计算机行业2021年投资策略：趋势延续，关注变化.pdf

UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 行业 研究 /年度策略 2020年 11月 17日 计算机软硬件 增持（维持） 谢春生 SAC No. S057051908006 研究员 021-29872036 xiechunshenghtsc 郭雅丽 SAC No. S057051506003 研究员 SFC No. BQB164 010-56793965 guoyalihtsc 金兴 SAC No. S0570181013 联系人 010-56793957 jinxinghtsc 1奇安信 (688561 SH,增持 ): Q3收入增长迅速，盈利能力改善 2020.10 2计算机软硬件 : 科技 &自主，创新 &未来2020.10 3广联达 (002410 SZ,增持 ): Q3增速放缓，盈利能力提升 2020.10 资料来源： Wind 趋势延续，关注变化 计算机行业 2021年投资策略 2021投资策略：趋势延续，关注变化 计算机行业虽然是成长型行业，但也体现出一定的周期属性。 对于有望维持增长趋势的细分领域，我们建 议关注云计算、金融 IT、信息安全、“信创”等板块；对于 21年有望迎来较大正向边际变化的细分领域，我们建议关注工业软件、 5G应用、 AI等板块。推荐恒生电子、深信服、奇安信、用友网络、广联达、虹软科技。 周期变量：技术、产品、需求 我们将影响计算机行业的周期变量分为：技术、产品、需求 ： 1）技术变量：对于 2021年，最大的技术变量就是 5G。 2020年因为各种外部因素，包括疫情等， 5G应用落地进度低于预期，但我们认为， 2021年我们有望逐步迎来 5G应用的落地。 2）产品周期：对于 2021年，我们认为，云将在各个行业 加速渗透，同时，大数据和 AI的产品化有望逐步落地。 3）需求周期： 2020年疫情打乱了大部分行业的需求周期，计算机各细分领域的下游需求也产生的一定的扰动。随着疫苗逐步成熟，国民经济持续向好。我们认为，疫情只是需求周期中的干扰因素，不会改变行业下游的趋势。 趋势延续，行业需求增长 我们认为，以下几大领域在 2021年，行业 向上 趋势有望延续。技术向产品转化、下游需求持续上升等因素有望持续推动以下板块延续增长趋势。 1）云计算： Saas相关标的包括 金山办公、石基信息、广联达、用友网络、泛微网络、福昕软件 等，与基础设施 厂商宝信软件等。 2）金融 IT：证券 IT相关标的恒生电子、东方财富、同花顺，与银行 IT的 长亮科技、科蓝软件等。 3）信息安全：有望维持需求高景气，相关公司深信服、安恒信息、奇安信、绿盟科技等。 4）信创： 相关公司为 金山办公、中孚信息、华宇软件、东方通、北信源、太极股份等 。 边际变化值得关注 ：工业软件、 5G应用、 AI 1） 催化因素显现，工业软件行业或存在边际增长机会 ： 国内有效防疫吸引制造业回流 、 拜登 有望 当选带来政策边际变化、龙头倒逼产业链企业数字化升级 ，相关公司 鼎捷软件、宝信软件、柏楚电子、能科股份、赛意信息。2） 5G应用： 在智能驾驶领域， 相关公司 为：中科创达、虹软科技 ， 高清视频领域的当虹科技、海康威视、大华股份 ，与工业互联网领域的 用友网络、宝信软件、东方国信、工业富联、能科股份 。 3） AI：相关公司 为：科大讯飞、虹软科技、汉王科技、寒武纪（ AI芯片） 。 风险提示：宏观经济整体下行的风险；金融去杠杆带来的信用紧缩风险；中美贸易摩擦对于经济贸易的不确定性带来的风险 。 EPS (元 ) P/E (倍 ) 股票代码 股票名称 收盘价 (元 ) 投资 评级 目标价 (元 ) 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 60570 CH 恒生电子 92.75 买入 14.0121.60 1.36 1.21 1.52 1.85 68.20 76.65 61.02 50.14 30454 CH 深信服 193.49 增持 243.07 1.86 2.26 2.94 4.08 104.03 85.62 65.81 47.42 6058 CH 用友网络 48.02 增持 50.7054.36 0.47 0.48 0.61 0.79 102.17 10.04 78.72 60.78 02410 CH 广联达 70.0 增持 78.86 0.20 0.29 0.41 0.56 350.0 241.38 170.73 125.0 68561 CH 奇安信 103.08 增持 108.04 -0.73 -0.28 0.27 0.95 -141.21 -368.14 381.78 108.51 6808 CH 虹软科技 69.60 买入 81.92 0.52 0.75 1.28 2.12 13.85 92.80 54.38 32.83 资料来源：华泰证券研究所 (10)520355019/1120/0120/0320/0520/0720/09(%)计算机软硬件 沪深 300重点推荐 一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 17日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录 趋势延续，关注变化 . 3 趋势延续，行业需求增长 . 5 云计算：云化 加速渗透 . 5 云 Saas：转云趋势持续推进，财务指标改善显现 . 5 云基础设施： 5G应用带来的计算变革催生基础设施需求 . 8 金融 IT：金融信息化改造 趋势延续 . 11 证券 IT：市场持续扩容 +监管改革预期引发新需求 +智能应用共同驱动 . 11 银行 IT：数字化转型趋势不改 . 14 信息安全：政策利好因素 延续，新业态发展提升安全需求 . 16 政策利好因素延续 . 16 新业态发展为行业增长的内因 . 17 估值变化：向 PS估值转变 . 17 自主可控：疫情冲击下进度有所延迟， 2021年有望加大力度 . 19 自主创新全面推广， 2021年进入黄金发展期 . 19 边际变化值得关注 . 21 关注一：工业软件或迎来边际成长机会 . 21 工业软件与工业发展紧密联系，关注行业整合能力及产业链辐射能力 . 21 内生驱动因素不变，长期看好国产工业软件发展 . 21 催化因素显现：制造业回流、预计拜登当选、产业链倒逼 . 23 关注二： 5G应用趋势不变，疫情推迟落地节奏 . 24 应用场景一：智能驾驶 . 24 应用场景二：高清视频 . 25 应用场景三：工业互联网 . 27 关注三：人工智能，数据积累到应用落地 . 28 数据：云趋势下数据积累加速，为人工智能应用提供基础 . 29 算力：算力不断提升 . 29 应用场景：应用场景逐步落地 . 30 重点推荐标的与涉及公司表格 . 33 恒生电子（ 600570 CH，买入，目标价： 114.00121.60元） . 33 深信服（ 300454 CH，增持，目标价： 243.07元） . 33 用友网络（ 600588 CH，增持，目标价： 50.70-54.36元） . 33 广联达（ 002410 CH，增持，目标价： 78.86元） . 33 奇安信（ 688561 CH，增持，目标价： 108.04元） . 33 虹软科技（ 688088 CH，买入，目标价： 81.92元） . 34 风险提示 . 34 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 17日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 趋势延续，关注变化 计算机行业虽然是成长型行业，但也体现出一定的周期属性。我们将影响计算机行业的周期变量分为：技术 、产品、政策、需求。目前从几个变量变化趋势来看，我们认为，新的技术周期已经开启，包括云、 AI、 5G应用等，已经在逐步商用化。 同时 ， 在技术周期演进的同时 ， 技术向产品的转化也在快速推进 ， 比如云产品的加速落地和渗透 。 图表 1： 计算机行业需求相关变量 资料来源：华泰证券研究所 对于 2021年，最大的技术变量就是 5G。 2020年因为各种外部因素，包括疫情等， 5G应用落地 进度 低于预期，但我们认为， 2021年我们有望逐步迎来 5G应用的落地。 如果从静态来看： 1G：模拟电路 2G：数字电路，用一颗专用芯片取代之前 的上百个芯片 3G：数字电路，通信标准将信息传输率提高了一个数量级 4G：互联网和电信网进行“两网”融合 5G：实现万物互联 如果动态来看： 从 1G到 2G：从模拟电路到数字电路，因为采用了专用集成电路，单位能量传输和处理信息能力提高了两个数量级。 从 2G到 3G：实现了从语音通信到数字通信。 从 3G到 4G：移动通信网络和传统电信网络进行了融合，云计算等互联网技术开始应用于移动通信。 从 4G到 5G：将实现移动互联网和有线互联网的融合，万物互联成为可能。 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 17日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 图表 2： IT技术的演进 资料来源： IDC、 华泰证券研究所 产品周期： 主要是指技术向产品转化的周期：技术向产品的转化需要时间，产品从不成熟到成熟，产品的推广等都需要时间。过去两年，我们已经看到云计算产品的加速落地。对于 2021年，我们认为，云将在各个行业加速渗透，同时，大数据和 AI的产品化有望逐步落地。 图表 3： 软件产品形态的演变 资料来源： IDC， 华泰证券研究所 需求（经济） 周期： 对于需求周期的理解，我们认为两个维度： 1） IT投入作为企业的成本支出，受企业盈利状况影响。一般情况下，企业盈利越好，企业对 IT投入力度越大。也就是说， IT支出体现出一定的顺经济周期的特征。 2）不同的行业对 IT的需求不同，因此，也会体现出细分领域自身独特之处。 2020年疫情打乱了大部分行业的需求周期， 计算机各细分领域的下游需求也产生的一定的扰动。我们认为，疫情只是需求周期中的干扰因素，不会改变行业下游的趋势。 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 17日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 趋势延续，行业需求增长 在这一部分，我们将对几大趋势有望延续的板块进行分析。我们认为， 2021年，技术向产品转化、下游需求持续上升等因素有望持续推动以下板块延续增长趋势。 云计算：云化加速渗透 云 Saas：转云趋势持续推进 ，财务指标改善显现 转云趋势 持续推进 。 云计算本质是计算、网络、存储应用资源的弹性配置， 2020年疫情冲击一方面延缓了部分企业转云的进度，另一方面也加深了企业对云的认知，即转云提升数字化水平不仅有助于提升效率，更能使生产获得更强的灵活性， 适应多种特殊情况。另外，疫情期间协同办公、远程会议等云生产力工具的兴起也培养了 TOC端消费者对于云端产品使用的习惯，完成了初步的消费者教育。我们认为， 2021年云 SaaS板块受需求驱动，或维持较高景气度， 相关公司 包括：金山办公、石基信息、广联达、用友网络、泛微网络、福昕软件等。 数字 化改造趋势延续，疫 情 加深企业对云的认知 。 以酒店行业为例，受疫情冲击，希尔顿、洲际酒店等国际酒店龙头 20H1收入均同比下降 40%以上。在此背景下，酒店业积极推进云转型，如 半岛酒店与 石基信息子公司签订协议，将采用 新一代云架构的企业级酒店信息管理系统 。从企业财务数据看，以用友为例， 20Q1-20Q3用友云收入占比迅速提升，带动总收入同比降幅不断收窄，云化的快速推进成为企业走出疫情冲击的重要推动力。我们认为，疫情加深企业对云的认知，有望 对于数字化改造提升效率的大趋势 起到一定的催化作用。 图表 4： 用友云收入占比及总收入同比增速 资 料来源： Wind、华泰证券研究所 疫情 培养消费者云产品使用习惯 ，利于云生产力工具发展 。 疫情推动在线协同办公使用人数的增加，形成一定的网络效应，推动在线协同办公的渗透。疫情之前，在线协同办公通过专业化通讯或特色办公服务引入客户。如早期的钉钉， 在 2.0版本实现了移动数据互联网与电话网络的打通吸引客户。而疫情在加速协同办公落地的同时，更培养了消费者对于云生产力工具的适应性。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%-20%-10%0%10%20%30%40%50%15Q1 15Q2 15Q3 15Q4 16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3总收入增速 用友云收入占比（右）UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 17日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 图表 5： 文档类产品月活 资料来源：公司官网、华泰证券研究所 基于以上分析，我们认为， 2021年对于云 SaaS的需求将进一步 显现，相关公司云化进度有望继续向前加速推进，云收入占比或将进一步提升，部分公司或将利用云产品逐步确立自身的产业地位。 财务指标改善显现 。 伴随云转型深入，财务指标改善将逐步显现。 云模式相比传统的软件模式，从成本端看具有云端运维节省人工成本、 线上续费节省销售成本 的优势。从收入端看，云模式便于功能革新，人工智能、大数据等应用也有助于提升客单价。综合来看，随着云转型的深入，费用率、现金流等财务指标会呈现逐渐改善的趋势。从海外软件公司转云历程看（以 Adobe为例），当云收入占比超过 30%时，费用率开始逐步下降，现金 流也呈现改善迹象。 图表 6： Adobe云收入占比与费用率的关系 资料来源： Wind、华泰证券研究所 0.2 0.3 1.6 0.7 2.4 0.00.51.01.52.02.53.02018年 8月 2018年 12月 2019年 4月 2020年 3月亿人 腾讯文档 金山文档0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%10Q1 10Q3 11Q1 11Q3 12Q1 12Q3 13Q1 13Q3 14Q1 14Q3 15Q1 15Q3 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3销售费用率 管理费用率 云占比（右）UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 17日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 图表 7： Adobe云收入占比与现金流的关系 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 2021年随我国软件企业 云转型深入，财务指标改善或将持续。 伴随着 2020年云转型逐步深入，部分企业已经出现财务指标改善的迹象。其中，用友网络、广联达、金山办公近年来云转型迅速推进，至 20H1，广联达、金山办公云收入占比分别为 41%、 58%，用友网络 20Q3云收入占比达到 37%。从转型成效看，费用率指标也均随着转 型的深入呈现出不同程度的下降趋势。金山办公、广联达的现金流指标也呈现改善的趋势。我们认为， 2021年随着云转型的进一步深入，财务指标改善的趋势有望持续。 图表 8： 用友网络云化进程及费用率 资料来源： Wind、华泰证券研究所 注： 18Q3之前的管理费用率基于调整后管理费用，调整方法为管理费用扣除插值法估计出的研发支出 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%02004006008001,001,201,401,6010Q1 10Q3 11Q1 11Q3 12Q1 12Q3 13Q1 13Q3 14Q1 14Q3 15Q1 15Q3 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3百万美元 经营性现金流 云占比（右）0%5%10%15%20%25%30%35%40%0%5%10%15%20%25%30%35%40%15Q1 15Q2 15Q3 15Q4 16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3销售费用率 管理费用率 用友云收入占比（右）UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 17日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 图表 9： 金山办公云收入占比及费用率 图表 10： 金山办公云收入占比与现金流 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 图表 11： 广联达的云收入占比与 费用率 图表 12： 广联达云收入占比与现金流 资料来源： Wind、华泰证券研究所 注：管理费用不含研发费用 资料来源： Wind、华泰证券研究所 云基础设施： 5G应用带来的计算变革催生基础设施需求 云基础设施的需求主体是服务器（也包括存储）厂商和 IDC数据中心。 服务器作为云的基础设施，我们认为， 5G落地带来的计算变革将催生针对边缘服务器、 AI服务器、云服务器的需求。虽然在疫情冲击下，服务器市场目前仍处于低迷期，但随着云服务兴起的趋势逐步演绎， 2021年服务器 和 IDC市场或迎来高速增长。 5G落地有 望带动 边缘 服务器市场 增长 。 5G带来计算场景延伸与拓展，催生对边缘服务器的需求。 5G带动的边缘计算场景，使得通信网络更加去中心化，需要在网络边缘部署小规模或者便携式数据中心，进行终端请求的本地化处理，以满足 URLLC和 MIoT的超低延时需求 ，从而带来服务器的增量需求 。 图表 13： 物联网各应用领域 2018-2023复合增长率 物联网应用领域 2018-2023CAGR 车联网 30% 能源物联网 24% 家用物联网 20% 健康物联网 19% 办公物联网 15% 零售物联网 11% 制造业与供应链物联网 8% 其他 27% 资料来源： 2018-2023思科年度互联网报告 、华泰证券研究所 0%20%40%60%80%0%10%20%30%16A17A18A19H1 19A20H1销售费用率管理费用率（不含研发）云占比（右）0%10%20%30%40%50%60%70%010020030040050060070016A17A18A19H1 19A20H1(百万元 ) 经营性现金流 云占比（右）0%20%40%60%0%10%20%30%40%17A18H1 18A19H1 19A20H1销售费用率管理费用率（不含研发）云占比（右）0%10%20%30%40%50%(400)(200)020040060080017A18H1 18A19H1 19A20H1(百万元 ) 经营性现金流 云占比（右）UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 17日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 AI服务器需求点：数据类型的增加。 AI服务器主要是通过 GPU等加速卡，增强服务器并行计算的能力，从而适应云计算、大数据、人工智能等新场景需求。随着计算机视觉数据， 语音数据，自然语言处理数据 等多种类型的数据逐步累积， AI服务器需求有所显现。 从5G推广 看 ，物联网技术，大数据技术的应用有望进一步渗透。智慧城市，反欺诈，视频监控分析等应用有望逐步落地， 从 而 使 交通、通信、公共事业等行业处于快速增长中。据IDC预测， 2024年我国 GPU服务器市场规模将达到 64亿美元， 2019-2024年 CAGR预计 达到 26.1%， AI服务器增长需求有望延续 。 图表 14： 中国 GPU服务器市场规模及预测 资料来源： IDC、华泰证券研究所 云服务器需求点：数据量的增加。 我们认为，在网络数据增长一个数量级（ 10倍）的前提下，与之对应的对数据的计算和存储的需求有望大幅提升，从而对底层的计算基础设施（服务器）的需求有望大幅增加。 从工信部统计的中国移动互联网用户的流量使用情况可以看出， 2019年中国移动互联网接入流量达到 1220亿 GB，与移动互联 网大规模应用前的 2013年 相比，约为 2013年的95倍 。同样，中国月户均移动网接入流量， 2019与 2013年相比 也增长 至 大概 80倍左右。我们预计，在 5G带动的新的应用下， 根据思科 2019年互联网流量报告， 网络流量的增长的幅度或将至少在一个数量级（ 10倍）以上。 图表 15： 中国移动互联网接入流量 图表 16： 中国月户均移动互联网接入流量 资料来源：工信部、华泰证券研究所 资料来源：工信部、华泰证券研究所 疫情推动需求上升，增长趋势有望延续 。 上一轮服务 器 需求周期启动的时间是在 2017年，据IDC数据， 2017Q2，全球服务器收入增速由负转正，出货量也保持增长，这一轮服务器需求驱动的因素主要来自于 CSP（云厂商）对云服务器需求的拉动。 2019年服务器市场进入低迷期，出货量及收入均呈现低速增长或同比负增长的趋势， 20Q1受疫情冲击服务器市 场增速较低， 20Q2疫情推动云服务需 求上升，全球服务器营收及出货量增速有所恢复。 2 4 6 13 20 26 33 38 44 64 0%20%40%60%80%100%120%140%010203040506070201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E亿美元 中国 GPU服务器市场规模 同比4 5 9 13 21 42 94 246 711 1,20 36%62%50%56%103%124%163%189%72%0%50%100%150%200%02004006008001,001,201,402010201120122013201420152016201720182019亿 GB 中国移动互联网接入流量同比0.1 0.1 0.1 0.1 0.2 0.4 0.8 1.7 4.4 7.8 17%43%40%43%90%97%131%155%77%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%01234567892010201120122013201420152016201720182019GB/月 /户 中国月户均移动互联网接入流量 同比UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTE4MDgzNTMy行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 17日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 10 图表 17： 全球服务器收入增速 资料来源： IDC、华泰证券研究所 图表 18： 全球服务器出货量增速 资料来源： IDC、华泰证券研究所 下游需求旺盛， 巨头 CAPEX增长 趋势有望保持 。 从巨头 CAPEX情况 看， 2020前两季度， 11公司加总的资本性支出保持了 20%以上的同比增长率。 20Q2， 11公司资本性支出共计 257亿美元，环比增长 8.4%。将已经公布三季报的 8家公司资本性支出进行加总，20Q3， 8公司资本性支出合计 176亿美元，环比增长 4%。虽然同比略有下降，但环比不断增长的趋势也反映出下游需求逐步恢复。我们认为，在 2021年下游需求增长趋势的推动下，巨头 CAPEX有望保持增长。 -5%6%20%26%59%43%38%14%5%-11%-6%7%-6%20%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05,0010,0015,0020,0025,0030,0017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q2百万美元 服务器营收 同比2%2%12%11%22%21%17%5%-5%-9%-3%14%0%18%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05001,001,502,002,503,003,504,0017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q2(千台 ) 服务器出货量（千台） 同比增速（右）