关注MSCI成分股“补配”需求.pdf

中国经济 | 证券研究报告 宏观及策略 2018 年 5 月 18 日 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 宏观及策略：中国经济 陈乐天 (8610)66229143 letian.chenbocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300516120003 徐沛东 (8621)20328702 peidong.xubocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300518020001 Table_Title 关注 MSCI 成分股“补配”需求 策略 深度 able_Summary 外资 已流入资金配臵不平衡 ， 关注 MSCI 成分股“补配”需求 MSCI 中国 A 股共 234 支，两阶段纳入后 A 股占 MSCI EM 比重约 0.8%。本年度的 MSCI 半年度评审会正式公布了纳入 MSCI 全球指数的 A 股名单，共 234 支 ， 共新增了 11 只 A 股成分股 。完成两阶段的纳入过程后，按照 5%的纳入比例， A 股在 MSCI 全球指数、 MSCI 新兴市场 指数中占比将 提升至 0.11%、 0.78% 金融地产、大消费占比近七成 。板块层面，纳入成分股主要集中在金融地产（ 42.05%）和大消费板块（ 23.51%）， TMT 板块由于创业板个股并未纳入 MSCI 仅占比不到 10%。行业层面，按照中信一级行业排序， 占比较多的 是：银行（ 18.71%）、非银金融（ 17.54%）、食品饮料（ 8.9%）、 医药（ 6.89%），家电（ 5.84%），房地产（ 5.8%）、电子（ 5.53%） 流入规模：第一阶段 610 亿，两阶段合计 1215 亿 ， 被动资金将一次性配臵完 ， 长期远景或有 4000 亿美金流入 。 据 MSCI 公布的跟踪资金规模，第一阶段将会有 610 亿人民币资金流入，两阶段合计流入 1215 亿人民币资金，其中被动型资金 137.5 亿人民币。被动资金将在指数调整生效日一次性流入，指数调整日为今年 6 月 1 日和 9 月 3 日 。 长期远景通过提升纳入比例和扩容标的范围，动态估计跟踪 MSCI 进入 A 股的外资将达到 4000 亿美金 已流入资金配臵不平衡，部分行业 有较大的潜在补配臵资金需求 。 今年以来 MSCI 成分股 通过陆股通已累计净流入 1024 亿，约占到目标规模的85%， 部分行业净流入规模已超出 MSCI 刚性配臵所需，主要是食品饮料、医药、电子、 建材和餐饮旅游；但部分行业配臵缺口仍大，主要集中在银 行、非银、地产、家电和建筑，这五个行业有较大的潜在补配臵资金需求 投资 建议 ：建议关注 MSCI 成分股的补配臵需求。 配臵上，除了整体配臵 MSCI 成分股的策略之外，建议投资者关注两个方向上 MSCI 的补配臵策略：（ 1）关注新纳入 11 支成分股的补配臵效应 ；（ 2） 关注今年陆股通已流入规模与标准配臵额缺口较大的股票 风险提示 ：整体风险层面，主要关注跟踪 MSCI 进入 A 股的海外资金进入速率不达预期的可能性。个股风险层面，重点关注因停牌时间过长在8 月季调中被调出 MSCI 成分 池的 可能性 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 2 目录 半年度评审会透露的 MSCI 信息 . 5 加入 MSCI 后 A 股的远景 4000 亿美元的远期流入量 . 8 建议关注 MSCI 成分股的补配臵需求 . 10 风险提示 . 11 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 3 图表 目录 图表 1. MSCI 234 板块分布：数量 .5 图表 2. MSCI 234 板块分布：计入指数市值 .5 图表 3. MSCI 权重最大的 15 支 A 股 .6 图表 4. 分行业 MSCI 资金配臵情况 .7 图表 5. 配臵缺口前 10 的个股 .7 图表 6. 配臵缺口百分比前 10 的个股 .7 图表 7. 台湾和韩国的入摩历程 .8 图表 8. 静态估计纳入比例 =100%后的潜在资金流入量 .8 图表 9. 动态态估计纳入比例 =100%后的潜在资金流入量 .8 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 4 北京时间 5 月 15 日凌晨，本年度的 MSCI 半年度评审会正式公布了纳入 MSCI 全球 指数的 A股名单，共 234 支。本次指数评审的结果将在今年 6 月 1 日生效，第一阶段将以 2.5%的纳入比例纳入 A 股成分；下一步，在 MSCI 8 月季度指数评审结果的基础上，第二阶段的纳入将在 9 月 3 日生效， 纳入比例将从 2.5%提高到 5%。 第一阶段以在 2.5%的纳入比例计入指数样本后， A 股在 MSCI 全球指数、 MSCI 新兴市场指数中占比分别为 0.06%、 0.39%。第二阶段 按照 5%的纳入比例， A 股 在 MSCI 全球指数、 MSCI 新兴市场 指数中占比 将提升至 0.11%、 0.78%。 . 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 5 半年度评审会透露的 MSCI 信息 A 股 成 分占比 新兴市场指数成分的 0.78%。 依据最新的市值计算， 按照 2.5%的 第一阶段纳入比例， A股正式纳入 MSCI 后，在 MSCI 全球指数、 MSCI 新兴市场 指数中占比分别为 0.06%、 0.39%； 按照 5%的第二阶段 纳入比例，在 MSCI 全球指数、 MSCI 新兴市场 指数中占比分别为 0.11%、 0.78%。 本次调整共新增 11 支成分股 。本次半年度样本股定调共 新增了 11 只 A 股成分股， 调出 12 支。调入个股 分别是步长制药、上海电气、海澜之家、科伦药业、深天马 A、通化东宝、通威股份、纳思达、片仔癀、世纪华通、完美世界，主要分布在医 药、 TMT 等行业 。 金融 地产 、 大消费占比近七成 。板块层面， 按照 最新 公布的 234 支 最新名单， 同时乘以 MSCI 给的各支股票不同的折算系数， 纳入成分股主要集中在 金融 地产 （ 42.05%）和大消费板块（ 23.51%）， TMT板块由于创业板个股并未纳入 MSCI 标的选择范围排名最末，仅占比不到 10%。 行业层面， 按照 中信一级行业排序， 单个行业 权重 在 5%以上 的行业 是 ：银行（ 18.71%）、非银金融（ 17.54%）、食品饮料（ 8.9%）、 医药（ 6.89%）， 家电 （ 5.84%）， 房地产（ 5.8%）、电子（ 5.53%）。 图表 1. MSCI 234 板块分布：数量 图表 2. MSCI 234 板块分布 ：计入指数市值 金融地产 , 28.02%能源 , 20 .69 %制造 , 12 .50 %消费 , 8.62% T MT , 8.19%金融地产 , 42.05%能源 , 6 .1 0 %制造 , 1 8 .6 0 %消费 , 23 .51 % T M T , 9.7 3%资料来源： MSCI，万得 资料来源： MSCI，万得 前 15 大个股约占所有入选个股计入指数市值规模的 35%。在 MSCI公布的 234 支纳入成分股中 ， 通过对个股自由流通市值的折算， 权重 最大 的 15 支个股依次是： 中国平安、招商银行、 贵州茅台、兴业银行、美的集团 、格力电器、民生银行、浦发银行、中信证券 、恒瑞医药、交通银行、伊利股份、海康威视等，这与这些股票在沪深 300 成分中的排位基本相符 。 其他一些明星大市值公 司未排名前列的原因主要是 ：（ 1） H股占总股本占比较高；（ 2）战略持股比例较高，自由流通比例小。 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 6 图表 3. MSCI 权重最大的 15 支 A 股 证券代码 证券名称 中信一级 FIF 自由流通市值 （亿元） 计入指数的市值 （亿元） 初步流入资金 （亿元） 预测每股收益 PE（ TTM) EPS(18) EPS(19) 中国平安 601318.SH 非银行金融 0.3 5,868.54 1760.56 39.17 5.94 7.43 12.77 招商银行 600036.SH 银行 0.3 3,826.25 1147.87 25.54 3.20 3.73 10.67 贵州茅台 600519.SH 食品饮料 0.3 3,337.98 1001.39 22.28 29.06 35.72 31.65 兴业银行 601166.SH 银行 0.3 2,377.85 713.35 15.87 2.94 3.22 5.86 美的集团 000333.SZ 家电 0.3 2,295.03 688.51 15.32 3.24 3.86 20.00 格力电器 000651.SZ 家电 0.3 2,107.06 632.12 14.06 4.54 5.19 12.19 民生银行 600016.SH 银行 0.3 1,898.28 569.49 12.67 1.39 1.49 5.74 浦发银行 600000.SH 银行 0.3 1,687.92 506.38 11.27 1.93 2.01 5.97 中信证券 600030.SH 非银行金融 0.3 1,552.83 465.85 10.37 1.07 1.22 20.37 恒瑞医药 600276.SH 医药 0.3 1,536.49 460.95 10.26 1.38 1.74 76.97 交通银行 601328.SH 银行 0.3 1,503.98 451.19 10.04 0.99 1.05 6.53 伊利股份 600887.SH 食品饮料 0.3 1,485.80 445.74 9.92 1.26 1.52 25.81 海康威视 002415.SZ 电子元器件 0.3 1,324.38 397.31 8.84 1.31 1.68 39.46 资料来源：中银证券 ，万得 流入规模 ： 第一阶段 610 亿，两阶段合计 1215 亿 。 据 MSCI 公布的 跟踪 资金规模，当 前跟踪 MSCI全球指数 的资金规模在 3.7-3.8 万亿美元之间，其中被动型资金 约 3500 亿美元 ；跟踪 MSCI 新兴市场指数 的资金规模在 1.9 万亿美元 左右 ， 其中被动型资金 月 2000 亿美元 。乘以 A 股成分占比，那么第一阶段将会有 610 亿 人民币 资金流入，其中 被动型资金 69 亿 人民币 之间 ； 第 二 阶段将会有 另外的 605亿 人民币 资金流入，其中被动型资金 68.5 亿 人民币 。两阶段合计流入 1215 亿 人民币 资金 ，其中被动型资金 137.5 亿 人民币 。 值得一提的是，被动资金将在指数调整生效日一次性流入，指数调整日为今年 6 月 1 日和 9 月 3 日。 板 块 和个股 资金流入 ： 银行、非银、家电潜在配臵资金规模大，食品饮料、医药已超 额净流入 。按照板块和个股的占比，今年 A 股正式纳入 MSCI 后跟踪 MSCI 的资金需在 金融地产流入 256 亿，大消费流入 143 亿 ， 制造业 113 亿， TMT 60 亿，能源行业 37亿 。 今年以来 ， 这 234 支股票通过陆股通已累计 净 流入 1024 亿 ，约占到目标规模的 85%，其中部分行业净流入规模已超出 MSCI 刚性配臵所需，主要是食品饮料、医药、电子、建材和餐饮旅游；但部分行业配臵缺口仍大，主要集中在银行、非银、地产、家电和建筑，这五个行业有较大的潜在补配臵 资金规模。 个股 层面，配臵缺口前十的个股分别是中国平安，格力电器，兴业银行，招商银行，伊利股份，民生银行，浦发银行，京东方 A，交通银行，下一段时间潜在配臵金额都在 19 亿元以上； 配臵缺口百分比前 10 的个股为老板电器，福耀玻璃，太钢不锈，方正证券，中国动力，潞安环能，伊利股份，中集集团，绿地控股，格力电器，这些个股下一阶段 潜在 补 配臵 需求对股价的拉动将比较显著。 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 7 图表 4. 分行业 MSCI 资金配臵情况 今年陆股通实际已净流入金额 全年 MSCI 应配臵金额 差额（ -） 银行 65.14 227.38 162.25 非银行金融 26.71 213.13 186.42 房地产 0.07 70.43 70.36 煤炭 (0.72) 7.39 8.12 有色金属 32.41 36.61 4.19 石油石化 15.32 7.11 (8.21) 建材 52.52 13.67 (38.85) 钢铁 24.08 17.40 (6.67) 基础化工 6.97 11.84 4.87 建筑 12.60 46.81 34.21 机械 (5.91) 21.60 27.51 国防军工 3.37 9.89 6.52 交通运输 43.09 29.38 (13.71) 电力设备 5.33 19.11 13.77 电力及公用事业 32.93 29.47 (3.46) 汽车 11.99 40.53 28.54 农林牧渔 1.29 9.34 8.05 家电 (7.06) 70.92 77.98 餐饮旅游 47.36 7.27 (40.09) 食品饮料 273.27 108.03 (165.23) 商贸零售 0.04 12.13 12.09 纺织服装 1.68 3.53 1.85 医药 204.21 83.77 (120.44) 通信 (0.54) 15.20 15.74 电子元器件 146.06 67.20 (78.85) 计算机 8.20 19.79 11.60 传媒 24.05 16.04 (8.01) 资料来源：中银证券 ，万得 图表 5. 配臵缺口前 10 的个股 公司 代码 行业 今年以来陆股通净流入 全年 MSCI 应配臵金额 配臵缺口 中国平安 601318.SH 非银行金融 16.71 78.02 (61.31) 格力电器 000651.SZ 家电 (19.56) 28.01 (47.57) 兴业银行 601166.SH 银行 (0.31) 31.61 (31.93) 招商银行 600036.SH 银行 20.58 50.87 (30.29) 伊利股份 600887.SH 食品饮料 (10.12) 19.75 (29.88) 民生银行 600016.SH 银行 1.11 25.24 (24.12) 浦发银行 600000.SH 银行 (1.16) 22.44 (23.60) 京东方 A 000725.SZ 电子元器件 (8.82) 14.02 (22.84) 交通银行 601328.SH 银行 0.89 20.00 (19.10) 资料来源：中银证券 ，万得 图表 6. 配臵缺口百分比前 10 的个股 公司 代码 行业 今年以来陆股通净流入 全年 MSCI 应配臵金额 配臵缺口百分比 (%) 老板电器 002508.SZ 家电 36.52 48.10 (3.04) 福耀玻璃 600660.SH 汽车 25.67 29.00 (2.13) 太钢不锈 000825.SZ 钢铁 6.00 4.96 (1.92) 方正证券 601901.SH 非银行金融 6.25 6.89 (1.92) 中国动力 600482.SH 家电 23.98 24.81 (1.91) 潞安环能 601699.SH 煤炭 10.64 11.38 (1.87) 伊利股份 600887.SH 食品饮料 27.07 32.19 (1.83) 中集集团 000039.SZ 机械 16.12 22.85 (1.77) 绿地控股 600606.SH 房地产 7.32 7.30 (1.69) 格力电器 000651.SZ 家电 48.35 43.70 (1.65) 资料来源：中银证券 ，万得 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 8 加入 MSCI 后 A 股的 远 景 4000 亿美元的远期流入量 成功入摩 后 ，从初始纳入 5%到最终全部纳入仍需较长时间。 回顾台湾和韩国入摩的经验，台湾在 1996年 9月入摩，初始纳入比例 50%， 2000 年 6月扩大至 65%，同年 12 月又增至 80%，至 2005年 5月全部纳入耗时 9年；韩国在 1992年 1月入摩，初始纳入比例 20%， 1996 年 9月扩大至 50%，至 1998年 9月全部纳入耗时 6 年，全面入摩也可看作是中国资本账户逐步走向 全面 开放的过程 ，可能需要相当长的一段时间 。 图表 7. 台湾和韩国的入摩历程 资料来源：中银证券 ， MSCI 纳入比 例提升至 100%后，跟踪 MSCI 买 A 股的资金将有 4000 亿美元 。 中长期， A股全面纳入后带来的海外资金流入规模静态估计约 2426亿美元，动态估计约 4000 亿美元。预计最终 A股全面纳入后将占全球市场指数 1%，新兴市场指数 9%，以及亚洲市场指数 10%。根据目前跟踪 MSCI指数产品的资金规模，静态预估全面入摩后的潜在资金规模总计 2426 亿美元，被动资金约 172 亿美元。另外，根据 2017年底跟踪 MSCI指数的资金规模为 9.5万亿美元，估算年均增长率为 5%左右，假设 A股入摩到被完全纳入还要 10 年时间，动态估计全面入摩后 潜在资金规模总计 4000 亿美元，被动资金约 283亿美元。届时，机构投资者在 A股市场的比重将有明显的提高， A股市场将会更加国际化，更为成熟 。 图表 8. 静态估计纳入比例 =100%后的潜在资金流入量 相关指数 跟踪资金（万亿美元） 初始纳入 5% 全面纳入（静态） 权重 (%) 增量资金 (亿美元 ) 权重 (%) 增量资金 (亿美元） 全球市场指数 2.80 0.10 28.00 1 282.80 新兴市场指数 1.50 0.73 110.00 9 1856 亚洲市场指数 0.20 0.83 16.600 10 287.2 资金合计 4.50 154.6 2426 资料来源：中银证券 ， MSCI 图表 9. 动态 态估计 纳入比例 =100%后的潜在资金流入量 相关指数 跟踪资金（万亿美元） 初始纳入 5% 全面纳入 (动态） 权重 (%) 增量资金 (亿美元 ) 权重 (%) 增量资金 (亿美元） 全球市场指数 2.80 0.10 28.00 1 466.45 新兴市场指数 1.50 0.73 110.00 9 3,060 亚洲市场指数 0.20 0.83 16.600 10 473.55 资金合计 4.50 154.6 4,000 资料来源：中银证券 ， MSCI 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 9 纳入范围加入 A股中型股成分后， MSCI指数将包含约 450 支 A股 ， A 股在 MSCI指数的权重将进一步提高 。 从 MSCI 的选股规则上看， MSCI 青睐高流通 市值 ，盈利能力强的个股， 注重 个股的 流动性 （特别是停牌时间） 和 公司 基本面 。当下纳入 MSCI的成分股皆为 A股大型成分股，总市值均在 200 亿元人民币以上。 如果 下一步 A股 中型股 （总市值在 100-200 亿直接 ） 获准纳入， MSCI指数将包含约 450 支 A股股票 ， A 股在 MSCI指数的权重将进一步提高 。 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 10 建议关注 MSCI 成分股 的补配臵 需求 配臵 上，除了整体配臵 MSCI 成分股的策略之外，建议 投资者关注 两个方向 上 MSCI 的补配臵策略：（ 1）关注新纳入 11 支成分股的补配臵效应：步长制药、上海电气、海澜之家、科伦药业、深天马 A、通化东宝、通威股份、纳思达、片仔癀、世纪华通、完美世界；（ 2）关注今年陆股通已流入规模与标准配臵额缺口较大的股票，配臵缺口前十的个股 ： 中国平安，格力电器，兴业银行，招商银行，伊利股份，民生银行，浦发银行，京东方 A，交通银行，下一段时间潜 在配臵金额都在 19 亿元以上；配臵缺口 占个股流通市值 比前 10 的个股： 老板电器，福耀玻璃，太钢不锈，方正证券，中国动力，潞安环能，伊利股份，中集集团，绿地控股，格力电器 ，配臵缺口占个股流通市值比都在 1.5%以上。 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 11 风险提示 整体风险层面，主要关注跟踪 MSCI 进入 A 股的海外资金 进入 速率 不达预期 的可能性。个股 风险 层面，重点关注因停牌时间过长在 8 月季调中被调出 MSCI 成分池的可能性。 2018 年 5 月 18 日 关注 MSCI 成分股“补配”需求 12 披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职 务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。 中银国际证券股份有限公司 同时声明，未授权任何公众媒体或机构刊载或转发本研究报告。如有投资者于公众媒体看到或从其它机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导， 中银国际证券股份有限公司 不对其报告理解和使用承担任何责任。 评级体系说明 以 报告发布日后 公司股价 /行业指数涨跌幅 相对同期 相关市场指数 的涨跌 幅 的表现 为基准 ： 公司投资评级： 买 入：预计该公司在未来 6 个月内超越基准指数 20%以上； 增 持：预计该公司在未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%； 中 性：预计该公司股价在未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10%之间； 减 持：预计该公司股价在未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上； 未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。 行业投资评级： 强于大市：预计该行业指数在未来 6 个月内表现强于基准指数； 中 性：预计该行业指数在未来 6 个月内表现基本与基准指数持平； 弱于大市：预计该行业指数在未来 6 个月内表现弱于基准指数。 未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。 沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。 风险提示及 免责声明 本报告由 中银国际证券股份有限公司 证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括： 1) 基金、保险、 QFII、 QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的 中银国际证券股份有限公司 的机构客户； 2) 中银国际证券股份有限公司 的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。 中银国际证券股份有限公司 的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。 中银国际证券股份有限公司 不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。 中银国际证券股份有限公司 的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策； 需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。 中银国际证券股份有限公司 不承担由此产生的任何责任及损失等。 本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的， 中银国际证券股份有限公司 将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为 中银国际证券股份有限公司 或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册 服务标记。 本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。 中银国际证券股份有限公司 不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下 相关投资顾问的意见。 尽管本报告所载资料的来源及观点都是 中银国际证券股份有限公司 及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员 及其 董事、高管 、 员工或其 他 任何个人（包括 其 关联方） 都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中 所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性 不 作任何明示或暗示的声明或保证。 阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师 在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。 本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下须承担浏览这些网 站的风险。 本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。 过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映 证券分析师 在本报告所载日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。 部分投资可能不会轻易变现，可能在出售或变现投资时存在难度。同样，阁 下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。 中银国际证券股份有限公司 及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。 中银国际证券股份有限公司 中国上海浦东 银城中路 200 号 中银大厦 39 楼 邮编 200121 电话 : (8621) 6860 4866 传真 : (8621) 5888 3554 相关关联机构： 中银国际研究有限公司 香港花园道一号 中银大 厦二十楼 电话 :(852) 3988 6333 致电香港免费电话 : 中国网通 10 省市客户请拨打： 10800 8521065 中国电信 21 省市客户请拨打： 10800 1521065 新加坡客户请拨打： 800 852 3392 传真 :(852) 2147 9513 中银国际证券有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话 :(852) 3988 6333 传真 :(852) 2147 9513 中银国际控股有限公司北京代表处 中国北京市西城区 西单北大街 110 号 8 层 邮编 :100032 电话 : (8610) 8326 2000 传真 : (8610) 8326 2291 中银国际 (英国 )有限公司 2/F, 1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话 : (4420) 3651 8888 传真 : (4420) 3651 8877 中银国际 (美国 )有限公司 美国纽约市美国大道 1045 号 7 Bryant Park 15 楼 NY 10018 电话 : (1) 212 259 0888 传真 : (1) 212 259 0889 中银国际 (新加坡 )有限公司 注册编号 199303046Z 新加坡百得利路四号 中国银行大厦四楼 (049908) 电话 : (65) 6692 6829 / 6534 5587 传真 : (65) 6534 3996 / 6532 3371