医药行业2022年投资前景研究报告.pptx

医药行业 2022年投资前 景研究报告 核 心 观 点 回顾 2021年初至今，医药生物指数下跌 9.49%，跑输沪深 300指数 3.68个百分点，行业涨跌幅排 名第 22，疫情对市场的影响边际在减弱。 从持仓来看， 公募和外资对于核心资产持仓开始分化， 高景气度 CXO板块持续 “ 戴维斯双击 ” 。 从估值来看， 过去 3年核心资产（总市值大于 500亿） PE 估值中枢从 37倍到 73倍，估值扩张贡献速度远超过业绩增长。展望未来 3年，随着疫情好转，经 济逐步复苏，未来全球及国内宏观流动性边际放松的可能性较小，我们判断， 未来医药估值有望 回归均衡。同时在医保压力常态化和后疫情时代，重点寻找 “ 穿越医保 ” 和 “ 疫情脱敏 ” 品种。 未来医保压力将成为常态。 一方面，我们认为药械龙头企业比如恒瑞医药、迈瑞医疗等有望通过 “ 持续创新 +国际化 ” 有望穿越 “ 医保结界 ” ；另一方面，医保免疫仍是较好选择，针对下游 ToC 端而言，重点关注不占医保的品种比如自费生物药，中药消费品、医美上游产品等；而产业链上 游 ToB端相对政策免疫，比如创新产业链 CXO板块，设备板块包括药机设备、药房自动化设备、 耗材生产设备等，生命科学试剂耗材领域等。 后疫情时代，我们认为重点关注疫情 “ 脱敏 ” 领域 ， 1）不受新冠干扰的疫苗品种或疫苗超跌品种 ； 2） PEG小于 1，长期基本面趋势向上的低估值或低预期的品种； 3）此前疫情受损、未来需求 复苏的医疗服务品种。此外，随着疫情逐步缓解和常态化的防控措施， 此前受益于疫情的相关物 质（比如手套、口罩、新冠检测试剂、新冠疫苗等）的需求随之回落，业绩尚需要一些时间来消 化和观察，这些领域里面仍有未来 2-3年重点关注的方向。 1 核 心 观 点 2 022年组合推荐： 稳健组合： 迈瑞医疗 (300760)、药明康德 (603259)、恒瑞医药 (600276)、通策医疗（ 600763） 、云南白药 (000538)、片仔癀（ 600436）、智飞生物 (300122) 、爱美客（ 300896）。 弹性组合： 我武生物（ 300357）、康希诺（ 688185）、楚天科技（ 300358）、健麾信息（ 6 3 05186）、派林生物（ 000403）、贝达药业（ 300558）、康泰生物（ 300601）、博腾股份（ 00363）。 科创板组合： 泽璟制药 -U（ 688266）、皓元医药（ 688131）、普门科技（ 688389）、百克生 物（ 688276）、欧林生物（ 688319）、爱博医疗（ 688050）、佰仁医疗（ 688198）、南微医 学（ 688029）。 港股组合： 药明生物（ 2269）、君实生物（ 1877）、启明医疗（ 2500）、锦欣生殖（ 1951）、 海吉亚（ 6078）、时代天使（ 6699）。 风险提示： 医药行业政策风险超预期；新冠疫情爆发风险；业绩不及预期风险。 2 目 录 医药行业 2021年前三季度表现回顾 医药子行业 2022年年度投资逻辑 医药全行业 2022年投资策略及标的 3 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .1 2021年医药行业复盘 7 月： CDE颁布创新 1 1 1 40,000 15% 10% 1 行情震荡向上 -2月真空期，医药 药研发指导政策， 流动性收紧预期回 调，市场情绪引起 板块下跌 20,000 3 月：春节后流 00,000 动性预期收紧， 前期抱团导致的 高估值医药龙头 股跌幅较大 5 % % 8 6 4 2 0,000 0,000 0,000 0,000 0 9 月：骨科集采降 0 价幅度好于预期 ，医药结构性行 情显现 - 5% 4 业绩增速较快， 带动板块上涨 -6月： CXO企业 8 月：安徽省发布 -10% -15% IVD集采政策引发 市场情绪恐慌 医药生物成交金额 (百万元 ) 4 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.1 2021年医药行业复盘：从涨跌幅排名来看 21年初以来至今，医药生物指数下跌 9.49%，跑输沪深 300指数 3.68个百分点，行业涨跌幅排 名第 22。 年初以来，医药行业有 3个子行业上涨，分别为化学原料药（ 14.9%）、中药（ 6.9%）、医疗 服务（ 1%），药店跌幅最大（ -31.7%）。 2 0% 0% 14.9% 8 6 4 2 0% 0% 0% 0% 1 6.9% 1.0% 0 % -10% - 15.7% -16.0% - - - 20% 30% 40% -20% - 27.9% - 31.7% 0 % 化 学 原 料 药 中 药 医 疗 服 务 医 疗 器 械 （ 申 万 ） 生 物 制 品 （ 申 万 ） 医 药 流 通 化 学 制 剂 药 店 - 5.81% - 9.49% - 20% 申 万 电 采 有 化 钢 公 汽 综 建 机 电 国 银 交 轻 纺 休 沪 商 建 计 通 医 食 农 传 房 非 家 气 掘 色 工 铁 用 车 合 筑 械 子 防 行 通 工 织 闲 深 业 筑 算 信 药 品 林 媒 地 银 用 运 制 服 服 输 造 装 务 申 万 申 万 设备 金属 事 业 装 设 饰 备 军 工 贸 材 机 易 料 生 饮 牧 物 料 渔 产 金 电 融 器 申 万 5 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.1 2021年医药行业复盘：从涨跌幅走势来看 纵向比较医药行业行情走势，今年受医药行业政策影响，行业市场情绪波动较大，年初以来累 计下跌 9.5%，跑输沪深 300指数 3.7%。 分子行业来看， 化学原料药 自从年初以来是累计收益率最高的子行业。医疗器械板块受到 IVD 集采影响、医疗服务板块受到种植牙政策以及三季报业绩影响导致回调。 50% 40% 30% 20% 10% 0% 1 5% 10% 5 % % 0 - 5% - - 10% - - 10% 15% 20% 2 1-01 21-02 21-03 21-04 21-05 21-06 21-07 21-08 21-09 21-10 2 1-01 21-02 21-03 21-04 21-05 21-06 21-07 21-08 21-09 21-10 医疗器械 生物制品 医药商业 化学原料药 医疗服务 医药生物 (申万 ) 沪深 300 化学制剂 中药 6 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.1 2021年医药行业复盘：从个股涨跌幅来看 4 00% 50% 2021年医药行业分化加剧，结构化行情逐渐 显现，翻倍的个股数量较去年有所下降，共 有 12家，占比约为 3%（共 397家）。 3 300% 250% 200% 150% 跑赢医药指数超过 100pp的有 13家， 除了 新股上市和次新股公司，还有疫情导致业务 需求大涨的如热景生物，也有受业绩快速增 长叠加估值修复形成戴维斯双击的 CXO板块， 如博腾股份、美迪西等。 100% 0% 5 0% - 50% - 100% 美 延 热 佰 运 奕 博 键 哈 尚 东 三 我 老 蓝 华 天 益 山 迪 安 景 仁 盛 瑞 腾 凯 冠 三 荣 诚 友 武 百 帆 大 坛 丰 东 西 必 生 医 医 科 股 科 福 联 医 药 医 生 姓 医 基 生 药 药 康 物 疗 疗 技 份 技 疗 业 疗 物 疗 因 物 房 玻 2 2 1 1 50 231 70% 跑赢医药指数超过 100pp 原因 60% 50% 40% 5 72 8% 00 50 00 1 43% 热景生物 疫情驱动业绩 1 19 30% 30% 69 美迪西、昭衍新药、博腾股份、 CXO板块业绩增长迅速，估值 佰仁医疗 修复 2 0% 0% 17% 5 0 2 7 21 20 22 65% 1 12 13 3% 7 % % 5 0 0% 超过 100% 50%100% 30%50% 0%30% 下滑 奕瑞科技、键凯科技、拱东医疗 新股、次新股 年初以来绝对涨幅 年初以来绝对涨幅占比 相对医药指数涨跌幅 相对医药指数涨跌幅占比 7 数据来源： Wind，数据截止 2021年 10月 18号 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.2 2021年医药行业复盘：从公募基金持仓来看 21Q2医药总持仓持续提升，核心资产持续分 化 ： 21Q2全部公募基金占比 14.54%，环比 + 环比 +0.8pp；再剔除指数基金占比 12.98%， 环 比 +2.35pp；申万 医药板块 市值占 比为 0.83pp；剔除主动医药基金占比 11.14%， 10.1%，环比 +1.05pp； 21Q2外资持股占比略有下降。 21Q2外资持 有医药生物板块的总市值占比为 3.27%，环比 下降 0.2pp，持股总市值为 3079亿元，环比 +399亿元。 持股基金数量 季度 Q2末市值（亿元） 持股总市值 (亿元 ) 流通股本占比 总股本占比 代码 名称 最新 季度变化 最新 季度变化 最新 季度变化 最新 季度变化 涨跌幅 流通市值 总市值 6 03259.SH 药明康德 907 634 338 333 309 301 246 182 146 126 346 66 780.3 590.4 381.3 244.3 157.1 242.7 227.9 256.1 141.4 143.9 311.9 17.0% -5.4% 16.9% 3.3% 31% 90.8 24.6% -0.6% 10.1% -0.2% 18% 2,095 3,445 2,022 4,950 1,683 2,623 1,762 3,132 3,626 4,383 3 3 3 00760.SZ 迈瑞医疗 00015.SZ 爱尔眼科 00122.SZ 智飞生物 146 -39 -278 -251 56 174.3 12.1% -1.1% -35.8 14.5% -3.5% 9.9% 8.2% 3.6% 1.5% 52% -2.0% 7% -2.6% -13% 6 00276.SH 恒瑞医药 -150.4 3.6% -3.9% 0 3 6 0 3 00661.SZ 长春高新 -132.4 16.5% -6.5% 15.5% -5.0% -16% 1,792 1,015 941 1,912 1,285 941 00347.SZ 泰格医药 72.4 17.2% 2.1% 136.2 19.4% 4.5% 37.2 16.3% 0.1% 61.4 15.8% 2.6% 13.5% 1.6% 19.4% 4.5% 15.6% 0.8% 30% 62% 27% 00763.SH 通策医疗 76 02821.SZ 凯莱英 00759.SZ 康龙化成 31 697 727 639 1,219 44 8.4% 1.4% 48% 8 数据来源： Wind，持仓市值数据截至 2021.6.30， 1 医药行业前三季度表现回顾 代码 名称 持股总市值 市值变化 持有基金数 数量变化 流通股占比 占比变化 全股本占比 占比变化 涨跌幅 Q2末市值 3 6 6 0 3 3 3 6 0 3 3 3 0 0 6 6 6 3 3 6 00760.SZ 迈瑞医疗 00276.SH 恒瑞医药 03259.SH 药明康德 00661.SZ 长春高新 00015.SZ 爱尔眼科 00122.SZ 智飞生物 00601.SZ 康泰生物 00763.SH 通策医疗 02044.SZ 美年健康 00347.SZ 泰格医药 00142.SZ 沃森生物 00529.SZ 健帆生物 02821.SZ 凯莱英 02007.SZ 华兰生物 00521.SH 华海药业 00079.SH 人福医药 03882.SH 金域医学 00298.SZ 三诺生物 00558.SZ 贝达药业 00161.SH 天坛生物 296 284 183 144 137 128 122 97 62 51 46 43 41 37 31 27 24 24 23 23 49 -96 6 -204 2 50 -7 29 9 379 502 249 240 156 210 112 83 46 85 78 56 91 88 76 57 60 5 31 20 -77 -319 -152 -330 -20 -27 -53 -9 -10 -88 -29 -37 -26 -55 -28 27 17% 6% 10% 11% 8% 10% 15% 14% 13% 7% 6% 13% 7% 4% 7% 3% -2% 0% -16% 0% 4% -1% 4% 6% 6% 7% 10% 5% 5% 10% 13% 9% 5% 6% 7% 6% 4% 6% 6% 5% 10% 5% 5% 1% -2% 0% -13% 0% 2% -1% 4% 15% -3% 5% -13% 19% 42% 17% 35% 0% 4702 4737 2735 1516 2566 2563 1233 722 667 1062 768 634 665 934 490 445 484 231 430 432 2% 1% -28 -7 -4% -1% -6% -3% -2% -5% 2% -2% 4% -4% -2% -3% -1% -3% -2% -2% -5% 2% -2% 3% -5% -2% 1% -4% 10% 11% 14% -5% 29% 14% 25% -17% 6% -18 -15 -19 -26 7 -9 8 -20 -11 7% 5% 11% 5% 5% -9 -2 -103 -45 数据来源： Wind，数据截至 2021.6.30， 9 1 医药行业前三季度表现回顾 持有基金数量新增最多 TOP20 持有基金数量减少最多 TOP20 代码 名称 持有基金数（家）季度变化 代码 名称 持有基金数（家）季度变化 6 3 03259.SH 00015.SZ 药明康德 爱尔眼科 通策医疗 迈瑞医疗 爱美客 复星医药 泰格医药 华熙生物 康龙化成 南微医学 凯莱英 鱼跃医疗 博腾股份 片仔癀 心脉医疗 欧普康视 康泰生物 康希诺 -U 翔宇医疗 乐普医疗 346 146 76 66 62 59 56 46 44 32 31 29 28 28 26 23 21 19 19 11 600276.SH 000661.SZ 002044.SZ 300122.SZ 002001.SZ 603233.SH 300529.SZ 002727.SZ 603883.SH 603882.SH 300702.SZ 300677.SZ 603658.SH 600521.SH 603939.SH 000538.SZ 300142.SZ 603520.SH 002262.SZ 600079.SH 恒瑞医药 长春高新 美年健康 智飞生物 新和成 大参林 健帆生物 一心堂 -278 -251 -61 -39 -27 -25 -24 -24 -22 -20 -20 -19 -16 -15 -15 -14 -14 -14 -14 -13 600763.SH 3 3 00760.SZ 00896.SZ 6 3 6 3 00196.SH 00347.SZ 88363.SH 00759.SZ 88029.SH 老百姓 6 金域医学 天宇股份 英科医疗 安图生物 华海药业 益丰药房 云南白药 沃森生物 司太立 0 0 3 02821.SZ 02223.SZ 00363.SZ 6 6 00436.SH 88016.SH 3 3 00595.SZ 00601.SZ 6 6 88185.SH 88626.SH 恩华药业 人福医药 3 00003.SZ 10 数据来源： Wind，数据截至 2021.6.30， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.2 2021年医药行业复盘：从北向资金持仓来看 北上资金上半年医药板块资金占比下降， 2021年上半年北上资金在医药板块的占比整体下降，从 年初 3.5%持续下降到 8月的 3.1%，近两月有上涨趋势。 从北向资金累计净买入来看，截至 21年 10月，北向资金累计净买入 15271亿元。 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 沪股通 (亿元 ,人民币 ) 深股通 (亿元 ,人民币 ) 11 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.2 2021年医药行业复盘：从陆股通持仓来看 医药陆股通持仓占比前五分别为 ：益丰药房、泰格医药、金域医学、康龙化成、迪安诊断 ; 医药陆股通持仓占比增加前五分别为 ：海尔生物、理邦仪器、艾德生物、山东药玻、益丰药房 ; 医药陆股通持仓占比减少前五分别为 ：迈瑞医疗、泰格医药、云南白药、药明康德、鱼跃医疗。 注： 2021年初至 2021年 10月 29日。 期末占比 期末占比 -总股本 期末市值 （亿元） 市值变动 （亿元） 代码 名称 占比变动 占比变动 期间涨跌幅 - 流通 A股 陆港通持仓占比前十大 6 03939.SH 益丰药房 泰格医药 金域医学 康龙化成 迪安诊断 艾德生物 海尔生物 山东药玻 云南白药 恒瑞医药 17.4% 16.1% 15.9% 14.2% 14.1% 14.0% 14.0% 11.8% 11.6% 10.9% 6.8% 16.9% 10.4% 15.8% 5.1% 6.6% 56.2 145.4 81.9 74.7 21.8 24.3 23.9 23.3 62.3 337.8 7.1 -44.7 21.3 45.5 -2.4 -35.2% -3.4% 3 00347.SZ -5.2% 5.6% 5.6% -1.3% 8.0% 14.0% 6.9% -3.8% -2.1% -3.1% 5.5% 2.0% -0.4% 8.0% 8.1% 6.9% -1.8% -2.0% 6 03882.SH -6.5% 3 3 3 00759.SZ 00244.SZ 00685.SZ 57.5% -10.1% 8.9% 11.0% 13.9% 8.1% 14.1 23.9 8.5 6 6 88139.SH 00529.SH 37.5% -32.9% -20.4% -49.0% 11.8% 5.5% 0 00538.SZ -43.1 -426.0 6 00276.SH 10.8% 12 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 期末占比 期末占比 -总股本 期末市值 （亿元） 市值变动 （亿元） 代码 名称 占比变动 占比变动 期间涨跌幅 - 流通 A股 陆港通持仓占比增持前十大 6 3 3 6 6 3 6 6 3 88139.SH 00206.SZ 00685.SZ 00529.SH 03939.SH 00759.SZ 03882.SH 03658.SH 00896.SZ 海尔生物 理邦仪器 艾德生物 山东药玻 益丰药房 康龙化成 金域医学 安图生物 爱美客 14.0% 9.4% 14.0% 9.3% 8.0% 6.9% 6.8% 5.6% 5.6% 4.1% 3.7% 3.5% 8.1% 5.5% 13.9% 11.8% 16.9% 5.1% 15.8% 7.6% 1.8% 8.1% 5.5% 8.0% 6.9% 6.6% 2.0% 5.5% 4.3% 1.8% 1.5% 23.9 3.4 23.9 3.4 14.1 8.5 37.5% -40.1% 8.9% -32.9% -35.2% 57.5% -6.5% -51.4% 79.4% 329.5% 14.0% 11.8% 17.4% 14.2% 15.9% 7.6% 24.3 23.3 56.2 74.7 81.9 24.2 23.4 6.3 7.1 45.5 21.3 2.6 23.4 6.3 3.7% 3.5% 6 88202.SH 美迪西 1.5% 陆港通持仓占比减持前十大 3 3 0 00760.SZ 00347.SZ 00538.SZ 迈瑞医疗 泰格医药 云南白药 药明康德 鱼跃医疗 蓝帆医疗 恒瑞医药 奥赛康 8.8% 16.1% 11.6% 8.0% 2.8% 0.8% 10.9% 0.6% 4.1% 0.8% -5.9% -5.2% -3.8% -2.6% -2.5% -2.3% -2.1% -2.0% -2.0% -1.8% 8.8% 10.4% 5.5% 6.9% 2.7% 0.7% 10.8% 0.2% 4.1% 0.6% 2.8% -3.1% -1.8% 0.8% -1.8% -1.5% -2.0% -0.3% -2.0% -1.3% 390.2 145.4 62.3 274.3 9.4 1.1 337.8 0.3 75.7 -44.7 -43.1 72.4 -3.2 -3.5 -426.0 -0.3 -9.4% -3.4% -20.4% 22.8% 29.8% -33.2% -49.0% -6.4% 6 03259.SH 0 0 02223.SZ 02382.SZ 6 0 6 0 00276.SH 02755.SZ 00867.SH 02773.SZ 通化东宝 康弘药业 9.6 1.0 -6.9 -7.4 -9.1% -59.0% 13 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.3 2021年医药行业复盘：从估值来看 过去 3年核心资产（市值在 500亿以上医药股）估值中枢从 37倍到 73倍，估值扩张贡献速度远超过 业绩增长。 1 00 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 5 00市值以上医药股 PE 500市值以下的医药股 PE 14 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.3 2021年医药行业复盘：从流动性来看 9月 M2同比增长 8.3%，增速环比上升 0.1pp。短期指标来看， R007加权平均利率近期有所下滑， 实际上 3月以来与股指倒数空间扩大，流动性有放宽趋势。 80 60 40 20 0 15% 1 0% % 5 0% 上证综指 -PE(TTM) 中小板指数 -PE(TTM) 沪深 300-PE(TTM) M2:同比 (右轴 ) 15 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.3 2021年医药行业复盘：从估值来看 纵向看：当前医药行业 PE(TTM)为 33倍， 处于历史估值中枢以下，有所回归 。 溢价率看：当前医药行业相对于全部 A股估值溢价率为 102%，相对于扣除银行以外所有 A股溢价率 为 51%，相对沪深 300指数溢价率为 159%，年初以来溢价率上升到 7月达到最高，随后进入调整， 目前医药行业溢价率水平处于过去十年中位数水平以下。 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 20 400% 350% 300% 250% 200% 1 50% 00% 1 50% 0% 11-04 12-04 13-04 14-04 15-04 16-04 17-04 18-04 19-04 20-04 21-04 SW医药生物 50分位线 全部 A股 全部 A股 (非银行 ) 沪深 300 数据来源： Wind， 16 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.3 2021年医药行业复盘：从子行业估值走势来看 医药子行业市盈率横向看：医疗服务（ 83倍）和化学原料药（ 43倍）最高，医药商业（ 15倍）和 医疗器械（ 23倍）最低。 纵向来看子行业的估值，医疗服务和生物制品已经恢复至 2021年年中水平。 2 00 80 60 40 20 00 700% 1 1 1 1 1 600% 500% 400% 300% 80 60 40 20 0 2 00% 00% 1 0% -100% 医疗器械 生物制品 医药商业 化学原料药 医疗服务 医疗器械 生物制品 医药商业 化学原料药 医疗服务 化学制剂 中药 化学制剂 中药 17 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.3 2021年医药行业复盘：从医药相对其他行业估值来看 年初以来表现较好、涨幅前五的行业分别为采掘、电气设备、有色金属、钢铁、化工。 今年表现较好的 5个行业，纵观他们过去十年的估值水平可以发现，呈现 “ 过山车式 ” 波动。 18 数据来源： Wind， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.4 2021年医药行业复盘：从制造业数据来看 国家统计局规模以上医药制造业数据： 2020年全年累计实现营业收入 2.49万亿元，同比 +4.5%；累 计实现利润总额 3506亿元，同比增加 13%。 2021年 1-8月医药制造营业收入同比增长 26.2%，医药 制造利润总额同比增长 89.1%，主要系疫情加速恢复与 2020年 1-8月低基数两方面原因所致，根据 收入和利润相比 2019年的同比情况看，医药制造业基本恢复。 PDB样本医院药品销售额数据 ： 2019年 PDB样本医院药品收入同比 +11.7%，比 2018年提升了 9个 百分点，我们认为主要是众多创新品种进入医保后快速放量所致。 2020年 PDB样本医院药品收入 2 213亿元，同比下降 13%，其中 Q1受疫情的影响，收入下滑 25%， Q2/Q3/Q4单季度收入增速分 别为 -17%/-6%/-5%，降幅逐季收窄。 2021H1收入增速为 18%，预计 2022年将继续改善。 西南观点： 医药工业整体增速在国家医保局成立背景下，随着带量采购执行，行业格局变化在即。 宏观上医药工业收入近两年符合增速低于 10%，但结构上分化愈加明显，创新药、创新器械、医药 消费品等成行业主要增长动力， 展望 2022年，我们预计低基数和疫情进一步得到控制，医药工业整 体增速将持续回暖。 800 700 600 500 400 30% 20% 1 1 20% 00% 80% 60% 40% 20% 10% 0% 0 20% 40% % 300 - - 10% 20% - - 2 00 00 0 1 -30% 医药制造业 :营业收入 :累计同比 医药制造业 :利润总额 :累计同比 销售金额（亿元） 同比增速 19 数据来源：国家统计局， PDB， 1 医药行业前三季度表现回顾 1 .2.5 2021年医药行业复盘：从医保基金来看 2020年基本医疗保险基金总收入、总支出分别为 2.5万亿元（ +1.7%）、 2.1万亿元（ +0.9%）， 3 3 2 2 1 1 5000 0000 5000 0000 5000 0000 年末累计结存 3.2万亿元，总体运行稳健。 2021 年 1-7月，基本医疗保险基金总收入、总支出分 别为 3.2万亿元和 2.6万亿元，医保收入和支出的 增速均略有上升。 5 000 0 2020年医保结存中，职工统筹 +居民医保占比约 为 57%，职工个人账户占比 43%。 2 018 2019 2020 2021M1-7 总收入 总支出 居民医保 , 居民医保 , 949, 25% 6077, 19% 职工统筹 , 1214, 32% 职工统筹 , 15327, 49% 职工个人 , 10096, 32% 职工个人 , 1650, 43% 20 数据来源：国家统计局， 目 录 医药行业 2021年前三季度表现回顾 医药子行业 2022年年度投资逻辑 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 .1创新药产业链 CXO：行业景气度保持高位， CGT CDMO有望成为新增长点 .2创新药及化药制剂：聚焦临床，推动药物创新更上一层楼 .3医疗器械：控费背景下关注 “ 两低 +医保免疫 ” 赛道 .4医疗服务：关注 “ 盈利能力 +可复制性 +医保风险 ” .5疫苗：行业进入加速发展期 .6血制品：新冠疫情改变行业供需格局，关注未来政策变化和浆站资源拓展 .7生物药：寻找自费生物药品种，关注类 CAR-T创新品种 .8中药：重点把握中药消费品机会 .9原料药：行业成长逻辑逐步验证，长期发展空间较大 .10零售药店：行业集中度提升与处方药外流，强者恒强 .11医药分销：估值处于历史低位，重视产业上下游延伸价值 医药全行业 2022年投资策略及标的 2 1 CXO：行业景气度保持高位， CGT CDMO有望成为新增长点 核心观点：行业景气度保持高位，从五个角度筛选 CXO行业投资标的 海外产能转移趋势持续，行业景气度保持高位。 成本优势推动下，海外产能转移趋势持续，行业 景气度保持高位，主流 CXO企业的海外收入占比一直保持在较高水平，其中凯莱英等企业海外收 入占比达到 90%，药石科技也在 70%以上，可见海外产能转移是行业发展的核心驱动力，未来仍 将带动行业快速发展。 全球和我国医药研发投入保持高位， CXO行业增速有望保持 20%+。 预计 2020-2025年全球医药 行业研发投入将以 2-4%的速度稳步增长，海外医药生物 PEVC融资额也保持在较高水平，同时， 我国 A股医药企业研发投入也保持高增长， 2021H1研发投入达 356.6亿元，同比增长超过 40%， 此外，我国一级市场创新药 PEVC融资额仍然保持在较高水平，高速增长的研发投入为 CXO行业的 发展奠定基础， CXO行业增速未来有望保持 20%+。 CXO板块长期有望分化，从五个角度筛选 CXO行业投资标的。 经过 2020年的普涨后， 2021年板 块出现分化，二线、三线 CXO标的估值大幅提升。展望 2022年， CXO板块估值水平有望继续保持 在高位，需要持续关注内部结构分化。总体来看， CXO板块投资需要重点关注五个角度，分别是 企业核心竞争力、业绩增速、新业务布局，同时在新业务布局较快以及经营质量改善的企业也需 要重点关注，其中 CGTCDMO是近两年发展较快的业务，有望成为 CXO行业未来的重要增长点。 投资建议： 重点看好创新产业链 CXO如药明康德、药明生物、皓元医药、博腾股份、凯莱英、泰 格医药、九洲药业等，建议关注康龙化成、诺泰生物等。 22 CXO：行业景气度保持高位， CGT CDMO有望成为新增长点 2 .1.1 海外产能转移趋势持续，行业景气度保持高位，未来 3年有望高速增长 成本优势推动下，海外产能转移趋势持续，行业景气度保持高位，行业增速有望继续保持在 20% 以上，同时，国内创新崛起，有望成为未来 3-5年的核心驱动力。 核心驱动力：国内成本优势 行业层面 新增驱动力：国内创新崛起 人员、固定资产、资本开支、订单快速增长 企业层面 业绩层面 业绩复合 20%+增长，龙头企业更快 2 000年 2005年 2010年 2015年 2020年 2025年 CRO进入高 临床 CRO开 启全球化， CDMO受益 疫情加速， 转型 CDMO 企业增加 临床 CRO快 速国际化， CDMO受益 国内创新药 崛起继续加 速 海外 CRO公 CDMO行业 开始向我国 转移， CRO 行业发展逐 步加速 临床前 CRO 占据全球较 大市场份额 ， CDMO行 业继续加速 速发展阶段 司进入我国 ， CDMO行 ， 国内 CRO 业开始加速 部分原料 药企业转型 企业逐步成 立 ， 转型 CDMO代表企业：普洛药 业、美诺华、天宇股份、健友股 份等等 CRO代表企业：睿智医药、药 明康德、康龙化成、泰格医药 CDMO代表企业：凯莱英、博 腾股份、九洲药业 23 数据来源： CNKI， CXO：行业景气度保持高位， CGT CDMO有望成为新增长点 2 .1.1 海外产能转移趋势持续，仍然是行业发展的核心驱动力 海外产能转移是行业发展的核心驱动力，主流 CXO企业的海外收入占比一直保持在高位。 主流 CXO企业的海外收入占比一直保持在较高水平，其中凯莱英等企业海外收入占比达到 90%，药石 科技也在 70%以上，可见海外产能转移是行业发展的核心驱动力。 1 00% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2 016 2017 药明康德 2018 凯莱英 2019 2020 2021H1 康龙化成 博腾股份 药石科技 24 数据来源：公司公告， CXO：行业景气度保持高位， CGT CDMO有望成为新增长点 2 .1.1 行业层面：全球研发投入稳健增长， CXO行业保持在较高景气度 全球研发投入保持稳健增长。 2008年金融危机对全球医药研发造成较大冲击，研发投入增速降至 1%， 2011年开始，增速逐步企稳回升， 2020年全球医药研发投入同比增速已经接近 2%。从绝对 值来看，全球医药行业研发投入从 2010年的 1090亿美元增长到 2020年的 1506亿美元，复合增长 率为 1.79%，预计 2020-2025年全球医药研发仍将以 2-4%的速度稳步增长。 海外医药生物 PEVC融资额依然保持在较高水平。 从一级市场来看，海外医药生物 PEVC融资情况 经过 2016年的低谷之后快速爆发， 2017-2018年持续保持较快增长， 2019年保持平稳， 2020年 融资金额达到 2851亿美元，同比有所回升。 1 1 1 1 1 1 1 1 ,550 ,500 ,450 ,400 ,350 ,300 ,250 ,200 6% 3 2 2 ,000 ,500 ,000 50% 5 4 3 2 1 0 - % 4 3 0% 0% % % % 20% 1,500 ,000 % 1 0 - 0% % 1 % 1% 5 00 0 10% -2% -20% 全球医药研发费用（亿美元） 增速 海外 PE/VC融资额（亿美元） 增速 25 数据来源：弗若斯特沙利文， CXO：行业景气度保持高位， CGT CDMO有望成为新增长点 2 .1.1 行业层面：国内医药企业研发投入高增长，创新药 IND和 NDA数量保持高位 A股医药企业研发投入快速增长。 我国 A股医药企业研发投入保持高增长， 2019年研发投入额达 到 530亿元， 2020研发投入额达到 689亿元， 2021H1研发投入达 356.6亿元，同比增长超过 40%，仍然保持在较高水平，高速增长的研发投入为 CXO行业的发展奠定基础。 我国一级市场创新药企业融资额和融资事件保持在较高水平。 大型药企转型研发的同时，创业型 的创新药企业数量快速增加，逐步成为我国创新药研发的主力， 2018年我国一级市场创新药企业 融资额快速增加， 2020年融资额仍然超过 680亿元，融资事件数量也保持在较高水平， biotech融 资额以及研发投入的快速增加，成为推动我国 CDMO行业发展的重要动力。 1 1 400 200 250% 200% 150% 100% 50% 800 700 600 500 400 300 200 100 0 60% 5 0% 0% 1000 800 600 400 4 30% 0% 200 0 -50% -100% 2 0% 0% 1 0% PE/VC融资额汇总（亿元） 融资事件数汇总 增速 研发投入（亿元） 增速 增速 26 数据来源： Wind， CXO：行业景气度保持高位， CGT CDMO有望成为新增长点 2 .1.1 行业层面：国内医药企业研发投入高增长，创新药 IND和 NDA数量保持高位 我国创新药 IND数量保持快速增长。 我国化学创新药 IND数量从 2015年的 209个逐步增加到 2020 年 721个，截至 2021年 10月份，化学创新药 IND数量达到 825个，我国生物创新药 IND数量从 2015年的 75个逐步增加到 2020年 319个，截止 2021年 10月份，生物创新药 IND数量达到 509 个。 我国创新药 NDA数量保持快速增长。 我国化学创新药 NDA数量从 2015年的 3个逐步增加到 2020 年 21个，截至 2021年 10月份，化学创新药 NDA数量达到 19个，我国生物创新药 NDA数量从