化妆品零售标杆研究：一站式服务+会员建设+自有品牌+全渠道.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /行业深度 报告 2018 年 05 月 06 日 专业 零售 化妆品零售标杆研究 ： 一站式服务 +会员建设 +自有品牌 +全渠道 Table_Main Table_Title 评级：增持（首次） 分析师：彭毅 执业证书编号： S0740515100001 电话： Email： pengyir.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 72 行业总市值 (百万元 ) 837,497 行业流通市值 (百万元 ) 324,595 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 PS PE PEG 评级 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E 备注 ： Table_Summary 投资要点 核心 观点： 通过对 国内外化妆品零售标杆企业 的研究与分析，我们发现一站式消费助力增长， 会员体系建设 叠加 自有品牌提升毛利，全渠道融合加速发展已 成为化妆品零售企业的 必备要素 。 打造一站式消费可 满足 多样化消费需求， 拓展 客群， 线下门店 引入增值服务，可以提升消费者购物体验，增加 消费粘性 。 发展自有品牌可对 毛利率进行有效补充。依据前端销售数据 对后端生产及时进行调节，实现 消费 数据变现 ，提升生产和销售效率。线下门店和线上电商业务 融合发展，拓宽消费场景，全方位触达客户，凸显全渠道协同效应 。 打造一站式消费，附加增值服务，全面覆盖客户需求。 一站式消费场景能最大限度地满足消费者多样化的消费需求，有效刺激销售。产品选择多元化，实现从大众到高端产品的全面覆盖，可以不断拓展消费客群，巩固销售基础。线下利用门店优势，引入肤质测 试、化妆指导、以及美容美发沙龙等增值服务，可以提升消费者购物体验，延长消费时长和消费路径，增加消费频次和消费粘性，多方位促进销售增长 。 发展自有品牌提升毛利率，推动会员数据变现。 自有品牌毛利率一般可达到 60%以上，可以对原有进销差价模式产生的低毛利率进行有效补充。零售商根据前端市场调研获得的信息，可以对后端生产及时进行调节，开发出能快速适应市场需求变化的热销产品，提升生产和销售的效率。零售商可以通过自身会员系统进行消费数据的收集和管理，通过积分、定制化服务提升消费者忠诚度，在推动销售的同时，将消费数据反馈到 生产环节，实现数据变现 。 兼顾线下门店和线上电商业务，全渠道协同发展。 电商渠道的快速发展对线下零售门店造成了一定冲击，也带来了巨大的机遇。线下门店可以保障消费者体验，门店下沉可深入挖掘低线市场的购买力，线上电商业务的发展可以拓展消费场景，更加全面地触达客户。推动线上线下全渠道融合，追求协同效应已经成为行业发展的必然趋势 。 标杆企业发展模式分析 ： Ulta Beauty 通过 “零售 +沙龙 服务”完善一站式美容消费 ，兴建物流中心助力电商业务发展，加强会员管理提升消费者忠诚度。莎莎通过 平行进口保证低价， 推广 独家品牌提升 毛利率 ，优化门店布局，提升物流效率以推动电商业务发展。屈臣氏打造一站式保健及美容消费，下沉二三线城市挖掘低线市场购买力，开放电商业务促进协同发展。丝芙兰和娇兰佳人分别针对中高端和低端消费人群发展化妆品专营店业务，业绩实现快速增长。 相关标的： 消费升级助力化妆品行业发展， 化妆品零售电商、专营店渠道异军突起 ，行业面临整合洗牌， 建议关注产品和渠道型龙头企业 青岛金王 、上海家化、珀莱雅、御家汇 。 青岛金王通过并购转型成为 全产业链全渠道化妆品运营商， 通过打造“众妆供应链”， 持续增强化妆品供应链优势； 全面整合 CS 渠道， 加强 线上业务布局和终端零售品牌建设，构建全渠道统一的终端用户运营体系 ， 促进新零售业务快速发展。 同时，公司积极主动进行数字化、信息化转型， 致力成为全国领先的颜值产业数字化供应链及新零售科技服务平台 。看好公司未来化妆品业务继续保持高速增长。 风险提示： 宏观经济下滑影响可选消费，行业增速低于预期 ； CS 渠道面临激烈竞争，发展受阻 ； 电商业务巨亏，拉低毛利率。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 行业深度 研究 内容目录 消费升级助力发展，化妆品零售迎来 行业整合 . - 5 - 消费升级助力化妆品行业发展 . - 5 - 渠道结构转变，行业迎来整合期 . - 5 - Ulta Beauty： “零售 +服务”完善一站式美容消费 . - 7 - 差异化竞争，打造一站式消费 . - 7 - 经营状况持续向好，运营效率有待提升 . - 7 - 沙龙服务引流，电商业务快速增长 . - 9 - 完善门店布局，兴建物流中心 . - 10 - 加强会员管理，优化品牌发展 . - 11 - 莎莎：平行进口保证低价，独家品牌提升毛利率 . - 12 - 一站式消费，平行进口保证低价 . - 12 - 经营状况改善，业绩逐步回升 . - 13 - 优化门店布局，提升运营效率 . - 14 - 电商业务稳步增长，物流效率提升 . - 16 - 加强员工培训，提高服务质量 . - 16 - 屈臣氏：抢占低线市场，拥抱电商平台 . - 17 - 一站式保健及美容产品消费 . - 17 - 业绩增速放缓，盈利能力下降 . - 18 - 优化门店布局，下沉低线市场 . - 19 - 推动自有品牌发展，拥抱电商平台 . - 21 - 非上市公司商业模式分析 . - 22 - 丝芙兰 Sephora：全球第一大化妆品零售商 . - 22 - 娇兰佳人：快速成长的本土化妆品连锁先锋 . - 23 - 总结：一站式服务加强会员体系建设，自有品牌提升毛利，全渠道融合推动发展 - 25 - 相关标的 . - 26 - 青岛金王：全产业链布局颜值经济 . - 26 - 上海家化：融入平安生态圈，国产巨头再腾飞 . - 26 - 珀莱雅：立足海洋护肤，多品牌、多渠道促发展 . - 26 - 御家汇：线上面膜巨头，逐步拓展线下布局 . - 26 - 图表目录 图表 1：化妆品是消费升级第一赛道 . - 5 - 图表 2：化妆品零售额增速远超商品零售总额增速 . - 5 - 图表 3：网络零售渠道占比快速上升 . - 5 - 图表 4：本国化妆品企业市占率逐步提升 . - 5 - 图表 5：化妆品专营店销售额快速增长 . - 6 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 行业深度 研究 图表 6：健康与化妆品专营店门店持续增加 . - 6 - 图表 7：场内化妆品区域品牌“姿研舍”门店及供应商基本情况 . - 7 - 图表 8：健康与化妆品专营店门店持续增加 . - 7 - 图表 9：一站式消费满足多样化需求 . - 7 - 图表 10：化妆品专营店美国市场份额第一（注：计算基数包括药店等健康与化妆品专营店） . - 7 - 图表 11：营业收入和利润保持高速增长 . - 8 - 图表 12：毛利率 净利率持续提升 . - 8 - 图表 13：门店可比销售增速稳定 . - 8 - 图表 14：销售管理费率持续下降 . - 8 - 图表 15：存 货周转天数小幅上升 . - 9 - 图表 16：应收、应付账款周转天数稳定 . - 9 - 图表 17：沙龙服务保持中高速增长 . - 9 - 图表 18：人均效益明显提升 . - 9 - 图表 19：电商销售保持快速增长 . - 10 - 图表 20：电商占比持续提升 . - 10 - 图表 21：完善门店布局 . - 10 - 图表 22：销售效益持续提升 . - 10 - 图表 23：物流中心辐射全国 . - 10 - 图表 24：持续加大资本性支出 . - 10 - 图表 25：忠诚会员贡献 90%销售额 . - 11 - 图表 26：会员专属信用卡 . - 11 - 图表 27： Ulta Beauty 曼哈顿店内景 . - 11 - 图表 28：独家专供和自有品牌占比上升 . - 11 - 图表 30：平行进口获得低价货源 . - 12 - 图表 31：产品售价优势明显 . - 12 - 图表 32：莎莎市场份额持续领先同行（注：计算基数包括药店等健康与化妆品专营店） . - 13 - 图表 33： 2017 年营业额及营业利润增速回正 . - 13 - 图表 34：可比门店销售增速回升 . - 13 - 图表 35：销售及分销成本费率持续上升 . - 13 - 图表 36：存货周转天数下降 . - 14 - 图表 37：营业周期下降 . - 14 - 图表 38：零售业商铺租金相对下滑 . - 14 - 图表 39：停开新店，调整现有门店布局 . - 14 - 图表 40：独家品牌销售直接影响毛利率 . - 15 - 图表 41：广告推广费用小幅回升 . - 15 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 行业深度 研究 图表 42：逐步关闭低效门店 . - 15 - 图表 43：门店集中在省会城市 . - 15 - 图表 44：电商业务增速稳步提升 . - 16 - 图表 45：加大资本性开支提升物流 效率 . - 16 - 图表 46：前线员工发展蓝图 . - 16 - 图表 47：人均创收超过百万港元 . - 16 - 图表 49：中国保健及 美容零售市场份额第一 . - 17 - 图表 50：销售面积远超国内其他竞争对手 . - 17 - 图表 51：营业收入增速回升 . - 18 - 图表 52：利润率持续下滑 . - 18 - 图表 53：可比门店销售增速稳定 . - 19 - 图表 54：存货周转天数减少 . - 19 - 图表 55：国内营业收入增速回升 . - 19 - 图表 56：国内利润率持续下滑 . - 19 - 图表 57：中国市场门店占比较低 . - 20 - 图表 58：新开门店多分布在中国市场 . - 20 - 图表 59：国内门店数量超过竞争对手 . - 20 - 图表 60：门店继续下沉低线城市 . - 20 - 图表 61：设置屈臣氏彩妆体验中心 . - 21 - 图表 62：引入彩妆品牌集合“店中店” . - 21 - 图表 63：屈臣氏部分热卖自有品牌 . - 21 - 图表 64：采用 OEM 形式生产 . - 21 - 图表 65：屈臣氏线上发展简史 . - 22 - 图表 66： APP 提供闪电送和门店自提服务 . - 22 - 图表 67：中国市场销售额稳步增长 . - 22 - 图表 68： 222 家门店覆盖中国 74 个城市 . - 22 - 图表 69：自有品牌产品种类齐全 . - 23 - 图表 70：丝芙兰中国会员规则 . - 23 - 图表 71：销售额稳步增长 . - 24 - 图表 72：门店数 &销售面积快速增长 . - 24 - 图表 73：自有专供品牌产品齐全 . - 24 - 图表 74：会员权益明晰 . - 24 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 行业深度 研究 消费升级助力发展，化妆品零售迎来行业整合 消费升级助力化妆品行业发展 化妆品是消费升级第一赛道 。 2017 年我国人均可支配收入 25974 元，同比增长 9%，收入水平的提升使得居民消费习惯也随之发生了改变，不再满足于基本的物质消费需求，偏重精神与享受消费的化妆品行业顺势成为消费升级的风口 。 受到消费升级的红利影响，近年来商品零售总额增速持续放缓后企稳，化妆品类零售额增速触底反弹， 2018 年 3 月单月销售额同比增速达 23%，远超限额以上企业商品零售总额增速 9%。 图表 1： 化妆品是消费升级第一赛道 图表 2： 化妆品零售额增速远超商品零售总额增速 来源： 2016 年麦肯锡中国消费者调研报告 中泰证券研究所 来源：国家统计局 中泰证券研究所 渠道结构转变，行业迎来整合期 化妆品零售网络渠道占比持续上升 。 我国网络零售渗透率不断上升，化妆品品牌商纷纷选择在各大电商平台开设旗舰店，拓展销售渠道。方便快捷、促销力度大等电商天然优势推动网络零售渠道销售额快速上升，侵蚀了百货、商超等传统渠道份额。 2016 年化妆品网络零售渠道占比达20.6%，未来仍有上升空间 。 网络渠道占比提升催生了御泥坊、膜法世家等 淘品牌，打开了品牌运营 的 新窗口，本国化妆品企业借助电商红利大力推进品牌建设，市场占有率 从 2012 年的 6.7%逐步提升至 2016 年的 12.4%。 图表 3： 网络零售渠道占比快速上升 图表 4： 本国化妆品企业市占率逐步提升 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 行业深度 研究 来源： Euromonitor 中泰证券研究所 来源： Euromonitor 中泰证券研究所 化妆品专营店快速增长 。 化妆品专营店作为零售终端，凭借广泛的产品选择、专业 BA 导购、 以及 门店增值服务等优势 ， 迎合消费升级的需求，渠道占比逐步上升 ， 2016 年达到 10%。为了应对网络零售份额的增加对线下专营店造成的 冲击，化妆品零售企业着手优化一线城市门店布局，逐级下沉低线市场，并开设网上商城以推动渠道融合，促进销售良性增长 。 图表 5： 化妆品专营店销售额快速增长 图表 6： 健康与化妆品专营店门店持续增加 来源： Euromonitor 中泰证券研究所 来源： Euromonitor 中泰证券研究所 传统零售模式寻求变革 。 渠道占比下降促使 大卖场等传统化妆品零售渠道对场内化妆品区域实行改造。 世纪联华推出的化妆品区域品牌“姿研舍”，主要供应商为青岛金王合资子公司浙江金庄，已有 20 家大卖场门店的场内化妆品区域完成改造，改造后部分门店月销售额增长超过100%。 供应商提供的销售返点率为 15%。 此外， 传统零售企业紧抓化妆品市场快速增长的机遇，通过与化妆品公司合作开设美妆专营店等手段进 入化妆品零售领域，比如高鑫零售与韩国免税店合作的进口化妆品专营店 LLABEAU，金鹰集团针对高端客群的美妆店 G.BEAUTY 等 。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 行业深度 研究 图表 7： 场内化妆品区域品牌“姿研舍” 门店及供应商基本情况 图表 8： 健康与化妆品专营店门店持续增加 来源： 公司调研 中泰证券研究所 来源： 亿邦动力网 中泰证券研究所 Ulta Beauty：“零售 +服务” 完善一站式美容消费 差异化竞争，打造一站式消费 一站式消费全方位满足消费者需求 。 Ulta Beauty 成立于 1990 年，是美国最大的化妆品零售企业，实体门店和网上商城销售超过 500 个品牌、20000 个 SKU，在化妆品零售企业中年销售额稳居首位 。 实行差异化竞争战略，将原本分散的高端化妆品、大众化妆品以及沙龙服务整合为一体，打造一站式美容美业消费，全品类、全价位满足多样化的消费需求 。 图表 9： 一站式消费满足多样化需求 图表 10： 化妆品专营店美国市场份额第一 （ 注：计算基数包括药店等健康与化妆品专营店 ） 来源： 公司公告 中泰证券研究所 来源： Euromonitor 中泰证券研究所 经营状况 持续向好 ， 运营效率有待提升 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 行业深度 研究 业绩高速增长，盈利稳步提升 。 实体零售行业低迷的大背景下， Ulta Beauty 凭借一站式消费拉动业绩增长，营业收入增速连续六年高于20%， 2017 年营业利润同比增长 19.92%，保持了较高的利润增速 。 公司盈利质量也在不断改善，自 2009 年以来毛利率稳步提升， 2017 年达到 35.63%，净利率从 2009 年的 2.33%大幅上升到 2017 年的 9.44%，显示公司在供应商合作、公司管理和费用控制上取得了良好成效 。 图表 11： 营业收入和利润保持高速增长 图表 12： 毛利率净利率持续提升 来源： 公司公告 中泰证券研究所 来源： 公司公告 中泰证券研究所 可比销售稳健增长，规模效应显现 。 公司可比销售情况良好，开业 14个月以上门店和电子商务可比销售额保持稳健增长， 2017 年增速达到11%，其中成交量的增加带来 6.7%的增速，是销售增长的主要原因 。 成熟、可快速复制的业务模式以及逐步显现的规模优势大大提升了公司的销售和管理效率，近年来销售管理费率不断下降， 2017 年已达到最优水平，仅占当年销售收入的 21.87%。 图表 13： 门店可比销售增速稳定 图表 14： 销售管理费率持续下降 来源： 公司公告 中泰证券研究所 来源： 公司公告 中泰证券研究所 运营效率有待提升 。 Ulta Beauty 近年来存货周转天数呈现上升态势，尽管 2017 年存货周转天数为 97 天，相较 2016 年有所下降，但较 2011年 72 天的周转水平仍有明显差距，存货效率有待提升 。 应付账款周转天数稳定在 28 天左右，应收账款周转天数稳定在 6 天，显示公司在供 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 行业深度 研究 应商欠款和消费者收账方面有稳定的话语权，公司运营资金状况良好 。 图表 15： 存货周转天数小幅上升 图表 16： 应收、应付账款周转天数稳定 来源： 公司公告 中泰证券研究所 来源： 公司公告 中泰证券研究所 沙龙服务引流，电商业务快速增长 沙龙服务引流，增强用户粘性 。 Ulta Beauty 是率先将沙龙服务融入化妆品销售门店的零售商，近年来沙龙服务销售额保持高于 15%的增速增长。 尽管沙龙服务在整体销售额中仅占比 5%，但沙龙客户的平均消费额为普通客户的 2 倍多，消费频次也较高，有效增强了用户粘性 。 2017年公司专业沙龙服务人员达到 8800 人，人均创收 31523 美元，较 2013年明显提升 。 图表 17： 沙龙服务保持中高速增长 图表 18： 人均效益明显提升 来源： 公司公告 中泰证券研究所 来源： 公司公告 中泰证券研究所 电商快速增长，拓展消费场景 。 Ulta Beauty 电商业务上线以来得到了快速增长， 2017 年销售收入达 568.7 百万美元，同比增速达到 64.7%，电商网站提供的沙龙预约服务和移动端的 Glam Lab 模拟化妆功能有效拓展了消费场景，实现客户的全方位触达 。 公 司电子商务销售额占比持续提升， 2017 年达到 9.7%，即将实现公司在 2019 年之前电商销售额达到总业绩的 10%的发展目标 。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 行业深度 研究 图表 19： 电商销售保持快速增长 图表 20： 电商占比持续提升 来源： 公司公告 中泰证券研究所 来源： 公司公告 中泰证券研究所 完善门店布局，兴建物流中心 完善门店布局，提升销售效益 。 公司基本保持每年净开店 100 家的速度 ，完善现有门店布局；截至 2017 年底，公司共有门店 1074 家，门店面积达到 1130 万平方英尺，覆盖美国 48 个州 。 门店数量的增长并未对公司销售效益产生不良影响， 2017 年单位销售面积支撑销售收入为 470 美元 /平方英尺，较 2013 年 360 美元 /平方英尺有明显提升 。 图表 21： 完善门店布局 图表 22： 销售效益持续提升 来源： 公司公告 中泰证券研究所 来源： 公司公告 中泰证券研究所 兴建物流中心，保障物流效率 。 为了保障门店供货效率和电商业务的物流效率，公司持续加大资本性支出，在全美各地兴建物流中心， 2017 年资本性支出达到 441 万美元，较 2013 年几近翻倍 。 目前公司投