电力及公用事业行业2021年度策略报告：目标碳中和，博弈十四五.pdf

电力及公用事业行业 2021 年度策略报告 目标碳中和，博弈十四五 行业年度策略报告 行业报告 电力及公用事业 2020 年 11 月 29 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 中性 （ 下调 ） 行情走势图 相关研究报告 行业动态跟踪报告 *电力 *数说电力（ 2020 年 11 月刊） 2020-11-20 行业动态跟踪报告 *电力 *景气度持续回升，关注冷冬预期 2020-11-02 行业动态跟踪报告 *电力 *数说电力（ 2020 年 10 月刊） 2020-10-23 行业动态跟踪报告 *电力 *数说电力（ 2020 年 9 月刊） 2020-09-20 行业动态跟踪报告 *电力 *数说电力（ 2020 年 8 月刊） 2020-08-19 证券分析师 严家源 投资咨询资格编号 S1060518110001 021-20665162 YANJIAYUAN712PINGAN 回顾 2020：受累疫情需求下滑，盈利稳中有升 。 受疫情等因素影响，年初用电需求大幅下滑，此后随着社会生产和居民生活的恢复逐步回暖。1-10 月份，全社会用电量 6.03 万亿千瓦时，同比增长 1.8%，比上年同期回落 2.6 个百分点。全国规模以上电厂发电量 6.03 万亿千瓦时，同比增长 1.4%，比上年同期回落 1.7 个百分点。 电力 和燃气 板块 的 利润持续提升。 展望 2021： 目标碳中和，博弈十四五 。 面对 2030 和 2060 两个关键时间节点，电力行业作为碳排放和碳减排的重要领域之一，与其他行业、以及行业内部各个细分板块在“十四五”发展规划制定过程中相互博弈的结果将颇具看点。天 然气作为一种相对清洁能源，对煤炭的替代能力和自身所具备的多场景应用能力，适宜发展综合能源模式。 水电：路在何方 。 汛期创纪录的降雨量助力水电一扫颓势， 2020-2021 年拉尼娜的持续时间和强度可能接近甚至超过 2011-2012 年，或将造成 2021年汛期来水的大幅波动。 与风电、光伏一样既是清洁能源又是可再生能源的水电，势必将在政策推动下继续向纵深挺近，需要相应的资金支持、外送消纳、电价核定、税收优惠等配套政策，以确保投资方的合理收益 。 火电：绝地求生 。 年初疫情和年中汛期连番冲击，火电电量未能实现增长 。9 月初气象数据确认拉尼娜生成后，电煤价格即开始快速上涨。在营收端增长受制于电量需求的情况下，如果成本端的煤价保持上行趋势，那么自2019 年开始的本轮火电业绩修复周期或将临近尾声。 虽然主力电源的地位短期难改，但 前景不明 导致 火电投资放缓成为必然，随之而来的是新增装机的减少以及存量机组利用小时的提升 。 风电、光伏新增装机大规模并网将带来电力市场辅助服务需求的提升，结合部分地区火电容量电价的试点探索，火电的角色定位将由基核电源加速向调峰电源转变。 核电：稳中求进。 全国核电运行状况持续向好，利用小时节节攀升，前三季度累计 利用小时连续第四年实现增长。核电作为零碳排放的电源类型，对于减排具有不可替代的作用。新项目核准常态化有利于维持整个产业链的可持续发展，昌江二期让华能拿到第四张牌照、三澳一期引入民营资本，行业竞争格局出现突破性变化。 燃气：攻守易势 。 疫情对于国内和全球天然气消费需求产生的影响在价格中迅速得到体现， 虽然冷冬预期推动气价回升，但 实际需求或难有剧变，上游供给侧的平衡状况才是价格的决定因素 。 国内天然气消费增速下滑、国际需求不振导致 LNG 供大于求，而中俄东线的庞大增量气源将进一步压制上游其他气源的议价能力。 -20%-10%0%10%20%30%40%Nov-19 Feb-20 May-20 Aug-20沪深 300 电力证券研究报告 电力及公用事业 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 36 投资建议 ： 碳中和承诺的再次强化叠加十四五规划制定过程的博弈预期，提高了行业的关注度。但从二级市场的角度而言，作为主体的火电在碳中和目标下仍将持续承压，或将拖累行业整体表现，因此下调电力及公用事业行业评级至“中性”。 通过量、价、成本、成长四个维度定性分析，建议买入核电、燃气，持有水电、火电。核电板块推荐享受控股股东全产业链优势的中国核电以及装机规模领先的中国广核（ A） /中广核电力（ H）；燃气板块推荐乘先行示范区东风并向综合能源运营商转型的深圳燃气；水电板块推荐守正出奇的全球水电王者长江电力以及水火共济、攻守兼备的国投 电力；火电板块推荐全国龙头华能国际以及上海地区综合能源运营商申能股份。 风险提示： 1）价格降低： 电力市场化交易可能拉低平均上网电价 ， 天然气销售价格可能随气源价格调整 ； 2）需求下滑： 宏观经济运行状态将影响发电设备利用小时数和 天然气销售量 ； 3）成本上升：电煤、天然气等燃料成本上升将减少火电、城燃的利润 ； 4）政策推进滞后： 电力供需状态可能影响新机组的开工建设 ； 5）降水量减少： 水电的经营业绩主要取决于来水和消纳情况 。 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2020-11-26 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 601985.SH 中国核电 4.79 0.30 0.36 0.39 0.47 16.2 13.5 12.2 10.1 推荐 003816.SZ 中国广核 2.81 0.19 0.23 0.23 0.23 15.0 12.1 12.2 12.5 推荐 01816.HK 中广核电力 1.65 0.19 0.23 0.23 0.23 7.5 6.0 6.1 6.2 未评级 601139.SH 深圳燃气 7.65 0.37 0.44 0.49 0.50 20.8 17.2 15.7 15.4 推荐 600900.SH 长江电力 20.23 0.95 0.97 1.02 1.03 21.4 20.8 19.9 19.6 推荐 600886.SH 国投电力 9.63 0.70 0.76 0.72 0.73 13.7 12.6 13.3 13.2 推荐 600011.SH 华能国际 5.25 0.11 0.41 0.48 0.53 48.9 12.8 10.8 9.8 推荐 600642.SH 申能股份 5.61 0.47 0.52 0.53 0.53 12.1 10.9 10.6 10.6 推荐 注： 1、股价单位为原始货币， EPS 单位为人民币， PE 按照当日汇率换算； 2、长江电力、国投电力 EPS 已根据 GDR 发行后股本变动调整。 电力及公用事业 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 36 正文目录 一、 2021 年度投资策略： 买入 核电、燃气 ，持有 水电、火电 .7 1.1 2021 年度投资策略简述 . 7 1.2 2020 年度投资策略回头看 . 7 二、 回顾 2020：受累疫情需求下滑，盈利稳中有升 .9 2.1 电力需求：疫情拖累三产，民生保持稳定 . 9 2.2 电力供给： 风 光增量超火电 ， 火电利用小时承压 . 11 2.3 燃气供需： 需求不振，生产挤压进口 . 17 2.4 景气度：盈利稳中有升 . 18 三、 展望 2021：目标碳中和，博弈 十四五 .20 3.1 水电：路在何方 . 21 3.2 火电：绝地求生 . 26 3.3 核电：稳中求进 . 30 3.4 燃气：攻守易势 . 31 四、 投资建议 .34 4.1 行业评级 . 34 4.2 盈利预测 . 35 五、 风险提示 .35 电力及公用事业 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4 / 36 图表 目录 图表 1 2021 年投资策略逻辑图 . 7 图表 2 2020 年 1 月 2 日 -11 月 25日，申万电力三级子行业指数涨跌幅 . 7 图表 3 2020 年 1 月 2 日 -11 月 25日申万二级行业指数涨跌幅 . 8 图表 4 2020 年 1 月 2 日 -11 月 25日，申万公用事业三级行业涨、跌幅前 2 个股 . 9 图表 5 国内生产总值变化趋势 . 9 图表 6 三大产业对 GDP 增长的贡献 . 9 图表 7 2020 年 1-10月全社会用电量同比增长 1.8% . 10 图表 8 2020 年 1-10月第一产业用电量同比增长 9.7% . 10 图表 9 2020 年 1-10月第二产业用电量同比增长 1.2% . 10 图表 10 2020 年 1-10月第三产业用电量同比增长 0.2% . 10 图表 11 2020 年 1-10月居民生活用电量同比增长 5.9% . 10 图表 12 1-10月用电增量分产业构成 . 11 图表 13 1-10月用电增量分产业占比 . 11 图表 14 2020 年 1-10月用电量结构（单位：亿 kWh） . 11 图表 15 2019 年 1-10月用电量结构（单位：亿 kWh） . 11 图表 16 2020 年 1-10月全国规模以上电厂发电量同比增长 1.4% . 12 图表 17 2020 年 1-10月水电发电量同比增长 4.2% . 12 图表 18 2020 年 1-10月火电发电量同比下降 0.4% . 12 图表 19 2020 年 1-10月核电发电量同比增长 5.7% . 12 图表 20 2020 年 1-10月风电发电量同比增长 15.0% . 12 图表 21 2020 年 1-10月发电量结构 . 13 图表 22 2019 年 1-10月发电量结构 . 13 图表 23 2020 年 10月底全国装机容量同比增长 6.1% . 13 图表 24 2020 年 1-10月全国新增装机同比增长 20.0% . 13 图表 25 2020 年 10月底水电装机容量同比增长 3.8% . 14 图表 26 2020 年 1-10月水电新增装机同比增长 204.6% . 14 图表 27 2020 年 10月底火电装机容量同比增长 4.0% . 14 图表 28 2020 年 1-10月火电新增装机同比增长 8.0% . 14 图表 29 2020 年 10月底核电装机容量同比增长 2.4% . 14 图表 30 2020 年 1-10月核电新增装机同比下降 72.6% . 14 图表 31 2020 年 10月底风电装机容量同比增长 15.3%. 15 图表 32 2020 年 1-10月风电新增装机同比增长 24.8% . 15 图表 33 2020 年 10月底发电设备装机结构 . 15 电力及公用事业 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 5 / 36 图表 34 2019 年 10月底发电设备装机结构 . 15 图表 35 2020 年 1-10月新增装机结构 . 15 图表 36 2019 年 1-10月新增装机结构 . 15 图表 37 2020 年 1-10月全国发电设备累计平均利用小时 同比下降 3.0% . 16 图表 38 2020 年 1-10月水电利用小时同比 增长 2.5% . 16 图表 39 2020 年 1-10月火电利用小时同比 下降 3.9% . 16 图表 40 2020 年 1-10月核电利用小时同比 增长 1.0% . 17 图表 41 2020 年 1-10月风电利用小时同比 增长 2.3% . 17 图表 42 2020 年 1-9 月天然气表观消费量同比增长 5.2% . 17 图表 43 2020 年 1-9 月天然气产量同比增长 8.7% . 17 图表 44 2020 年 1-9 月天然气进口量同比增长 3.5%. 18 图表 45 2020 年 1-9 月天然气出口量同比增长 40.3% . 18 图表 46 1Q-3Q20 电力行业营业收入同比增长 4.0% . 19 图表 47 1Q-3Q20 电力行业营业成本同比下降 0.3% . 19 图表 48 1Q-3Q20 电力行业归母净利润同比增长 31.0%. 19 图表 49 1Q-3Q20 电力行业利润率同比提升 . 19 图表 50 1Q-3Q20燃气行业营业收入同比增长 5.9% . 20 图表 51 1Q-3Q20 燃气行业营业成本同比增长 3.7% . 20 图表 52 1Q-3Q20 燃气行业归母净利润同比增长 19.7%. 20 图表 53 1Q-3Q20 燃气行业利润率同比提升 . 20 图表 54 2019 年中国二氧化碳排放同比增长 3.4% . 21 图表 55 2011-2017 年中国碳排放在全球占比约 30% . 21 图表 56 2011-2018 年国内发电供热碳排放占比约 49% . 21 图表 57 1Q-3Q20 水电发电量同比增长 0.9% . 22 图表 58 3Q20 水电发电量同比增长 12.0%. 22 图表 59 3Q20 水 电板块营业收入同比增长 20.9%. 22 图表 60 3Q20 水电板块营业成本同比增长 20.1%. 22 图表 61 3Q20 水电板块归母净利润同比增长 28.9% . 22 图表 62 3Q20 水电板块利润率同比提升 . 22 图表 63 全国水电当月发电量及其增速 . 23 图表 64 全国水电当月利用小时及其增速 . 24 图表 65 2019 年水电投资 完成同比增长 20.7%. 25 图表 66 2020 年 1-10月水电投资完成同比增长 16.6% . 25 图表 67 2015 年后部分获批大型水电站造价情况 . 25 图表 68 1Q-3Q20 火电发电量同比下降 0.3% . 26 图表 69 3Q20 火电发电量同比增长 3.3% . 26 电力及公用事业 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 6 / 36 图表 70 3Q20 火电板块营业收入同比增长 2.4% . 27 图表 71 3Q20 火电板块营业成本同比下降 2.0% . 27 图表 72 3Q20 火电板块归母净利润同比增长 56.8% . 27 图表 73 3Q20 火电板块利润率同比提升 . 27 图表 74 2016-2020年秦皇岛 Q5500K 煤价对比 . 28 图表 75 中国沿海电煤采购价格指数（ CECI） . 28 图表 76 2019 年全球核电发电量占比 9.9% . 28 图表 77 2019 年中国核电发电量占比 4.8% . 28 图表 78 2019 年 全国电源装机容量结构（单位：万 kW） . 29 图表 79 3Q20 全国电源装机容量结构（单位：万 kW） . 29 图表 80 2019 年全国电源发电量结构（单位：亿 kWh） . 29 图表 81 3Q20 全国电源发电量结构（单位：亿 kWh） . 29 图表 82 2011-2019 年火电投资完成额 . 29 图表 83 2011-2019 年火电新增装机容量 . 29 图表 84 2020 年 1-9 月核电利用小时同比增长 1.3%. 30 图表 85 2019、 2020 年单月核电利用小时对比 . 30 图表 86 核电产业链全景图（产品维度） . 31 图表 87 国内核电装机容量预 测 . 31 图表 88 国内核电机组数预测 . 31 图表 89 LNG&PNG 进口价 . 32 图表 90 LNG 到岸价 . 32 图表 91 2010-2019 年四次冷冬期间天然气表观消费量增速对比 . 32 图表 92 国内天然气产销平衡比例 . 33 图表 93 国内天然气供给增量平衡 结构 . 33 图表 94 2019 年 LNG 进口量同比增长 12.6% . 34 图表 95 2019 年 LNG 气源结构 . 34 图表 96 2019 年 PNG 进口量 同比减少 0.8%. 34 图表 97 2019 年 PNG 气源结构 . 34 图表 98 重点公司盈利预测 . 35 电力及公用事业 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 7 / 36 一、 2021年度 投资策略： 买入 核电、燃气 ，持有 水电、火电 1.1 2021 年度 投资策略 简述 从量、价、成本、成长四个维度出发 ，通过评分机制确认投资策略 买入 核 电、燃气，持有水电、火电。 图表 1 2021 年投资策略逻辑图 资料来源 :平安证券研究所 1.2 2020 年度 投资 策略回头看 截至 11月 25日，电力（申万）指数上涨 2.87%，跑输沪深 300指数 17.00个百分点；燃气（申万）指数下跌 2.67%，跑输沪深 300 指数 22.54个百分点。 图表 2 2020 年 1 月 2日 -11 月 25日，申万电力三级子行业指数涨跌幅 资料来源 : Wind， 平安证券研究所 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25%电力及公用事业 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 8 / 36 图表 3 2020 年 1 月 2日 -11 月 25日申万二级行业指数涨跌幅 资料来源 : Wind， 平安证券研究所 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100%电力及公用事业 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 9 / 36 图表 4 2020 年 1 月 2日 -11 月 25日，申万公用事业三级行业涨、跌幅前 2个股 涨幅榜 跌幅榜 水电 韶能股份 36.56% 西昌电力 -23.66% 广安爱众 23.97% 明星电力 -15.30% 火电 穗恒运 A 43.56% 长源电力 -14.98% 宝新能源 38.62% 深南电 A -9.57% 热电 惠天热电 8.50% 大连热电 -13.00% 天富能源 7.73% 福能股份 -12.85% 新能源发电 京运通 116.00% 凯迪退 -79