娱乐明星“阴阳合同”事件：心理影响大于对企业经营的实际影响.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 (人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金传播与文化指数 4789.81 沪深 300 指数 3807.58 上证指数 3091.19 深证成指 10204.32 中小板综指 10357.83 相关报告 1.大分流：从“大一统”向“细分市场”嬗变的互联网思维 -2018.， 2018.5.7 5.腾讯成为新丽传媒第二大股东，互联网公司进军影视的脚步越来越快 . ，2018.3.12 裴培 分析师 SAC 执业编号： S1130517060002 peipei gjzq 娱乐明星“阴阳合同”事件： 心理影响大于对企业经营的实际影响 行业观点 “阴阳合同”成为媒体热议话题 ： 5 月 29 日，崔永元在微博指责部分明星有签署“阴阳合同”行为，引发媒体热议 。 6 月 3 日，国税总局就影视从业人员“阴阳合同”中的涉税问题，责成江苏等地税务机关依法调查。目前，网上可以搜索到的“阴阳合同事件”相关报道已达 5.8 万篇。 起底“阴阳合同”的性质和 目的 ： 我们认为，明星签署“阴阳合同”是一系列复杂的行为，涉及诸多步骤，目的不仅仅是避税，也包括回避广电总局的“限薪令”。从法律条文和执行情况看，“阴阳合同”直接触犯刑法的可能性很低，但是很可能游走于灰色地带，不排除会招致行政处罚。 一旦禁止“阴阳合同”，影响如何： 首先， 如果 “ 阴阳合同 ” 的涉税漏洞被彻底堵上，新增的税务成本将由明星和制作方分担，对影视公司的利润有一些负面影响。其次，如果严格执行“限薪令”，明星很可能从电视剧、网剧涌向综艺节目，因为后者尚没有直接限薪。从长期看，在一个运作更规范的行业内，上市影视公司和 互联网公司的竞争优势会更明显。 投资建议 电影行业几乎不受影响 ： 近年来，中国电影市场已经越过“明星驱动”时期，进入“工业化驱动时期” ，明星成本和供求关系的变化对电影行业影响不大。尤其是影院行业，以渠道属性为主，对内容的风险敞口很小。大型发行公司因为投资出品项目很多、经营风险分散，也不会受什么影响。 视频平台受到影响很小 ： 爱奇艺 等视频平台可能受到明星税前成本攀升、头部大剧供给变化的负面影响，也可能受到网络综艺节目火爆的正面影响，总体影响偏向中性。 快乐购 甚至可能受到正面影响，因为芒果 TV 一贯以综艺见长，而且公司旗下的艺人培训、经纪业务可能迎来发展良机。 部分剧集公司受到影响较小 ： 完美世界 以游戏为最大收入来源，剧集业务以准头部剧、腰部剧为主，而且一贯重视严控成本，受到影响较小。 华策影视的剧集产量很高，每年的内容都是头部大剧、腰部剧、综艺节目兼而有之，近年来又加强了工业化的制作体系，对一线明星的依赖度有降低趋势。事实上，大型剧集公司在长期的竞争力都可能受到正面影响。 风险提示 监管风险；明星税前成本攀升；影视观众流失；估值下挫。 4406485853115763621666687121170605170905171205180305国金行业 沪深 300 2018年 06月 05 日 消费升级与娱乐研究中心 传播与文化 行业研究 增持 （ 维持评级 ） ) 行业研究 证券研究报告 行业研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 “阴阳合同”到底是什么？为什么存在？ 崔永元揭发、微博热议的“阴阳合同”到底是怎么一回事？即便是专业媒体，恐怕也没有详细的认知。关键在于：“阴阳合同”的存在仅仅是为了避税吗？这种“避税”行为是否合法，是否涉嫌偷税？ 让我们从法律和实践角度进行分析 毕竟，市场需要严谨的研究，而不是想当然。 “阴阳合同”是怎么签署的？ 所谓“阴阳合同”，就是指“表面的合同金额与实际不符”。在实践中，影视娱乐行业的“阴阳合同”往往是这样签署的：明星或明星工作室与制作方签署多份合同，这些合同可以采取多种名目（演出费、宣传费、顾问费等）；其中，全部或一部分合同金额支付给明星名下的避税或免税法人实体，从而回避公司所得税；最后，通过各种手段将沉淀在法人实体中的资金返还给明星个人，这些手段可能完全合法，也可能是灰色的。 图表 1：“阴阳合同”是怎么签署的？ 来源：国金证券 研究所整理 在中国， 不是所有明星都会签署“阴阳合同”，也不是所有制作都涉及“阴阳合同”；然而， “阴阳合同”在娱乐行业普遍存在， 不仅覆盖了影视剧制作，也覆盖了综艺、商业演出、代言等。 事实上，明星本人对“阴阳合同”的细节可能不甚了解，起草工作几乎全由经纪人、制作公司负责。既然这种现象已经存在很久，必然也早已引起法律和税务界人士的注意； 所以，各级税务部门对“阴阳合同”加强监管乃是大势所趋。 “阴阳合同”的双重意义：避税、回避限薪令 “阴阳合同”存在的意义是什么？首先当然是避税。按照中国税法，明星的演艺收入属于“劳务费”，单次劳务费超过 20000 元的部分将被课以累进税。由于税法并未对“单次劳务”进行准确定义，明星当然有动力将一份大型演出合同拆分成多份小型合同 。 这种避税行为虽然合法，但是效率很低；一线明星的片酬动辄几千万甚至上亿，显然无法通过简单的拆分来避税，必须寻找更高效的避税方法。 行业研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 2：劳务费的个人所得税率 劳务费收入区间 免征额 税率 所得税公式 4000 元以下 800 元 20% (X-800)*20% 4001-20000 元 税前收入的 20% 20% X*80%*20% 20001-50000元 税前收入的 20% 30% X*80%*30%-2000 500001 元以上 税前收入的 20% 40% X*80%*40%-7000 来源：税法，国金证券研究所 一般而言，明星的大型演出合同不是签署到人，而是签署到明星名下的法人单位（公司），面临的不是个人所得税，而是公司所得税。明星至少有两种方式为自己名下的公司避税 ：第一，将 公司注册在有税收减免政策的地区（例如霍尔果斯，以及各省设立的影视产业基地）；第二， 注册个人独资或合伙制企业，这样公司层面的利润将不被课税 。 为公司避税只是第一 步，公司利润毕竟要分配给明星本人，仍需面临个人所得税。在这个层面，明星仍有至少三种避税的方法：第一，利用地方的个人所得税返还（退税）政策，降低实际税负；第二，利用关联交易，转移名下公司的资产，或将个人消费记录为公司成本；第三，通过资本运作等方式，对名下公司变现。值得一提的是，即便在没有避税手段的情况下，明星从自己名下的公司获得分红，按照税法也只缴纳 20%的股息红利税，仍然大幅度低于劳务费的累进税率。 2017 年以来， “阴阳合同”还承担了第二重职能：回避监管部门的限薪令。对于影视明星的片酬，目前有两份有约束力的 规范 文件：第一份是五部委联合发布的关于支持电视剧繁荣发展若干政策的通知，第二份是中国电视剧制作产业协会、中国网络视听节目服务协会联合发布的关于电视剧网络剧制作成本配置比例的意见。后者明确规定：演员总片酬不得超过制作成本 的 40%，主要演员片酬不得超过总片酬的 70%。 在监管部门和行业自律机构严格限制明星片酬的情况下，明星只能与制作公司签署多份合同，将部分收入划到片酬之外。假设一部电视剧的制作成本为 2 亿元，理论上主要演员的片酬不得超过 5600 万元（ 40% * 70% = 28%），但是制作单位可以以“宣传费”“商业演出费”等名目，向主要演员提供更多报酬，从而绕过监管部门的审查。这一行为并不违法，但是肯定违反了广电总局等五部委的政策精神。 图表 3： 影视明星“限薪令”的具体内容 监管来源 监管政策 关于支持电视剧繁荣发展若干政策的通知 播出机构不得以明星为唯一议价标准 播出机构不得以收视率为购片价格唯一依据 综艺、网剧参照电视剧标准执行 关于电视剧网络剧制作成本配置比例的意见 演员总片酬不超过制作成本的 40% 主要演员片酬不超过总片酬的 70% 若出现片酬超标，要对所属协会备案说明 来源： 广电总局，中国电视剧 制作产业协会， 国金证券研究所整理 “阴阳合同”是否构成了偷税行为？ 投资者们最关心的话题大概是： “阴阳合同”有没有构成偷税行为？明星和制作公司，谁的偷税风险比较大？我们的结论是：这个问题需要通过三个维度来回答：明星与制作公司签署的合同金额有无遗漏？明星名下的法人单位有无复杂的关联交易？地税局对此是否知情、是否理解？可以肯定的是：签订“阴阳合同”本身不构成偷税行为。 合同金额有无遗漏： 正式签署的合同，都是可追溯、可课税的，关键在于有无合同之外的现金交易。 如果明星通过本人或亲属控制的账户，直接接行业研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 收来自制作方或投资方的现金，就很可能涉嫌偷税。 目前，尚无证据证明有明星通过这种方式隐瞒了应税收入。 有无复杂关联 交易： 明星 名下的公司，是否通过关联交易等方式输出了利益，从而达到避税目的？例如，明星将个人开支登记为名下公司开支，或者与名下公司进行资产交易，都可能规避个人所得税。这种模式可能构成合理避税，也可能构成偷税，要看具体实施方法。 地税局是否知情： 在我国， 个人所得税和部分企业所得税（主要是服务业企业）归属地税部门，各地的政策执行标准不是完全统一的。一种避税手段属于“合理避税”还是“偷税”，地税部门具备较强的解释权。如果地税局对明星的避税手段知情 且许可，就不太可能判定为偷税。 图表 4： “阴阳合同”与偷税行为的因果关系 合同金额有无遗漏 有无复杂关联交易 地税局是否知情 偷税可能性 无 无 是 无 无 无 否 较低 无 有 是 中等 无 有 否 较高 有 无 是 较高 有 无 否 较 高 有 有 是 较高 有 有 否 特别高 来源： 国金证券研究所整理 在现实中，一线明星大都拥有法务、财务、税务顾问团队，对各种避税手段的法律风险有事前分析。虽然无法排除部分明星以身试法的可能性，但是娱乐明星作为一个整体，不太可能以广泛地以低劣的违法手段进行偷税。如果一项避税行为游走在灰色地带，即便引发了税务主管部门的注意，也很难直接将其判定为“偷税”并追究法律责任。 即便明星的避税行为被认定为偷税，距离触犯刑法也还有相当距离。我国刑法规定：逃避缴纳税款数额占应纳税额的 10%以上，即触犯逃税罪；但是，对于初犯者，若能补缴税款和滞纳金、接受行政处罚，则可以不追究刑事责任。此外， 若当事人没有主观故意的逃税行为， 也不会被追究刑事责任。总而言之，明星及其关联人如果是初次被税务机关判断为逃税，基本只会被施加行政处罚而不是刑事处罚。 行业研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 “阴阳合同” 引发热议 对 影视行业的意义 虽然“阴阳合同”在影视行业并不是新鲜事物，但是是第一次受到媒体如此广泛、集中的报道。投资者不禁担忧：“阴阳合同”引发热议，对影视行业的影响如何？除了可能的负面因素，会不会有正面因素？我们认为，“阴阳合同”事件在短期会促使明星涌向综艺节目，有利于擅长综艺的内容方；在长期 ，市场将恢复平衡，规范运作的大型公司将受益。 短期影响：明星或将 从剧集涌向综艺节目 归根结底，明星的片酬是由市场需求决定的，市场需求又是由观众决定的。由于中国影视内容的工业化程度不够、缺乏创新能力，现阶段最能吸引观众的仍然是明星，投资人也乐意为明星买单。无论“阴阳合同事件”如何收场，明星的高片酬都会成为众矢之的，监管部门将加强对影视剧演员成本的审查。那么，明星将如何应对呢？ 答案就是：从影视剧涌向综艺节目。目前，我国还没有针对综艺节目演员成本的规范文件；虽然 2017 年五部委出台的通知规定“综艺节目参照电视剧标准执行”，但是并未出台相应的实施细则。理论上，无论是电视综艺还是网络综艺，都不需要限制明星片酬的比例。 2018 年，综艺节目在三大视频平台的地位和影响力日益上升。腾讯自制综艺创造 101成为拳头节目，爱奇艺自制综艺中国新说唱（原中国有嘻哈）继续吸引着观众眼球；芒果 TV 的崛起，很大程度上也是因为湖南卫视综艺节目的威力。明星 从剧集转向 综艺，不但符合他们自身的利益，也符合视频平台的发展方向。 图表 5：腾讯视频自制综艺创造 101 图表 6：爱奇艺自制综艺中国新说唱 来源：微视，国金证券研究所 来源：爱奇艺，国金证券研究所 如果“限薪令”被严格执行、避税漏洞被堵上，头部大剧的生产在短期内将受到一定的影响，因为“头部大剧 = 大 IP + 大明星”已经形成了定律。相比之下，准头部剧、腰部剧、网剧受到的影响要小很多，因为它们更多地使用二线明星、新星，而不是一线巨星。至于电影行业受到的影响就更小了，因为近年来的事实证明电影对明星的依赖正在缩小。 然而，只要观众对明星的需求存在，明星的报酬是不可能被长期压制的。我们认为，比较可行的解决方法是“以投代薪”，即明星接受较低的片酬和较高的投资分红比例。这样，制作公司也可以将一部分投资风险转嫁到明星身上。但是具体能否实现，取决于监管部门的动向。 行业研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期影响：市场终将恢复平衡，规范化的上市公司受益 无论本次“阴 阳合同事件”的影响有多大，市场终将缓慢恢复平衡。所谓“恢复平衡”，不是一切照旧，而是达到一个更规范、更可持续的平衡点。在长期，明星的片酬会围绕供需关系波动。如果税务部门堵上避税漏洞，那么税收成本将由明星和制作公司共同承担；如果监管部门严格执行“限薪令”，明星的“以投代薪”可能成为普遍现象。 我们认为，影视行业的规范化程度可以分为四个层级：第一级是上市影视公司和 BAT 这样的互联网巨头，它们的财务、法务、税务标准一般是最高的，风险回避意识很强。第二级是大型非上市影视公司，它们的规范化程度即使比不上上市公司，至少也达到了较高水准。第三级是中小型影视公司，往往会游走于灰色地带。第四级是创业公司以及非专业公司（从其他行业横跨到影视行业），经常不具备完善的内部控制机制。 图表 7：影视行业最规范的是上市公司和互联网巨头 来源：国金证券研究所整理 在行业监管不够健全的时期，中小型、非专业型公司可以通过 违规或“打擦边球”而降低经营成本、提高效率；现在监管加强了，舆论监督也处于历史上最严密的时期，违规经营的风险提高了一大截。这有利于上市公司，因为它们的内部控制本来就很严格。如果“阴阳合同事件”真的能促使行业进一步规范化，无疑会进一步扩大上市公司的优势。 当然，以 BAT 生态系统成员为代表的“互联网系”影视公司也是最大的受益者，因为互联网行业的规范化程度一直高于影视行业。加强对影视行业的监管和监督，将使得行业运作加快转向互联网公司习惯的赛道，让互联网公司在内容制作和发行方面获得更大的话语权。 行业研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 投资建议：超配 不受影响或影响较轻的公司 “阴阳合同事件”对影视行业肯定有一些影响，而且在短期可能以负面影响为主。然而，不是所有细分行业、所有公司都受到一样的影响。所以，我们要确定“不受影响” 和 “影响较轻”的公司，对它们予以超配。 不受影响的公司：影院公司、大型电影发行公司 万达电影、横店影视、金逸影视、 IMAX 中国 等以影院为主营业务的公司，完全不受“阴阳合同事件”的影响，因为它们主要 发挥渠道作用，对内容生产的参与程度较低或没有。无论明星片酬如何变化，影院都维持中立地位。而且，自从 2016 年以来，“大明星 = 高票房”的公式在电影行业就已经破灭，现在电影市场比拼的是工业化水平而非明星，所以整体票房走势受到“阴阳合同事件”的影响非常有限。 光线传媒 这样的大型电影发行公司也几乎不受影响。虽然发行公司也有投资出品职能，会承担一些内容风险，但是这种风险是有限的；大型发行公司每年都参与几十部电影的投资出品，进一步分散了风险。而且，上文分析过，现在明星在电影市场的影响力已经大幅度下降。同理， 中国电影、上海电影、 幸福蓝海 等兼有影院业务和发行业务的综合性 电影 公司，受到的影响也几乎可以忽略不计。 受影响很小的公司：视频平台 爱奇 艺 等三大视频平台，在“阴阳合同事件”后将受到两方面影响：从负面看，明星的税前成本可能不降反增（原有避税漏洞被堵死），“限薪令”的严格执行可能影响头部大剧的供给；从正面看，明星可能涌向平台擅长的网络综艺节目，而且影视行业运作的规范化将加强互联网巨头的竞争优势。正面与负面相互抵消，总体影响很小。 快乐购 受到的正面影响甚至有可能大于负面影响，因为芒果 TV 一贯以综艺节目见长，明星涌向综艺节目将进一步提升它的吸引力。此外，如果严格执行“限薪令”，制作公司将不得不更多地依靠二线明星和新星，又会有利于快乐购的艺人培训和经济业务。 受影响较小的公司：部分大型剧集公司 我们上文分析过，上市剧集公司由于运作规范、内控严格，受到的影响将小于非上市同行。对于大部分上市剧集公司而言，短期财务数据几乎不会体现本次事件的任何影响，长期竞争力也不太可能有明显削弱。 完美世界 的大部分收入来自游戏。在电视剧方面，以准头部剧、腰部剧为主，在历史上很少有创纪录的超级大剧。公司对电视剧成本 的控制也比较好，即便考虑到会计处理方法的差异，其毛利率在业内也处于较高水平。所以，完美世界是受影响最小的剧集公司之一。 华策影视 以剧集产能大、产量高著称，兼有头部大剧和腰部剧，任何单一剧集对业绩的影响都是有限的。 近年来，华策致力于建立标准化工业流程、丰富 IP 储备，减少对一线明星的依赖。 慈文传媒 也经历了类似的工业化过程，并且在努力丰富其内容产品线、分散内容风险。 风险因素 税务部门和影视主管部门可能推出更严厉的监管措施。 若避税方式被封死，明星的税前成本可能提升，制作公司利润被挤压。 影视行业供给的紧张，可 能导致用户流向其他娱乐品类。 投资者的避险意识可能导致影视板块估值进一步下挫。 行业研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司 投资评级的说明： 买入：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 15%以上 ； 增持：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 5% 15%； 中性：预期未来 6 12 个月内变动幅度在 -5% 5%； 减持：预期未来 6 12 个月内下跌幅度在 5%以上 。 行业投资评级的说明： 买入：预期未来 3 6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 15%以上 ； 增持：预期未来 3 6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5% 15%； 中性：预期未来 3 6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5% 5%； 减持：预期未来 3 6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上 。 行业研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 上海 北京 深圳 电话： 021-60753903 传真： 021-61038200 邮箱： researchshgjzq 邮编： 201204 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 7 楼 电话： 010-66216979 传真： 010-66216793 邮箱： researchbjgjzq 邮编： 100053 地址：中国北京西城区长椿街 3 号 4 层 电话： 0755-83831378 传真： 0755-83830558 邮箱： researchszgjzq 邮编： 518000 地址：中国深圳福田区深南大道 4001 号 时代金融中心 7GH 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归 “国金证券股份有限公司 ”（以下简称 “国金证券 ”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为 “国金证券股份有限公司 ”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。 证券研究报告是用于服 务专业投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中的专业投资者使用；非国金证券客户中的专业投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。