2020年私募基金年度报告.pdf

宏观数据点评 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和重要声明 。 Table_MainInfo 证券投资基金研究报告 2020年私募基金年度报告 Table_Summary 私募市场概述 2020 年，我国私募证券投资基金管理人数量保持平稳。 据中国证券业协会统计，私募证券基金管理人家数由 2019 年年底的 8857家，增长为 8908家，目前占全市场 私募基金管理人数量的 36.27%。 私募市场业绩表现 受今年疫情影响，股票市场反复震荡。 1634只（据朝阳 永续不完全统计，截至 2020 年 12 月末）具有连续一年 以上净值数据的非结构化私募产品当月平均收益率为 3.6%，年平均收益率为 30.11%。其中， 2020年度实现正 收益的产品数量为 1446只，占比为 87.69%，整体表现强 于上证综指与深圳成指。 重要政策 与事件梳理 关于加强私募投资基金监管的若干规定标志着针对 私募的监管逐步加强 ;新证券法出台，投资者保护要 求逐渐趋严 ;行业自律体系逐步完善 公募 私募 业绩对比 股票多头 VS公募股混 ： 公募股混产品与私募股票多头产 品有着相同的夏普比率，而公募股混产品通过承担波动 取得了更高的收益率，私募股票多头策略则更加注重风 刘亦千 分析师 执业证书编号： S0870511040001 邮箱： 电话： 021-53686101 江牧原 研究助理 执业证书编号： S0870119010013 邮箱： 电话： 021-53686093 日期： 2021年 3月 23日 报告编号： 相关报告： 宏观数据点评 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和重要声明 。 险控制。 公募指数增强（超额部分） VS私募市场中性 ： 私募市场 中性策略受市场波动率、市场成交额与股指期货基差影响较 大，而公募 指数增强 (超额部分 )受宏观基本面影响较大。 公募股票多空 VS私募股票多空 ： 公募股票多空呈现与公 募指数增强（超额）类似的净值曲线，而私募股票多空较私 募市场中性呈现更大的波动与更高的收益，更能体现股票多 空策略中不完全对冲的特点。 公募债券基金 VS私募债券基金 ： 公募债基有较大概率主 要投资于转债、公司债与金融债中，而私募债基除了投 资于以上三类债券外，可能投资于其他类型的资产。 2020 年 私募基金年度报告 目录 一、 2020 年私募市场发展与展望 .4 1、私募市场概述 . 4 2、 2020 年重要政策与事件梳理 . 6 2.1关于加强私募投资基金监管的若干规定标 志着针对私募的监管逐步加强 . 6 2.2 新证券法出台，投资者保护要求逐渐趋严 . 7 2.3 行业自律体系逐步完善 . 7 3、私募行业未来发展方向 . 10 3.1 私募行业 “马太效应 ”加剧 . 10 3.2 私募策略寻求多元化发展 . 10 3.3 量化私募规模扩大，竞争进入白热化 . 10 二、私募市场基金产品业绩表现 . 11 1、私募基金业绩分析 . 11 2、从风险分类角度 . 12 三、公募私募业绩对比 .13 1、股票多头 VS 公募股混 . 13 2、公募指数增强（超额部分） VS 私募市场中性 . 16 3、公募股票多空 VS 私募股票多空 . 18 4、公募债券基金 VS 私募债券基金 . 20 2020 年 私募基金年度报告 一、 2020 年 私募市场 发展与展望 1、 私募 市场概述 2020 年我国私募证券投资基金管理人数量 保持 平缓 。 据中国证券业协会统计，私募证券基金管理人家数 由 2019 年年底的 8857 家，增 长为 8908 家， 目前占全市场私募基 金管理人数量 的 36.27%。 自 2017 年 12 月 15 日，中国证券 投资者基金业协会发布私募基金管理人登记须知 以来， 私募基金管理人备案趋严 ， 近两年私募基金管理人数量增 速保持 平缓 。 自 2017 年 11 月资管新规发布初期，私募基金通过银 行理财 募资受限 ，使得 管理规模出现大幅下滑 。 但后续 随着 资产管理需求爆发以及近年来各主要市场涨幅较大等原因 ， 私募机构平均管理规模 稳步 提升 。截止 2020 年 12 月底， 平均管理规 模已达 4.23 亿元 /家，为近 5 年来新高。 图 1: 私募证券投资基金管理人数量 保持 平缓 图 2：私募证券投资基金管理人平均管理规模（亿元 /家） 数据来源：基金业协会 、 上海证券基金评价研究中心 表 1: 各主要市场指数 2020 年表现 指数名称 全年涨跌幅 一季度涨跌幅 二季度涨跌幅 三季度涨跌幅 四季度涨跌幅 上证指数 13.87% -9.83% 8.52% 7.82% 7.92% 沪深 300 27.21% -10.02% 12.96% 10.17% 13.60% 深证成指 38.73% -4.49% 20.38% 7.63% 12.11% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 20 15 年 1月 20 15 年 6月 20 15 年 11 月 20 16 年 4月 20 16 年 9月 20 17 年 2月 20 17 年 7月 20 17 年 12 月 20 18 年 5月 20 18 年 10 月 20 19 年 3月 20 19 年 8月 20 20 年 1月 20 20 年 6月 20 20 年 11 月 私募证券投资基金管理人（家） 私募证券投资基金管理人同比增速（ %） 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 20 15 年 1月 20 15 年 6月 20 15 年 11 月 20 16 年 4月 20 16 年 9月 20 17 年 2月 20 17 年 7月 20 17 年 12 月 20 18 年 5月 20 18 年 10 月 20 19 年 3月 20 19 年 8月 20 20 年 1月 20 20 年 6月 20 20 年 11 月 2020 年 私募基金年度报告 中小板指 43.91% -1.94% 23.24% 8.19% 10.07% 创业板指 64.96% 4.10% 30.25% 5.60% 15.21% 中证全债 3.05% 2.92% -0.39% -0.78% 1.31% 南华商品指数 7.41% -16.53% 11.00% 0.57% 15.27% 数据来源： Wind、上海证券基金评价研究中心 私募证券投资基金的存量产品数量与规模数据齐创新 高。 截止 2020 年 12 月，存量私募证券投资基金共 54355 只，资产管理规模 37662.3 亿元，较 2015 年 1 月资产管理 规模增长 4.43 倍。从图 4 所展示的私募证券投资基金规模 与占比（与私募整体行业相比）的数据看， 2016 年后，这 一占比进入了持续 2 年多的下行通道。而自 2019 年 4 月 起，资金逐步回流私募证券投资基金，截止 2020 年 12 月， 占比已回升至 23.58%。 图 3: 私募证券投资基金数量与占比 图 4: 私募证券投资基金 规模 与占比 数据来源：基金业协会 、 上海证券基金评价研究中心 新基金发行数量与规模齐上升。 据基金业协会统计， 2020 年共备案 20073 只私募基金产品，备案规模达 4290.37 亿元，较去年全年增长 183.72%。从月度数据看，多个月份 的新发基金数量创近五年新高。尤其在 2020 年下半年，新 发私募基金产品数量远超 2017-2019 年同期水平 。 2020 年新发行的私募产品中，股票多头发行数量依然 占据绝对优势，之后依次为债券基金和多策略。 图 5: 私募基金产品备案通过情况 图 6: 月度新发行私募证券投资基金数量 45.00% 47.00% 49.00% 51.00% 53.00% 55.00% 57.00% 59.00% 61.00% 63.00% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 2015 年 1月 2015 年 4月 2015 年 7月 2015 年 10 月 2016 年 1月 2016 年 4月 2016 年 7月 2016 年 10 月 2017 年 1月 2017 年 4月 2017 年 7月 2017 年 10 月 2018 年 1月 2018 年 4月 2018 年 7月 2018 年 10 月 2019 年 1月 2019 年 4月 2019 年 7月 2019 年 10 月 2020 年 1月 2020 年 4月 2020 年 7月 2020 年 10 月 私募证券投资基金数量（只） 私募证券投资基金数量占比（ %） 13.00% 18.00% 23.00% 28.00% 33.00% 38.00% 43.00% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 2015 年 1月 2015 年 4月 2015 年 7月 2015 年 10 月 2016 年 1月 2016 年 4月 2016 年 7月 2016 年 10 月 2017 年 1月 2017 年 4月 2017 年 7月 2017 年 10 月 2018 年 1月 2018 年 4月 2018 年 7月 2018 年 10 月 2019 年 1月 2019 年 4月 2019 年 7月 2019 年 10 月 2020 年 1月 2020 年 4月 2020 年 7月 2020 年 10 月 私募证券投资基金规模（亿元） 私募证券投资基金规模占比（ %） 2020 年 私募基金年度报告 数据来源： 基金业协会 、 上海证券基金评价研究中心 数据来源： 朝阳永续 、 上海证券基金评价研究中心 图 8: 2020 年新发对冲基金的分类情况（剔除股票多头） 数据来源： 朝阳永续 、 上海证券基金评价研究中心 2、 2020 年 重要政策与事件梳理 2.1关于加强私募投资基金监管的若干规定 标志着针对私募的监管逐步加强 近年来在私募行业的发展过程中，逐步暴露出一些问题，如 公开或者变相公开募集资金、规避合格投资者要求、不履行 等级备案义务等。针对此类问题，证监会于 2020 年 9 月 11 日发布了关于加强私募投资基金监管的若干规定（征求意 见稿），并于 2021 年 1 月 8 日正式出台了关于加强私募 投资基金监管的若干规定（以下简称规定）。规定内 容涉及私募基金名称、经营和业务范围；私募基金管理人； 募集方式；资金投向；私募基金管理人等方面。该规定旨在 引导私募行业朝着健康与可持续的方向发展，针对一些不 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 0 5000 10000 15000 20000 25000 2017年 2018年 2019年 2020年 数量（只，左） 规模（亿元，右） 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2020年 2019年 2018年 2017年 0% 20% 40% 60% 80% 100% 股票多空 股票市场中性 套利策略 定向增发 宏观策略 多策略 组合基金 债券基金 2020 年 私募基金年度报告 合规、不正规的产品未来将逐步清盘， 并鼓励私募机构回归 证券投资、股权投资的本源。 从海外的经验来看，我国的私募行业未来将承载更多资金 规模，监管进一步加强对私募行业的管理将为未来私募行 业稳健发展打下坚实的基础。 2.2 新证券法出台，投资者保护要求逐渐 趋严 我国于 1997 年 7月 1日发布并开始实施中华人民共和国 证券法，期间曾于 2004 年进行了第一次全面修订，并于 2006年 1 月 1日启用，使用时间已超 10年。此次新证券 法的修订工作从 2015 年开始，历时 4 年半，于 2019 年 12 月 28 日由全国人大审议通过，并于 2020 年 3 月 1 日起 施行。 在投资者保护方面，新证券法新增了第六章“投资者保 护”专章，总计八条。从法律意义上明确了投资者适当性的 要求，加大了投资者保护的力度，拓展了投资者维权途径， 建立了投资者纠纷调解制度。这一规定也对私募机构提出 的更高的要求：第一、短 期内由于制度的规定，各家金融机 构需要重新建立与评估现有客户，并对所代销产品进行进 一步分级与梳理，从而增加私募证券投资基金的募资难度； 第二、从长期看，投资者保护制度的完善，对私募投资机构 与相关从业人员提出了更高的要求，从而迫使私募机构加 快“优胜劣汰”的步伐。“制度完善、合规严格、产品过硬” 的私募机构将更受到广大投资者的喜爱 。 2.3 行业自律体系逐步完善 2019 年 12 月 23 日中基协发布了新版私募投资基金备案 须知，并于 2020 年 3 月 31 日发布关于配套 AMBERS 系 2020 年 私募基金年度报告 统功能上线的通知，至此中基协完成了从私 募备案制度到 配套系统的全面升级，为私募基金备案以及持续的合规运 作提供了良好的平台。此外，在 2020 年年初疫情爆发时， 中基协接连发布优化备案流程的政策性文件为私募机构产 品备案打开绿色通道。总体来看，中基协在 2020年的各项 动作都在逐步提升私募基金管理人与私募产品的上报速度， 提高私募机构的透明度，优化各项信息填报质量。 2020年 5 月以来，在深圳证监局统筹指导下，深圳 14 家私 募基金管理人发起设立深圳私募基金业协会。历经 3 个多 月筹备，深圳私募基金业协会已取得深圳市民政局关于协 会名称等事项的核准批复。据基金业协会数 据，截止 2020 年 11 月，深圳市共有 4492 家私募基金管理人（包括私募 证券投资基金、私募股权、创业基金、私募资产配置基金与 其他），共发行产品 16078 只私募基金，管理资产规模 19593.33 亿元，深圳市的私募基金管理人数量仅次于上海 位列全国第二。在 P2P 被市场淘汰以及刚性兑付产品逐步 退出市场的情况下，私募机构的重要性更加凸显，而近年来 私募行业的发展仍然存在鱼龙混杂、违法违规、“暴雷”跑 路等情况，深圳私募基金业协会的设立将发挥平台优势，整 合行业力量，引导深圳市私募行业不断强化专业能力与规 范治理水平从根源上杜绝 私募行业的乱象 。 表 3: 私募证券相关政策梳理 日期 机构 政策 主要内容与意义 1 月 17 日 中基协 关于更新私募基金管理人财 务信息填报模板的通知 更新填报模块，进一步提升私募基金管理人财 务信息填报质量 2 月 1 日 中基协 关于疫情防控期间私募基金 登记备案相关的工作安排通 知 优化疫情期间私募基金备案流程，确保产品顺 利发行 2 月 14 日 证监会 关于修改 的决定 关于修改 的决定 放宽上市公司再融资（定增）限制，私募定增 产品业务空间再度打开 2020 年 私募基金年度报告 关于修改 的决定 2 月 28 日 中基协 关于便利申请办理私募基金 管理人登记相关事宜的通知 公布私募基金管理人登记申请材料清单、全流 程公示申请机构办理登记进度、增加私募基金 管理人公示信息。增强办理私募基金管理人登 记申请工作的公开透明，便利申请机构事前准 备申请材料 3 月 1 日 全国人大 证券法实施 全面推行证券发行注册制度、显著提高证券违 法违规成本、完善投资者保护制度、进一步强 化信息披露要求、完善证券交易制度、落实 “放管服”要求取消相关行政许可、压实中介 机构市场“看门人”法律职责、建立健全多层 次资本市场体系、强化监管执法和风险防控、 扩大证券法的适用范围 3 月 20 日 中基协 关于公布私募投资基金备案 申请材料清单的通知 完善 2019 版私募投资基金备案须知 3 月 24 日 中基协 异常经营专项法律意见书出 具指引 完善 2018 年发布的关于私募基金管理人在 异常经营情形下提交专项法律意见书的公告 3 月 31 日 中基协 关于配套 AMBERS 系统功能上 线的通知 2019 版私募投资基金备案须知下，针对 AMBERS 系统的更新 4 月 27 日 中央深改组 创业板改革并试点注册制总 体实施方案 本次改革对创业板市场基础制度做了完善：一 是构建市场化的发行承销制度。二是完善创业 板交易 机制，放宽涨跌幅限制，优化转融通机 制和盘中临时停牌制度。三是构建符合创业板 上市公司特点的持续监管规则体系 。 四是完善 退市制度，简化退市程序，优化退市标准。 5 月 3 日 证监会、发 改委 关于推进基础设施领域不动 产投资信托基金（ REITs）试点 相关工作的通知 通知指明了基础设施 REITs 业务开展的基 本方向，同时明确了基础设施 REITs 试点工作 推进过程中基金发起人、行政部门和行业协会 各自的工作职责。 6 月 26 日 国务院办公 厅 国务院 2020 年立法工作计 划提出拟制定、修订的行政 法规中，包括私募投资基金管 理暂行条例 7 月 31 日 央行 延长关于规范金融机构资产 管理业务的指导意见（简称 “资管新规”）过渡期至 2021 年底 1、 适当延长过渡期，能够缓解疫情对资管业 务的冲击，有利于缓解金融机构整改压力。 2、 为金融机构培育规范的资管产品 提供宽松 环境。 8 月 10 日 中基协 关于废止部分自律规则的公 告（第一批） 8 月 18 日 深圳私募基 金业协会 “深圳私募基金业协会”成立 深圳私募基金业协会 的成立， 不仅是实现行业 自律规范的需要，也是服务“双区”建设，推 动行业健康发展的助力。 8 月 28 日 证监会 公开募集证券投资基金销售 2020 年 私募基金年度报告 机构监督管理办法（简称“销 售办法”） 9 月 11 日 证监会 关于加强私募投资基金监管 的若干规定（征求意见稿） 规定强化了私募基金行业执业的底线行为 规范，形成了私募基金管理人及从业人员等主 体的“十不得”禁止性要求。 2021 年 1 月 8 日 证监会 关于加强私募投资基金监管 的若干规定 资料 来源： 证监会官网、基金业协会官网、互联网 、 上海证券基金评价研究中心 整理 3、私募行业未来发展方向 3.1 私募行业“马太效应”加剧 私募基金行业“马太效应” 凸显 。 截止 2020 年 12 月底， 按私募基金管理人管理规模划分， 93.37%的私募基金管理 人管理规模在 1 亿元以下。管理规模在 50 亿元以上的私募 基金管理人仅占 0.91%。随着投资者对私募基金认识的逐步 深入以及更多私募基金管理人的加入，私募基金行业的竞 争将进一步加剧，投资者对于私募基金的信誉、历史业绩等 将愈发关注，对于部分业绩较好的老牌私募，吸金能力较强， 而对于新晋私募，未来发展仍面临较多困境。 3.2 私募策略寻求多元化发展 据统计， 86.65%的私募基金管理人选择股票多头为其主要 策略，多策略、管理期货、债券基金次之。出现这一状况的 主要原因在于，我国资本市场发展仍然处于初级阶段，资本 市场主要还是以股票债券等传统资产为主，金融衍生品的 发展 较为缓慢，限制了私募基金对于衍生品的应用。 从国家推出生猪期货以及放宽上市公司再融资限制等进一 步深化金融改革的举措看，未来我国可能逐步推出各类型 的金融衍生产品，届时私募基金策略的多元化发展将迎来 新时代。 3.3 量化私募规模扩大，竞争进入白热化 相比于传统的主动管理模式，量化投资具有系统性、纪律性、 2020 年 私募基金年度报告 客观性、分散化及时性等优势。优质的量化模型可以为投资 者带来稳定的低风险收益，但随着国内投资者对量化投资 的进一步认识，未来量化投资的规模预计将逐步扩大。由于 策略容量的限制，高频策略增速或将放缓，而中低频策略有 望扩充。 量化投资策略的竞争已进入白热化，赛道拥挤的现 象将进一步侵蚀量化投资的整体收益水平。私募机构对于 算法、设备、运维的投入缺一不可，细节把控将是优质量化 私募机构突围的关键。 二 、私募市场 基金产品 业绩表现 1、私募基金业绩分析 受今年疫情影响，股票市场反复震荡。 1634 只（据朝 阳永续不完全统计，截至 2020 年 12 月末）具有连续一年 以上净值数据的非结构化私募产品当月平均收益率为 3.6%， 年平均收益率为 30.11%。其中， 2020年度实现正收益的产 品数量为 1446只，占比为 87.69%， 整体表现强于上证综指 与深圳成指。 分策略来看， 2020 年管理期货表现靠前。 从收益水平 来看，私募基金平均收益率为 30.67%。所有策略产品平均 收益均录得正值。其中，管理期货、宏观策略涨幅靠前。业 绩垫底的为股票市场中性与债券基金， 2020 年收益率分 别 为 12.18%和 16.05%。 从风险 -收益性价比的角度看 ,套利策 略、组合基金与宏观策略表现靠前。 表 2: 各主要市场指数 2020 年表现 产品类型 2020 年收益率 2020 年 波动率 全年 正收益比例 2020 年收益率分布区间 最小值 最大值 股票多头 30.92% 23.02% 86.22% -75.72% 237.41% 股票多空 23.82% 18.67% 90.00% -13.85% 62.12% 股票市场中性 12.18% 6.63% 89.66% -12.01% 45.81% 套利策略 25.69% 9.44% 89.29% -3.62% 109.14% 2020 年 私募基金年度报告 管理期货 45.45% 22.44% 92.05% -5.37% 357.01% 定向增发 55.09% 18.88% 100.00% 55.09% 55.09% 宏观策略 45.56% 21.48% 87.88% -27.63% 91.39% 债券基金 15.85% 10.42% 95.70% -4.40% 217.66% 多策略 20.54% 19.02% 85.07% -25.86% 190.80% 组合基金 27.93% 11.36% 98.41% -7.11% 156.78% 总计 30.11% 21.05% 87.70% -75.72% 357.01% 数据来源：朝阳永续、上海证券基金评价研究中心 注 1：由于定性增发产品统计数量较少，故不能体现总体情况 注 2：颜色标为红色的表示其收益率表现较好，颜色标为绿色的表示其收益率表现较弱 2、从风险分类角度 按 上海证券基金评价研究中心 提出以波动率作为分类标准， 根据私募产品在评价区间内的年 化波动率将其分为高波动、 较高波动、中等波动、较低波动和低波动五大类，然后在不 同的波动类别中对该类别内的产品进行比较。 以运作满 3 年 1 个月且具有连续一年以上净值数据的非结 构化对冲基金为样本。从 2020 年的累积收益率来看，高波 动产品表现最佳，平均收益率为 36.29%。低波动产品表现 最差，最近一年的平均累计收益率为 9.85%。在上行市场中， 高波动产品给投资者带来了超额补偿，而低波动产品收益 表现较弱。 表 3: 各主要市场指数 2020 年表现 产品类型 2020 年收益率 2020 年 波动率 全年 正收益比例 2020 年收益率分布区间 最小值 最大值 低波动 10.04% 5.90% 82.22% -5.45% 48.52% 较低波动 29.38% 17.44% 97.47% -9.51% 104.93% 中等波动 33.94% 23.40% 88.61% -50.63% 190.80% 较高波动 35.59% 30.67% 89.06% -45.52% 357.01% 高波动 37.56% 35.80% 63.89% -33.23% 301.01% 数据来源：朝阳永续、上海证券基金评价研究中心 注： 该表先计算各个产品年度收益，再进行数据统计 图 9: 各风险分类对冲基金 2020 年 收益率分布 图 10: 各风险分类对冲基金 平均累积 收益率 情况 2020 年 私募基金年度报告 数据来源： 朝阳永续 、 上海证券基金评价研究中心 注：上图计算各月度产品平均收益率后，再计算出指数收益 三、公募私募 业绩对比 2020 年资产管理业务快速发展 ， 私募基金和公募基金 都在管理规模上取得新的突破。 本章通过对比公私募 三 大 类投资 策略 ，从业绩、风险等角度进行比较 ，以区分相应的 管理能力。由于私募基金存在信息披露不完全等问题，收益 率获取仅能取得月度收益率，因此本文对公募基金业绩数 据 降频为月频 ，通过计算月频收益率，构建公私募基金指数 , 从而实现 在同一频率尺度下对公私募基金进行对比。 1、股票多头 VS公募股混 公募股混产品与私募股票多头产品有着相同的夏普比率， 而公募股混产品通过承担波动取得了更高的收益率，私募 股票多头策略则更加注重风险控制。 近 5 年来，公募股混 类基金 取得 148.77%的收益水平，超越私募股票多头策略 97.17%。 2019与 2020年均为公募 基金大年，机构抱团股集 体上涨，使得长期保持高仓位运作的公募基金净值大幅上 升。 2018年以前，公募与私募基金净值重合度较高，而 2019 年之后，公募基金净值增速明显提升，收益率水平远超私募 股票多头策略。分年度看， 公募股混类基金在市场上涨年份 -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 低波动 较低波动 中等波动 较高波动 高波动 2020 年 私募基金年度报告 表现均好于私募股票多头策略，但下跌年份亏损幅度也相 对较高 ，这与公募基金追求 相对收益，而私募基金追求绝对 收益的投资目标有较大关系。 分规模看，不论私募还是公募均呈现出规模越大，收益率较 高的状况。 出现这一现象一方面证明了资金更为偏向于选 择业绩较高的产品，另一方面也说明了在私募领域 幸存者 偏差现象较为明显。 从投资性价比看， 不同规模的私募基金夏普比率差异较大， 股票多头产品中性价比随规模提升而提升 。 管理规模在 50 亿元以上的私募，整体收益率高于公募股混类基金，且风险 控制能力强于公募。 从最大回撤角度看，私募基金表现更 优， Calmar Ratio 明显优于公募股混基金 。 表 3: 公募股混与私募股票多头策略近年来收益与波动 近 5 年 年化收益率 近 5 年 年化波动率 近 5 年 滚动最大回撤 Sharp Ratio Calmar Ratio 公募股混 （合计） 19.99% 20.58% -45.13% 0.97 44.30% 股票多头（合计） 14.54% 15.04% -27.08% 0.97 53.71% 股票多头（十亿以下） 12.32% 15.35% -33.60% 0.80 36.68% 股票多头（十 五十亿） 17.48% 14.33% -24.23% 1.22 72.14% 股票多头（五十亿以上） 23.72% 14.65% -21.10% 1.62 112.43% 公募股混（十亿以下） 14.60% 17.97% -43.02% 0.81 33.94% 公募股混（十 五十亿） 19.33% 19.13% -39.22% 1.01 49.28% 公募股混（五十亿以上） 21.28% 23.51% -57.33% 0.90 37.12% 数据来源： 朝阳永续、 Wind、 上海证券基金评价研究中心 注：夏普比率与卡马比率计算时，假设 rf=0 2020 年 私募基金年度报告 图 11: 近五年策略净值走势 图 12: 分年度收益率 图 13: 近 5 年滚动回撤 数据来源： 朝阳永续、 Wind、 上海证券基金评价研究中心 注 1：公募基金股混包含 普通股票型基金 、偏股混合型基金、平衡混合型基金与灵活配置型基金 注 2：指数收益率计算方式均为等权重加成 从产品选择的角度看， 在公私募产品性价比 一致 的前提下， 公募基金选择成本总体更低 。 管理规模越大的股票多头私 募，产品选择成本越低 。 我们 计算了参评产品各个月份的收 益率内部离差，通过该指标可观察同一类型产品中各只基 金表现的离散程度。从图 14 与图 15 展现的数据看，股票 多头策略较公募股混类基金内部离差更大， 从中挑选出优 质产品的难度更大，而公募股混类产品 业绩表现较为一致， 随机挑选产品出错的概率更低。 分规模看， 股票多头类私募内部离差随着私募管理规模的 提升逐步下降， 管理规模在 10 亿元以下的组别内，内部离 差高达 6.53%，而管理规模在 50 亿元以上的组别内，内部 离差降低至 4.56%。 而公募基金除了总体内部离差较私募基 金更低外，各个规模分组的内部离差差异也较为类似。 由此 可以看出公募基金无论规模大小整体收益获取能力较为稳 定， 而私募基金投资能力参差不齐，尤其在规模较小的私 募基金中，差异较大选择困难度高。 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 2.2 2.4 2.6 2014 年 12 月 2015 年 5月 2015 年 10 月 2016 年 3月 2016 年 8月 2017 年 1月 2017 年 6月 2017 年 11 月 2018 年 4月 2018 年 9月 2019 年 2月 2019 年 7月 2019 年 12 月 2020 年 5月 2020 年 10 月 公募股混（合计） 股票多头（合计） 47% -10% 12% -18% 38% 31% 39% -6% 8% -15% 25% 27% 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 公募股混（合计） 股票多头（合计） -50.00% -45.00% -40.00% -35.00% -30.00% -25.00% -20.00% -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 201 5/1/1 201 5/7/1 201 6/1/1 201 6/7/1 201 7/1/1 201 7/7/1 201 8/1/1 201 8/7/1 201 9/1/1 20 19/ 7/ 1 202 0/1/1 202 0/7/1 公募股混（合计） 股票多头（合计） 2020 年 私募基金年度报告 图 14: 月度内部离差（ Internal Dispersion） 图 15： 近 5 年平均内部离差 数据来源： 朝阳永续 、 Wind、 上海证券基金评价研究中心 2、公募 指数增强（超额部分） VS 私募 市场中性 私募市场中性 收益表现更好 ,但波动水平更高。 从收益水平 看， 私募市场中性 近 5年年化收益率超 10%，较 公募指数增 强（超额部分） （以下简称“公募指增超额”） 表现更好，整 体指数在 2015年取得较高收益，其余年份收益水平 均 超越 公募指增超额 。 私募市场中性 策略受市场波动率、市场成交额与股指期货 基差影响较大， 而 公募指增超额 受宏观基本面影响较大 。 从 回撤数据我们发现， 私募市场中性 策略在 2016-2017 年 间回撤较大， 其主要原因为： 1、 2016-2017 年市场整体波 动率与成交额较 2015年下降较快，私募获取超额收益的能 力受限； 2、 2016 年股指期货平均基差仍处于高位 ,较高的 对冲成本 进一步蚕食私募量化的对冲收益 。 反观 公募指增 超额 ，回撤最大的年份出现在了基本面表现较弱的 2018年， 由于公募基金管理规模较大， 采用量化中低频策略对市场 冲击较大，因此多数 公募指增超额 采用宏观低频策略，对于 宏观经济表现反映较为剧烈。 波动率与最大回撤控制方面， 公募指增超额 波动率水平较 低， 但回撤幅度较私募更大 。 按规模看， 五 十 亿规模 以上 的 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 201 5/1/1 201 5/5/1 201 5/9/1 201 6/1/1 201 6/5/1 201 6/9/1 201 7/1/1 201 7/5/1 201 7/9/1 201 8/1/1 201 8/5/1 201 8/9/1 201 9/1/1 201 9/5/1 201 9/9/1 20 20/ 1/ 1 202 0/5/1 202 0/9/1 公募股混（合计） 股票多头（合计） 3.56% 6.19% 6.53% 5.46% 4.56% 3.49% 3.51% 3.56% 2020 年 私募基金年度报告 私募市场中性 策略收益率较高，最大回撤较低，整体投资性 价比较高。 表 4: 公募指增（超额） 与 私募市场中性策略 策略近年来收益与波动 近 5 年年化 收益率 近 5 年年化 波动率 近 5 年 最大回撤 Sharp Ratio Calmar Ratio 公募指增（超额）（合计） 3.46% 2.81% -5.34% 1.23 64.75% 私募市场中性策略（合计） 10.05% 12.08% -2.61% 0.83 385.47% 私募市场中性策略（十亿以下） 8.99% 13.35% -3.80% 0.67 236.27% 私募市场中性策略（十 五十亿） 9.16% 11.63% -2.85% 0.79 321.30% 私募市场中性策略（五十亿以上） 13.34% 10.04% -2.35% 1.33 567.16% 公募指增（超额）（十亿以下） 0.23% 3.72% -9.46% 0.06 2.39% 公募指增（超额）（十 五十亿） 2.55% 3.04% -10.50% 0.84 24.27% 公募指增（超额）（五十亿以上） 2.53% 3.15% -6.96% 0.80 36.34% 数据来源： 朝阳永续、 Wind、 上海证券基金评价研究中心 注 1：夏普比率与卡马比率计算时，假设 rf=0 注 2： 公募指增（超额） 指公募股票指数增强基金计算的超越其业绩基准的部分 注 3： 公募指增（超额） 由于产品数量较少，因此各个规模分类数据仅供参考 图 16: 近五年策略净值走势 图 17：分年度收益率与平均基差 图 18: 近 5 年 滚动 回撤 图 19：中证全指波动率与市场成交额 数据来源：朝阳永续、 Wind、上海证券基金评价研究中心 注：指数收益率计算方式均为等权重加成 从产品选择的角度看， 公募指增超额 的产品选择成本较 私 1.0 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 1.7 公募指增（超额）（合计） 中性策略（合计） -70.00 -60.00 -50.00 -40.00 -30.00 -20.00 -10.00 0.00 -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 平均基差（右轴） 公募指增（超额）（合计） 中性策略（合计） -6.00% -5.00% -4.00% -3.00% -2.00% -1.00% 0.00% 公募指增（超额）（合计） 中性策略（合计） 0.00 500.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 2,500.00 3,000.00 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 3.00% 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 市场波动率 市场成交额（千亿元） 2020 年 私募基金年度报告 募市场中性 策略更低，管理规模越大的 私募市场中性 私募， 产品选择成本越低。 从图 20 与图 21 展现的数据看， 私募 市场中性 策略较 公募指增超额 内部离差更大，从中挑选出 优质产品的难度更大，而 公募指增超额 业绩表现较为一致， 随机挑选产品出错的概率更低。 分规模看， 私募市场中性 私募内部离差随着私募管理规模 的提升逐步下降