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敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018 年 04 月 01 日 中小盘研究 新型显示系列之一 :面板检测国产替代在路上，首推精测电子 中小盘伐谋主题 伐谋 -中小盘主题报告 孙金钜（分析师） 吴吉森（联系人） 021-68866881 sunjinjuxsdzq 证书编号： S0280518010002 021-68865595 wujisenxsdzq 面板上游检测设备国产替代是大势所趋： 当前国内面板行业蓬勃发展，下游投资力度大、持续性强。 根据我们统计数据， 2017-2019 年国内 LCD 产线投资额分别为 1160/1020/1325 亿元，对应的 LCD 面板检测设备需求空间为 65.0/57.1/74.2 亿元。 OLED 方面，2017-2019 年国内 OLED 产线投资额分别为 575/1272/1284 亿元，对应的OLED 检测设备需求空间为 48.3/106.8/107.9 亿元。 我们认为国内 LCD 产线已经比较成熟，再加上 大尺寸面板价格呈现持续下降趋势，国内面板厂商为控制成本势必会推进设备的国产化，考虑到面板上游检测设备技术难度相对较低，率先实现国产化将是大势所趋。 Module 制程： 国产检测设备竞争力较强，自给率高 Module 制程 工艺主要包括偏光片贴附、 COF 和 PCB 板的压合与绑定 、PI 检测、老化处理与测试等。国内公司精测电子在模组段 AOI、画面点灯机外观检测、老化处理与检测等方面已经具备较强的竞争力。目前国内模组检测设备国产化率已经较高，基本已经实现了国产替代。 Cell 制程：当前国产检测设备替代重心所在： 成盒工艺 前工程段主要有四大部分： PI、 Rubbing、 Dispense 和 ODF，后工程段包括 Cutting 和 CT。 在 Cell 检测设备方面，国内企业精测电子的竞争力越来越强， 其 Cell 检测设备已经在国内京东方、华星光电、中电熊猫等下游客户有大量的应用，我们认为精测电子正在 Cell 检测设备方面引领面板检测设备国产化。 Array 制程：局部有所突破，国产替代难点所在： Array 工艺技术主要由成膜、 Photo、刻蚀工艺 构成 ，其中，成膜 分为金属成膜工序和非金属成膜工序 ， Photo 分为涂 PR 胶 和 曝光 两道工序。 Array制程中， AOI 设备主要以日韩和以色列厂商为主，其中，以色列奥宝科技在Array 制程 AOI 方面竞争力最强，国内目前没有企业涉及。 Array 检测设备市场空间要明显大于 Cell 和 Module，由于技术 壁垒比 Cell 和 Module 更高，这一块实现国产替代还比较难。目前 Array 制程方面，国内企业竞争力普遍较弱，主要在宏观、微观检测机这些技术要求相对较低的设备上实现了突破。我们认为精测电子具有较强的研发能力，未来有望在 Array 段 AOI 方面实现突破。 重点标的： 精测电子（国内面板检测设备龙头，引领国产化大趋势） 风险 提示： 公司下游投资下降风险、公司所在行业竞争加剧风险 推荐 （ 首次 评级 ） 行业指数 走势 图 相关 报 告 -38%-29%-20%-11%-2%7%16%25%2017/04 2017/07 2017/09 2017/12 2018/03 仪器仪表 沪深 300 2018-04-01 中小盘 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 Module 制程：国产检测设备竞争力较强，自给率高 . 3 1.1、 面板检测 Module 工艺流程 . 3 1.2、 Module 制程检测设备国产化率较高 . 3 2、 Cell 制程：当前国产检测设备代替重心所在 . 4 2.1、 面板检测 Cell 工艺流程 . 4 2.2、 Cell 制程检测设备是当前国产替代重心所在 . 5 3、 Array 制程：部分领域有所突破，国产替代难点所在 . 5 3.1、 面板检测 Array 工艺流程 . 5 3.2、 Array 制程检测设备主要以国外企业为主，国内局部有突破 . 6 4、 重点公司推荐及投资建议 . 7 4.1、 精测电子（ 300567）：面板检测高速增长，半导体检测振翅欲飞 . 7 2018-04-01 中小盘 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 1、 Module 制程：国产检测设备竞争力较强，自给率高 1.1、 面板检测 Module 工艺流程 模组（ Module）制程主要的作用是对 Cell 的 Cutting 工艺后形成特定尺寸的屏（ Panel）进行偏光片（ Polarizer，简称 POL）的帖附、 COF 和 PCB 板的压合与绑定，然后对绑定后的 Panel 进行 PI 等检测以及老化测试检测，而后进行背光源的组装与包装出货的工艺。 偏光片工艺主要包括四个部分：清洗部分（ POL Cleaner），贴附部分（ POL Attach）， AOI 检测部分， Auto Clave 部分，部分线体会有 Laser Cut 工艺。 图 1： Module 制程工艺流程图及其所需检测设备情况 资料来源：新时代证券研究所 1.2、 Module 制程 检测设备国产化率较高 偏光片的帖附 POL 工艺段 ： 偏光片清洗主要是日韩的企业在做，主要是日本的日立。偏光片帖附设备国内厂商也有所涉及，代表性的有日本的淀川（ Medec）、村上公司（ Murakam）、 Ites，国内企业 深圳博科顺、联得装备也有涉及，而 AOI检测设备以及 Auto Clave 设备则主要由 日韩厂商所垄断。 COF 和 PCB 板的压合与绑定 Bonding 工艺段 ： Bonding 工艺段的 清洗 设备与 AOI 设备一般是捆绑式销售，清洗设备的公司一般会做 AOI 设备，其中清洗设备代表性的有台湾的旭东、韩国的 BS（ Baron System）、 DSK、 日本的芝浦（ Shibaura）和东芝（ Toshiba），国内的鑫三力 也有所涉及。而 COF 绑定设备 对于设备产品的 精度、温度、压力等要求都很高，韩国和日本的厂商现在的技术优势还是比较明显的，代表厂商有： 日本芝浦（ Shibaura）、 东芝（ Toshiba）、 日立（ Hitachi）、 韩国的 DSK，在国内 联得装备 在小尺寸方面有所涉及 。针对 COF Bonding 工艺后的 AOI 粒子检测设备，对于光学系统成像的要求特别高， 而且 PLC 程序的编写要 求亦较高，目前国内 厂商涉及的不是特别的多，主要以韩国厂商为主，韩国的 BS（ Baron System）、DSK， 台湾的旭东对这一块也是有所涉及。最后的是 PCB Bonding 工艺，这一块涉及的工艺细分领域比较多，主要包括 Ag 胶的涂覆， PCB 的 Bonding 以及 UV 胶的涂布，部分线体会有黑胶的涂覆 ，设备比较大比较长，厂商 也 比较多，日韩的厂商 2018-04-01 中小盘 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 一般是捆绑式销售，代表性的有韩国的 BS（ Baron System）， DSK、 日本的东丽（ Toray）、 芝浦（ Shibaura）、 东芝（ Toshiba）等 。总的来说 COF 和 PCB 板的压合与绑定的工艺对于设备的精度、稳定性以及程序编写要求都比较严格， 日韩厂 商在这方面有比较明显的 技术优势。 PI 检测工艺段 ： PI 屏幕检测的工艺，韩国和日本厂商比较有优势，精测电子在国内几大主流的面板厂商都是 主要的供应厂商，韩国的话有 DSK 以及东阿 ， 日本的话代表性有芝浦（ Shibaura）。 老化测试工艺段 ： PI 之后 进入一个老化测试 、转化测试、组装、检测的系统，老化测试 都会有一个系统，一般都由一家厂商提供，通常情况下国内的厂商的渗透率 比较高 ，代表性企业 有精测电子 。 背光模组及包装工艺段 ： 老化测试之后是最后背光模组的工艺过程。背光模组是研究组装的物流的一些装备，所以国产化率渗透率还是比较高的包括精测电子，最后打包组装的工艺，这些都是防静电自动线物流的设备，联得和精测电子都具有了一些比较好的工艺 。 2、 Cell 制程：当前国产检测设备代替重心所在 2.1、 面板检测 Cell 工艺流程 Cell 制程简单来说就是成盒工艺，将 CF 基板和 TFT 基板两块底板同时涂覆PI 膜（聚酰亚胺，配向膜），再经过取向工艺，再通过真空对合机，使得两块基板对合成一块，在进行切割，切割成一小块一小块 ，最后通过检查，统一区分出不良和好的，再发到下游去。 成盒工艺 (前工程段 )主要有四大部分，第一部分是 PI，第二部分是 Rubbing，第三部分是 Dispense， 第四部分 是 ODF； 后工程段为 Cutting和 CT(Cell test、 Panel 检测 )。 图 2： Cell 制程工艺流程图及其所需检测设备情况 资料来源：新时代证券研究所 2018-04-01 中小盘 敬请参阅最后一页免责声明 -5- 证券研究报告 2.2、 Cell 制程检测设备是当前国产替代重心 所在 PI 工艺 ： 简单说是对 CF 基板和 TFT 基板涂覆 PI 膜。首先是经过清洗的基板通过涂覆机，对两块底板 进行烘焙，最后 ， 取向膜稳定以后再通过光学检查机进行检查，这一部分主要是日本厂商在做，再通过在线宏观检查机（目前国内做的比较好的是精测电子和东旭亿泰）， 经过检查后的玻璃基板再经过主固化过程，烘焙之后 PI 膜完全固化在基板上。 Rubbing 工艺 ： PI 工艺之后是 对 PI 膜进行一定的取向，这一块的 检查设备主要有蒸汽机检查机，主要由韩国厂商来做。 Dispense ODF 工艺 ： 玻璃基板通过清洗之后再送到 Dispense 工艺，主要分为两块， TFT 底板主 要对其涂覆液晶， CF 底板是对其涂覆封框胶，这一块主要也是日本厂商在 做，这两块底板之后，再通在真空对合机，将两块底板合成一块底板 ，最后经过 G MURA 检查机，检查液晶量是不是合格， Cell gap 检查液晶面板的高度是否符合要求 ， 这一部分检查机 主要由 日本和韩国 厂商来做 ，最后一部分， VI 检查机，也是通过人工目视检查机，再通过人工目视合格以后，形成 Glass 基板。 Cutting 工艺 ：前面工艺后 再 送到 Cutting 工艺，首先清洗，然后进行切割，之后进行切割检查，检查是否切割 坏，再经过切割之后的面板进行研磨，最后的一 块是研磨后的检查，这些也主要是日本和韩国 厂商在做，最后 形成一块 Panel。 CT 检查 ：现在主流的是人工检查， 一块玻璃基板通过外接线检查显示效果这一块主要是给产品进行通电，人工检查主要是需要人员大，耗时长，人工成本也大，这块 有一个很大的提升空间， 目前精测也在介入这一块。 整体而言， 在 Cell 制程检测设备方面，国内企业精测电子的竞争力越来越强，公司 Cell 检测设备有： PI 检查机、 PI 宏观微观检查机、框胶检查机、 Cell gap 检查机、错位检查机等。 目前精测电子的 Cell 检测设备已经在国内京东方、华星光电、中电熊猫等下游客户有大量的应用， 我们认为精测电子正在 Cell 制程检测设备方面引领面板检测设备国产化。 3、 Array 制程： 部分领域有所突破，国产替代难点所在 3.1、 面板检测 Array 工艺流程 Array 工艺技术壁垒比 Cell 和模组更高，主要有以下 制程构成，首先是成膜制程，成膜会分为金属成膜工序和非金属成膜工序；其次是 Photo 制程，会涉及两道工序，一个是涂 PR 胶，用的是有机材料，接着就是曝光；最后是刻蚀制程，金属膜一般会采用湿刻刻蚀，非金工序属膜的话使用干刻刻蚀。 2018-04-01 中小盘 敬请参阅最后一页免责声明 -6- 证券研究报告 图 3： Array 制程工艺流程图及其所需检测设备情况 资料来源：新时代证券研究所 3.2、 Array 制程检测设备主要以国外企业为主，国内局部有突破 主流的 8.5 代线的 TV 产品，工艺金属膜层一般会有 4、 5 层左右，非金属膜会有 4层左右，整个工序大约会涉及到 20道工序左右。整个工序一般会经过 5道 Mask以上工序，每道 Mask 意味着就是一次 Photo 工序，每次 Mask 就需要一台自动光学检测仪，期间还在固定工序段需要自动光学检测仪（ AOI）。按国内主流 150K 产能算，整个流程下来，从成膜、曝光，刻蚀，检测涉及到自动光学检查设备大概会需要 30 台，光学图案检测仪（ PI），大概会要 68 台。整个 array 工艺段，会有 3个电学检测段，电学检测大约会有 10 台 OS Test、 10 台 Array Test；整个制程中 ，检测设备还会有 CD 仪和宏观微观缺陷检测仪（ MM）， 按照 150k 产能 计算 ，分别大概需要 6-7 台，其他检测设备量就较少了。 对于光学自动检测仪，主要是日韩和以色列的厂商，像 HBT 株式会社，奥宝科技，应用材料、 3I 等，图案检测仪没有自动光学的检测精度高，实质上是光学自动检测仪的离线版，厂商基本也是一致的。国内 面板 厂商 的 Array 自动光学检测仪市场空间 比较大 ， 由于 Array 检测设备的技术壁垒确实比较高， 这个市场也会比较难 突破 。 未来 TV 面板价格有望持续下降， 设备 和原材料、备件投入的成本也需要持续的降低。比如从原材料开始 基本会考虑国产化的替代，即使良率稍微差一些，考虑到 成本也会使用成本低的。考虑到成本以后，在设备上，像宏观微观检测机 这种要求不是那么高的设备， 国内厂商精测电子已经进入领域，有望在这块率先实现国产替代 。 2018-04-01 中小盘 敬请参阅最后一页免责声明 -7- 证券研究报告 4、 重点公司推荐及投资建议 4.1、 精测电子（ 300567）：面板检测高速增长，半导体检测振翅欲飞 国内面板检测设备龙头，充分受益下游行业大发展。 精测电子是国内面板检测设备龙头，是行业内少数几家能够提供平板显示三大制程检测系统的企业。公司技术发展路线方面思路清晰，加之技术研发投入力度大，中、前段设备将会不断优化，满足下游客户需求能力不断加强。在 LCD 产能不断向大陆转移和 OLED 建设大浪潮下，公司将会充分受益于平板检测设备国产替代 大趋势 。 LCD 产业持续景气， 2018 年 OLED 爆发在即。 当前，全球平板显示产业集中在韩 国、台湾地区、日本和中国大陆，近年来全球 LCD 面板产能的增长主要来自中国，产业不断向中国大陆转移。根据我们统计数据， 2017-2019 年国内 LCD 产线投资额分别为 1160/1020/1325 亿元，对应的 LCD 面板检测设备需求空间为65.0/57.1/74.2 亿元。 OLED 方面， 2017 年苹果推出的 iPhoneX 采用 OLED 屏幕已经极大加速中小尺寸 AMOLED 产业化进程。目前，韩厂几乎占据全部柔性 OLED产能，京东方柔性 OLED 量产，拉开了中国企业打破韩国企业垄断地位的序幕，到2020 年，中国大陆将会成为除韩 国以外 OLED 产能最大的地区。根据我们测算数据， 2017-2019 年国内 OLED 产线投资额分别为 575/1272/1284 亿元，对应的 OLED检测设备需求空间为 48.3/106.8/107.9 亿元。 携手 IT&T 切入半导体检测领域，打开成长新空间。 IT&T 是韩国三星、 SK海力士的主力供应商之一，具备丰富的存储器检测经验，与 IT&T 合作，有助于加快公司在半导体领域的产业布局。当前，国内半导体产线投资风起云涌，根据我们的测算数据，国内已经公布的半导体产线投资金额将超过 1000 亿美元，对应的半导体检测设备市场规模 高达 72 亿美元，其中，存储器检测设备需求空间约为 20 亿美元，市场空间巨大。 2018 年 有望继续实现高速增长，维持“强烈推荐”评级。 预计公司 2018-2020年实现净利润分别为 2.85/4.16/6.25 亿元，同比分别增长 71%/45.8%/50.2%， EPS 分别为 3.49/5.08/7.64 元。我们认为公司作为国内面板检测设备龙头， 2018 年将会充分受益于平板检测设备国产替代，维持“强烈推荐”评级。 图 4： 精测电子营业收入快速增长 图 5： 精测电子净利润快速增长 资料来源： wind、 新时代证券研究所 资料来源： wind、 新时代证券研究所 1.44 2.54 4.18 5.24 8.95 0%20%40%60%80%100%120%140%0123456789102013 2014 2015 2016 2017营业总收入（亿元） 同比 0.50 0.50 0.77 0.99 1.67 -20%0%20%40%60%80%100%120%0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.802013 2014 2015 2016 2017归属母公司股东净利润（亿元） 同比 2018-04-01 中小盘 敬请参阅最后一页免责声明 -8- 证券研究报告 特别声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于 2017年 7月 1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为 R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感 谢您给予的理解与配合。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及新时代证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 孙金钜， 新时代证券研究所所长，兼首席中小盘研究员。上海财经大学数量经济学硕士，曾任职于国泰君安证券研究所。专注于新兴产业的投资机会挖掘以及研究策划工作。 2016 年、 2017 年连续两年带领团队获新财富最佳分析师中小市值研究第一名，自 2011 年新财富设立中小市值研究方向评选以来连续七年（ 2011-2017）上榜。同时连续多年获水晶球、金牛奖、第一财经等中小市值研究评选第一名。 投资评级说明 新时代证券行业评级体系：推荐、中性、回避 推荐： 未来 6 12个月，预计该行业指数表现强于市场基准指数。 中性： 未来 6 12个月，预计该行业指数表现基本与市场基准指数持平。 回避： 未来 6 12个月，未预计该行业指数表现弱于市场基准指数。 市场基准指数为沪深 300 指数。 新时代证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避 强烈推荐： 未来 6 12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 20%及以上。该评级由分析师给出。 推荐： 未来 6 12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10% 20%。该评级由分析师给出。 中性： 未来 6 12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避： 未来 6 12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%及以上。该评级由分析师给出。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 2018-04-01 中小盘 敬请参阅最后一页免责声明 -9- 证券研究报告 免责 声明 新时代证券股份有限公司经中国证券监督委员会批复，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告由新时代证券股份有限公司（以下简称新时代证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或意图违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。 新时代证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给新时代证券客户的，属于机密材料，只有新时代证券客户才能参考或使用，如接收人并非新时代证券客户，请及时退回并删除。 本报告所载的全部内容只供客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。新时代证券根据公开资料或信息客观、公正地撰写本报告，但不保 证该公开资料或信息内容的准确性或完整性。客户请勿将本报告视为投资决策的唯一依据而取代个人的独立判断。 新时代证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。新时代证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 本报告所载内容反映的是新时代证券在发表本报告当日的判断，新时代证券可能发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但新时代证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知 客户。新时代证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的新时代证券网站以外的地址或超级链接，新时代证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 新时代证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。新时代证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关 系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 除非另有说明，所有本报告的版权属于新时代证券。未经新时代证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式更改、复制、传播本报告中的任何材料，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为新时代证券的商标、服务标识及标记。 新时代证券版权所有并保留一切权利。 机构销售通讯录 北京 郝颖 销售总监 固话： 010-69004649 手机： 13811830164 邮箱： haoying1xsdzq 上海 吕莜琪 销售总监 固话： 021-68865595 转 258 手机： 18221821684 邮箱： lvyouqixsdzq 深圳 史月琳 销售经理 固话： 0755-82291898 手机： 13266864425 邮箱： shiyuelinxsdzq 联系我们 新时代证券股份有限公司 研究所 北京地区：北京市海淀区北三环西路 99号院 1号楼 15层 上海地区：上海市浦东新区浦东南路 256号华夏银行大厦 5楼 广深地区：深圳市福田区福华一路 88号中心商务大厦 15楼 1501室 公司网址： xsdzq/ 邮编： 100086 邮编： 200120 邮编： 518046
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