TCL电子财务建模：销量逆势增长31%！怎么做到的？.pdf

优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 TCL 电子财务建模 销量逆势增长 31%！ 怎么做到的？ 今天要研究的这个赛道，近期波动较大。赛道中的龙头公司，从低点的 3 港元 /股，上涨至高位的 6.73 港元 /股，涨幅 124%。 图：走势 （单位：港元） 来源： wind 它就是： TCL 电子 （ 1070.HK）。 2020 年第二季度，在全球电视机销量同比下滑 4.9%的背景下， TCL品牌电视机销量同比逆势增长 31.6%。在 618 年中大促， TCL 电 视获得全渠道销售冠军，全品类成交额突破 20 亿。 优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 并且，据 Omdia 数据显示， TCL 品牌电视机销售量 市占率，由去年同期的 9.4%提升 3.3 个百分点至 2020 年第二季度的 12.7%，排名超越 LG，跃升至全球第二名。 看到这里，几个问题随之而来： 1）全球电视出货量基本稳定的情况下，电视品牌厂商未来的增长驱动力在哪里？ 2）面对互联网电视品牌，以内容为主体，硬件走定制、代工，突出性能等玩法圈粉，本案如何走出一条突围之路？ 3）本案股价大幅上涨后，目前的估值水平，是贵了，还是便宜了？ 今天，我们就从本案 TCL 电子入手，来研究家电行业的产业特征，以及这条产业链的建模逻辑。 01 龙头，模式 优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 TCL电子，于 1999年在港股上市，主业包括生产、销售彩电、智能家居产品以及提供互联网平台运营服务。控股股东为 TCL 控股，通过 TCL 实业间接持股 53.33%。 图：股权结构 （单位： %） 来源：兴业证券 值得注意的是， 6 月 29日，本案 TCL电子宣布，将电视机代工业务（上图茂佳国际）剥离，作价人民币 25 亿元。然后，再购入TCL通讯（手机等业务） 100%股权，作价人民币 15 亿元，预计2020 年 9 月完成并表。交易完成后， TCL 电子将获得约人民币 10亿元的交易收益。 从历史收入结构来看，其收入的 95%以上来自电视机，包括各种类型的智能电视机、 4K 电视机、曲面电视机，且以 55寸以上的大尺优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 寸电视机为主。另外，互联网业务则占比约 2%，主要是由子公司雷鸟科技负责国内的终端运营业务，以及跟国外的互联网巨擘如Google、 Roku 及 Netflix 合作获得收入。 图：收入结构（单位： %） 来源：塔坚研究 电视机业务贡献 90%以上的毛利，此外，互联网业务的毛利率也较高， 2019 年贡献毛利约 5%， 2020H1毛利贡献增至 8.8%，其他主要包括智能家居、智慧商显等业务的收入。 优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：毛利结构（单位： %） 来源：塔坚研究 从销售区域来看，海外市场在销售量上占比从 2018 年的 60.3%，一直呈上升趋势，至 2020H1 的 72.6%。本案深耕海外市场多年，秉持全球化战略布局，主要覆盖北美、欧洲，以及 南美、东南亚、澳洲等新兴市场。 图：收入结构（分地区）（单位： %） 来源：塔坚研究 优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 来看看这门生意的赚钱能力： 2017 年至 2019 年，其营业收入分别为 408.22 亿港元、 455.82亿港元、 469.91 亿港元；净利润分别为 7.97亿港元、 9.35 亿港元、 23.25 亿港元；经营活动现金流净额分别为 7.46亿港元、20.73 亿港元、 22.18 亿港元；毛利率分别为 15.44%、 15.25%、17.39%；净利率分别为 1.92%、 2.04%、 4.94%。 从业绩增速来看，近三年营业收入年复合增速为 12%，净利润年复合增速为 131.9%，净利润增速较高，主要是 2019 年收购带来的公允价值重估收益增加所致，扣非归母净利润 复合增速 33%。 但是，考虑本案剥离了电视代工业务（ 2020年 8月底完成出售），所以前期数据的参考意义可能要打折扣。从 2020 年上半年重列后的数据看： 受卫生事件影响， 2020年上半年，营业收入为 172.77 亿港元，同比下降 3.1%，税后净利润为 5.23 亿港元，同比下降 59.9 %，毛利率为 20.5%，净利率为 3.32%。 优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 2020 年二季度，其收入同比增长 36.6%，净利润同比下降 52.3%，扣非归母净利润同比增长 116.3%，实现逆势增长（ 2019年第二季度，包含了雷鸟网络科技 44.44%股权 公平价值重估产生的一次性收益 7.9 亿港元）。 从产业链来看，本案处于液晶显示产业链的下游，行业中显示屏（包括面板模组与背光模组）普遍占电视成本的 60%-70%左右，其中： 图：液晶显示产业链 来源：海通证券 上游 是材料、设备、组装零件厂商，包括玻璃基板、彩色滤光片、偏光片、液晶材料、驱动 IC、背光模组等，代表公司主要优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 是国外厂商，有：康宁（玻璃基板）、 UDC、陶氏化学、 LG（发光材料）、住友化学（偏光板）、 Tokki（蒸镀封装设备）、阿斯麦（显影刻蚀） 等。 原材料领域，目前国产占比仍然偏低，其中，偏光片主要有三利谱和盛波光电，液晶材料国内有和成显示、诚志永华、八亿时空等，玻璃基板有彩虹股份、东旭光电；光学薄膜有道明光学等，以及 OLED 材料领域的万润股份。 中游 面板制造，代表公司有三星、 LG、索尼、 TCL科技、京东方等，行业集中度较高， CR5占比 92%。 下游 终端应用，包括手机（占比 4%）、电视（占比 77%）、电脑（占比 17%）等传统终端，以及车载、可穿戴设备等新兴应用领域。代表公司：三星、 LG、 TCL电子、海信、联想、苹果、 小米等终端厂商。 整个液晶面板产业链呈现 “ 微笑曲线 ” 的分布，上游原材料以及元器件技术含量高，因此附加值是整个产业链中较高的；而下游的终端客户，由于拥有品牌和渠道优势，也能取得一定的产品附加值； 而中间的面板制造环节毛利率较低，约为 -20%-30%。 优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 以上产业链和业务模式，形成了如下财报结构： 产业链上游、中游，固定资产占 比较高，尤其是中游面板厂商，京东方、 LG的固定资产比重高达 60%以上。下游品牌厂商应收账款、存货占比较高，其中，苹果、小米投资类资产占比较高。 图：资产负债表结构（亿元） 来源：塔坚研究 盈利能力方面，上游材料厂商毛利率较高，其次是下游品牌厂商，尤其是苹果；中游面板厂商由于产品存在明显周期， 盈利存在波动。 图：利润表结构（亿元） 来源：塔坚研究 优塾：发布于 2020.09.22 财务分析和财务建模领域专业研究机构 接着 ，来 看一组塔坚研究整理的基本面数据： 图： ROE VS ROIC（单位： %） 来源：塔坚研究 图：同行 ROE 对比（单位： %） 来源：塔坚研究