2018体外诊断中期策略：“技术+政策”双轮驱动国产替代，三大细分领域闪耀IVD行业.pdf

证券研究报告 新三板医药 中期 策略 【 2018 体外 诊断中期策略 】 “技术 +政策 ” 双 轮 驱动国产替代 ， 三大细分领域闪耀 IVD 行业 2018.06.13 赵巧敏 (分析师 ) 电话： 020-88836110 邮箱： zhaoqmgzgzhs 执业编号： A1310514080001 【投资要点】 体外诊断 新三板 交易头部效应明显， IPO 浪潮消退 。 2018 年 56 家体外诊断新三板企业成交额仅 8150.28 万元， 同比 下降 81.16%， 其中排名前十位企业交易量占比达到 95.82%， 百傲科技以 2741 万元位居体外诊断新三板 2018 年 区间 成交额榜首 。 2018 年上半年 ，新三板体外诊断企业 共 3 家 企业挂牌， 4 家 企业发布 定增 预案，合计募资 1.76 亿元 。 受整个市场影响 ，去年持续将近一年的体外诊断 企业 IPO 浪潮逐渐消退， 2018 年上半年仅明德生物成功过会 。 而相对于其他行业，整个 IVD行业的估值依然处于较高位置，平均市盈率达到了 60.85。 我国体外诊断 行业仍处于发展前期 ，“ 技术 更新 +政策支持 ”双 轮驱动 行业发展 ， 助力国内 体外诊断 行业 以超 20%的 增速快速成长 。 2017 年 我国体外诊断规模 约 500 亿元， 但是 4.6 美元的人均消费额仅为全球的一半，且 市占率前5 位均为海外巨头，行业 仍 处于发展前期 。 随着化学发光、分子诊断等高新技术在国内的普及，以及国内分级诊疗、国产替代等政策的促进，行业发展可期。 细分 领域 发展迥异 ， 化学发光、分子诊断以及 POCT 值得期待 。 体外诊断细分 领域 发展格局 各 异 ： （ 1） 生化诊断： 国产替代化率接近 80%，盈利能力显著下降，新三板企业营业收入在保持 33.44%增速 的情况下，净利润仅仅增长8.95%.（ 2） 免疫诊断：化学发光 技术壁垒已被突破， 国内化学发光企业崛起，新产业、安图等企业增速均超过 30%； （ 3）分子诊断： 以 超过 25%的行业增速快速发展 ， 测序行业 融资火热 ，“ 基因检测 +个体化治疗 ” 将 成主流趋势 ；（ 4）POCT：受益于 分级诊疗 和 家庭个护普及， POCT 产品 持续放量 ，保持 强劲增长。 【投资 策略 】 我们认为体外诊断行业整体依然处于快速发展的阶段，而聚焦于细分领域，分子诊断、 POCT 以及化学发光领域值得我们重点关注。 分子诊断 :看好拥有已经被市场认可的成熟产品的细分领域龙头 （ 1） 百傲科技（ 430353.OC） ： 聚焦于基因芯片产品， 国内个体化治疗的领跑者 ，（ 2） 之江生物（ 834839.OC） ： 国内 PCR 龙头企业，感染 性 疾病 分子诊断产品全覆盖 ； POCT ：看好拥有丰富产品及广泛销售渠道的 POCT 公司 璟泓科技（ 430222.OC） ：产品线 丰富 ， 辅 以 线上线下 立体营销 ； 化学发光：看好拥有项目齐全、品质优良产品的 企业泽成生物 ： 拥有超过 70种普检 +特检化学发光上市产品，媲美海外巨头、拥有完全自主产权的检测系统 。 【 风险提示 】 1.政策变化的风险，医改政策的变化会对行业造成较大影响； 2.技术发展 不及 预期，造成 体外 诊断临床应用受阻。 相关 报告 1. 三分钟带你读懂体外诊断行业（全行业纵览篇） -20170715 2. 和你聊聊 IVD 海外龙头的那些事儿-20170729 3. 探寻国内 IVD 龙头的崛起之路-20170812 4.免疫诊断：国内化学发光已成星火燎原之势 -20170828 5.新三板医药行业 2017 年中报明星榜TOP30-20170905 6.分子诊断 :破解基因密码，探索生命奥秘 -20170914 7.泛美实验 (839848):打造实验室一体化建设行业龙头，树立新时代实验室标杆-2017092011. 8.赛莱拉 (831049)：国内干细胞产品市场化先行者，打造全球领先的干细胞制备服务商 -20180205 9.分级诊疗落地初见成效，基层医疗卫生机构诊疗量增速反转 -20180315 10.罗氏：“制药 +体外诊断”，生物医药巨头打造行业标杆 -20180423 11.颜值时代召唤千亿市 场，行业升级催生 -锁龙头 -20180428 12.新三板体外诊断行业年报分析：平均净利润同比增长 35.73%，分子诊断细分领域增速领跑 -20180509 广证恒生 做中国新三板研究极客 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 33 页 证券研究报告 新三板医药中期 策略 目录 目录 . 2 图表目录 . 3 1. 体外诊断行业新三板交易头部效应明显， IPO 浪潮消退 . 4 1.1 2018 年新三板体外诊断行业成交额仅 8150.28 万元，前十大企业占据 95.82% . 4 1.2 2018 年新三板 IVD 优秀企业融资热情高涨，定增募资金额达 1.76 亿元 . 5 1.3 IVD 企业对新三板依然保持较高认可度， IPO 浪潮消退 . 6 1.3.1 3 家挂牌， 4 家摘牌，新三板体外诊断企业数量基本稳定 . 6 1.3.2 体外诊断企业 IPO 速度减缓， 2018 年上半年仅明德生物成功过会 . 7 1.4 2018 上半年新三板体外诊断行业仍受到资本市场青睐，估值处于高位 . 8 2. 体外诊断行业持续发力，保持 20%高增长 . 9 2.1 2017 年我国体外诊断行业市场规模将达到 500 亿元 . 9 2.2 国内 IVD 市场集中度较低，海外巨头依旧占据领先地位 . 11 2.3“ 技术 +政策 ” 双轮驱动，助力国内 IVD 行业快速发展 . 12 3.细分领域发展各异，化学发光、分子诊断以及 POCT 值得期待 . 15 3.1 生化诊断：国产替代化程度最高，盈利能力降低明显 . 15 3.1.1 生化诊断发展日趋成熟，年平均增长率 7% . 15 3.1.2 五大诊断巨头占据国内生化市场 42.40%份额 . 15 3.1.3 国产替代程度进程加快，行业内竞争日趋激烈 . 16 3.2 免疫诊断：化学发光造就体外诊断规模最大细分领域 . 17 3.2.1 体外诊断行业规模最大的细分领域，国内市场增速达 15% . 17 3.2.2 国内化学发光企业崛起，进口替代正在进行时 . 18 3.2.3 肿瘤标志物检测发展潜力巨大，占据化学发光 24%份额 . 20 3.3 分子诊断：体外诊断行业发展最前沿 . 21 3.3.1 以 25%高速增长领跑体外诊断行业 . 21 3.3.2 基因测序领域备受资本方青睐 . 22 3.3.3“ 肿瘤基因检测 +个体化治疗 ” 将成未来主流趋势 . 24 3.4 POCT：受益政策，以便捷性优势获得强势增长 . 24 3.4.1 国内 POCT 市场规模仅 56 亿元，发展相对滞后 . 24 3.4.2 分级诊疗政策强力推动， POCT 受益快速增长 . 26 3.4.3 家庭个护普及是 POCT 发展的强劲驱动力 . 27 4.投资策略：产品为王，看好三大细分领域 . 28 4.1 百傲科技：聚焦于基因芯片产品，国内个体化治疗的领跑者 . 28 4.2 之江生物：国内 PCR 龙头企业，感染性疾病分子诊断产品全覆盖 . 29 4.3 璟泓科技： POCT 产品线丰富，线上线下立体营销助力公司成长 . 29 4.4 泽成生物： 超过 70 种产品上市，拥有完全自主知识产权的化学发光领先企业 . 30 5 风险提示 . 31 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 33 页 证券研究报告 新三板医药中期 策略 图表目录 图表 1 2018 年上半年体外诊断新三板企业成交额达 8150.28 万元，流通性较低 . 4 图表 2 百傲科技以 2741 万元位居新三板体外诊断 2018 上半年区间成交额榜首 . 5 图表 3 2018 年新三板 IVD 企业定增募资金额达 1.76 亿元 . 5 图表 4 2018 年新三板 IVD 企业仅 1 起并购事件 . 6 图表 5 13 家体外诊断企业挂牌新三板（按挂牌时间排序） . 6 图表 6 8 家新三板体外诊断企业摘牌（按归母净利润排序） . 7 图表 7 2018 年上半年仅明德生物成功过会（截至 2018 年 5 月 30 日） . 7 图表 8 2014 年以来体外诊断行业市盈率远高于 A 股平均值 . 8 图表 9 体外诊断与其他 III 级医药领域相比估值处于高位 . 8 图表 10 华大基因以 149.74 倍市盈率领跑 IVD 行业 . 9 图表 11 2017 全球 IVD 市场预计达 615 亿美元，年复合增长 4.79% . 10 图表 12 我国体外诊断产品人均年消费额仅为 4.6 美元，低于全球平均水平 . 10 图表 13 国内体外诊断市场规模增速接近 20% .11 图表 14 全球体外诊断市场前五大巨头占比达 55.5% .11 图表 15 2015 年国内体外诊断市场竞争格局分散 . 12 图表 16 2016 年我国体外诊断市场，免疫诊断与分子诊断超过半壁江山 . 13 图表 17 国内体外诊断技术壁垒不断提高 . 13 图表 18 国家产业政策助力国产替代 . 13 图表 19 分级诊疗政策助力国内 IVD 行业发展 . 14 图表 20 国内生化诊断市场增速保持在 7%左右 . 15 图表 21 2015 年五大诊断巨头占据国内生化市场 42.40%份额 . 16 图表 22 生化诊断企业营收增速与归母净利润增速不匹配 . 17 图表 23 生化诊断产品毛利率呈现逐年下降趋势 . 17 图表 24 我国免疫诊断市场将保持 15%的年均增长 . 17 图表 25 化学发光诊断凭借多方面优势替代酶联免疫诊断 . 18 图表 26 化学发光技术在我国免疫诊断占比不断加大，仍有替代空间 . 18 图表 27 2017 年新三板免疫诊断企业归母净利润下降 99.80% . 19 图表 28 国内化学发光市场基本被国外厂家垄断。 . 20 图表 29 国内化学发光龙头企业试剂营收快速增长 . 20 图表 30 肿瘤标志物是化学发光发展潜力最大的应用领域 . 21 图表 31 国内分子诊断市场年均增速超过 25% . 22 图表 32 2015 年中国分子诊断市场竞争格局较为分散 . 22 图表 33 国内基因测序市场规模年复合增长 35.69% . 22 图表 34 2017 年至今国内基因测序行业融资总金额超过 80 亿元（按融资金额排序） . 23 图表 35 “ 肿瘤基因检测 +个体化治疗 ” 将成主流趋势 . 24 图表 36 POCT 将保持 20%以上的年复合增长率 . 24 图表 37 POCT 与临床实验室诊断相比更便捷、更快速 . 25 图表 38 2016 年国内 POCT 行业集中度低 . 26 图表 39 分级诊疗政策下 POCT 行业迎来新机遇 . 27 图表 40 家用 POCT 产品前景一片光明 . 27 图表 41 百傲科技营收保持高速增长态势 . 28 图表 42 之江生物 2017 年营收达 1.93 亿，增长 22.92% . 29 图表 43 璟泓科技受益于 POCT 行业的高增速 . 30 图表 44 泽成生物的核心优势 . 30 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 4 页 共 33 页 证券研究报告 新三板医药中期 策略 1.体外 诊断 行业新三板交易头部效应明显， IPO 浪潮消退 1.1 2018 年 新三板体外诊断行业成交额 仅 8150.28 万元 ，前十大企业占据 95.82% 受新三板整体影响， 截止 5 月 30 日， 2018 年 新三板 65 家 体外诊断企业区间成交额仅仅 8150.28 万元 ，相比 2017 年 同期 的 43271.51 万元 ， 下降 81.16%。 从 交易 量 的变化趋势可以看出 ， 2018 年 1 月 的交易额占据上半年交易额的 39.13%，在 2 月 到 4 月 ，新三板体外诊断行业 进入 低潮期， 整体流通性较低，交易相对较少 ， 交易 额 仅 占上半年的 35.03%， 自 5 月 以来 ，体外诊断行业 交易 逐渐回暖 。 图表 1 2018 年 上半年 体外诊断新三板企业 成交额达 8150.28 万元 ， 流通性 较低 数据来源 ： Wind， 广证恒生 就企业个体而言， 交易量排名前十企业的交易量达到 0.78 亿元，占比达到 95.82%。其中 百傲科技 以2741 万 元位居体外诊断新三板 2018 年 上半年 区间成交额的榜首， 致 善生物 、达瑞生物 以 1314、 1195 万元紧随其后 ， 值得注意的是， 百傲科技 和 达瑞生物 都是 做市转让 企业 。 02004006008001,0001,200成交金额 /万元敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 5 页 共 33 页 证券研究报告 新三板医药中期 策略 图表 2 百傲科技以 2741 万元位居新三板 体外诊断 2018 上半年区间成交额榜首 证券代码 证券简称 区间成交 量 /万股 区间成交额 /百万元 PE（ TTM）/倍 转让方式 区间涨跌 幅 /% 区间换手 率 /% 430353.OC 百傲科技 339.46 27.41 17.81 做市转让 -23.86 6.49 831425.OC 致善生物 90.00 13.14 62.84 竞价转让 -1.35 4.05 832705.OC 达瑞生物 130.50 11.95 128.05 做市转让 -13.75 0.62 430601.OC 吉玛基因 40.40 7.17 81.48 做市转让 -14.29 5.98 832350.OC 汇知康 130.00 6.50 16.89 竞价转让 0.00 1.53 871474.OC 联川生物 19.50 5.61 1208.58 竞价转让 0.00 3.15 834496.OC 赛乐奇 26.50 2.47 27.57 竞价转让 -64.44 0.69 835093.OC 旷博生物 49.04 1.44 -15.90 竞价转让 -1.20 0.58 835852.OC 伊普诺康 10.00 1.40 14.84 竞价转让 0.00 0.54 838378.OC 阳光医疗 17.60 1.01 32.80 做市转让 -7.58 1.57 数据来源 ： Wind， 广证恒生 1.2 2018 年 新三板 IVD 优秀 企业融资热情 高涨， 定增募资 金额达 1.76亿元 从募资规模来看， 2018 年 1 至 5 月 4 家 公布 定增预案的企业 合计 募资 1.76 亿元 ， 相比 2017 年 全年募资 0.34 亿元 ，增长近 4 倍。其中，璟泓科技已完成的 募资规模达 1.2 亿 元 居首， 伊普诺康 预计 募集资金也达到 0.35 亿 元 。发布定增预案和预案实施的数量 也 同比 上升， 2017 年 全年新三板 IVD 行业 仅 2 家企业公布定增预案，而 2018 上半年就 达到 4 家 。 图表 3 2018 年新三板 IVD 企业定增募资金额达 1.76 亿元 公告日期 公司代码 公司简称 定增次数 定增进程 募资金额总计 /亿元 2018 上半年 2018-04-17 430222.OC 璟泓科技 1 增发实施 1.2 2018-02-10 835852.OC 伊普诺康 1 定增预案 0.35 2018-03-14 872674.OC 高盛生物 1 定增预案 0.12 2018-04-04 872334.OC 科炬生物 1 增发实施 0.09 2017 年全年 2017-12-02 835236.OC 库贝尔 1 股东大会通过 0.21 2017-07-08 870699.OC 佰奥达 1 停止实施 0.13 数据来源 ： Wind， 广证恒生 并购方面， 2018年 1至 5月 仅 发生 1起投资并购事件，涉及金额约为 715.4万元 ， 是 迪瑞医疗 (300396.SZ)收购 致善生物 (831425.OC)1.35%股权 。总的来说，新三板 IVD 企业体量和估值相对比较小，并购数量和规模也相对较小。 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 6 页 共 33 页 证券研究报告 新三板医药中期 策略 图表 4 2018 年新三板 IVD 企业 仅 1 起并购事件 交易买方 首次披露时间 交易标的 收购股份 交易金额 /万元 迪瑞医疗(300396.SZ) 2018-04-27 致善生物(831425.OC) 1.35% 715.4 数据来源 ： Wind， 广证恒生 1.3 IVD 企业 对新三板依然保持较高认可度， IPO 浪潮消退 1.3.1 3 家 挂牌 ， 4 家摘牌， 新三板 体外诊断 企业 数量 基本稳定 体外诊断技术汇集了临床医学、机械、免疫学、生物化学等众多 前沿技术 ，产品开发难度大、周期长 ，企业运营前期对资金需求旺盛，很多体外诊断 企业 都 选择进入 资本 市场 以 获得 更 佳的发展平台 。 2017 年以来共有 13 家体外诊断企业在新三板挂牌，其中 2018 年上半年挂牌的企业有 3 家， 13 家企业中超过半数主营分子诊断和 POCT 产品。对于新兴的体外诊断企业来说，进入新三板意味着拥有能与资本市场对接的有效途径，为企业丰富产品类型、拓展产业布局提供充足的资金，迅速 提升企业未来的盈利能力，新三板对新兴体外诊断企业的吸引力仍然较 大。 图表 5 13 家体外诊断企业挂牌新三板（按挂牌时间排序） 公司代码 挂牌企业 挂牌日期 2017 年 营业总收入 /百万元 营业总收入同比增长 所属细分 领域 2018 年 上半年 872749.OC 腾飞基因 2018-04-18 121.05 58.28 分子诊断 872674.OC 高盛生物 2018-02-28 49.01 74.81 分子诊断 872484.OC 元码基因 2018-01-02 162.89 30.24 分子诊断 2017 年 全年 872334.OC 科炬生物 2017-12-18 11.75 54.09 免疫诊断 872329.OC 冠翔生物 2017-11-09 37.59 32.52 其他 871983.OC 豪迈生物 2017-09-08 -2.57 30.22 POCT 872017.OC 八通生物 2017-08-24 74.47 25.46 POCT 871