2021-2022后疫情时代的交运研究框架分析报告.pptx

2021-2022后疫情时代的交运研 究框架 分析报告 摘要 1. 重点配置成长板块 大宗 供 应链 和 快 递 大宗供应链大行业 、 小 公 司 ， 龙 头成 长 空间 大 ； 龙 头 依托 竞 争优 势 ， 市 场 份额 快 速提 升 ； 部 分 公司 激 励 优厚 ， 有望持续高增长 。 快递 行 业需 求 高增 长 ， 但 价 格下 降 ； 市 场 份额 提 升 ， 但 ROE下 降 。 2. 择机把握周期板 块 航运 和 航 空 航运和航空板块周期性 强 ， 蕴 含 大投 资 机会 。 疫情 推 动集 运 需求 增 长 ， 叠 加港 口 拥堵 ， 集运 行 业高 景 气 度 ； 疫情抑制交通出行 和 石油 消 费 ， 油 运行 业 处于 历 史低 谷 。 航 空 需求 受 疫情 冲 击处 于 历史 低 点 ， 客 机 交付量也处于历史低点 ， 随着 疫 情缓 解 、 需 求 恢复 ， 航空 周 期投 资 机会 有 望来 临 。 3. 优选交通基础设施板块投资 标的 交 运 基础设施 公 司投 资 机会偏少 ： 需求稳 定 、 价格管 制 导致盈利缺乏弹 性 ， 重资产导致估 值 缺乏弹 性 。 上 市 机场大扩 建 、 免 税 议价能力下 降 ， 将回归公用事 业 属 性 。 高速公路 流 量 大 ， 期待商业 模 式创新来 变 现 。 铁路在公益和商业 的 平衡 中 前 进 。 港 口 蕴 含 主 题 投 资 机 会 ， 3月 份 “ 两 会 ” 前 后 相 对 收 益 明 显 。 4. 风险提示 ： 全球经济增速 下 滑 ， 大 宗商 品 价格 下 跌 ， 疫 情反复 目录 拥抱成长 供应链 ： 龙头提份额的盛宴 快递 ： 需求向上 ， 价格向下 把握周期 航运 ： 集运和油运冰火两重天 航空 ： 周期投资机会来临 淘金基建 机场 ： 回归公用事业属性 公路 ： 等待商业模式裂变 铁路 ： 公益和商业的平衡 港口 ： 主题投资 ， 春暖花开 1.1 供应链 ： 龙头提份额的盛宴 供应链龙头高增长 ， 源于市场份额 提 升 大宗商品供应链行业呈现高增长 头部供应链公司的钢材市场份额在提升 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2010 -20 年年化增速 0% 2% 4% 6% 2011 2013 2015 2017 2019 市场份额 物产中大 厦门象屿 厦门国贸 1.1 供应链 ： 龙头提份额的盛宴 供应链行业的市场容量庞大 ， 集中 度 还很低 中国主要大宗商品市场容量数十万亿元 三家头部供应链公司的核心品类合计市场份额还很低 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 矿石 钢铁 煤炭 浆纸 三家头部公司 ： 物产中大 、 厦门象 屿 、 厦 门 国贸 资料来源 ： Wind， 国家统计局 ， 海关总署 ， 物产中大 、 厦门象屿 、 厦门国贸的公司公告 ， 证券研究所 5 有色 油品 2020 年市场份额 0 2 4 6 8 10 12 农业 黑色金属 石油化工 有色金属 煤炭 2020 年市场容量 ： 万亿元 1.1 供应链 ： 龙头提份额的盛宴 中国消费了全球一半左右大宗商品 ， 但是 供 应链 龙 头规 模 仅国 际 巨头 的 1/4， 未来 增 长空 间 大 2020年中国消费了全球一半左右的大宗商品 中国大宗供应链龙头企业规模仅国际巨头的 1/4 0 500 1000 50% 1500 40% 2000 2500 嘉能可 托克 三菱商事 伊藤忠 AD M 三井物产 丸红 物产中大 建发集团 住友商事 国贸控股 象屿集团 2019 年收入 ： 亿美元 0% 资料来源 ： Wind， 国家统计局 ， 国际钢铁协会 ， 美国地质调查局 ， BP， 财富 ， 证券研究所 6 10% 20% 30% 60% 70% 钢材 铁矿石 煤炭 铜 铝 锌 铅 中国消费占比 1.2 快递 ： 需求向上 ， 价格向下 快递业务量高增长 ， 但是价格持续 下 降 快递业务量持续高增长 快递价格持续下降 0. 7 0. 6 0. 5 0. 4 0. 3 0. 2 0. 1 0 20 15 -0 1 20 15 -0 6 20 15 -1 1 20 16 -0 4 20 16 -0 9 20 17 -0 2 20 17 -0 7 20 17 -1 2 20 18 -0 5 20 18 -1 0 20 19 -0 3 20 19 -0 8 20 20 -0 1 20 20 -0 6 20 20 -1 1 20 21 -0 4 快递业务量增速 9 资料来源 ： Wind， 国家邮政局 ， 证券研究所 7 11 13 15 17 20 15 -0 1 20 15 -0 6 20 15 -1 1 20 16 -0 4 20 16 -0 9 20 17 -0 2 20 17 -0 7 20 17 -1 2 20 18 -0 5 20 18 -1 0 20 19 -0 3 20 19 -0 8 20 20 -0 1 20 20 -0 6 20 20 -1 1 20 21 -0 4 快递单价 ： 元 / 件 1.2 快递 ： 需求向上 ， 价格向下 快递行业集中度提高 ， ROE却下降 快递行业集中度高 ， 且还在提升 通达系快递公司的整体 ROE持续下降 83% 82% 81% 80% 79% 78% 77% 76% 75% 74% 73% 2016 2017 2018 2019 2020 CR8 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 资料来源 ： Wind， 国家邮政局 ， 顺丰控股 、 中通快递 、 圆通速递 、 韵达股份 、 申通快递的公司公告 ， 证券研究所 8 2016 2017 2018 2019 2020 摊薄 ROE 通达系快递公司 ： 顺丰控股 、 中通 快 递 、 圆 通速 递 、 韵 达 股份 、 申通 快 递 2.1 航运 ： 集运和油运冰火两重天 疫情对集运和油运供需的不同影响 ， 导致 运 价冰 火 两重天 集运运力周转率在低位 ， 运价创新高 油运运力周转率在低位 ， 运价创新低 900 700 1100 1500 1300 1700 2100 1900 4. 0 4. 5 5. 0 5. 5 6. 0 6. 5 7. 0 20 02 20 04 20 06 20 08 20 10 20 12 20 14 20 16 20 18 20 20 CC FI 指数 运力周转率 运力周转率 CCFI综合指数 0 1 2 3 4 5 6 1. 5 2. 0 2. 5 3. 0 3. 5 日收益 ： 万美元 / 天 运力周转率 运力周转率 日收益 资料来源 ： Wind， 上海航运交易所 ， Clarkson， 证券研究所 9 2.1 航运 ： 集运和油运冰火两重天 集运 全球新增运力和运输需求主要在北 美 和欧 洲 航线 配置运力增速低于周班运力 ， 说明 有 效运 力 损失 全球集运新增运力主要在远东至北美和欧洲航线 配置运力增速低于周班运力 ， 说明有效运力损失 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 新增运力配置 2019-21年新增运力的航线配置 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 远东 -北美 远东 -欧洲 欧洲 -北美 2019 -2 1年运力增速 30% 配置运力 25% 周班运力 资料来源 ： Alphaliner， 证券研究所 10 2.1 航运 ： 集运和油运冰火两重天 集运需求 库存周期上行 ， 出口增速加快 ， 集 运 需求 增 长 集装箱运量与库存周期同步 中国出口与港口集装箱吞吐量同步 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 20 02 20 04 20 06 20 08 20 10 20 12 20 14 20 16 20 18 增速 全球集装箱运量 中国产成品存货 -20 -10 0 10 20 30 40 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 20 20 累计同比 ： % 集装箱吞吐量 出口金额 资料来源 ： Wind， 国家统计局 ， 海关总署 ， Clarkson， 证券研究所 11 2.1 航运 ： 集运和油运冰火两重天 集运需求 疫情之后 ， 补贴推动消费增速回升 ， 商品 消 费替 代 服务 消 费 消费需求有望稳定增长 商品替代服务有望逆转 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 20 19 -0 2 20 19 -0 4 20 19 -0 6 20 19 -0 8 20 19 -1 0 20 19 -1 2 20 20 -0 2 20 20 -0 4 20 20 -0 6 20 20 -0 8 20 20 -1 0 20 20 -1 2 20 21 -0 2 20 21 -0 4 增速 消费支出 雇员报酬 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 20 19 -0 1 20 19 -0 3 20 19 -0 5 20 19 -0 7 20 19 -0 9 20 19 -1 1 20 20 -0 1 20 20 -0 3 20 20 -0 5 20 20 -0 7 20 20 -0 9 20 20 -1 1 20 21 -0 1 20 21 -0 3 20 21 -0 5 增速 商品 服务 资料来源 ： Wind， 美国经济分析局 ， 证券研究所 12 2.1 航运 ： 集运和油运冰火两重天 集运需求 ： 疫情之后 ， 美国用进口商品替代国 产 商品 ， 2020年 3月 -5月中 国 出口 份 额大 幅 上升 ， 但 2021年回落 美国用进口替代国产将减少 20 19 -0 1 20 19 -0 3 20 19 -0 5 20 19 -0 7 20 19 -0 9 20 19 -1 1 20 20 -0 1 20 20 -0 3 20 20 -0 5 20 20 -0 7 20 20 -0 9 20 20 -1 1 20 21 -0 1 20 21 -0 3 20 21 -0 5 2021年中国对美日欧的出口占比回落 美国 欧盟 10% 15% 20% 25% 30% 从中国进口占比 日本 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 20 19 -0 1 20 19 -0 3 20 19 -0 5 20 19 -0 7 20 19 -0 9 20 19 -1 1 20 20 -0 1 20 20 -0 3 20 20 -0 5 20 20 -0 7 20 20 -0 9 20 20 -1 1 20 21 -0 1 20 21 -0 3 20 21 -0 5 比 201 9年年化增速 零售总额 工业总产值 资料来源 ： Wind， 美国商务部 ， 美联储 ， 欧盟统计局 ， 日本财务省 ， 证券研究所 13 2.1 航运 ： 集运和油运冰火两重天 集运需求 ： 美国制造商和批发商补库存 ； 剔除 机 动车 及 部件 ， 美国 零 售商 也 补库存 制造商和零售商的库存已经远超疫情前水平 剔除汽车 ， 美国零售商的库存已经远超疫情前水平 7200 7000 6800 6600 6400 6200 6000 5800 20 17 -0 1 20 17 -0 5 20 17 -0 9 20 18 -0 1 20 18 -0 5 20 18 -0 9 20 19 -0 1 20 19 -0 5 20 19 -0 9 20 20 -0 1 20 20 -0 5 20 20 -0 9 20 21 -0 1 美国库存 ： 亿美元 制造商 零售商 批发商 3900 4000 4100 4200 4300 4400 4500 20 17 -0 1 20 17 -0 5 20 17 -0 9 20 18 -0 1 20 18 -0 5 20 18 -0 9 20 19 -0 1 20 19 -0 5 20 19 -0 9 20 20 -0 1 20 20 -0 5 20 20 -0 9 20 21 -0 1 20 21 -0 5 零售商库存 ： 亿美元 机动车与部件除外 资料来源 ： Wind， Bloomberg， 美国商务部 ， 美国人口普查局 ， 证券研究所 14 2.1 航运 ： 集运和油运冰火两重天 集运供给 ： 有效运力损失表现为准班率下降 ， 背 后是 全 球港 口 拥堵 随着疫情缓解 ， 港口拥堵在缓解 2020年四季度开始集运主干航线准班率大幅下降 加州疫情缓解后 ， 洛杉矶港拥堵也在缓解 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20 19 -0 1 20 19 -0 3 20 19 -0 5 20 19 -0 7 20 19 -0 9 20 19 -1 1 20 20 -0 1 20 20 -0 3 20 20 -0 5 20 20 -0 7 20 20 -0 9 20 20 -1 1 20 21 -0 1 20 21 -0 3 20 21 -0 5 准班率 综合 欧洲 美西 5 10 15 20 25 0 10,00 0 20,00 0 30,00 0 40,00 0 50,00 0 20 21 -0 1 20 21 -0 2 20 21 -0 3 20 21 -0 4 20 21 -0 5 20 21 -0 6 20 21 -0 7 锚地等泊船舶数量 ： 艘 新增确诊人数 ： 人 加州新增确诊人数 洛杉矶 港等泊集装箱船数量 资料来源 ： Wind， 上海航运交易所 ， 洛杉矶港 ， 证券研究所 15 2.1 航运 ： 集运和油运冰火两重天 油运 疫情导致石油消费需求减少 ， 油轮 运 价下跌 全球石油消费一半以上在交通运输 航空运输还远未恢复到疫情前水平 0% 0% 30% 60% 90% 120% 旅客吞吐量恢复程度 亚特兰大 达拉斯 戴高乐 樟宜 洛杉矶 希斯罗 法兰克福 香港 45% 7% 2% 4% 14% 13% 11% 5% 10% 20% 30% 40% 50% 消耗比例 资料来源 ： Wind， OPEC， 证券研究所 16 2.1 航运 ： 集运和油运冰火两重天 油运 油运行业复苏 ， 需要经历去产能过 程 ， 即 大 量拆船 石油需求尚未恢复 ， 运力已经大幅增长 主力船型 VLCC交付量远大于拆解量 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 VL CC 数量 ： 艘 拆解 量 交付 量 新订单量 200 300 400 500 600 700 80 85 90 95 100 105 20 18 -0 3 20 18 -0 6 20 18 -0 9 20 18 -1 2 20 19 -0 3 20 19 -0 6 20 19 -0 9 20 19 -1 2 20 20 -0 3 20 20 -0 6 20 20 -0 9 20 20 -1 2 20 21 -0 3 20 21 -0 6 20 21 -0 9E 20 21 -1 2E 油轮运力 ： 百万载重吨 石油需求 ： 百万桶 / 天 石油需求量 油轮运力 资料来源 ： Wind， OPEC， Clarkson， 证券研究所 17 2.2 航空 ： 周期投资机会来临 航空客运量增长 ， 但是长期平均 ROE低 ， 不 适合 长 期投资 随着经济发展 ， 航空乘机人数持续增长 航空业的长期平均 ROE偏低 0.0 0 0.0 1 0.1 0 1.0 0 10.0 0 0 2 4 人均 GDP： 万美元 6 8 人均乘机次数 ： 次 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% 2001-2010 2011-2020 平均 ROE 全球航空 中国航空 资料来源 ： Wind， 世界银行 ， IATA， 证券研究所 18 2.2 航空 ： 周期投资机会来临 航空业盈利和股价的周期性强 中国航空业盈利周期性强 中国航空股股价周期性强 -400 -200 0 200 400 600 800 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 航空业 盈利 ： 亿 元 中国航空业 3000 2000 1000 0 资料来源 ： Wind， 中国民航局 ， 证券研究所 19 8000 7000 6000 5000 4000 2000 2002 2004 2006 2009 2011 2013 2015 2018 2020 中国航空指数 2.2 航空 ： 周期投资机会来临 疫情导致航空客运量大幅下滑 ， 飞 机 交付 量 也大 幅 减少 如果疫 情消退 、 客运量恢复 ， 运力 增 加滞 后 ， 航 空 有望 周 期上行 疫情冲击下 ， 全球航空客运量还未明显恢复 2019-2020年客机交付量大幅下滑 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019 商业飞机交付总量 ： 架 波音 空客 0% 资料来源 ： Wind， IATA， 波音官网 ， 空客官网 ， 证券研究所 20 20% 40% 60% 80% 100% 120% 20 20 -0 1 20 20 -0 2 20 20 -0 3 20 20 -0 4 20 20 -0 5 20 20 -0 6 20 20 -0 7 20 20 -0 8 20 20 -0 9 20 20 -1 0 20 20 -1 1 20 20 -1 2 20 21 -0 1 20 21 -0 2 20 21 -0 3 20 21 -0 4 20 21 -0 5 RP K恢复程度 3 淘金基建 基建类公司 ： 需求稳定 、 价格管制导致盈利缺乏弹性 ， 重资产 导 致估 值 缺乏 弹 性 资料来源 ： Wind， 公司公告 ， 证券研究所 21 投资机会 ： A. 高股息率 ： 如 2020年唐山港 8.1%、 大秦铁路 7.4%、 山东高 速 6.1% B. 业务裂变 ： 如上海机场的免税 、 嘉 诚 国际 的 跨境 电 商 、 东 莞控 股 的 PPP C. 主题投资 ： 如上港集团的自贸区 、 盐 田港 的 大湾 区 、 渤 海 轮渡 的 跨境 电 商 3.1 机场 ： 回归公用事业属性 免税渠道多样化 ， 机场议价能力下降 上海机场 2020年年报 ： 受到海南的离岛免税 、 市内 的 免税 店 以及 跨 境电 商 ， 还 有 进口 关 税 持续下降等多重因素的影响 ， 机场 口 岸免 税 消费 的 购买 力 已经 发 生了 变 化 ， 浦 东机 场 此前 免税红利难以为继 。 疫情冲击下 ， 免税渠道多样化 上海机场重签免税协议 ， 约定了上限 机场 离岛 线上 机场 市内 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 资料来源 ： Wind， 上海机场的公司公告 ， 证券研究所 22 2021 2022 2023 2024 2025 免税收入上限 ： 亿元 3.1 机场 ： 回归公用事业属性 上海机场扩建和收购虹桥机场 ， 白 云 机场 和 深圳 机 场扩 建 ， 盈 利 能力 下 降 缺 乏 免税的 机 场 ROE水平 偏 低 上市机场都有较大的扩建计划 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 资料来源 ： Wind， 上海机场 、 深圳机场 、 白云机场的公司公告 ， 证券研究所 23 虹桥机场 深圳机场 白云机场 2019 年 ROE 扩建内容 浦东机场 浦东机场四期扩建工程 ： 新建 T3航 站楼 ， 建设集成物流 、 分拣和 监 管功 能 的航 空 超 级货站 ， 完善飞行区滑 行 道 、 机 务维 修 等 综合配套功能 。 白云机场 白云机场三期扩建工程 ： 新建 42.2万 平 方 米 的 T3航站楼 ， 14.4万 平方 米 的 T2航 站 楼 东 四和西四指廊 ， 西二 、 东 三跑 道 ， 以 及 24.2 万平方米的综合交通中 心 和停 车 楼 。 深圳机场 新一期扩建工程 ： 卫星 厅 、 三 跑 道 、 T4航 站楼等多个重点项目 。 3.2 公路 ： 等待商业模式裂变 智能驾驶会不会提高通行能力 、 增 加 车流 量 ？ 服务区能不能提高客流变现能力 ？ 如 阳澄 湖 服务区 24 3.3 铁路 ： 公益和商业的平衡 价格管制能放得多开 ？ 车站变现能力会不会提高 ？ 周边土地何时加快商业开发 ？ 25 3.4 港口 ： 主题投资 ， 春暖花开 理想标的 ： 地域性 、 无机构 、 自由流通市值小 、 股价低 、 路 径依赖 港口主题 ： 区域经济 、 国际贸易 、 对外开放政策催化 2010-20年港口板块四次主题投资机会 区域经济政策往往带来港口主题投资机会 1. 3 1. 1 0. 9 1. 5 1. 7 1. 9 2. 1 港口指数相对上证指数 自贸区 一带 一路 雄安 新区 自由港 资料来源 ： Wind， 证券研究所 26 时间 主题 代表公司及区间涨幅 2013年 8月 自贸区 上港集 团 +61% ， 珠海 港 +41% ， 天津 港 +39% 2014年 3月 京津冀一体化 唐山港 +88% 2014年 9月 中日韩自贸区 营口 港 +93% ， 连 云 港 +85% ， 天 津港 +66% 2015年 3月 一带一路 宁波港 +180%， 连云港 +77% 2017年 3月 雄安新区 唐山 港 +75%， 天 津 港 +48% 2017年 3月 粤港澳大湾区 珠海港 +59%， 盐 田 港 +46% 2019年 3月 自由港 连云港 +63%， 上 港 集团 +47% 2020年 7月 粤港澳大湾区 盐田港 +141%， 东莞控 股 130% 3.4 港口 ： 主题投资 ， 春暖花开 3月两会 ： 政策密集期 、 流动性充足 、 业绩真空期 受益标的 ： 政策相关个股 、 历史热门主题股 “ 两会 ” 政策密集期 ， 3月港口指数相对收益明 显 2011-20年部分公司 3月平均相对收益较高 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10 月 11 月 12 月 2011 -20 年平均相对收益 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 3月份平均相对收益 资料来源 ： Wind， 证券研究所 27 4. 风险提示 全球经济增速下滑 交通运输需求与全球经济密切相关 。 如果 全 球经 济 下滑 ， 那么 航 空 、 航 运 、 铁 路 、 公 路等 运量都可能下滑 ， 运价也可能下降 ， 企业 的 盈利 将 恶化 。 大宗商品价格下跌 大宗商品价格下跌往往意味着需求 疲 弱 ， 航 运 、 铁 路 、 公 路的 运 量都 可 能下 降 ， 供 应 链物 流的营收增速也将下降 ， 企业盈利 将 受影 响 。 疫情反复 疫情反复将限制交通出行 ， 拖累客 运 需求 。 2020年 疫 情爆 发 导致 航 空客 运 量大 幅 下降 ， 高 铁 、 公路的旅客运量也一度大幅下 降 。 2021年国内 局 部疫 情 出现 ， 都影 响 当地 居 民出 行 。 28 THANKS 30