新三板“瞪羚”企业现金流分析启示：现金流收紧趋势下，直接融资重要性凸显.pdf

证券研究报告 新三板专题报告 新三板 “ 瞪羚”企业现金流 分析 启示 ：现金流 收紧 趋势下， 直接融资重要性凸显 2018 年 5 月 7 日 陆彬彬（ 分析师 ） 电话： 020-88832286 邮箱： lubinbingzgzhs 执业编号： A1310518030001 本文 广证恒生将从现金流量表的角度出发，根据已披露 2017 年年报的挂牌企业的数据，剖析新三板企业整体的现金流变化 ，为中小型成长企业提供资本规划建议 。 2017 年 新三板 企业 平均 现金流 由正转负，现金流 呈现 收紧 趋势 ，筹资以及经营活动现金流净额下降是主要原因 2017年新三板平均现金流由正转负 ， 2016年新三板平均现金流净额为 329.52万元，2017 年现金流净额算术平均值为 -75.47 万元 ， 由正转负 。分析经营、投资以及筹资现金流的变化情况，我们发现筹资活动产生的现金流量净额及经营活动产生的现金流量净额下降是新三板企业现金流量下降的主要原因 ， 其中 2017 年新三板企业平均筹资现金流较 2015 年下降 43.41%，平均经营现金流较 2015 年下降 55.84%。 “ 瞪 羚”企业现金流的启示 ： “瞪羚”企业 直接融资现金流入占 筹资净额 比 例 高于可比企业 4.39pct， 借力直接融资改善 筹资、投资 现金流，推动业务 稳定 成长 在新三板整体现金流收紧的情况下，新三板依然有许多保持着稳定成长的企业。我们希望通过分析这部分企业的现金流量的变化情况，来为 新三板 企业 未来 在 做 经营上决定 提供 参考帮助。 我们参考股转系统 2017 年报分析报告中“瞪羚”企业的标准划分成长型企业，以 2014-2017 年均符合这一标准的企业作为 新三板成长型企业的代表 。首先我们发现2014 年以来 有着稳定成长性的 “瞪羚”企业 的一大特点是其 筹资现金流、投资现金流稳健 都在 增长 ，这一点与新三板整体市场的现金流情况呈现显著的差异 。 随后我们进一步分析了不同规模营收 下 的 “瞪羚” 企业 和可比企业的 的 现金流量对比，发现“ 瞪羚”企业的投资现金净流出与筹资活动净流入均大于 同 规模可比企业 。规模从小到大的四个区间中， “瞪羚”企业 2014 年投资活动产生的现金流量净额 算术平均 值 分别是规模可比企业的 1.01、 1.15、 0.83、 2.04 倍 ； 2014 年筹资活动产生的现金流量净额 算术平均值 分别是规模可比企业的 1.18、 1.44、 1.51、 1.56 倍 ，这一情形在2015-2017 年的分析中也同样成立 。 最后我们进一步对比分析了“瞪羚”企业与可比企业在 融资方式 选择上的不同 ，“ 瞪羚 ” 企业 按算术平均值 直接融资产生的现金流入占筹资活动现金流入的占 比 比 可比 企业平均高 4.39pct。 可以看出“ 瞪羚 ” 企业比可比企业更好的运用 了 直接融资 这一 渠道 。 建议新三板中小企业 提前 做好资本规划，积极利用 直接融资 以改善现金流 通过上述的分析我们可以看出，拥有稳定成长的“瞪羚”企业都有着稳定且更高的筹资以及投资现金流 ，并且更好的运用了直接融资这一渠道 。因此对于希望追求更高成长的中小企业来说，我们有如下如下建议。 首先，高成长性往往伴随着稳健增长的投资 现金流出 ，而稳健增长的投资也难以离开融资的支持，因此，合理的融资以及融资规划必不可少。第二，对于中小型企业而言 ， 开拓直接融资渠道，更有利于企业高效融取发展所需的资金。展望 2018， 国内间接融资融资利率上升， 再加上新三板乃至多层次资本市场的改革预期正逐步落地，我 们 预期定增市场在此背景下有所回暖，建议挂牌企业乃至非挂牌的中小企业 在提升经营能力的同时 提前做好资本规划，积极利用 直接融资 融取发展所需的资金。 相关 报告 1、【 Pre IPO 企业必读】企业IPO 排队时间 2016 年底出现下降拐点，如今 IPO 的时间成本有多高？ 2、 【 Pre IPO 企业必读】 2017年最新 38例 IPO 反馈意见梳理，助力企业筹备 IPO 3、 【 Pre IPO 企业必读】六家新三板企业首发申请审核反馈意见总结（附新三板企业IPO 排队情况） 4、 【 Pre IPO 企业必读】 25 家企业 IPO 被否问及 87个问题分类整理，财务与会计和规范经营相关问题占比超 70% 5、 【 Pre-IPO 企业必读】归母净利润 3000 万级企业与亿级企业 IPO 过会率相差 15 个百分点， 2000 年至今 2875 家上会企业复盘一览 6、 2017 年 IPO 项目审计验资、法律费用剖析，立信会所与国浩律所各领风骚 7、 PE/VC 机构投资企业 2017年 IPO 过会数量、总金额、收益率排行榜 广证恒生 做中国新三板研究极客 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 11 页 新三板专题报告 目录 目录 . 2 一、 2017 年新三板企业平均现金流净额由正转负，企业现金流收紧 . 3 二、 “ 瞪羚 ” 企业现金流的启示：借力直接融资改善现金流，推动业务高速成长 . 6 2.1 2014 年以来 “ 瞪羚 ” 企业的筹资现金流、投资现金流稳健放大 . 6 2.2 “ 瞪羚 ” 企业以大额融资加大额投资，借力资金实现高成长 . 7 2.3 2014 年以来 “ 瞪羚 ” 企业直接融资产生的现金流入占筹资活动现金流入的占比高于可比企业4.39pct . 8 结语 . 9 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 11 页 新三板专题报告 一 、 2017 年新三板企业 平均现金流净额由正转负 ， 企业现金流 呈现 收紧 趋势 在 2018 年 5 月 3 日发布的 新三板 2017 年报整体净利润增长 17%，服务型行业成长性突出（附五大指标排行榜 TOP20） 中，广证恒生对已披露年报的挂牌企业 2017 年业绩做了回顾。本篇中， 广证恒生 将从现金流量表的角度出发，根据已披露 2017 年年报的挂牌企业的数据，剖析新三板企业整体 的 现金流变化。 2017 年新三板企业的现金流较 2015、 2016 两年进一步收紧 ， 2017 年平均现金流净额由正转负 。 2016年新三板平均现金流净额为 329.52 万元， 2017 年由正转负，现金流净额 算术平均值为 -75.47 万元人民币 ，相较于 2015 年的 算术 平均值 1458.64 万元下降了 1534.11 万元； 中位数为 8.26 万元人民币 ，较 2015 年的中位数 217.83 万元人民币 下降了 209.57 万元 ， 新三板企业的现金 流量净额下降 。 图表 1 2015-2017 年新三板企业现金流持续承压 数据来源： Wind，广证恒生 从结构看，新三板企业现金流量净额的下降首先来自于筹资活动产生的现金流量净额不断下降 ：筹资活动的现金流量净额 算术 平均数从 2015 年的 2020.39 万人民币下降至 2017 年的 1143.41 万人民币，中位数则从 2015年的 430.56万元下降至 2017年的 34.13万人民币 ， 2017年新三板企业平均筹资现金流较 2016年下降 30.55%。 。 第二，投资性活动产生的现金流量净额基本维持不变 ： 算术 平均值从 2015 年 1705.43 万的净流出微升至 2017 年的 1705.10 亿元；中位数从 240.02 万元的净流出微升至 259.21 万元人民币的净流出。 最后，经营活动产生的现金流的下降： 算术 平均值从 2015 年的 1139.29 亿元下降至 2017 年的 502.96亿元人民币。筹资活动产生的现金流量净额及经营活动产生的现金流量净额下降是新三板企业现金流量下降的主要原因。 -2,500-2,000-1,500-1,000-50005001,0001,5002,0002,5002014 2015 2016 2017现金流量净额平均值经营活动产生的现金流量净额平均值投资活动产生的现金流量净额平均值筹资活动产生的现金流量净额平均值-300-200-10001002003004005002014 2015 2016 2017现金流量净额中位数经营活动产生的现金流量净额中位数投资活动产生的现金流量净额中位数筹资活动产生的现金流量净额中位数 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 4 页 共 11 页 新三板专题报告 图表 2 新三板企业平均规模稳中有升，与现金流下降形成反差 数据来源： Wind，广证恒生 2015 年至 2017 年，全体新三板挂牌企业营业总收入算术平均数的规模从 17184.87 万元人民币上升至了 18482.29 万元人民币；归属母公司股东的净利润 算术平均值 则从 1390.40 万元下降至 1091.74 万元。 由此可见，总体 现金流量净额、经营活动产生现金流量净额、筹资活动产生的现金流量净额的下降并非因企业规模变小而引起。因此， 我们判断经营活动产生的现金流量净额以及筹资活动产生的现金流量净额以及整体现金流较 2015、 2016 两年有所 收紧 ，且这前两类现金流的 收紧 是整体现金流 收紧 的主要原因。 从经营活动产生的现金流量净额变动来看，我们推断其 收紧 的 压力 主要来源于 资本支出端以及供应商 。第一 ，从 2014 年至 2017 年，按整体法计算的的销售商品提供劳务收到的现金 /营业收入比率保持在 100%，按算术平均法计算的销售商品提供劳务收到的现金 /营业收入比率则保持在 110%，表明新三板企业下游并未对企业的现金流造成明显压力。 第二， 经营活动产生的现金流量净额 /经营活动净收益这一比率来看，不论按整体法还是算术平均法计算，在 2014 至 2017 年间均产生明显下降， 表明净收益的质量 下行 。结合第一点的分析，我们判断新三板企业经营活动现金流量承受的压力主要来源于资本支出端以及供应商 ：即资本支出 /摊销加折旧上升或上游议价能力提高。 图表 3 下游资金压力稳定 图表 4 净收益质量下降 数据来源： Wind，广证恒生 数据来源： Wind，广证恒生 2016、 2017 年新三板定增市场较 2015 年 的降温是 三板企业的筹资活动产生的现金流入及流量净额连续两年大幅下降 的主要原因 。 我们按照（吸收投资收到的现金 +发行债券收到的现金） /（筹资活动现金流入小计）计算直接融资的现金流量占比。这一比率的变动与筹资活动产生的现金流量净额呈明显的正相关关系，由此可见直接融资对筹资活动现金流的重要性，我们由此推断新三板市场对企业直接融资的支持不足是筹资活动产生的现金流量净额下降的重要原因，这也是 新三板挂牌公司 2017 年年报分析报告 中05,00010,00015,00020,0002014 2015 2016 2017营业总收入（算术平均，万元）02004006008001,0001,2001,4001,6002014 2015 2016 2017归属母公司股东的净利润（算术平均，万元）0%20%40%60%80%100%120%140%2014 2015 2016 2017销售商品提供劳务收到的现金 /营业收入（算术平均）销售商品提供劳务收到的现金 /营业收入（整体法）-800%-600%-400%-200%0%200%2014 2015 2016 2017经营活动产生的现金流量净额 /经营活动净收益（算术平均）经营活动产生的现金流量净额 /经营活动净收益（整体法） 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 5 页 共 11 页 新三板专题报告 提出“ 针对不同成长阶段企业提供差异化和更高效的融资方式，加大对中小企业的融资支持力度 ”的 源 起。 图表 5 直接融资对筹资活动现金流变化的重要性凸显 数据来源： Wind，广证恒生 最后， 就本文样本看，新三板企业投资活动产生的现金流量净额则与企业规模保持相对恒定的比例，与企业自身的体量密切相关，稳中有升。三大类现金流量净额变动的共同作用结果便是新三板企业整体现金流量净额不断下降， 资产负债表中货币资金一项增速放缓， 按照整体法计算的 货币资金占资产总额比重的平均值 在 2015-2017 年间从 16.65% 下降至 14.13% 。 图表 6 现金流承压下，货币资金占资产总额比重持续下降 数据来源： Wind，广证恒生 05001,0001,5002,0002,5000%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2014 2015 2016 2017筹资活动产生的现金流量净额平均值（万元）直接融资所得现金流量占比（算术平均）直接融资所得现金流量占比（整体法）12.50%13.00%13.50%14.00%14.50%15.00%15.50%16.00%16.50%17.00%2014H1 2014 2015H1 2015 2016H1 2016 2017H1 2017货币资金 /资产总额（全体） 货币资金 /资产总额（创新层） 货币资金 /资产总额（基础层） 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 6 页 共 11 页 新三板专题报告 二、 “ 瞪 羚”企业现金流的启示：借力直接融资改善现金流， 推动业务高速成长 我们认为，新三板内部成长迅速的优秀企业有着不同于新三板整体的现金流量特征。我们采用股转系统 新三板挂牌公司 2017 年年报分析报告 中 “ 瞪羚 ” 企业 的 划分 标准判断企业当年的成长性 ， 这一标准为：“ 上年度总收入在 1000 万元 -5000 万元之间的企业，收入增长率达到 20%或利润增长率达到 10%；上年度总收入在 5000 万元 -1 亿元之间的企业，收入增长率达到 15%或利润增长率达到 10%；上年度总收入在 1 亿元 -5 亿元之间的企业，收入增长率达到 10%或利润增长率达到 10%。 ” 我们将 2014-2017 均满足该标准的企业作为 优秀 成长型企业的代表。在这一部分中，我们选择 2014年至 2017 年均有年报数据的新三板企业作为分析样本，对比满足“瞪羚”标准的成长型企业与不满足“瞪羚”标准的 可比 企业 的 现金流特征。考虑到 “瞪羚” 企业的初始规模范围在 1000 万总营收至 5 亿总营收之间，范围较大不易于对比，我们结合“瞪 羚”企业的划分标准，按照 2014 年总营收规模是否属于 1000万至 5000 万、 5000 万至一亿、一亿至五亿、五亿以上四个区间划定了企业 规模相互可比的范围 。 2.1 2014 年以来“ 瞪羚 ”企业的筹资现金流、投资现金流稳健放大 与图表 1 中所有新三板企业的现金流量平均值相比，“ 瞪 羚”企业的现金流量表有以下特点。（ 1） 在2014-2017 年中，投资活动产生的现金流净额持续放大，即现金流出持续增加。 以新三板全体企业为样本时，这一现金流在 2015-2017 年间相对稳定。（ 2） 筹资活动产生的现金流量净额没有在 2015 年以后持续放大至相对高位 ，有力地支持了投资活动所需的现金流。（ 3）经营性活动现金流与以全体新三板企业为样本时类似，均呈现出下滑的趋势，表明“ 瞪 羚”企业在快速成长的过程中，业务现金流同样承压。上述分析表明，成长型企业与其他企业最大的不同即在于其业绩增长伴随着投资活动的现金流量净额快速增长，而且这一增长往往以持续稳定的筹资性现金流量净额为支撑。 图表 8 2014 年以来“ 瞪 羚”企业的筹资现金流、投资现金流稳健放大 -1,500-1,000-50005001,0001,5002,0002,5002014 2015 2016 20172014年营业总收入 1000万 -5000万现金流量净额平均值经营活动产生的现金流量净额平均值投资活动产生的现金流量净额平均值筹资活动产生的现金流量净额平均值-2,000-1,500-1,000-50005001,0001,5002,0002,5002014 2015 2016 20172014年营业总收入 5000万 -10000万现金流量净额平均值经营活动产生的现金流量净额平均值投资活动产生的现金流量净额平均值筹资活动产生的现金流量净额平均值 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 7 页 共 11 页 新三板专题报告 数据来源： Wind，广证恒生 2.2 “ 瞪羚 ”企业以大额融资加大额投资，借力资金实现高成长 我们依据的是 2014 年的营业总收入数据划分企业规模，因此，单独对这一年的数据做观察可以摒除企业规模对现金流量的影响。首先，对于总营业收入在 1 千万至 5 千万、 5 千万至一亿，一亿至五亿以及大于五亿四个区间的“瞪羚”企业，其 2014 年时投资活动产生的现金流量净额（相反数）算术平均值分别是同规模可比企业的 1.02、 1.15、 0.83、 2.05 倍，可见“瞪羚”企业当期的投资规模更大，为其后续发展奠定了基础。第二， 对于总营业收入在 1 千万至 5 千万、 5 千万至一亿，一亿至五亿以 及大于五亿四个区间的“瞪羚”企业，其 2014 年时 筹资 活动产生的现金流量净额 算术平均值 分别是同规模可比企业的 1.18、1.44、 1.51、 1.56 倍，可见 与 “瞪羚”企业投资规模 想匹配的是其筹资性现金流量净额，融资为“瞪羚”企业的快速发展提供了动力 。 以上我们仅介绍了对 2014 年情况的分析，事实上，如图表 7 所示，我们对2015、 2016、 2017 年情况的分析可得出同样的结论。 图表 7 瞪羚”企业投资现金流出高于可比企业 2014 2015 2016 2017 投资净 流出 1 千万 -5千万 瞪羚企业 376.68 510.86 433.76 439.85 可比企业 370.55 446.31 382.63 313.88 瞪羚 /可比 1.02 1.14 1.13 1.40 5 千万 -1亿 瞪羚企业 852.31 1076.00 745.30 690.85 可比企业 739.42 891.47 643.44 589.96 瞪羚 /可比 1.15 1.21 1.16 1.17 1 亿 -5 亿 瞪羚企业 1318.84 2117.54 1614.39 1797.69 可比企业 1592.58 1920.48 1667.59 1752.42 瞪羚 /可比 0.83 1.10 0.97 1.03 5 亿以上 瞪羚企业 33240.19 34958.67 37257.70 18873.32 可比企业 16226.25 23734.67 25851.53 15496.57 瞪羚 /可比 2.05 1.47 1.44 1.22 筹资净 流入 1 千万 -5 瞪羚企业 509.34 955.63 638.68 284.55 -4,000-3,000-2,000-1,00001,0002,0003,0004,0002014 2015 2016 20172014年营业总收入 10000万 -50000万现金流量净额平均值经营活动产生的现金流量净额平均值投资活动产生的现金流量净额平均值筹资活动产生的现金流量净额平均值-100,000-80,000-60,000-40,000-20,000020,00040,00060,00080,0002014 2015 2016 20172014年营业总收入 50000万以上现金流量净额平均值经营活动产生的现金流量净额平均值投资活动产生的现金流量净额平均值筹资活动产生的现金流量净额平均值 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 8 页 共 11 页 新三板专题报告 千万 可比企业 430.33 763.41 428.71 159.75 瞪羚 /可比 1.18 1.25 1.49 1.78 5 千万 -1亿 瞪羚企业 784.54 1822.23 564.82 611.71 可比企业 546.42 1366.50 512.27 461.67 瞪羚 /可比 1.44 1.33 1.10 1.33 1 亿 -5 亿 瞪羚企业 951.50 3084.55 1819.81 1664.88 可比企业 630.33 2287.02 1335.52 1054.83 瞪羚 /可比 1.51 1.35 1.36 1.58 5 亿以上 瞪羚企业 14801.73 19499.19 26279.43 16711.23 可比企业 9484.95 21527.05 20396.43 9154.32 瞪羚 /可比 1.56 0.91 1.29 1.83 数据来源： W ind，广证恒生 *2015、 2016、 2017 年的对比均按照企业当年的营业总收入重新分层以保证规模可比 2.3 2014 年以来 “ 瞪羚 ”企业直接融资 产生的现金流入 占筹资活动现金流入的占比高于可比企业 4.39pct 我们按照算术平均值统计不同规模的“瞪羚”企业及其可比企业的 直接融资产生的现金流入占筹资活动现金流入的占比 。 根据下表我们可以读出两项信息。首先， 瞪羚企业比非瞪羚企业更依赖于直接融资渠道，瞪羚企业 的 直接融资产生的现金流入 占筹资活动现金流入的占比 比非瞪羚企业平均高 4.39pct， 说明相对于成长性不足的企业而言，高成长性企业对直接融资的应用更多 。第二，分别看 瞪 羚企业以及非 瞪 羚企业， 2014 年营收规模越小，直接融资产生的现金流量占筹资活动产生的现金流量比例越大，表明中小型企业对直接融资的依赖性更强。 第三，对于 2014 年营收规模为 1 千万 -5 千万的企业， 2017 年的平均直接融资现金流入占比为 28.89%， 2015 年的平均直接融资现金流入占比则为 55.46%；对于 2014 年营收规模为 5千万 1 亿的企业， 2017 年的平均直接融资现金流入占比为 21.90%， 2015 年的平均直接融资现金流入占比则为 41.55%；对于 2014 年营收规模为 1 亿 -5 亿的企业， 2017 年的平均直接融资现金流入占比为 21.40%，2015 年的平均直接融资现金流入占比则为 31.87%； 与历史高位比较，新三板 直接融资占比仍有提升空间。 图表 9 2014 年以来 “ 瞪羚 ”直接融资产生的现金流入占筹资活动现金流入的占比高于可比企业 4.39pct 2014 年营收规模 类型 2014 年直接融资现金流占比(%) 2015 年直接融资现金流占比(%) 2016 年直接融资现金流占比(%) 2017 年直接融资现金流占比(%) 1 千万 -5 千万 瞪 羚 30.10% 55.46% 42.75% 28.89% 可比企业 27.71% 51.32% 35.68% 20.63% 5 千万 -1 亿 瞪 羚 20.07% 41.55% 29.94% 21.90% 可比企业 18.53% 37.77% 25.57% 15.73% 1 亿 -5 亿 瞪 羚 16.53% 31.87% 27.09% 21.40% 可比企业 14.84% 30.89% 21.59% 14.66% 5 亿以上 瞪 羚 17.83% 31.50% 29.28% 23.40% 可比企业 13.72% 22.91% 18.13% 14.43% 数据来源： W ind，广证恒生 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 9 页 共 11 页 新三板专题报告 结语 2015-2017 年，新三板企业的现金流 持 收紧 。经营活动产生的现金流量净额以及筹资活动产生的现金流量净额 的双双下降是引起总体现金流持续 收紧 的主要原因 。 与 现金流 总体 收紧 形成对比的是新三板 “ 瞪羚”企业现金流量的稳健成长。这类企业正在有利的市场环境下利用资本市场的融资功能不断加速发展，现金流总体保持稳健成长。 “瞪羚”企业给其他现金流明显承压的企业以启示，首先，高成长性往往伴随着稳健增长的投资行为，而稳健增长的投资行为必然也难以离开融资的支持，因此， 要在现金流承压的背景下在行业中突围，合理的融资以及融资规划必不可少。第二，对于中小型企业而言，合理开拓直接融资渠道，更有利于企业高效融取发展所需的资金，解决现金流不足的困境。展望 2018，我国间接融 资 利率处上行 区间 。 而 新三板乃至多层次资本市场的改革预期正逐步落地，预期定增市场在此背景下有所回暖 。由此， 我们建议挂牌企业乃至非挂牌的中小企业提前做好资本规划，积极利用资本市场融取发展所需的资金。 数据支持：李嘉文 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 10 页 共 11 页 新三板团队介绍： 在财富管理和创新创业的两大时代背景下，广证恒生新三板构建 “研究极客 +BANKER”双重属性的投研团队，以研究力为基础，为企业量身打造资本运营计划，对接资本市场，提供跨行业、跨地域、上下游延伸等一系列的金融全产业链研究服务，发挥桥梁和杠杆作用，为中小微、成长企业及金融机构提供闭环式持续金融服务。 团队成员 ： 袁季（广证恒生总经理兼首席研究官）： 长期从事证券研究，曾获 “世界金融实验室年度大奖 最具声望的 100 位证券分析师 ”称号、 2015 及 2016 年度广州市高层次金融人才、中国证券业协会课题研究奖项一等奖和广州市金融业重要研究成果奖，携研究团队获得 2013 年中国证券报 “金牛分析师 ”六项大奖。 2014 年组建业内首个新三板研究团队，创建知名研究品牌 “新三板研究极客 ”。 赵巧敏（新三板研究总监、副首席分析师）： 英国南安普顿大学国际金融市场硕士， 8 年证券研究经验。具有跨行业及海外研究复合背景，曾获 08 及 09 年证券业协会课题二等奖。具有多年 A 股及新三板研究经验，熟悉一二级资本市场运作，专注机器人、无人机等领域研究，担任广州市开发区服务机器人政策咨询顾问。 温朝会（新三板副团队长）： 南京大学硕士，理工科和经管类复合专业背景，七年运营商工作经验，四年市场分析经验，擅长通信、互联网、信息化等相关方面研究。 黄莞（新三板教育行业负责人）： 英国杜伦大学金融硕士，具有跨行业及海外研究复合背景，负责教育领域研究，擅长数据挖掘和案例分析。 陆彬彬（新三板主题策略研究员）： 美国约翰霍普金斯大学金融硕士，负责新三板市场政策、私募机构、投后管理等领域研究 , 擅长数据挖掘和政策分析。 魏也娜（新三板 TMT 行业研究员）： 金融硕士，中山大学遥感与地理信息系统学士， 3 年软件行业从业经验，擅长云计算、信息安全等领域的研究。 刘锐（新三板医药行业研究员）： 中国科学技术大学有机化学硕士，具有丰富的国内医疗器械龙头企业产品开发与管理经验，对医疗器械行业的现状与发展方向有深刻的认识，重点关注新三板医疗器械、医药的流通及服务行业。 胡家嘉（新三板医药行业研究员）： 香港中文大学生物医学工程硕士，华中科技大学生物信息技术学士，拥有海外知名实业工作经历，对产业发展有独到理解。重 点研究中药、生物药、化药等细分领域。 陈凯（新三板传媒行业研究员）： 厦门大学经济学硕士，具有国内知名券商投行、研究所工作经验，主要研究方向为游戏、电竞、影视等泛娱乐领域相关产业。 田鹏（新三板教育行业研究员）： 新加坡国立大学应用经济学硕士，曾于国家级重点经济期刊发表多篇论文，具备海外投资机构及国内券商新财富团队丰富研究经历，目前重点关注教育领域。 联系我们： 邮箱： lubinbingzgzhs 电话： 020-88832292 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 11 页 共 11 页 新三板专题报告 广证恒生： 地址：广州市天河区珠江西路 5 号广州国际金融中心 4 楼 电话： 020-88836132， 020-88836133 邮编： 510623 股票评级标准： 强烈推荐： 6 个月内相对强于市场表现 15%以上； 谨慎推荐： 6 个月内相对强于市场表现 5% 15%； 中性： 6 个月内相对市场表现在 -5% 5%之间波动； 回避： 6 个月内相对弱于市场表现 5%以上。 分析师承诺： 本报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰、准确地反映了作者的研究观点。在作者所知情的范围内，公司与所评价或推荐的证券不存在利害关系。 重要声明及风险提示： 我公司具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供广州广证恒生证券研究所有限公司的客户使用。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证该信息未经任何更新，也不保证我公司做出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构 成所述证券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。我公司已根据法律法规要求与控股股东（广州证券股份有限公司）各部门及分支机构之间建立合理必要的信息隔离墙制度，有效隔离内幕信息和敏感信息。在此前提下，投资者阅读本报告时，我公司及其关联机构可能已经持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，或者可能正在为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。法律法规政策许可的情况下，我公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。我公司 的关联机构或个人可能在本报告公开前已经通过其他渠道独立使用或了解其中的信息。本报告版权归广州广证恒生证券研究所有限公司所有。未获得广州广证恒生证券研究所有限公司事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为 “ 广州广证恒生证券研究所有限公司 ” ，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 市场有风险，投资需谨慎。