材教辅的招标预计将在4月有序推进，部分出版的教材教辅已经开始备纸，双胶纸市场或将迎来一波需求高峰。目前主流纸厂的库存约为15-20天，部分库存是由于下游无法提货而滞留纸厂。 包装纸：下游应用广泛，且有相当部分用于出口。受到海外疫情的影响，短期需求承压。疫情中部分相关消费需求虽然滞后但不会缺席，假设5、6月疫情得到控制，终端迎来报复式消费，需求回升导致订评级及分析师信息 Table_IndustryRank 行业评级： 推荐 Table_Pic 行业走势图 Table_Author 分析师：徐林锋 邮箱：xulfhx168 SAC NO：S1120519080002 联系电话： 分析师：戚志圣 邮箱：qizshx168 SAC NO：S1120519100001 联系电话： 联系人：聂贻哲 邮箱：nieyzhx168 联系电话： -14%-9%-4%1%6%12%2019/03 2019/06 2019/09 2019/12 2020/03造纸 沪深300证券研究报告|行业深度研究报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2020年03月22日 证券研究报告|行业深度研究报告 单强反弹。白纸板领域，由于海外商品主要采用白卡纸包装，白板纸作为白卡纸的低端替代品，主要供应内需，无出口需求。2018年，中国白卡纸出口量为170万吨，占当年产量的13.3%。作为高端包装用纸，白卡纸终端消费品出口占比约为7%。APP集团收购博汇后，行业集中度进一步提升。普通小厂已经无力投资白卡纸生产项目，白卡纸价格波动相对较小。箱板瓦楞纸领域，2018年中国箱板纸和瓦楞纸的出口量分别占当年产量的0.33%和0.14%。主要下游应用出口占比约在11.8%左右。由于行业相对分散，箱板瓦楞纸的价格波动性较大。 投资建议 维持行业“推荐”评级。鉴于目前国内疫情逐步平复，海外疫情逐渐发酵，我们认为主要供内需的纸种例如双胶纸未来需求确定性较强，继续推荐岳阳林纸、太阳纸业。其中岳阳林纸70%的销售集中在党政期刊+教材教辅，需求确定性较高。而外需比例较大的纸种如各种包装纸以及铜版纸将短期承受一定的压力，但如果海外疫情在 4、5 月能够平复，未来将有可能迎来需求的大爆发，弹性较大。受益标的：博汇纸业、山鹰纸业。 风险提示 （1）国内学校复课进度低于预期。（2）海外疫情持续时间过长导致需求恢复不及预期。（3）主要产浆国疫情爆发，国际物流中断。 证券研究报告|行业深度研究报告 正文目录 1. 前言 . 5 1.1. 中国疫情逐渐平复，海外疫情持续发酵 . 5 1.2. 外贸依然是中国经济的重要一环 . 6 1.3. 纸产品以内需为主，然而上下游均与海外市场息息相关，海外疫情依然对行业产生显著影响 . 7 2. 木浆:生产链相对稳定，主要消费地区受疫情困扰，预计浆价继续底部震荡 . 9 2.1. 生产：大部分产浆国疫情相对可控，重点关注物流情况 . 9 2.2. 消费：欧美地区消费量或受疫情影响，全球库存下降缓慢 . 10 3. 文化纸：下游内需为主，后续需求确定性较强 . 12 3.1. 双胶纸：静待学校有序开学和教材教辅招标 . 13 3.2. 铜版纸：需求恢复较慢，厂家限产保价 . 15 4. 包装纸：下游出口比例较高，后续需求弹性较大 . 16 4.1. 白卡白板纸：白卡纸两成出口，产能出清推动利润上行 . 20 4.2. 箱板瓦楞纸：下游出口较高，关注未来需求反弹 . 21 5. 投资建议 . 22 6. 风险提示 . 22 图表目录 图1 浆价持续底部震荡，文化纸需求确定性强，包装纸需求弹性大 . 5 图2 中国疫情逐渐平复 . 6 图3 海外各国确诊人数呈上升趋势 . 6 图4 中国复工复产稳步推进 . 6 图5 出口贸易是中国经济的重要一环 . 7 图6 2019年中国主要贸易伙伴 . 7 图7 中国香港转口贸易比重 . 7 图8 中国香港转口贸易主要目的地 . 7 图9 2009-2018年中国纸浆进口数据 . 8 图10 2018年中国进口木浆占比. 8 图11 2018年纸及纸板出口&内销量 . 8 图12 2018年主要纸种出口量 . 8 图13 全球主要产浆国疫情情况汇总 . 9 图14 全球主要木片出口国疫情情况汇总 . 10 图15 2018年漂白针叶浆主要进口来源国 . 10 图16 2018年漂白阔叶浆主要进口来源国 . 10 图17 全球主要化学浆需求地区疫情情况汇总 . 11 图18 全球木浆库存情况 . 11 图19 欧洲港口木浆库存情况 . 11 图20 国内主要地区木浆库存情况. 12 图21 国内木浆价格走势 . 12 图22 2018年各类文化纸产量及出口量 . 12 图23 双胶纸下游结构 . 13 图24 铜版纸下游结构 . 13 图25 2012-2018年中国图书出版印刷数统计 . 13 图26 图书出口&内销数量 . 13 图27 学校开学应满足条件 . 14 图28 全国各省市学校复课安排 . 14 图29 双胶纸价格走势 . 15 图30 双胶纸库存情况 . 15 图31 铜版纸产减产情况 . 15 图32 铜版纸价格走势 . 16 证券研究报告|行业深度研究报告 图33 铜版纸库存情况 . 16 图34 社会消费品零售总额当月同比 . 16 图35 2019中国饮料、酒和醋出口占比 . 17 图36 2019中国白酒出口占比 . 17 图37 2019中国电子电器出口占比 . 18 图38 2019中国智能手机出货量（百万台）和同比增速 . 18 图39 2019中国纺织服装出口占比 . 18 图40 2019中国化妆品出口占比. 18 图41 2019中国药品出口占比 . 19 图42 2019中国烟草出口占比 . 19 图34 包装纸行业出口占比拆分 . 19 图44 终端行业对白卡纸需求 . 20 图45 白卡纸终端需求出口占比 . 20 图46 白卡纸价格走势（元/吨）. 21 图47 白板纸价格走势（元/吨）. 21 图50 箱板瓦楞纸出口（万吨）及占产量之比（右） . 21 图51 终端行业对箱板瓦楞纸需求. 21 图52 箱板瓦楞纸终端需求出口占比 . 22 图53 箱板纸价格走势（元/吨）. 22 图54 瓦楞纸价格走势（元/吨）. 22 证券研究报告|行业深度研究报告 1.前言 目前，COVID-19 疫情已经进入新阶段，海外累计确诊病例数超过国内，海外成为抗疫主战场。而海外疫情的发酵，不但影响海外需求，还影响到全球供应链。最直接的表现就是中国的主要出口目的地经济增速放缓，进口需求减弱，将对中国出口形成进一步拖累。 中国造纸行业出口比重并不大，2018年全国纸及纸板出口占产量比仅为5.92%。但是造纸产业链的上下游依然与海外市场息息相关。原材料上，木浆进口比重依然有 65.7%，同时下游行业中，电子、家电、纺织服装等出口较大。海外疫情将对行业的原材料供给以及下游需求均造成一定的变化。所以只有对整个产业链进行客观的剖析，才能清楚海外疫情对造纸行业究竟会带来什么影响。 图1 浆价持续底部震荡，文化纸需求确定性强，包装纸需求弹性大 资料来源：华西证券研究所 1.1.中国疫情逐渐平复，海外疫情持续发酵 1 月下旬以来，中国各地受新型冠状病毒影响严重。疫情前期确诊人数增长迅速。在全国防疫、应收尽收、联防联控等一系列政策下，全国疫情情况在2月中旬迎来拐点，每日新增确诊人数和现有确诊人数呈下降趋势。截至 3 月 20 日，全国本土新增确诊人数已连续3天为0。总体来看，目前我国疫情正逐渐平复。 中国在严格防控疫情的同时有序推进复工复产。3 月初，中国央企复工率达91.7%，石油石化、通信、电力、交通运输等行业开工率超 95%；在华外企复工率超80%；大型连锁超市开业率达95%；中小企业复工复产率超30%。数据还显示，在地方，广东企业总体复工率已达 82.5%，浙江外资企业复工率超过 85%，长三角一体化示范区规模以上企业复工率达96.1%。 证券研究报告|行业深度研究报告 与之相对，海外各国疫情正处于持续发酵的状态。2 月以来，新冠病毒疫情在海外各国陆续爆发，其中欧美各国近期确诊人数增加迅速，意大利、美国、德国、法国、等西方发达国家现有确诊人数都已超过10000人。 图2 中国疫情逐渐平复 图3 海外各国确诊人数呈上升趋势 资料来源：wind，华西证券研究所 资料来源：wind，华西证券研究所 图4 中国复工复产稳步推进 资料来源：公开信息，华西证券研究所 1.2.外贸依然是中国经济的重要一环 2019 年，我国外贸进出口总值 31.54 万亿元人民币，同比增长 3.4%，其中出口17.23万亿元，增长5%，进口14.31万亿元，增长1.6%，贸易顺差2.92万亿元，扩大 25.4%。全年出口、进口均创历史新高。近 10 年来，我国出口贸易总额呈上升趋势，出口额与国内生产总值之比逐年下降，但始终都保持在十分显著的水平。从全球市场形势来看，短期内中国海外贸易额会因全球疫情而受到一定负面影响，但从长期来看，海外贸易将仍然是中国经济中不可忽视的一环。 2019年，中国对第一大贸易伙伴欧盟进出口4.86万亿元，增长8%；东盟成为中国第二大贸易伙伴，对东盟进出口4.43万亿元，增长14.1%；对美国进出口3.73万亿元，下降 10.7%；对第四大贸易伙伴日本进出口 2.17 万亿元，增长 0.4%。此外，中国对“一带一路”沿线国家进出口 9.27 万亿元，增长 10.8%，高出整体增速 7.4个PCT。 证券研究报告|行业深度研究报告 图5 出口贸易是中国经济的重要一环 图6 2019年中国主要贸易伙伴 资料来源：海关总署，华西证券研究所 资料来源：海关总署，华西证券研究所 需要注意的是，中国香港的转口贸易在中国进出口贸易中起着重要作用。2018年，中国内地对中国香港出口贸易总额约为5690亿美元,约合44596亿港元。同年，中国香港的转口总值为41118亿港元，其中23460亿港元转口货物来自中国内地，占2018年中国内地到中国香港出口贸易额的52.6%。按转口目的地划分，转口货值前三的地区是中国内地、美国和印度，分别占转口总值的55.1%、8.6%和3.3%。去除掉转口目的地为中国内地的贸易额后，剩余转口贸易额中美国占比19.1%，印度占比7.2%，日本占比7.0%。 图7 中国香港转口贸易比重 图8 中国香港转口贸易主要目的地 资料来源：wind，华西证券研究所 资料来源：wind，华西证券研究所 1.3.纸产品以内需为主，然而上下游均与海外市场息息相关，海外疫情依然对行业产生显著影响 2018 年，中国纸及纸板消费量为 10439 万吨，进口量为 622 万吨，进口占比仅为5.96%。纸浆进口量为2479万吨，同比增长4.51%，其中溶解浆283万吨，废纸浆30 万吨，实际木浆进口量为 2166 万吨，同比增长 2.61%。约占全国纸浆总消耗量（包括废纸浆）的 23%，全国木浆消耗量的 65.7%。中国造纸行业对于进口木浆的依赖度依然较高，国际木浆价格将显著影响中国木浆系纸种的生产成本。 证券研究报告|行业深度研究报告 图9 2009-2018年中国纸浆进口数据 图10 2018年中国进口木浆占比 资料来源：海关总署，华西证券研究所 资料来源：中国造纸协会，华西证券研究所 2018 年，中国纸及纸板生产量为 10435 万吨，出口量为 618 万吨，同比下降11.6%，出口占比仅为 5.92%。出口量前三的大类纸种包括，白卡纸出口量为 170 万吨，涂布印刷纸150 万吨，其中铜版纸 106万吨，非涂布印刷书写纸 84万吨，主要由在中国设厂的外资造纸企业如APP集团、亚太森博等主导，国内造纸企业出口量较小。 图11 2018年纸及纸板出口&内销量 图12 2018年主要纸种出口量 资料来源：海关总署，华西证券研究所 资料来源：海关总署，华西证券研究所 虽然中国纸产品直接出口量并不多，然而造纸行业下游众多，包括图书、电子产品、食品饮料、家电以及汽车等。在下游的众多行业中，电子产品、纺织服装等出口比重均较高，海外疫情的持续发酵将影响造纸行业下游产品的出口贸易，从而影响纸产品的需求。 考虑到造纸行业的上下游均与海外市场息息相关，仅仅考虑纸产品直接出口较少，从而得出海外疫情对造纸行业影响不大的结论显然是没有经过深思熟虑的结果。从供需的角度分析，我们预计木浆价格将继续在底部维持震荡，直至海外疫情彻底好转。文化纸及其下游产品需求主要集中在国内，海外疫情对文化纸需求影响不大，未来需求确定性较强。包装纸下游涉及外贸领域较多，短期需求承压，但海外疫情恢复后有可能迎来报复式消费，未来需求弹性较大。 证券研究报告|行业深度研究报告 2.木浆:生产链相对稳定，主要消费地区受疫情困扰，预计浆价继续底部震荡 整体来看，几个主要产浆国（巴西、加拿大、美国、智利、芬兰、瑞典、俄罗斯、印尼，中国，乌拉圭）占据了世界商品浆供应的 80%以上，其中中国疫情已经基本控制且向好发展，各项需求逐步恢复。海外疫情全面蔓延，除中国外的主要商品浆产浆国均出现了不同程度的 COVID-19 疫情。不过目前总体上生产供应链均相对稳定，各国也采取了相应的应对措施。而木浆的消费地区主要集中在西欧和北美，目前疫情持续爆发，参考中国的经验，可能会影响后续的木浆消费，导致全球用浆量同比下滑。根据以上情况，我们预计浆价将继续在底部盘整，大幅上涨的可能性不大。 图13 全球主要产浆国疫情情况汇总 资料来源：中国造纸协会，公开信息，华西证券研究所 2.1.生产：大部分产浆国疫情相对可控，重点关注物流情况 在商品浆产浆大国中，美国和瑞典整体确诊病例数较多，风险相对较大，其它国家疫情整体形势相对可控，较多的浆厂总部办公人员根据当地的防控政策居家办公，而浆厂本身又大多在偏远地区，目前生产供应链相对稳定，暂未受到疫情的影响。从产浆国的邻国疫情发展情况看，除美国、瑞典和挪威外，其它整体疫情确诊数量不多。产浆国总体上采取了比较严格的入境管控措施，疫情输入压力总体不大。木片主供应国（澳大利亚、越南）相对形势也比较平稳。 证券研究报告|行业深度研究报告 图14 全球主要木片出口国疫情情况汇总 国家 累计确诊 现有确诊 疫情发展情况 木片供应情况 越南 92 75 21日，越南总理阮春福下令禁止所有国际航班入境越南 正常 澳大利亚 1068 1015 19日，澳大利亚总理莫里森颁布旅行禁令，禁止非澳大利亚国民、居民入境 正常 资料来源：公开信息，华西证券研究所 中国进口木浆主要来源国包括巴西、印尼、加拿大、智利、美国等。按木浆品种分类，2018 年中国共进口漂白针叶浆 795 万吨，加拿大为最大进口来源国，进口量为 250.7 万吨，占比 33%。其余主要进