数字货币系列研究（一）：它来了，赚钱的机会可不止“红包雨”.pdf

请务必阅读正文后的 重要 声明部分 Table_ReportInfo 2020 年 10 月 12 日 证券研究报告 宏观专题报告 宏观评论 它来了， 赚钱的机会可不止“红包雨 ” 数字货币系列研究（一） 摘要 西南证券研究发展中心 Table_Summary 我国央行数字货币全球进展最快 ： 8 月 24 日，国际清算银行发布的有关中央银行数字货币 （ CBDC） 的报告显示，全球已经有至少 36 家央行开展了 CBDC的工作。其中，中国央行是进展最快的，自 2014 年开始研究法定数字货币，2017 年，中国人民银行数字货币研究所正式成立，与部分实力雄厚的商业银行和有关机构共同开展数字人民币体系（ DC/EP）的研发，至今年 1 月份，已基 本完成了法定数字货币的顶层设计、标准制定、功能研发、联调测试等工作。目前 ，人民银行正在稳步推进数字人民币的研发试点工作 ， 预计 DC/EP 落地进程有望加速 。 近日， 深圳政策大红包，再次引发市场对数字货币的关注。 DC/EP 对现有系统的冲击 ： 对于 货币流通 ， DC/EP 侧重 于 M0 替代， 有效降低传统纸币发行、流通的成本 ， 促使 货币流通 网络 进一步 扁平化 ， 提升跨境支付效率 ， 建立开放的支付环境 。 对于 商业银行 ， DC/EP 有利于提高日常经营效率，拓展商业银行表外业务 。 相对 DC/EP 而言，银行存款仍具有利息优势，DC/EP 对银行存款的挤出效应有限，但对金融科技能力提出了更高要求 。DC/EP 推行对第三方支付业务冲击较大，或将整合第三方支付手段 , 对第三方支付机构的 金融类业务以及 征信 、 风控 类 业务 产生负面影响。 DC/EP 对央行政策的影响 ： DC/EP 是央行提供的公共产品，将对数字人民币执行与现金一致的免费策略 ， 有助于提高央行货币支付体系效率，维护法定货币地位，改善货币政策传导 。 在合理的机制设计下， DC/EP 不会加剧金融脆弱性 。 为避免 “狭义银行” 影响 ，央行可以参照实物现金管理条例对央行数字货币实施“均一化”管理，以此管控央行数字货币的大额持有 。 DC/EP 将强化央行对货币市场和金融市场的控制 ， 保证货币最终流向实体部门并实现中央银行的政策目标。 投资机会 ： 在上游产业中，安全加密、 KYC 认证等相关高技术行业的龙头企业有望合作参与； 在中游产业中，银行 IT 架构改造将带来巨大机遇， 支付行业的龙头企业有望参与央行数字货币的运营 ；在下游产业中，对于智能 POS机、 ATM 等支付终端的改造升级首当其冲，与硬件钱包建设和手机 APP 钱包设计相关的厂商也值得关注。 风险提示： 支持政策 不及预期 ，推广不及预期 ， 监管 趋严 。 Table_Author 分析师：叶凡 执业证号： S1250520060001 电话： 010-58251911 邮箱： yefanswsc 联系人：王润梦 电话： 010-58251904 邮箱： wangrmswsc 相关研究 1. 假日数据出炉，房产销售降温了 (2020-10-11) 2. 海内外分化加剧，这个国庆瓜很多 (2020-10-07) 3. 经济稳复苏，小企业扬眉吐气 (2020-09-30) 4. “双循环”持续推进，乡村振兴再获支持 (2020-09-25) 5. 坐看云起时 2020 年四季度宏观经济展望 (2020-09-22) 6. 时逢“金九银十”月，房价会如何？ (2020-09-18) 7. 作为前浪，美元还会掀起波澜吗？ 美元长短期价值分析 (2020-09-17) 8. 高新技术发力，年内经济有哪些期待？ (2020-09-15) 9. 复苏是否会放缓？社融数据告诉你答案 (2020-09-12) 10. 美国报复性消费来了？ (2020-09-12) 数字货币系列研究（一） 请务必阅读正文后的 重要 声明部分 目 录 1 我国央行数字货币全球进展最快 . 1 2 DC/EP 对现有体系的冲击 . 3 2.1 货币流通： DC/EP 侧重 M0 替代，提升跨境支付效率 . 3 2.2 商业银行： DC/EP 助力 创新业务 ，对存款挤出效应有限 . 4 2.3 DC/EP 推行将整合第三方支付，并对其衍生业务产生冲击 . 5 3 DC/EP 对央行政策的影 响 . 5 4 投资机会 . 6 数字货币系列研究（一） 请务必阅读正文后的 重要 声明部分 1 近期 多个文件 发布凸显了央行数字货币的重要性 ， 深圳政策大红包，再次引发市场对数字货币的关注 。 9 月 14 日，中国人民银行副行长范一飞发布文章关于数字人民币 M0 定位的政策含义分析表示，目前人民银行正在稳步推进数字人民币的研发试点工作。央行副行长陈雨露在中国金融第 19-20 期撰文称，要加快中央银行法定数字货币的研发和可控试点，保障支付安全 ， 加强金融科技创新研究及其在金融基础设施建设中的应用，拓展金融基础设施覆 盖范围，弥合数字鸿沟，提升运行效率与监管效能。 10 月 11 日，中共中央办公厅、国务院办公厅对外发布深圳建设中国特色社会主义先行示范区综合改革试点实施方案（ 2020-2025 年），其中提出，在中国人民银行数字货币研究所深圳下属机构的基础上成立金融科技创新平台，支持开展数字人民币内部封闭试点测试，推动数字人民币的研发应用和国际合作。 10 月 ，央行法定数字货币首次以“红包”的形式与公众见面 ， 深圳市罗湖区送上了一份独特的礼物： 1000 万元“礼享罗湖数字人民币红包”，每个红包金额为 200 元，共计5 万个 ， 12 日 18 时起 ，“ i 深圳”系统将通过深圳政务短信服务平台陆续向中签个人发送中签短信和下载链接 ， 中签个人可 通过 “数字人民币 App”，并开立“个人数字钱包”领取红包。 我国央行数字货币再下一城。 目前，我国央行数字货币全球进展最快， 数字人民币（ DC/EP）由指定运营机构参与运营并向公众兑换，以广义账户体系为基础，支持银行账户松耦合功能，与纸钞和硬币等价，具有价值特征和法偿性，支持可控匿名。 我们 通过分析 DC/EP 对货币流通环节、商业银行、第三方支付平台和央行政策的影响，梳理出我国央行数字货币上游、中游和下游产业链投资机会 ： 上游产业中，安全加密、 KYC 认证等相关高技术行业企业 可重点关注 ；中游产业中 ，关注 支付行业的龙头企业 参与 运营 的机会 ；下游产业中， 重点关注 智能 POS 机、 ATM 等支付终端的改造升级 及 与硬件钱包建设和手机 App 钱包设计相关的 行业企业 。 1 我国央行数字货币 全球进展最快 8 月 24 日，国际清算银行发布的有关中央银行数字货币 (CBDC)的报告显示，全球已经有至少 36 家央行开展了 CBDC 的 工作 。 其中，中国央行是进展最快的 ， 自 2014 年开始研究法定数字货币， 2017 年，中国人民银行数字货币研究所正式成立， 与 部分实力雄厚的商业银行和有关机构共同开展数字人民币体系 （ DC/EP， Digital Currency Electronic Payment）的研发， 至 今年 1 月份， 已 基本完成了法定数字货币 的 顶层设计、标准制定、功能研发、联调测试等工作。 4 月， 启动了内部封闭测试 ，数字人民币试点地区是“ 4+1”，即先行在深圳、苏州、雄安新区、成都及未来的冬奥场景进行内部封闭试点测试，主要应用于小额零售交易的场景 ； 7 月，央行数字货币研究所与滴滴出行达成战略合作协议，为未来 DC/EP 场景落地提供了更大的想象空间 ； 8 月 14 日，商务部印发全面深化服务贸易创新发展试点总体方案，指出在京津冀、长三角、粤港澳大湾区及中西部具备条件的试点地区开展数字人民币试点，月底建行 APP 上悄然上线了数字货币； 9 月 21 日，央行数字货币研究所与京东数科正式达成战略合作，双方以数字人民币项目为基础，共同推动移动基础技术平台、区块链技术平台等研发建设； 10 月，深圳市人民政府联合人民银行开展数字人民币红包试点， DC/EP落地进程有望加速推进，预计年内，试点范围有望进一步扩大。 2008 年后，随着区块链技术的应用，数字货币开始得到真正的发展。比特币采用区 块链技术实现去中心化，解决了传统数字货币存在的高成本、低效率等问题。此后，各类数字货币纷至沓来，典型的包括： USDT、 USDC、 GUSD、 DAI、 Libra。 我国 央行 的 数字货币电子支付 （ DC/EP） 基于区块链技术的全新加密电子货币体系，与纸币的属性功能相同，是一数字货币系列研究（一） 请务必阅读正文后的 重要 声明部分 2 种法定货币。 目前，我国央行数字货币遵循“一枚硬币，两个地址，三个中心”的结构。其中，“一枚硬币”就是 DC/EP 本身；“两个地址”是指中国人民银行和商业银行运营的数据中心。“三个中心”是新创建的识别中心，记录中心和大数据分析中心。这种新型的运行框架避免 了早期数字货币过于单一的中心化架构导致的信用破产。 图 1：数字货币发展阶段 资料来源：数字货币为什么没有成为货币 概念、缘由与过渡状态，西南证券整理 表 1： 全球现有 主流稳定代币比较 种类 发行方 抵押资产 发行规则 风险监控 USDT Tether 美元 以 1USDT=1 美元兑换发行 缺乏可信的审计措施和公开披露的账本 GUSD Gemini 美元 和美元 1:1 严格锚定 受美国纽约监管部门监管；所有稳定币的生成和流动情况都是公开透明的 Libra Facebook 一篮子 单一法 币 以单一法币为抵押 1:1 发行 包括 Facebook、 Uber 等在内的 21 各单位组成 Libra协会负责系统日常运作与准备金的管理和监督 DAI MakerDAO 数字资产 保持 1:1 美元左右浮动 通过公链上的智能合约进行风险控制 资料来源：数字稳定代币的试验与启示，西南证券整理 图 2： 中国 央行数字货币运行机制 资料来源： 数字货币发展 : 典型特征、演化路径与监管导向 ， 西南证券 整理 数字货币系列研究（一） 请务必阅读正文后的 重要 声明部分 3 2 DC/EP 对现有 体系 的冲击 DC/EP 作为一个新生事物，虽然具体落地时间和发行制度细节尚未披露，但其对于现有体系的冲击不容小觑 ， 其中，对于货币流通、商业银行和第三方支付机构的影响尤为突出 。DC/EP 的 推行 注定是一个不断实践、否定、完善的漫长过程， 只有在充分了解 DC/EP 对 现有 体系 的冲击下， 才能 更好的实现 对传统货币的替代， 进一步融合 形成新型货币体系 。 2.1 货币流通： DC/EP 侧重 M0 替代，提升跨境支付效率 侧 重于 M0 替代，降低发行和流通成本。 现 阶段 ， 我国研发央行数字货币的首要出发点是补充与替代传统实物货币，其界定属于 现金（ M0） 范畴。 截至 2020 年 8 月末，我国流通中的货币（ M0）为 8 万亿元，同比增长 9.4%。发行数字货币将有效降低传统纸币发行、流通的成本，实时采集货币创造、计账、流动等数据。在数据脱 敏后，通过大数据等技术手段进行深入分析，为货币投放、货币政策的制定与实施提供有益的参考，并为经济调控提供 有效手段 。 此外，从货币结构看， DC/EP 采用“央行 -商业银行”二级运行模式， 与传统基础货币不存在本质区别，只是在传统央行基础货币结构中加入了数字货币统计渠道 。 从货币乘数来看，由于 DC/EP 支付便利、清算速度快， 在途资金 需求量减少， 货币流动性提升 ，在其他因素 不变的情况下 ， 货币乘数 将有所 扩大。 DC/EP 提升跨境支付效率， 建立开放的支付环境。 传统的 人民币跨境清算模式主要有代理行模式、清算行模式和 CIPS 系统模式。 在代理行和清算行模式下，跨境支付信息都通过SWIFT 传递，但 SWIFT 不支持中文报文， 且 不完全兼容大额支付系统的报文。 在 CIPS 系统模式下，跨境资金要经过多家中介机构，每个环节都有合规和流动性要求，从而导致耗时长、成本高的问题。在 DC/EP 跨境支付中， 境外居民和机构只需开立 DC/EP 钱包， 就可以直接与人民银行建立债权债务联系，而无需经过境内外 商业 银行 或其他金融机构 作为中介。一旦 DC/EP 钱包开立，与任意 DC/EP 钱包之间都可以发起点对点交易， 这意味着在 DC/EP交易 中将 没有境内、跨境和离岸的区别 ，货币流通 网络 进一步 扁平化， 大大提升交易效率 。推行 DC/EP 不会取代传统的跨境清算模式，而是 在记账清算机制以外，另辟一条数字货币结算通道， 增强人民币作为贸易结算货币的功能 ，从而加速推动人民币国际化 。 表 2： DC/EP 与其他货币形态的区别 DC/EP 实物现金 银行存款 第三方支付机构余额 Libra 比特币 数字化形态 是 否 是 是 是 是 信用风险 无 无 低 无 高 无 发行机构 央行 央行 央行 央行 Facebook 全账本 准备金率 100% 100% 部分 100 % 100% 无 与物理货币的关系 M0 替代 锚定人民币 锚定人民币 锚定一篮子单一法币 无关 中心化程度 中心化 中心化 中心化 半中心化 去中心化 持有人匿名性 可控匿名 完全匿名 实名 可控匿名 可控匿名 完全匿名 资料来源： 数字货币发展 : 典型特征、演化路径与监管导向 ， 西南证券 整理 数字货币系列研究（一） 请务必阅读正文后的 重要 声明部分 4 图 3： DC/EP 对人民币国际化三个不同维度的影响 资料来源： DC/EP 对人民币国际化的影响，西南证券整理 2.2 商业银行： DC/EP 助力 创新业务 ， 对 存款挤出效应 有限 DC/EP 有利于 提高日常经营效率， 拓展商业银行 表外业务 。 为保证现金收付兑换准确无误，传统的现金相关业务在清点、核对、整理和储存等环节有繁琐的安全程序。而 DC/EP的数字化形态， 没有折旧、不需要物理空间储存 和 调运，天然具有可追踪性，将会极大减轻商业银行日常经营成本，提高商业银行经营效率。 在 “央行 -商业银行”二级运行模式 下 ，商业银行将扮演重要的分销商角色，为创新型 表外业务 ，如 代理央行数字货币发行 、 数字货币钱包 托管等 带来更大的盈利空间 DC/EP 对银行存款 的挤出效应有限 ， 但 对 金融科技能力提出了更高要求。 DC/EP 推广后，居民 可以选择 将银行活期存款兑换成 DC/EP，而商业银行为了稳定存款，负债端利率或将上行，进一步压缩净息差水平。目前，我国研发央行数字货币的首要出发点是补充与替代传统实物货币 ， 其界定属于现金（ M0）范畴， 相对 DC/EP 而言，银行存款仍具有利息优势 ，总体来看， DC/EP 对银行存款的挤出效应有限。在数字货币钱包功能上，中国人民银行强调在央行数字货币的开发过程中始终保持技术中性，将不对商业银行央行数字货币钱包研发的技术路线进行干预。这意味着商业银行需要调动自身研发能力进行早期设计开发， 通过市场竞争选择最优设计 ， 这 对商业银行金融科技能力提出了更高的要求 。 图 4：数字货币兑换存款流程 资料来源：中国人民银行数字货币研究所专利，西南证券整理 数字货币系列研究（一） 请务必阅读正文后的 重要 声明部分 5 2.3 DC/EP 推行 将整合第三方 支付 ， 并 对其衍生业务 产生冲击 DC/EP 推行对第三方支付业务冲击较大， 或 将整合 第三方 支付手段。 从目前测试的央行数字货币应用场景和现实载体来看， DC/EP 推行 将对 第三方机构 的 支付业务 、金融类业务以及 征信和风控 类 业务 产生 影响 。 相较于 第三方机构最为核心的支付业务， DC/EP 的无限法偿性、可控匿名性、双离线支付等 优势显著 。 今年 2 月 以来 ，支付宝陆续公布了 5 项 和央行数字货币相关的专利 ， 第三方支付机构 有可能 作为央行数字货币运营参与方， 利用其庞大的用户基础，对 DC/EP 的快速普及起到 重要 作用 。同时，在 DC/EP 正式落地后，支付宝、微信等第三方电子支付的部分业务，也可能会被 DC/EP 整合。 DC/EP 将 对 第三方支付机构的衍生业务 产生负面影响 。 第三方支付机构的衍生业务主要有两类： 金融类业务以及 征信 、 风控 类 业务 。虽然官方尚未明确 DC/EP 落地与推广机制，但可以肯定的是， 一旦 落地会 分流 第三方支付机构的用户， 利用 流量变现 的金融类业务将会受到 显著的负面 影响 。 从 首批接入支付宝平台的货币基金规模增长 来看 ， 在初期爆发性增长后，虽然后续涨幅有所放缓， 但整体规模依旧增长明显。未来 DC/EP 的 用户端如果具有金融服务功能，将对现有的资产管理格局产生深远影响。此外，考虑到 DC/EP 的可控匿名性，一旦 DC/EP 对第三方支付机构的支付业务 进行 代替，那么机构就无法 获取 用户的交易信息，基于大数据服务的征信、风控类业务 也 将受到巨大冲击 。 图 5： 2018 年以来 接入支付宝平台后的货币基金规模大幅 上升 数据来源： Wind，西南证券整理 3 DC/EP 对央行政策的影响 DC/EP 是央行提供的公共产品，有助于 维护法定 货币地位 。 法定货币属于公共产品 ，因此，各国央行不会对现金交易收取手续费，相关设计、生产、调运、仓储、回笼和销毁成本均由政府负担。数字人民币也属于纯公共产品，我国央行将对数字人民币执行与现金一致的免费策略。 央行建立免费的数字人民币价值转移体系和金融基础设施，不向发行层收取兑换流通服务费用，商业银行也不向个人客户收取数字人民币的兑出、兑回服务费。 随着电子支付特别是移动支付的发展， 较好的满足了经济发展需求，以商业银行存款货币为基础的电子支付工具大大降低了现金使用率。 同时 ， 近几年来 加密资产和全球性稳定币 迅猛发展，对02004006008001000120014001600180020002017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-06博时现金收益 A 中欧滚钱宝 A 华安日日鑫 A 融通易支付货币 A 银华货币 A 亿元 数字货币系列研究（一） 请务必阅读正文后的 重要 声明部分 6 于 法定 货币 地位和货币发行权 造成了一定挑战。而 DC/EP 的推行将有助于 提高 央行货币支付 体系效率 ， 维护法定 货币地位 ，改善 货币政策 传导 。 在合理的机制设计下， DC/EP 不会 加剧金融脆弱性。 不论央行数字货币 是否需 要用户开设银行账户，央行资产负债表均向公众开放。正常情况下， 由于 DC/EP 不计息， 银行 存款不会大规模的从银行转移至央行。但是在银行出现危机时，由于 DC/EP 的数字化特性，为了避免存款损失，储户可能会将银行存款快速、大规模地向央行数字货币转移，从而对金融稳定产生影响。在 DC/EP 推行过程中，为避免上述挤兑现象发生，央行可以参照实物现金管理条例对央行数字货币实施“均一化”管理，以此管控央行数字货币的大额持有。此外，中央银行还可以对银行存款向 DC/EP 每日转账施加限额，降低大额 DC/EP 的吸引力，增加银行存款向 DC/EP转化的摩擦和成本。虽然 DC/EP的发行和流通会造成部分银行存款搬家，但是对于实体经济的推动更为重要。类比于余额宝等互联网货币基金推出，虽然前期也导致了银行存款搬家，但是最终在一定程度下有利于利率价格发现 ，使得市场利率向均衡水平回归。 DC/EP 将强化 央行 对 货币市场和 金融市场的控制。 央行 数字货币的推出，颠覆 了 传统金融市场的权力格局，帮助央行重新夺回货币市场的控制权。 对于传统货币，在货币投放的当下，央行就失去了对货币的掌控，更无法保证货币最终流向实体部门并 实现中央银行所意图的政策目标 。而对于央行数字货币， 数研所专利“ 基于贷款利率条件触发的数字货币管理方法和系统” 显示，该系统通过对数字货币状态信息的设置，将 基准利率实时有效传导至贷款利率 ，畅通 货币政策传导 路径，解决了 资金流向 资本市场而非 实体企业的监管政策困境 。此外，传统监管中央行需要使用各类统计指标、财务报表，采用现场、非现场检查等方式。央行数字货币采用中心化的管理模式，将使得央行能够 实时采集 数字货币流通过程的详细 数据 ， 通过大数据 、人工智能、云计算 等 金融监管 手段进行深入分析，提高央行公开市场操作和利率调节的 精确性，大 大增强 央行 对货币市场和 金融市场的控制 力 。 4 投资机会 根据目前披露的 DC/EP 运行模式，按照市场主体央行数字货币产业链 包含 上游（央行）、中游（商业银行、第三方支付机构）和下游（用户）三个 条线 。在上游产业中， DC/EP 的研发设计主要由央行负责，与央行共同研发的空间有限，对合作企业技术要求也相对苛刻，安全加密、 KYC 认证等相关高技术行业的龙头企业有望合作参与。 在中游产业中，银行 IT 架构改造将带来巨大机遇，包括数字货币系统、核心业务系统等的新设、改造等。推行央行数字货币前期，为国有大行提供 IT 技术的头部厂商将抢占先机，为国有大行 的 分销提供技术支撑。支付行业的龙头企业有望参与央行数字货币的运营，开发新型核心业务模式，加速行业分化。 在下游产业中，对于智能 POS 机、 ATM 等支付终端的改造升级首当其冲，相应的硬件设备生产企业将迎来新的商业机会。此外， 根据建行 APP 初步展示内容，数字人民币钱包可分为 APP 钱包和硬件钱包。其中， APP 钱包指通过 支持 数字人民币钱包的智能应用提供的钱包服务；硬件钱包指通过柜面或电子渠道开立的存储数字人民币的实质介质，是具有硬件安全单元介质的 DCEP 载体，具有兑出、兑回、圈存、圈提、消费、转账、查询等基本功能。 与 新增的硬件钱包建设和手机 APP 钱包设计相关的厂商也 可重点 关注。 数字货币系列研究（一） 请务必阅读正文后的 重要 声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 公司评级 买入：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 20%以上 持有 ：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 -10%与 10%之间 回避：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅 介于 -20%与 -10%之间 卖出 ： 未来 6 个月内， 个股相对沪深 300 指数涨幅 在 -20%以下 行业评级 强于大市：未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上 跟随大市：未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数 -5%与 5%之间 弱于大市：未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数 -5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供本公司客户中的专业投资者使用，若您并非本公司客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。 在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告及附录版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利 。 数字货币系列研究（一） 请务必阅读正文后的 重要 声明部分 西南证券研究发展中心 上海 地址：上海市浦东新区陆家嘴东路 166 号中国保险大厦 20 楼 邮编： 200120 北京 地址： 北京市西城区南礼士路 66 号建威大厦 1501-1502 邮编： 100045 重庆 地址：重庆市江北区桥北苑 8 号西南证券大厦 3 楼 邮编： 400023 深圳 地址：深圳市 福田区深南大道 6023 号创建大厦 4 楼 邮编： 518040 西南证券机构销售团队 Table_SalesPerson 区域 姓名 职务 座机 手机 邮箱 上海 蒋诗烽 地区销售总监 021-68415309 18621310081 jsfswsc 张方毅 高级销售经理 021-68413959 15821376156 zfyiswsc 杨博睿 销售经理 021-68415861 13166156063 ybzswsc 吴菲阳 销售经理 021-68415020 16621045018 wfyswsc 付禹 销售经理 021-68415523 13761585788 fuyuswsc 黄滢 销售经理 18818215593 18818215593 hyingswsc 蒋俊洲 销售经理 18516516105 18516516105 jiangjzswsc 刘琦 销售经理 18612751192 18612751192 liuqiswsc 崔露文 销售经理 15642960315 15642960315 clwswsc 陈慧琳 销售经理 18523487775 18523487775 chhlswsc 北京 张岚 高级销售经理 18601241803 18601241803 zhanglanswsc 高妍琳 销售经理 15810809511 15810809511 gylswsc 广深 王湘杰 地区销售副总监 0755-26671517 13480920685 wxjswsc 林芷豌 高级销售经理 15012585122 15012585122 linzwswsc 陈慧玲 高级销售经理 18500709330 18500709330 chlswsc 谭凌岚 销售经理 13642362601 13642362601 tllswsc 郑 龑 销售经理 18825189744 18825189744 zhengyanswsc