房地产深度报告：“两集中”加速洗牌城市更新或成破局者.pdf

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 “两集中” 加速洗牌 ， 城市更新或成破局者 Table_IndNameRptType房地产 行业研究 /深度报告 Table_IndRank 行业评级：增持 报告日期： 2021-07-14 Table_Chart 行业指数与沪深 300 走势比较 Table_Author 分析师：王洪岩 执业证书号： S0010521010001 邮箱： Table_Report 相关报告 1.统计局 5 月数据点评：低基数效应 淡化，土拍新政节奏扰动 2021-06- 18 2.“两集中 ”加速结构分化，行业 “周 期 ”重估 2021-06-11 3.2021.4 统计局数据点评：销售、投 融强韧性，土拍新规或带动开发节奏 变更 2021-05-18 主要观点： Table_Summary 政策组合拳力度增加， “两集中” 供地 进入“鸡肋时代” 。 房地产行业发展周期受政策影响显著， 但纵观历次周期均有差异之 处 ， 当前表现为 ： 1） 短期管控重点是 “降杠杆”，包括 从 需求端 及 房 企端 两方面入手 控制杠杆 ，相应政策包括“三条红线”“贷款集中度 管理”和“四限”政策等等 ； 2） 从长效机制来看会增加热点城市的 土地供应量 同时 出台更合理的 土拍政策对土地市场降温来“稳预期” 。 使用华安 地产 测算模型计算 ， 选取 2019 年同期 22 城供地数据与本 轮两集中供地数据作比较 ，得出以下结论： a）土拍新政效果显著， 刚弹性限价城市利润空间缩减。 极热门投资兼风险警示区中规模化 头部房企对原本在此地区布局的中小型房企有明显“挤出效应” 。 b） 政府让利稳地价，沪苏“一次熔断”增加拿地不确定性。 上海、苏州 典型 项目 测算得出 净利率分别为 24.6%和 12.4%，可见这种方法实 质上是政府主动让利稳地价的行为，但也给房企的拿地引入了更多不 确定性 。 c） 优化供地城郊结构，郑州、济南保温市场，缓解去化焦 虑。 2021 年两集中供地中，郑州、济南 典型 项目净利率分别为 9.3% 和 6.2%。 d）地价、房价双管齐下，福州、宁波利润空间进一步缩 减。 本轮次的两集中供地中，福州、宁波均对地价和房价进行了双重 管控，利润空间进一步缩减，如本次测算的该两城代表项目 净利率皆 为负数 。 “两集中”供地整体均衡，城市及城际冷热不均。 22 城首批供应规划建筑面积总计达 1.08 亿平方米，占 2019 年总供 应量的 25.1%，整体土地供应较为均衡。 1）城市之间对比显著， 刚 性限价城市整体供地力度普遍高于弹性限价城市，前者平均占比 28%， 后者平均占比 18%。 从具体城市来看， 刚 性 限 价 城市中 北京、杭州和 南 京供地最积极 ， 供地比较保守的有深圳 、郑州和宁波 ；弹 性 限 价 城市中 武汉供地最积极，福州供地最为保守 ； 2）城市内部城郊结构分化显著 ， 宁波、武汉、青岛、上海、 广州、天津、 苏州、 无锡首轮供地以郊区 地块 “试水 ”为主，长春、北京、深圳 、 成都、合肥、福州 则体现出较大 诚意。土地市场供应端在供应总量和结构上的城际分化是导致了土地 需求端出现出让热度城际分化的重要因素。 “两集中”加速策略分化 ， 落脚点在 抓 机遇 与 控风险 间权衡 密集的“两集中供地”不仅考验房企的“钱袋子”，也考验着房企在 全国谋篇布局的战略魄力。在这种背景下， “赢者通吃，强者恒强” 的马太效应愈发凸显 ，联合拿地现象趋频 。 土地市场较为火热的刚性 限价城市对房企短期筹措资金要求更高，联合拿地比例高于弹性限价 城市 。 房企拿地呈现策略分化趋势，特点表现为： 1）全国均衡布局 ， 典型房企为 融创、华润、保利 、招商蛇口和 万科 等规模化头部房企； 2） 城市深耕布局： 典型房企为滨江、融信、龙光等腰部房企和地方 -35% -22% -8% 5% 18% 31% 7/20 10/20 1/21 4/21 7/21 房地产 沪深 300 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 53 证券研究报告 性房企； 3） 寻求 22 城之外的投资机会： 典型房企为中海、碧桂园 、 绿地、世茂 等规模房企和部分中 小房企 ； 4）多元化拿地方式降风险， 城市更新或 巩固区域布局的 最佳渠道 ： 利好 在城市更新 项目运营表 现突出的 “头部玩家”，同时规模化房企也纷纷提前布局， 以降低风 险巩固热点城市的基本盘。 城市更新迎来 政策春天 ， 高门槛难挡房企入局 核心城市迈入存量时代，城市更新 利好 政策持续加码 。 一二线刚性限 价城市核心区域土地开发趋近 饱和、土地供应日益紧张，城市更新有 助于盘活存量用地，推动空间转型升级，满足城市经济社会发展需要， 逐渐成为城市发展的新常态。 中央城市更新相关政策密集出台，随着 “十四五”规划明确提出实施城市更新行动，城市更 新 已上升为国家 战略 ，并 将从 2021 年开始正式全面推开。 在 “存量盘活 ”的背景下，越 来越多的房企 为了降低整体风险在获取土地端 增加多元化渠道 ， 将目 光 从 瞄准房地产开发 “上半场”的招拍挂转移到“下半场” 纳入 城市 更新 的组合拳 。 城市更新门槛高，主要考验房企经营、融资和协调三 大能力： 1） 城市更新项目 运作周期较长 、业态复杂 ，考验房企 综合 经营能力 。 由于城市更新项目运作时间长、周转率低、风险大，要求 房企具备充足的可流动资产以抵抗项目无法如期转化对企业现金流 所带来的冲击 。 2） 城市更新资金投入密集，利好资金实力雄厚、融 资成本低、资金结构合理的房企。 为优化城市土地利用格局、纾解企 业融资压力，广州、北京、上海等地政府纷纷设立城市更新基金 。 3） 城市更新所涉及政、企、民等主体，产权结构复杂，要求房企具备成 熟的 开发经验与优秀的协调能力，创建多元合作伙伴关系。 出于资金、 资源互补的需求，城市更新项目承接方在同业间展开合作，发挥 “1+12”的资源整合效应 。 投资建议 政策进一步缩紧下，“稳地价、稳房价、稳预期”的调控风向未变， 后续调控依然以稳为主，房地产行业正式进入“管理红利”时代，精 细化运营能力较强的企业在“全新赛道”上有先发优势。利好土储丰 富、结构合理，销售端具备产品力优势和营销渠道优势，财务稳健具 有更强灵活性的地产企业。建议关注：（ 1）稳健发展型：万科 A、保 利地产、金地集团、龙湖集团；（ 2）成长 受 益型：新城控股、金科股 份、中南建设 ； （ 3）城市更新型：佳兆业集团、合景泰富集团、富力地 产、首开股份 等 。 风险提示 房地产调控政策趋严， 资金面大幅收紧，房地产销售及销售回款不及 预期等。 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 53 证券研究报告 正文目录 1 “土拍新政 ”丰富政策组合拳，加速行业洗牌 . 6 1.1 政策组合拳力度增加，拿地毛利率预期阶段性承压 . 6 1.2 城市划分方法：关注刚性限价城市和弹性限价城市 . 7 1.3 供地 “两 集中 ”政策梳理 . 9 2 十三城首轮 “两集中 ”供地表现 . 12 2.1 刚性限价城市整体供地力度强，城市及城际冷热不均 . 12 2.2 联合拿地趋频，民企热情高涨 . 16 2.3 涉宅比例城市分化，刚性限价城市青睐城市更新成趋势 . 18 2.4 强者恒强助推马太效应， “两集中 ”加速拿地策略分化 . 20 2.5 刚弹性限价城市地房比趋高，拿地结构影响房企毛利率 . 27 3 招拍 挂进入微利模式，城市更新迎来破局 . 32 3.1 城市更新跨入新纪元，利好政策持续加码 . 32 3.2 城市更新考验 房企经营、融资、协调三大能力 . 39 3.2.1 运作周期较长、业态复杂，考验房企经营能力 . 39 3.2.2 长期占用资金量大，考验房企融资能力 . 40 3.2.3 政企合作为主，考验房企协调能力 . 42 3.3 主流房企参与模式详解 . 44 3.3.1 佳兆业：城市更新 “头部玩家 ”，旧改起家土储丰厚 . 45 3.3.2 万科：行业龙头把握机遇，瞄准千万亿城市更新赛道 . 49 投资建议： . 52 风险提示： . 52 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 4 / 53 证券研究报告 图表目录 图表 1 政策组合拳和毛利率阶段性承压逻辑 . 6 图表 2 “两集中 ”供地名单 22 城政策梳理（截止 2021 年 7 月 11 日） . 8 图表 3 两集中 22 城政策量化得分表 . 9 图表 4 “两集中 ”供地 22 城政策梳理（截止 2021 年 7 月 11 日） . 10 图表 5 2021 年上海楼市调控政策时间线 . 11 图表 6 十三城两集中首轮土地出让供地力度 . 12 图表 7 十三城两集中首轮土地出让城郊结构 . 12 图表 8 十三城两集中首轮土地出让供地相对 2019Q1 供应规划建面复合增速 . 13 图表 9 十三城触顶成交和竞配建统计 . 14 图表 10 十三城土拍细则梳理 . 14 图表 11 十三城主城区两集中供地情况 . 15 图表 12 十三城郊区两集中供地情况 . 15 图表 13 22 城刚性限价城市联合拿地占比 . 16 图表 14 22 城弹性限价城市联合拿地占比 . 16 图表 15 22 城两集中房企成交建面 TOP15 . 17 图表 16 TOP15 房企成交建面占比 . 17 图表 17 22 城两集中房企成交金额 TOP15 . 17 图表 18 TOP15 房企成交金额占比 . 17 图表 19 22 城纯宅宗地 计容建面占比 . 18 图表 20 22 城纯宅宗地出让金占比 . 18 图表 21 上海首轮两集中各用途宗地计容建面占比 . 19 图表 22 上海 首轮两集中各用途宗地出让金占比 . 19 图表 23 上海首轮两集中各政策导向宗地计容建面占比 . 19 图表 24 上海首轮两集中各政策导向宗地出让金占比 . 19 图表 25 均衡 布局房企 “两集中 ”十三城落子概况 . 21 图表 26 城市深耕房企 “两集中 ”22 城拿地布局概况 . 21 图表 27 房企在 22 城首轮 “两集中 ”供地表现 . 21 图表 28 刚性限价 城市 TOP2 房企总成交价 -综合溢价率 . 24 图表 29 弹性限价城市 TOP2 房企总成交价 -综合溢价率 . 24 图表 30 刚性限价城市 TOP2 房企总建面 -自持比例 . 24 图表 31 弹性限价城市 TOP2 房企总建面 -自持比例 . 24 图表 32 典型房企 22 城 “两集中 ”供地拿地金额与 2021 年 H1 销售金额比值（ %） . 25 图表 33 各房企在 22 城拿地金额统计 . 26 图表 34 地房比、房地差算 法 . 27 图表 35 地房比 -房地差四象限模型 . 28 图表 36 22 城 2019 年同期供地地房比 -房地差散点图（地房比： %，房地差：元 /M2） . 29 图表 37 22 城 2021 首轮两集中地房比 -房地差散点图（地房比： %，房地差：元 /M2） . 29 图表 38 2021 年 22 城两集中供地代表项目利润测算 . 31 图表 39 房地产增量存量转换及城市更新规模 . 32 图表 40 一线城市城市更新相关主要政策梳理 . 33 图表 41 房企城市更新项目布局多聚焦粤港澳大湾区 . 34 图表 42 2021 年 Q1TOP50 房企年报提及城市更新内容 . 35 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 5 / 53 证券研究报告 图表 43 城市更新发展阶段概述 . 36 图表 44 城市更新发展阶段概述 . 37 图表 45 综合整治、功能改变、拆除重建概念辨析 . 38 图表 46 深圳市城市更新、招拍挂土地供应面积对比 . 38 图表 47 深圳市城市更新、招拍挂土地供应金额对比 . 38 图表 48 城市更新发展阶段概述 . 40 图表 49 2020 年典型上市公司融资成本排行榜 . 41 图表 50 城市更新发展阶段概述 . 42 图表 51 城市更新基金设立情况 . 42 图表 52 城市更新发展阶段概述 . 44 图表 53 佳兆业位于第一梯队 . 44 图表 54 盐田三村、四村和西山吓村整体搬迁项目规划情况 . 46 图表 55 盐田区天街效果图 . 46 图表 56 政府主导下的开发商和村股份公司合作开发 . 47 图表 57 佳兆业 20112020 年负债情况 . 48 图表 58 20182020 年佳兆业三条红线触达情况 . 48 图表 59 万科城市更新项目分类 . 49 图表 60 上生新所城市更新案例 . 50 图表 61 上生新所城市更新项目 平面示意图 . 51 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 6 / 53 证券研究报告 1 “ 土拍新政 ” 丰富政策组合拳 ， 加速行业洗牌 1.1 政策 组合拳 力度 增加 ， 拿地 毛利率 预期 阶段性承压 房地产行业发展周期受政策影响显著，信贷政策、限购限贷政策频出频变，日趋 向严， “以稳为主”、“房住不炒”的调控风向未变。 具体来说分为两类： 1） 短期管控 重点是 “降杠杆”，譬如 a） 对需求端是 限购限贷及 打击各类违规融资炒房行为 ，如 6 月 2 日深圳地方金融监督管理局对融资担保公司进行集体监管约谈，要求严格排 查涉房经营贷业务， b） 对房企端是“三条红线” 及两个观察指标 等 直接控制杠杆 ； 2） 从长效机制来看会增加热点城市的土地供应量 同时 更新土拍政策 对土地市场降温 来“稳预期” ，此篇报告系列涉及的 22 个“ 两集中 ” 供地 城市 即是佐证 。此外， 继 续大力发展租赁市场，市场化租赁住房和保障性租赁住房并举发展。 7 月 2 日，国 务院办公厅发布关于加快发展保障性租赁住房的意见，明确给予保障性租赁住房 土地、财税、金融等政策支持，引导多主体投资、多渠道供给。 这两方面的措施综合 目标就是“波动降幅”，尽可能将因疫情政策松动及销售回补预期带来的热点城市急 剧抬升的房价降温，在此强管控下， 行业加速洗牌出清 。 此 系列 报告 基于 为“稳房 价、稳地价、稳预期”推出的土地“两集中”政策 ， 对 土拍“下半场”的走势 进行预 判。 系列 报告 第一篇“两集中”加速结构分化，行业“周期”重估 关注的第一批 集中 供地 前九城 结果可知，短期内土地市场并未如期降温，个别城市的土拍热度不 减，溢价率屡创新高，同时房企拿地的地房比趋高，毛利率预期阶段性承压 。 此篇报告发现第一批供地剩余十三城 在 ： 1）资金端上短期内无调控转松的空间 ； 2） 土地供应端 政策 更迭上 更倾向于 “博采众长” ，部分企业有机会修复 项目盈利水 平 ： a） 压低溢价率 “拼手气” ， 譬 如上海 和苏州 采用在限价竞价基础上添加“一次报 价规则”等， 若 其他城市在 今后 跟进类似政策， 则 核心城市 项目 毛利率 有望得到修 复 ； b） 维持现状， 项目毛利 率 持续下降， 直接导致资金不充裕的中小房企直接放弃 22 城转向其他城市寻求机会，核心城市玩家减少，土地市场预期降温 ； c） 直接控制 售价， 譬如深圳、福州和宁波在常规竞配建基础上直接控房价，极大程度上压低了 项目毛利 率 ， 更多房企为留在核心城市，转向城市更新赛道，因而利好 在城市更新 项目运营上表现突出的“头部玩家”。 图表 1 政策组合拳和毛利 率 阶段性承压逻辑 资料来源： 自然资源部，央行， 地方政府官网，华安证券研究所 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 7 / 53 证券研究报告 在这一背景下，头部房企如万科 、 保利等因有融资优势的较为游刃有余，可根 据市场走向全国布局土储并扩大多元化拿地渠道降低风险，腰部房企要么如卓越在 招拍挂市场上加满杠杆拿地冲规模保增速，或者如佳兆业等深耕城市更新 业务 ，提 升运营转化能力，保持一定的竞争力熬过“寒冬”，另有一些中小型房企因“手上无 粮”被 迫 战略转型、清货离场或被头部企业吞食并购。 1.2 城市划分方法：关注刚性限价城市和弹性限价城市 自房地产调控长效管理机制建立以来，现行的 仅 按照城市能级（一、二、三线 等 ）或者城市群划分只能代表房地产 遵循 市场规律 “野蛮生长 ”式的旧周期的运行逻 辑 ，本文在传统划分方法基础上综合考虑政策影响和长期房价走势规律，得出 合理 反映 未来房地产遵循 “房住不炒 ”基调 下新周期变化规律 的全新城市划分方法 。 在 “两集中”加速结构分化，行业“周期”重估报告中 将城市分为： 1）刚性限价城 市， 2）弹性限价城市， 3）供给放量城市， 4）需求透支城市 ，具体划分方法此篇报 告不赘述。 1） 刚性限价城市 ： 划分标准为限购政策严苛的一二线城市，具体表现为： 上升期一二手倒挂，核心区高热；下行期板块分化，远郊外围板块走弱， 核心区、近郊及远郊各组团中心价格坚挺 ，代表城市为一线城市北上 广 深及热点二线城市杭州、成都、厦门等 。 2） 弹性限价城市 ： 划分标准为有限购或限贷政策的二线城市，与 “刚性限 价城市 ”相比政策还有进一步缩紧空间，具体表现为：一类是以天津为 代表的走高后乏力，盘整期修复期较长，另外一类是以重庆、无锡、福 州为代表的后市继续走高中。 3） 供给放量城市 ： 划分标准为现阶段成交萎缩，库存持续增加的三四线城 市，代表城市为环京津的保定、廊坊，属于廊坊的北三县地处京津间， 因为政策和经济原因综合导致 21 年房价比 17 年高点腰斩，是比较典 型的 “供给放量城市 ”。 4） 需求透支城市 ： 划分标准为因棚改 旧改 走弱，房价超过 天花板后脱离购 买力，价格虚高后在长期盘整下行期，代表城市为长三角地区靠近南京 的马鞍山、山东菏泽、淄博，湖南湘潭等城市。 此次 “两集中 ”土拍所涉及的 22 城皆属于 “ 刚性限价城市 ” 和 “ 弹性限价城市 ” ， 其特点 在于 前者的风险在于未来可能作为像 “调控政策先行试点” 代表，而后者风 险在于城市限购限贷 等常规政策 调控缩紧比肩前者。此次系列报告 主要涉及第一轮 “两集中 ” 剩余十三城详情 。 截止 2021 年 7 月 11 日， “两集中”供地名单 22 城政 策梳理见图表 1 所示， 量化得分表见图表 2 所示 。 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 8 / 53 证券研究报告 图表 2 “两集中”供地名单 22 城政策梳理（截止 2021 年 7 月 11 日） 区域 城市 户籍人口（限购 13 套） 非户籍人口 （限购一套） 限购政策 限售政策 其他 综合评价 严厉程度 京津 冀 北京 天津 长三 角 上海 杭州 南京 宁波 苏州 无锡 合肥 港珠 澳 广州 深圳 成渝 成都 重庆 中部 及沿 海 武汉 郑州 长沙 青岛 济南 福州 厦门 东北 沈阳 长春 资料来源：地方政府官网整理，华安证券研究所 备注：灰色标注城市为“两集中”供地名单中的 22 个重点城市中的“刚性限价城市”，其余为“弹性限价城市” 表头：户籍人口单身 /离异限一套，户籍人口已婚限两套，户籍家庭限 23 套，户籍再加社保，非户籍人口社保 2 年， 非户籍人口社保 5 年，非户籍人口社保不允许补缴，法拍房限购，新房购房意向限定一户一个，全市纳入限购（包括远郊）， 限售 23 年， 限售 3 年及以上， 房产税， 二手房交易参考价格， 住宅出让限价竞价 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 9 / 53 证券研究报告 图表 3 两集中 22 城政策量化 得分表 资料来源：地方政府官网整理，华安证券研究所 备注：城市排序与图表 2 一致 1.3 供地“两集中”政策梳理 供地“两集中”政策出台背景是： 1）党的十九届五中全会和中央经济工作会议 对住宅用地供应工作提出明确要求，并特别强调要做好租赁住房用地保障工作； 2） 自然资源部党组书记、部长陆昊 亲自部署贯彻落实措施，提出住宅用地信息公开、 增加租赁住房用地、“两集中”同步出让等措施； 3）中共中央关于制定国民经济和 社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标的建议指出“ 房子是用来住的、不 是用来炒的定位，租购并举、因城施策，促进房地产市场平稳健康发展 。有效增加保 障性住房供给，完善土地出让收入分配机制，探索支持利用集体建设用地按照规划 建设租赁住房，完善长租房政策， 扩大保障性租赁住房供给。” “两集中”政策具体指：针对 22 个重点城市实施“两集中”同步公开出让， 1） 集中发布出让公告 ：原则上发布出让公告全年不得超过 3 次，时间间隔和地块数量 要相对均衡。首次公告时，应公布年度公告的发布时序安排； 2）集中组织出让活动 ： 同批次公告出让的土地以挂牌方式交易的，应确定共同的挂牌起止日期；以拍卖方 式交易的，应连续集中完成拍卖活动。 首批“两集中”供地 二十二 城政策梳理见图表 4，值得关注的为以下 四 点： 1） 各城市实行的土拍新规延续 “因城施策，一城一策 ”的风格， 时间排序在后面 的城市倾向于学习优秀 城市的土拍新规，非 二十二 城 的热门 城市 也存在 “抄 作业” 现象 ，如 西安“ 330”新政中明确提到，“每年按季度集中发布住宅用 地出让公告，集中组织国有建设用地公开出让”， 首轮供地共 成交 20 宗 土 地 ，包括 9 宗安置房用地、 1 宗共有产权房用地、 1 宗商服用地 ， 2 宗用地 须配建公租房 ，纯宅地较少 。 2） 竞配建成 “标配 ”，除重庆 、沈阳、武汉、青岛 外所有城市都提到了竞配建规 定，如杭州规定 “ 除人才租赁用地外，均设置最高地价，触顶后竞配建与养 老服务用地 ” ； “两集中 ”土拍新政趋严 ， 以 土拍时间靠后的 上海为例： a）在 限价竞价基础上添加 “一次报价规则 ”：设置地块起始价、中止价和最高报价。 b）在延续原有自有资金证明基础上强调 “ 同一申请人 ” 规则：同一申请人 只能进行一次交易申请（含联合申请），堵上了房企套用马甲参与土拍的漏 洞。 c）加强出让履约监管，防止 “围标 ”现象。 10.2 4.7 13.6 9.7 6.7 7.1 5.8 4.6 2.7 10.2 14.1 7.3 2.7 3.4 6.1 6.1 3.6 7.6 3.4 7.1 4.1 2.2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 北京 天津 上海 杭州 南京 宁波 苏州 无锡 合肥 广州 深圳 成都 重庆 武汉 郑州 长沙 青岛 济南 福州 厦门 沈阳 长春 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 10 / 53 证券研究报告 图表 4 “两集中 ”供地 22 城政策梳理（截止 2021 年 7 月 11 日） 城市 土拍新规 最高 溢价率 提出时间 长春 设置最高限价 +竞配建租赁住房 2021/3/15 广州 最高限制地价，当报价达到最高限制地价后，竞买方式转为竞配建政府性房源（公共租赁住房），当 有两个或两个以上竞买人报出竞配建政府性房源建筑面积 7200 平方米后，停止网上竞价，改为摇号 确定竞得人 2021/3/30 无锡 一家房企 (母公司其他下属控股子公司 )只能报名一块地，如有违反，将取消拍地资格一年；触顶后摇 号或者竞配租赁用房；最高限价 +限制竞拍次数 2021/3/5； 2021/3/29 重庆 土地溢价率 50%以上， 1 个半月内付清全款； 50%以下， 3 个月内付清全款 (基于资金端把控，限制土 地出让的资金回笼时间 )；竞买保证金不得低于土地出让起始价的 20% 2021/4/21 杭州 溢价率达到 30%时锁定限价，转入竞报自持比例（之前是 50%）；限房价、竞自持、竞配建 30% 2021/2/28 北京 6 宗地被设置 ”政府持有商品住宅产权份额 20%“竞拍规则；首次引入房屋销售价格引导机制（出让地 块全部限制价格天花板）；根据地块优质程度一地一策、个性化调整；限房价，竞高标准商品住宅建 设方案，部分地块竞报政府持有商品住宅产权份额、公共租赁住房面积； 16 宗宅地 “套内 7090” 2021/3/31 天津 限地价，竞自持租赁面积 50% 2021/3/31 深圳 除南山宗地外，采取 限地价、限房价、竞地价、竞配建 “双限双竞 ”；增加公共住房配建的比例和要求 45% 2021/4/14 福州 13 幅宅地均采用 “限地价、控房价 ”；部分地价达到最高限价后将进行竞自持社会租赁住房建筑面积； 销售指导价 2021/4/15 青岛 达到最高限价后竞自持 2021/5/11 厦门 2 宗限房价、限地价、竞配建； 3 宗限地价、竞配建；限竞拍次数 2021/4/23 南京 有最高限价；毛坯限价最高上涨幅度高达 3000 元 /；摇号地块的预售条件提高至工程总投资的 50% 2021/4/9 济南 限地价、竞配建 2021/4/23 宁波 首次出让未来社区、现房销售和配建租赁住房地块；竞价方式首次推出 “限房价、限地价、竞自持租赁 住房 ”；实现市区涉宅地块双限出让全覆盖（新包含奉化） 2021/4/29 长沙 取消熔断后简单抽签；土地限价地块达到最高限价，不限价地块溢价率达到 30%时停止竞价，自动转 为竞自持租赁住房建筑面积竞买；方式一： “限房价、限地价、摇号 ”；方式二： “限房价、限地价、竞 自持、摇号 ”； 30% 2020/9/25； 2021/4/30 郑州 住宅用地可采取 “限地价、竞自持 ”方式出让或熔断后摇号确定竞得人，报 (竞 )价首次达到出让起始价的 120% 130%时熔断 20%30% 2021/1/8 苏州 同一控制主体的公司不得同时参拍同一地块；土地资金来源必须为自有资金；限制严重失信企业参与 土拍；一次报价 2021/5/21； 2021/4/27 上海 在限价竞价基础上添加“一次报价规则”：设置地块起始价、中止价和最高报价 ； 在延续原有自有资 金证明基础上强调“同一申请人”规则 ， 同一申请人只能进行一次交易申请（含联合申请 ） ； 加强出 让履约监管，防止“围标”现象 10% 2021/4/30 合肥 2021 年住宅用地公告供应量不得低于近五年平均完成交易量；年度计划中单列租赁住房用地，占比 一般不低于 10%；价高者得 +最高限价时转竞配建租赁住房 +摇号； 2021/3/12； 2021/5/11 成都 所有宗地块都设置清水最高限价；房源无精装房或成品房发售；此前成都土拍规则多为价格触顶后， 竞无偿配建，而本次集中土拍采用限房价，竞地价，多数竞自持（ 40 宗内仅 2 宗未设置竞自持）的方 式出让；同时踩中 “三条红线 ”或有严重失信情形的开发企业纳入竞拍黑名单。 2021/5/9； 2021/6/9 资料来源：各城市自然资源与规划局官网，华安证券研究所 备注：沈阳和武汉在首批两集中供地中无推出新规 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 11 / 53 证券研究报告 3） 刚性限价城市的土拍新规普遍比弹性限价城市严格，刚性城市更关注“限价”， 弹性城市则更专注竞买人门槛、保证金缴纳等细节。 譬如弹性限价城市中的 长春则是唯一一个规定竞买人须为 2020 年财富杂志世界前 500 强前 100 强排行榜企业或拥有实际控制权的企业 ；刚性限价城市中的北京是九城 中最为严苛的城市，北京首次引入房屋销售价格引导机制，出让地块全部限 制价格天花板。 4） 其余政策 配合“两集中”土拍新规形成组合拳 ，基本形成了以“三稳”为目 标，以住宅、土地、金融、财税政策和市场行为规制为政策工具的房地产调 控长效机制 ： a）“四限”普及，即限购、限价、限售、限贷， 作为楼市调控 常见基础手段，上海、西安、合肥等 24 城市相继实行“四限”； b）二手房 指导价政策的普及， 作为楼市调控进阶手段，以北京、上海、成都为代表的 七城开启二手房指导价； c）共有产权房政策的普及和规则细化， 2021 年 7 月 10 日南京市共有产权性住房交易实施细则落地，规定共有产权人自 首次购买产权满 5 年可入市交易，共有产权房作为作为楼市调控补充手段， 一般与经适房、人 才房等保障房搭配使用，其中成都把经适房与限价房将并 轨管理，统一为共有产权房； d）各大银行因贷款集中度管理下半年针对二 手房的贷款门槛变高， 事实上银行没有暂停或停止二手房的房贷，而是因贷 款额度紧张，导致房贷资格获取难度增大，以及部分房贷审核时间延长。作 为楼市调控杀手锏，直接锁住了二手房交易流动性。 图表 5 2021 年 上海 楼市调控 政策时间线 资料来源： 上海市 住建委 ， 上海市房屋管理局 ， 上海市规划和自然资源管理局 ， 上海市房地产交易中心， 华安证券研究所 “两集中” 第一轮 供地 收官 ，市场表现与预期存在出入，多城市土地市场热度 不减。 从原预期角度，两集中政策带来的 “风险”远大于 “利好” ，房企会对拿地更 加谨慎： 1） “两集中”会在短期集中占用房企大量资金，规模化房企不能与以往一 样可以在热点城市进行滚动投资上杠杆 ；中小企业土拍前融资难度增加，容易 因资 金调度问题错过土拍； 2） 土地研判压力大 ，短期内 22 城进行两集中土拍，其余城 市也在进行招拍挂等方式出让土地， 企业容易错判形势，下错注的机会成本更高； 3）两集中城市里存在项目集中上市， 即便在非限价城市，也存在竞品互相压价促回 款的情形，进一步压缩项目毛利率。 故此篇报告 在“两集中”加速结构分化，行业 “周期”重估基础 上， 解构 首轮两集中土拍剩余十三城 政策及结果， 从房企角度判 断拿地“下半场”走势 ，预判城市更新将成为破局者 。 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 12 / 53 证券研究报告 2 十三城首轮 “两集中” 供地表现 2.1 刚性限价城市整体供地力度强，城市及城际冷热不均 根据各大城市住宅用地集中供应计划，十三城首批供应规划建筑面积达 6270 万平 方米，占 2019 年总供应量的 24.5%，二十二城首批供应规划建筑面积总计达 1.08 亿平 方米，占 2019 年总供应量的 25.1%。 1）刚 性 限 价 城市整体土地供应力度较强 ，本文用首批两集中所涉及土地与 2019 年 全年宅地之比来衡量十三城供地力度。刚性限价城市整体供地力度高于弹性限价城市， 前者平均占比 28%，后者平均占比 18%。如图表 6 所示，刚限城市中，南京供地最积 极，占比 48%，十三城最高，上海占四成，长沙、厦门、济南均占比三成左右；弹限城 市中，武汉供地最积极，占比 29%，福州供地最为保守，仅占比 9%，十三城中最低。 如图表 8 所示，从与 19 年 Q1 供地相比 的复合增速来看也为上述结论作出佐证：增速较 快的城市主要为为刚限城市：其中厦门增速最高，为 181%；南京其次为 152%左右；而 弹限城市普遍增速较低，苏州最高在 30%，福州、青岛均出现负增长，分别为 -38%和 - 20% 2）各城内部城郊结构分化显著： 如图表 7 所示，首先成都、合肥、福州三城供地均 为主城区，长沙、郑州也占比八到九成；其次有三城的城郊结构较为均衡：南京、厦门、 济南主城区供地占比均在四至五成；最后有五城供地主要集中于郊区，其中宁波、武汉 主城区占比三成、青岛、上海占比一成、苏州仅为 2%。 图表 6 十三城两集中首轮土地出让供地力度 图表 7 十三城两集中首轮土地出让城郊结构 资料来源： 各城市自然资源与规划局官网，华安证券研究所 备注：供地力度是指两集中首轮出让土地建面和 2019 年总供 应规划建筑面积相比 资料来源： 各城市自然资源与规划局官网，华安证券研究所 备注：成都、合肥、福州数据仅为主城区，城郊结构的统计口径是 规划建筑面积 39% 48% 14% 10% 32% 33% 29% 19% 24% 11% 17% 29% 9% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 上海 南京 宁波 郑州 长沙 厦门 济南 成都 苏州 青岛 合肥 武汉 福州 供地力度 15% 47% 31% 77% 88% 45% 51% 100% 2% 15% 100% 28% 100% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 上海 南京 宁波 郑州 长沙 厦门 济南 成都 苏州 青岛 合肥 武汉 福州 主城区 郊区 Table_CompanyRptType 行业研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 13 / 53 证券研究报告 图表 8 十三城两集中首轮土地出让供地相对 2019Q1 供应规划建面复合增速 资料来源： 各城市自然资源与规划局官网 ， 华安证券研究所 备注：复合增速是由两集中首轮出让土地建面和 2019 年 Q1 供应规划建面计算得出 各地土地政策、供地结构上的差异是土地市场需求量能城际分化的重要因素。 如图 表 9 所示，结合综合溢价率及触顶成交、竞配建的情况来看：第一梯队为厦门、武汉、 合肥、宁波、南京、成都。其中武汉、厦门、合肥、宁波、南京综合溢价率均在 32%43%， 厦门最高为 43%，且后四城触顶限价的宗地均超过六成（武汉无限价 竞配建 政策），成 都触顶限价宗地占比为十三城之最，而综合溢价率位于腰部是因为 竞配建 面积较大，为 773853 平米，且是十三城中最高；第二梯队为上海、郑州、长沙、济南、苏州、福州； 第三梯队为青岛。其采用限地价、 竞配建 政策，供应 59 宗地，综合溢价率为 2%，触顶 限价宗地占比 2%，均为十三城中最低。以下 从三方面进行分析： 1）从土地端看，各大城市土拍规则推陈出新，有效控制宗地溢价率： 不同于第一批 “两集中”土拍前九城普遍实行的“限地价 +竞 配建”政策，如图表 10 所示， 后十三城 多个热点城市选择“博采众长”来进一步控制溢价率。以上海为例： a）在限价竞价基础 上添加“一次报价规则”： 设置地块起始价、中止价和最高报价。最高报价一般限定为起 始价的 1.1 倍，报价低于中止价时，为价高者得 ； 若高于终止价，进入一次性书面报价 环节。一次性书面报价不得超过最高报价，并以最接近一次性书面报价平均价的为土地 确定竞得者。“一次报价规则”为 郑州最早于 2016 年 10 月实施；除上海外，苏州和郑 州也实行中止价规则。 b）在延续原有自有资金证明基础上强调“同一申请人”规则： 同 一申请人只能进行一次交易申请（含联合申请），尤其强调了“凡与申请人之间有直接或 间接参股、控股、投资等关联关系的法人或者其他组织（申请人母公司为上市公司的， 该上市公司的非控股股东或非实控人除外），也视为同一名申请人”，堵上了房企套用马 甲参与土拍的漏洞。 c）加强出让履约监管，防止“围标”现象： 申请人竞得地块的，在 完成出让合同约定的所有建设并完成房屋所有权首次登记前，不以任何直接或间接的 形 式将本方（及本地块项目公司）的股权或投资权益转移给本地块其他申请人或关联方。 2）从销售端看，部分城市出台限价政策如定价回购、住房销售限价等，通过压缩房 企盈利空间有效降低土地市场热度： 除合肥以外的长沙、成都、福州三城是主城区供地 力度最大的三城，但综合溢价率并未达到预期。从住房限价政策执行力度看：长沙有住 房销售限价的宗地占总供地宗数的 61%，成都住房限价宗地占比 100