管理模式研究：从管理模式革新看龙头券商崛起.pdf

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 行业 研究 /深度研究 2020年 08月 04日 非银行金融 增持（维持） 证券 增持（维持） 沈娟 SAC No. S0570514040002 研究员 SFC No. BPN843 0755-23952763 shenjuanhtsc 陶圣禹 SAC No. S0570518050002 研究员 021-28972217 taoshengyuhtsc 王可 SAC No. S0570119090008 联系人 021-38476725 wangke015604htsc 1非银行金融 /银行 : 行业周报（第三十一周）2020.08 2非银行金融 /银行 : 资管新规延期，改革驱动强化 2020.08 3非银行金融 /银行 : 构建双循环体系，迎接证券化时代 2020.07 资料来源： Wind 从管理模式革新看龙头券商崛起 证券行业新龙头系列 八 管理模式 研究 现代化专业管理模式铸就高阶发展内在基因 证券行业，变革中的行者。 资本市场深化变革 引导 行业 进入新一轮创新发展周期 ， 需要 以“经商”思 维重塑专业比拼、协同发展的高阶业态。 要实现 质变跨越，需从顶层设计到落地实施的细致筹谋，而专业 化 经营 的 管理机制 是运筹帷幄、决胜千里根源所在。 2019 年末以来 监管层积极鼓励券商优化机制 ， 2020 年 国泰君安 率先 推出股权激励计划，打响 券商机制 市场化改革发令枪 。 本文结合中外经验，追根溯源探析契合专业协同竞争新业态下 的 券商 现代化管理 机制 ，提出具有企业家精神、市场化激励、长期定力的 经营管理层 是券商管理模式的优秀实践。 看好管理模式升级的优质券商 。 因时而变，券商专业协同新周期呼唤机制革新 资本市场改革引导券商迈入专业竞争 新周期， 需要券商加快构筑领先的专业化实力和完善的业务协同体系，对券商商业模式重塑再造 。 成功转型呼唤从根源上强化专业协同的内在基因，以管理模式革新自上而下驱动业务模式升级。 现代化管理模式呼唤 实现所有权和经营权分离、探索由职业经理人组成专业经营领导层的管理 模式 、培育“企业家精神 +市场化激励 +长期定力”三大人才要素，为高阶发展深植协同发展、专业比拼的内在基因。 海外洞察，专业 经营 管理 机制 是海外主流管理模式 由职业经理人组成的专业经营管理层 ， 已成为海外金融机构广泛采用的现代化经营管理模式。 纵向看， 海外 优秀 投行 在通 道红利削弱、金融创新加速的浪潮下，以管理模式变革为先导，设立专业经理管理层， 为屡次涅槃植入核心基因。 横向看，投行 经营管理层由 CEO 领导，各家公司依据自身业务条线、区域分布等需求，以及外部环境变迁，在内部架构和职能划分上 做出 差异 化安排 。 掘金华夏，追寻国内机构管理模式转型先行者 放眼国内，当前部分优秀金融机构已率先实现管理模式升级转型，建立执行委员会、管理委员会等专业经营管理层模式 ，并积极探索通过股权激励或员工持股实现市场化激励 。 中国平安较早引进国际经验，最终形成 “联席 CEO+矩阵”创新机制 ，形成强大的人才 组织能力和领先的薪酬激励机制，成为其规模快速增长的基石。 招商银行 坚持 “董事会领导下的行长负责制” ， 三任行长在践行高效管理模式上一脉相承，坚定统一的战略发展方向，终究铸就了业内领先的零售特色银行。 谁与争锋，三大锦囊成就专业经营管理 模式 专业经营管理 模式 效能 充分发挥需匹配三大机制： 以企业家精神为抓手 ，吸纳具有 扎实专业素养 的经营管理层， 灵魂人物领导公司跨越腾飞 ； 以市场化薪酬为激励 ，以多样化、长期化的薪酬体系吸引保留人才；以长期定力为保障，实现长远战略有效落地。 看好管理模式升级的券商， 可 从经营管理层 模式、 领军 人才 、 市场化激励 、长期定力四 大维度甄别龙头公司 。 风险提示：市场波动风险，制度推进不如预期 。 (10)621375219/08 19/10 19/12 20/02 20/04 20/06(%)非银行金融 证券 沪深 300一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： 行业 研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录 券商股权激励重启，打响机制改革发令枪 . 5 因时而变，券商专业协同新周期呼唤机制革新 . 7 新旧变革开启券商“经商”新时代 . 7 行业转型呼唤管理模式革新先行 . 7 机制：顺势而行探索所有权和经营权分离 . 8 模式：专业经营管理层模式实现协同最大化 . 8 要素：企业家精神 +市场化激励 +长期定力 . 10 海外 洞察，专业管理机制是海外主流管理模式 . 11 纵向：追溯海外投资银行经营管理模式转型历程 . 11 摩根士丹利：行业变迁孕育管理委员会 . 11 高盛：模式几经更迭但专业经营管理层长存 . 12 横向：专业经营管理机制是海外金融机构主流管理模式 . 13 业务条线导向模式：以摩根士丹利为例 . 14 业务条线导向的联席 CEO 模式：以摩根大通为例 . 14 “业务条线 +区域条线”双导向模式：以高盛为例 . 15 掘金华夏，追寻国内机构管理模式转型先行者 . 17 中国平安：“联席 CEO+矩阵”执委会成就一流金控集团 . 17 招商银行：董事会领导下的行长负责制铸造领先零售银行 . 20 中信证券：率先打造专业执行委员会引领公司跨越发展 . 22 谁与争锋，三大锦囊成就专业经营管理机制 . 25 以企业家精神为抓手 . 25 经营管理层需 要扎实的专业素养 . 25 灵魂人物领导公司实现跨越腾飞 . 25 以市场化薪酬为激励 . 26 多样化对标保障薪酬市场化 . 26 长短期激励结合助可持续发展 . 27 以长期定力为保障 . 32 按图索骥：捕捉经营管理模式领先的龙头券商 . 33 风险提示 . 33 图表目录 图表 1： 证券行业前瞻研究图谱 . 4 图表 2： 全文逻辑框架 图 . 4 图表 3： 券商市场化激励相关监管导向和实践 . 5 图表 4： 激励对象的限制性股票分配情况 . 6 图表 5： 公司层面各考核指标目标 . 6 图表 6： 券商新周期转型逻辑图 . 7 行业 研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 图表 7： 传统“以部门中心化为特征的分割模式”和“以职业经理人组成专业经营管理层模式”的比较分析 . 9 图表 8： 以客户 为导向的证券公司组织架构 . 9 图表 9： 高盛管理委员会模式变迁历程 . 12 图表 10： 海外头部金融机构专业经营管理层设置情况 . 13 图表 11： 海 外市场现代化金融机构组织架构的一般模式 . 13 图表 12： 摩根士丹利业务组群导向的专业经营管理层模式 . 14 图表 13： 摩根大通以业务条线为导向的联席 CEO 模式 . 15 图表 14： 2008 年金融危机后摩根大通运营委员会内部架构变迁：随业务条线变动灵活调整 . 15 图表 15： 高盛集团以 业务组群领导与区域组群领导结合 的专业经营管理层模式 . 16 图表 16： 高盛境外收入和利润占比基本在 30%-50%区间 . 16 图表 17： 摩根士丹利境外收入占比基本在 20%-30%区间 . 16 图表 18： 2020 年 7 月 1 日中国平安执行委员会架构 . 17 图表 19： 中国平安员工激 励三大主要计划 . 18 图表 20： 中国平安三大员工激励计划实施概况 . 19 图表 21： 2004 vs 2018 保险行业总资产对比 . 19 图表 22： 2004 vs 2018 中国平安总资产对比 . 19 图表 23： 2004 vs 2019 保险行业保费收入对比 . 20 图表 24： 2004 vs 2019 中国平安保费收入对比 . 20 图表 25： 招商银行组织架构图 . 20 图表 26： 2013-2019 年招商银行执行委员会成员平均薪酬（单位：万元） . 21 图表 27： 1999 vs 2019 金融机构贷款规模对比 . 22 图表 28： 1999 vs 2019 招商银行贷款规模对比 . 22 图表 29： 1999 vs 2019 金融机构存款规模对比 . 22 图表 30： 1999 vs 2019 招商银行存款规模对比 . 22 图表 31： 2010-2019 年中信证券执行委员会成员平均薪酬（单位：万元） . 23 图表 32： 前十大券商 2019 年核心指标排序 . 24 图表 33： 2019 代理买卖证券款中机构客户占比 . 24 图表 34： 2019 融出资金中机构客户占比 . 24 图表 35： 核心专业经营管理层成员 2019 年薪酬 . 26 图表 36： 2019 年摩根大通高管薪酬市场对标标的公司 . 27 图表 37： 海外投资银行专业经营管理层高管薪酬结构 . 27 图表 38： 2019 年海外投行基本薪酬及奖金激励 . 28 图表 39： 股权激励主要模式 . 29 图表 40： 海外头部金融机构专业经营管理层薪酬结构 . 29 图表 41： 2019 年摩根大通核心高管薪酬构成 . 30 图表 42： 2019 年高盛核心高管薪酬构成 . 31 图表 43： 2019 年摩根士丹利核心高管薪酬构成 . 31 图表 44： 海外投行 /银行执委会高管平均任期时长 . 32 行业 研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 证券行业，变革中的行者。行业伴随中国经济快速崛起和资本市场建设完善，历经从“坐商”到“行商”、再到“做商”的历史演变。当前宏观产业结构高质量升级亟需资本市场完善投融资功能，资本市场深化变革倒逼行业迈入转型新周期，以“经商”思维重塑专业比拼、协同发展的高阶业态。变革从量变到质变的历史跨越，需要从顶层设计到落地实施的细致筹谋，而专业化经营的管理机制是运筹帷幄、决胜千里的根源所在。 2019 年末以来 监管层多维度鼓励券商优化机制 ，国泰君安率先推出股票激励计划，标志券商股权激励沉寂多年后再次破冰，释放头部券商向现代化管 理机制转型的信号。我们认为，券商现代化管理机制变革是行业新一轮创新发展周期的核心步骤，也是长期助力券商领跑赛道的关键。本文结合中外经验，追根溯源探析新业态下证券公司现代化管理模式，提出具有企业家精神、市场化激励、长期定力的经营管理层是券商管理模式的优秀实践。 图表 1： 证券行业前瞻研究图谱 资料来源：华泰证券研究所 图表 2： 全文逻辑框架图 资料来源：华泰证券研究所 行业 研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 券商股权激励重启，打响机制改革发令枪 监管层自上而下鼓励券商优化市场化激励机制。 2019 年末以来，监管层持续释放积极信号，引导券商优化激励 机制。 2019 年 11 月 29 日，证监会提出将打造航母级头部券商，并明确六大举措支持券商做优、做强、做大。其中，监管层首次明确支持证券公司优化激励约束机制，鼓励券商实施员工持股计划或股权激励计划，完善人才引进的配套措施与保障。 2019 年 12 月 28 日，新证券法首次提及证券公司股权激励，奠定证券公司激励机制优化的制度基石。 2020 年 7 月 17 日，证监会发布文件鼓励证券公司建立长效激励约束机制，实施员工持股或股权激励计划，监管层再次表态有望推动券商激励机制优化加速。 优质头部券商顺应监管层政策引导和行业发展趋势， 积极探索优化市场化激励机制。其中，2020 年 6 月 7 日国泰君安推出股权激励计划，标志金融企业股权激励沉寂多年后再次破冰，打响金融企业激励市场化改革的发令枪。 此次激励计划是继证监会支持通过优化激励机制打造航母级券商，以及 新证券法奠定券商股权激励实施制度基石后，证券公司探索实践落地的关键一步，打破过去 受监管政策、制度限制下行业激励机制有限的局面，引导行业机制优化。 图表 3： 券商市场化激励相关监管导向和实践 资料来源：证监会，公司公告，华泰证券研究所 我们认为，国泰君安股权激励计划不仅标志市场化激励破冰， 还在授予价格、考核标准上充分遵循市场化原则，为未来金融企业激励设置提供优秀蓝本： 股权激励授予价格折扣大 +授予数量可观，激励效用显著。 国泰君安拟向激励对象授予不超过 8900 万股限制性股票，占总股本比例 1%，首次授予不超过 8,159.3 万股，预留授予不超过 740.7 万股。 股票授予价格折扣接近五折，且突破授予价格不低于每股净资产的要求，激励效用显著。激励 对象为公司执行董事、高级管理人员以及其他核心骨干人员，共计 451 人。其中，副董事长获授限制性股票 72.2 万股，四位副总裁获授 65 万股，董事会秘书、合规总监和财 务总监获授 59.5 万股。 行业 研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 图表 4： 激励对象的限制性股票分配情况 姓名 职务 获授限制性 股票数量（万股） 占授予限制性 股票总量比例（ %） 占目前总股本的比例（ %） 王松 副董事长、执行董事、总裁 72.2 0.81 0.0081 朱健 副总裁 65.0 0.73 0.0073 蒋忆明 副总裁 65.0 0.73 0.0073 陈煜涛 副总裁 65.0 0.73 0.0073 龚德雄 副总裁 65.0 0.73 0.0073 喻健 执行董事、董事会秘书 59.5 0.67 0.0067 张志红 合 规总监 59.5 0.67 0.0067 谢乐斌 财务总监、首席风险官 59.5 0.67 0.0067 其他核心骨干（共 443 人） 7,648.6 85.94 0.86 预留股份 740.7 8.32 0.08 合计 8,900.0 100.00 1.00 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 限售期设置 +明确考核指标，激活管理层主观能动性。 国泰君安明确设置限售期， 激励股票分三次解除限售（ 24 个月、 36 个月、 48 个月）。并且，公司对限制性股票解除限售设定多样化考核条件，分年度对公司业绩指标、 单位（部门）业绩指标和个人绩效指标进行考核。其中，公司业绩层面指标包括归母净利润排名（权重 50%）、加权 ROE 排名（权重 40%）、金融科技创新投入（权重 10%）、综合风控指标（门槛指标）。考核指标设计重排名、轻绝对收益，充分匹配证券行业业绩高波动的特征，重视公司 地位提升 ；同时率先将金融科技创新投入纳入高管考核标准，凸显科技对证券行业高阶发展的重要作用，也彰显出公司对进行高阶转型而不是低阶抢占市场的前瞻布局；此外，公司将综合风控指标设置为门槛指标，坚定遵循监管引导的各项业务发展需要以风控强化为前提，风控更为有 效、业务更加均衡的优质券商，有望实现全业务链综合发展。 图表 5： 公司层面各考核指标目标 考核指标 解除限售条件 第一批 第二批 第三批 归母净利润 2021 年在对标公司中 排名不低于第四名 2022 年在对标公司中 排名不低于第三名 2023 年在对标公司 中排名不低于第三名 加权平均净资产收率 2021 年在对标公司中 排名相较于 2019 年 提升一位 2022 年在对标公司中 排名相较于 2019 年 提升二位 2023 年在对标公司 中排名相较于 2019 年 提升二位 金融科技创新投入 2021 年不低于 6.05% 2022 年不低于 6.10% 2023 年不低于 6.15% 综合风控指标 门槛值：证券公司分类结果达到 A 类 A 级或以上且未发生重大违法违规事件 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 行业 研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 因时而变，券商专业协同新周期呼唤机制革新 图表 6： 券商新周期转型逻辑图 资料来源：华泰证券研究所 新旧变革开启券商“经商”新时代 宏观经济和资本市场激荡变革，倒逼券商历经从“坐商 行商 做商”的历史演变，当前资本市场深化改革将引导券商迈入专业竞争、协同发展的“经商”新时代。 证券行业是资本市场核心参与者，行业在中国经济快速 崛起和资本市场建设完善的大环境下已经经历从坐商到行商、从行商向 做商 的发展演变，逐渐形成以业务为导向的经营模式。当前，宏观经济进入新旧动能转换关键时期，顶层定调金融供给侧改革，资本市场战略地位前所未有，同时也正式迎来基础制度深化变革大时代。券商传统“以业务为导向、依赖牌照红利”的分割经营模式无法适应客户日益复杂的综合金融服务需求，需要重塑 “以客户导向、注重专业实力”的协同发展模式，实现客户收入和满意度最大化。新商业模式需要券商加快构筑领先的专业化实力和完善的业务协同体系，以“经商”化思维培育覆盖客户全生命周 期服务。 行业转型呼唤管理模式革新先行 打造专业实力、培育以客户导向的协同发展模式，要求对券商商业模式重塑再造，成功转型呼唤从根源上强化专业协同的内在基因，以管理模式革新自上而下驱动业务模式升级。 管理模式作为公司经营管理的内核，自上而下对公司的业务经营和长远发展发挥根本影响。借鉴海外领先投资银行发展经验，其商业模式变革也往往以管理模式升级为先导。尤其在20 世纪 70 年代行业通道红利式微、创新发展加快的关键阶段，海外优秀投行通过从“合伙人主导”的管理模式向“职业经理人组成的核心经营管理层模式”升级改革，快速 打造了协同发展、专业比拼的领先优势，为穿越市场变革铸就压舱石。当前，我国券商也面临资本市场深化变革的大时代，培育专业协同的新业态、卡位格局重塑下的关键赛道，要求国内券商追根溯源、探索现代化管理模式，顺势而为实现所有权和经营权分离、探索由职业经理人组成专业经营领导层的管理架构、培育“企业家精神 +市场化激励 +长期定力”三大人才要素，为高阶发展深植协同发展、专业比拼的内在基因。 行业 研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 机制：顺势而行 探索 所有权和经营权分离 顺势而行探索企业所有权和经营权分离。 回顾企业治理机制发展历程，在发展初期企业多由股东直接经营管 理企业，所有权和经营权二者不分离。然而，伴随企业发展壮大，企业生产技术与经营管理日趋复杂，非专业化股东难以胜任企业高层管理职务；并且企业股权结构也日趋分散、多样化，资本所有制与经营者之间的委托代理关系应运而生，使资本所有权与经营权逐渐分离。因此，顺应企业成长脉络，企业经营权将逐渐由股东转交给职业专家，从而实现所有权和经营权分离，代替股东实行专业化经营管理的职业经理人也应运而生。 职业经理人是在双权分离背景下的核心抓手。 职业经理人一般指在企业中全面负责经营管理，由企业在职业经理人市场聘任，并获得市场化报酬的 职业化企业经营管理专家。 该制度赋予最优质的人才经营管理的权利，并通过相应给予市场化的报酬和激励， 可有效提升公司决策效率、 节约 公司成本。目前，职业经理人模式已经成为欧美等成熟市场较为通用的公司治理制度， 职业经理人也长期被视为公司经营的核心。 模式：专业经营管理层 模式 实现协同最大化 传统以部门中心化为特征的分割经营模式，不能适应业务协同发展的需要 。 为了加强业务协同和资源整合，构建客户导向的业务体系落地机制，要形成合理的经营管理体制。但以部门中心化为特征的传统分割模式 更关注部门的管理水平和职权范围，而非企业的协 同发展目标；且领导层和执行层被鲜明区分开，体制内权力和职能的划分也引致了个人主义和经营的闭塞性，不利于企业整体利益的最大化实现。因此传统分割模式无法有效适应新形势下业务协同发展的需要。 由职业经理人组成的专业经营管理层朝“企业整体目标”努力，能够实现企业资源协同的最大化利用。 由职业经理人组成的专业经营管理层，呈现扁平化、 去部门中心化、以客户为核心的组织特征 。其中的各位职业经理人遵循公平 一致 的决策系统，朝着实现企业的“整体目标”努力。相比传统结构，在战略导向制定上，传统分割模式以部门绩效最大化为目标，而专业 经营管理层更注重整体战略与机遇管理，基于集团整体需求制定计划、而非根据独立业务经营进行规划；从员工参与上，传统分割模式偏向于以部门管理层的单项方法解决业务需求，而专业经营管理层则以专业的方法、凭借团队合作拓展机会，实现企业和客户利益最大化。 行业 研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 图表 7： 传统“以部门中心化为特征的分割模式”和“以职业经理人组成专业经营管理层模式”的比较分析 资料来源： Professional Management（作者 P.S Sarma， 1998 年 1 月 1 日第一版 ），华泰证券研究所 图表 8： 以客户为导向的证券公司组织架构 资料来源：华泰证券研究所 行业 研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 10 要素：企业家精神 +市场化激励 +长期定力 证券行业是人力密集行业，专业经营管理的落地最终均依赖于作为核心领军人才的职业经理人。企业家精神、市场化激励和长期定力是专业经营管理层效能充分发挥的三大人才要素： 首先，以企业家精神为抓手 ，具备敏锐的战略嗅觉、高超的业务执行能力、丰富的管理经验的管理人员将推动公司战略有效落地，大时代浪潮下诞生的灵魂人物也是领导公司跨越腾飞的关键力量。因此，打造专业经营管理层的第一步是加大重点、前沿领域专业人才引入力度和已有人才培育，拓宽引入渠道，挑选真正具 有专业领导力的领军人才。 其次，建立具有市场竞争力的中长期激励机制。 既要以具有市场竞争力的薪酬吸引和留住人才；又要改变以现金性收入等短期激励手段为主的现状，引入与企业经营绩效直接相关的中长期激励手段，建立及完善中长期激励机制，将员工长期利益与券商发展捆绑一起。 再次，经营管理层长期定力是保障 。治理机制对公司战略制定、落地影响深远，但效果显现并非一朝一夕。同时前瞻战略有效落地需要经历时间积淀，方能构筑牢固的业务护城河。因此，优秀公司需要保持长期定力，定力源泉来自于作为战略施行方的经营管理层的长期性。