主题公园行业分析：资金壁垒显著，大企业可更好扩张.pdf

Table_Title 海外社会服务行业专题研究 主题 公园行业分析：资金壁垒显著，大企业可更好扩张 2018 年 06 月 14 日 Table_Summary 【 投资要点 】 主题公园一般是重资产的， 前期建设需要大量 资金 投入 ， 运营一段时间后需要维护 /创新以刺激二次消费；园区利润率普遍不高， 大企业更容易扩张，市场集中度在不断提升；精耕细作的小公园也能生存。 不同的主题公园运营商选择不同商业模式。 “公园 +地产”模式可以通过地产的 快速 收益 缓解 主题公园投资期限长和短期收益低的 问题 ，目前监管趋严，地产获取难度增加。“公园 +演艺”模式多分布在旅游城市，受地区旅游情况影响较大，演艺部分竞争日益激烈 ，较难吸引二次消费 。合资经营的上海迪士尼是“公园 +IP”主要代表 ，该模式下强 IP 获取存在难度，公司要多渠道布局以变现 。“公园 +配套服务”模式对公园和服务的提供者均有较高要求， 园区要 不断升级以满足消费者需求。 【 配置建议】 我们认为，具有资金实力的大型主题公园集团未来可获得更大市场份额，建议关注海昌海洋公园、香港中旅、华强方特、华侨城 A、宋城演艺。 【风险提示】 宏观经济下行，严重自然灾害 主题公园选址不理想（经济及人口无法支撑，基础设施不完善，交通不便） 公园运营不善，提供的产品或服务难以满足消费者需求 供给过剩，地区竞争激烈 Table_Rank 强于大市 （维持） Table_Author 东方财富证券研究所 证券分析师：闵立政 证书编号： S1160516020001 联系人：宋璎 电话： 021-23586480 Table_Report 相关研究 中通快递投资菜鸟驿站， 1.68 亿美元获其约 15%股份 2018.06.11 阿里与菜鸟 13.8 亿美元战略入股中通 2018.06.04 建议关注博彩、酒店月度数据 2018.05.28 北水南下推动教育板块表现 2018.05.21 澳洲成峰高教登陆港股，募集资金1.68 亿港元 2018.05.14 挖掘价值 投资成长 Table_Title1 行业研究 /社会服务 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 Table_yemei 海外社会服务行业专题研究 正文目录 1.主题公园的定义、分类和特点 . 4 1.1. 定义 . 4 1.2. 分类 . 4 1.3. 主题公园一般有首期效应，受宏观经济 和地区情况影响 . 4 2. 中国主题公园的发展及监管 . 6 2.1. 中国主题公园的发展历史 . 6 2.2. 建设审批不断趋 严，多部门联合监管 . 7 3. 行业现状：空间聚集，大企业扩张，小而美生存 . 9 3.1. 行业单位数增长，市场集中度增加 . 9 3.2. 空间集聚明显：东强西弱，同经济发展水平一致 . 11 3.3. 资金壁垒存在，大企业更容易扩张 . 14 3.4. 小而美的主题公园也能生存 . 15 4. 主题公园的商业模式 . 17 4.1. 公园 +地产：华侨城 . 17 4.2. 公园 +IP：迪士尼 . 18 4.3. 公园 +演艺：宋城演艺 . 20 4.4. 公园 +配套服务：雪松会 . 20 4.5. 各种模式面临不同挑战 . 22 5. 主题公园集团的经营 情况 . 23 5.1.主题公园收入主要由门票贡献 . 23 5.2. 营运及销售管理费用为主题公园集团的主要支出 . 26 5.3. 上市的主题公园集团基本盈利，净利润率在低双位数 . 28 6. 总结 . 29 7. 风险 . 30 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 Table_yemei 海外社会服务行业专题研究 图表目录 图表 1：按内容划分主题公园类型 . 4 图表 2：按规模划分主题公园类型 . 4 图表 3：主题公园的生命周期 . 5 图表 4：华侨城旗下公园入园 人次（万人） . 5 图表 5：中国主题公园发展阶段 . 6 图表 6：中国主题公园发展历程 . 6 图表 7：中国主题公园的相关政策 . 7 图表 8：人均旅游花费低单位数增长 . 9 图表 9：中国旅游业产值对 GDP 贡献达到 2.1% . 10 图表 10：中国主题公园游客人次增速 . 10 图表 11：全球主题公园到访人次增速在 5%左右 . 11 图表 12：我国主题公园数量分布呈现东多西少的状态 . 12 图表 13：每百万人主题公园数量同人均 GDP 存在一定相关 . 12 图表 14：主题公园呈现区域聚集的原因 . 13 图表 15：主题公园需要高昂的前期投入 . 14 图表 16：亚洲 主要主题公园入园人次（ K） . 15 图表 17：上海海洋水族馆财务情况 . 16 图表 18：华侨城的公园布局 . 17 图表 19：迪士尼占据全球排名前 25 主题公园的半壁江山 . 18 图表 20：迪士尼主题公园的 IP 展示 . 19 图表 21：宋城演艺入园人次（ K） . 20 图表 22：雪松会公园布局 . 21 图表 23：雪松会收入分布 . 21 图表 24：不同商业模式下主 题公园可能面临的问题 . 22 图表 25：六旗公园收入（ K,USD） . 23 图表 26：六旗公园收入占比 . 23 图表 27：雪松会公园收入（ K,USD） . 23 图表 28：雪松会公园收入占比 . 23 图表 29：海昌海洋收入（人民币） . 24 图表 30：海昌海洋收入占比 . 24 图表 31：华强方特收入（人民币） . 25 图表 32：华强方特 收入占比 . 25 图表 33：六旗和雪松会收入的季节变化（美元） . 25 图表 34：华强方特和海昌海洋收入的季节变化（元） . 25 图表 35：六旗成本和费用（ K, USD） . 26 图表 36：雪松会成本和费用（ K, USD） . 26 图表 37：海昌海洋公园成本和费用（人民 币） . 27 图表 38：华强方特成本和费用（人民币） . 27 图表 39：六旗成本和费用率 . 27 图表 40：雪松会成本和费用 率 . 27 图表 41：海昌海洋公园成本和费用率 . 28 图表 42：华强方特成本和费用率 . 28 图表 43：上市主题公园的净利润率对比 . 29 敬请阅读本报告正文后各项声明 4 Table_yemei 海外社会服务行业专题研究 1.主题公园的定义、分类和特点 1.1. 定义 主题公园是 “ 根据某个特定的主题，采用现代科学技术和多层次活动设置方式，集诸多娱乐活动、休闲要素和服务接待设施于一体的现代旅游目的地 ” 。 主题公园一般 具有 资金密集 （前期 建设成本高、后续须持投入 ）、 服务密集（演艺、餐饮等配套服务）的 特点 。 1.2. 分类 根据公园主题和规模，对主题公园可进行不同划分： 图表 1：按内容划分主题公园类型 游乐主题 欢乐谷 人工场景主题乐园 横店影视城、杭州宋城 观光场景主题乐园 锦绣中华、世界之窗 特定主题乐园 水族馆、动物园 资料来源：人民网舆情监测室，东方财富证券研究所 图表 2：按 规模 划分主题公园类型 投资规模 （亿欧元） 设计容量 （万人次） 市场半径 举例 目的地级 2.5 350 专程旅游人数 50% 上海 迪士尼 区域级 1.0 到 2.5 150 到 350 专程旅游人数 25% 青岛极地海洋世界 城市级 1.0 150 城市居民为主 锦江乐园 资料来源： The Global Theme Park Industry ，东方财富证券研究所 1.3. 主题公园一般有首期效应 ，受宏观经济和地区情况影响 主题公园一般具有生命周期。 主题公园在开业时多引起轰动，游客数快速增加。由于公园成本相对固定，随着入园人次的提升，园区开始盈利。游客普遍喜新厌旧，一段时间后，园区或需要创新以招揽顾客；否则或面临入园人次下降、入不敷出的境地。 敬请阅读本报告正文后各项声明 5 Table_yemei 海外社会服务行业专题研究 图表 3： 主题公园的生命周期 阶段 描述 游客人数 资金流 盈利能力 前期准备 大量投资 亏损 起 步 与 发展 开业 或引起 轰动 快速增加 逐步减亏，开始盈利 稳定 &停滞 园区逐渐成熟 增速放缓 净现金流入 利润率趋稳 衰 落 或 复苏 游客“喜新厌旧” ，园区选择创新 重新增加 翻修和 创新会带来 新一轮投资 有效创新可吸引新的游客，利润率短期波动 游客“喜新厌旧” ，园区选择维持 设施 现状 不断下降 维持现状 利润率下滑乃至亏损 资料来源：东方财富证券研究所 我国的主题公园有明显的首期效应 （新开幕的主题公园可吸引大量游客），且 受宏观经济和地区情况影响。 以华侨城旗下主题公园为例： 2002 年，深圳欢乐谷 2 期开幕，其入园人次明显增，同时锦绣中华受到冲击。 2003 年， SARS 爆发 ，深圳各游乐园均受到影响。 2005 年，欢乐谷 3 期开幕，入园人次有进一步提升 。即 扩建、翻新带来 人数 提升 。 2009 年，金融海啸影响，出行低迷。 2015 年，受金融市场影响，入园人次表现不佳。 图表 4： 华侨城旗下公园入园人次（万人） 资料来源： 主题公园研究（保继刚）、 AECOM 和 TEA 联合发布的全球主题景点旅客报告、 东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明 6 Table_yemei 海外社会服务行业专题研究 2. 中国 主题公园的发展 及监管 2.1. 中国主题公园的发展 历史 我国的主题公园开发起步于 1980s 后期，其发展历程同宏观经济及政策有紧密关联。 图表 5： 中国主题公园发展阶段 资料来源： 人民网舆情监测室， 东方财富证券研究所 图表 6： 中国主题公园发展历程 资料来源： KCHANCE 网站 ，东方财富证券研究所 过去 20 年，伴随经济发展，我国增加了千余个主题公园，自 21 世纪以来，每年新增主题公园数量超过 50 个。与此同时，主题公园这一产业也在不断迭代，从简单的复制模仿，到创新和经济化运营，不满足消费者需求的公园则逐渐被淘汰。 1989 - 市场催生， 深圳锦绣中华 是我国真正意义上的第一个主题公园 。 1 9 8 9 年 9 月建成开园， 7 个月即收回所有投资。 全国各地如雨后春笋般大量涌现景观类、民俗类的主题公园。 （简单复制） 1995 - 1999 1992 国企改革，国家试图通过半市场半计划 经济的方式将失业人员“挤入”服务业。 1 9 9 5 年开始，国内旅游热快速升第二轮主题公园建设热潮兴起。 1 9 9 8 年建成的 深圳欢乐谷 为典型代表， 在主题的基础上加入娱乐元素 ，核心是游乐设备 2000 - 2004 以“打造品牌”为核心的第三轮热潮。 2000 年的 常州恐龙园 加入了科普和参与性表演的内容。 2005 - 2009 参照国际龙头， 国内的主题公园也 大量运用高科技 ，提升游客的参与性与感受性。 2013 - 伴随“乡愁经济”开始的 古镇主题公园 化进入高热状态。 敬请阅读本报告正文后各项声明 7 Table_yemei 海外社会服务行业专题研究 2.2. 建设审批不断趋严，多部门联合监管 2011 年，针对主题公园的同质化及建设方圈地的现象，国家发改委发布通知 暂停开工建设主题公园项目 。 2013 年，发改委联合 12 部位引发规范主题公园发展的若干意见， 收紧审批权限、明确监管部门， 同时规范主题公园的土地获取，对“公园 +地产”模式提出更高要求。 2018 年，发改委新发布的指导意见引入对建设 /运营方 资金能力的考查 ，以确保其长期稳定的经营。 图表 7： 中国主题公园的相关政策 时间 政策 评价 2011.8 国家发改委联合国土资源部、住建部颁布 关于暂停新开工建设主题公园项目的通知（发改电 2011 204 号）。 主题公园趋于饱和，不少公园的建设 /运营方以建园为由圈地； 发改委出台通知叫停主题公园的建设 “ 在国家规范发展主题公园的具体政策出台前，除北京、上海、天津三市拟议中的三个大型主题公园项目按基本建设程序报国务院审批外， 各地一律不得批准建设新的主题公园项目 ；已办理审批手续但尚未动工建设的项目，也不得开工建设；各地规划、国土部门暂停办理有关主题公园建设项目的规划、用地手续。 ” 2013 国家发改委联合国土资源部、环境保护部、住房城乡建设部、文化部、质检总局、广电总局、新闻出版总署、林业局、旅游局、银监会、证监会发布 关于规范主题公园发展的若干意见（发改社会 2013 439 号）。 主题公园建设存在盲目投资、低水平重复建设的问题。 政策引导控制主题公园数量，大型、特大型主题公园建设需要国务院主管部门核准。 对于土地，主题公园只能招拍挂获得，周边商业开发需要单独立项，不得捆绑， 严格控制主题公园的房地产倾向，对“公园 +地产”模式有更高要求。 明确各部门在主题公园规划、建设、运营过程中的职能。 由于公园运营涉及多部门的监管， 证照的获取使得新办公园难度增加 - “ 结合我国当前实际，根据占地规模、投资规模等因素，将主题公园划分为特大型、大型和中小型三个等级，新建、扩建时应履行相应核准程序。 （一） 特大型主题公园。 规划（或实际）总占地面积 2000 亩及以上或规划（或实际）总投资 50 亿元及以上的，为特大型主题公园， 新建、扩建时由国务院投资主管部门审核后报国务院核准； （二） 大型主题公园。 规划（或实际）总占地面积 600 亩及以上、不足2000 亩或规划（或实际）总投资 15 亿元及以上、不足 50 亿元的，为大型主题公园， 新建、扩建时由国务院投资主管部门核准； （三）中小型主题公园。规划（或实际）总占地面积 200 亩及以上、不足600 亩或规划（或实际）总投资 2 亿元及以上、不足 15 亿元的，为中小型主题公园，新建、扩建时由各省（区、市）投资主管部门核准，报国务院投资主管部门备案，核准权限不得下放。 对一次规划分期建设或实施扩建的主题公园项目，均应按照项目累计总占地面积和累计总投资确定规模等级。主题公园项目申报核准前，要征得相关行业主管部门同意，并履行规划、土地、环评、能评及社会风险评估等手续。 ” - “主题公园项目选址应当符合土地利用总体规划和城市、镇总体规划以及林地保护利 用规划，禁止占用耕地（亦不得通过先行办理分批次农用地转用等形式变相占用耕地）、天然林地、国家级公益林地、重要湿地和城镇公园绿地，严禁在饮用水水源保护区、文化自然遗产地、重点（重要）生态功能区以及国家法律法规禁止开展旅游活动的区域选址建设主题公园。主题公园用地应按照国家土地管理有关规定通过招拍挂等方式取得，严禁采取划拨方式。 不得擅自改变园区土地用途，严禁利用园区土地进行租售敬请阅读本报告正文后各项声明 8 Table_yemei 海外社会服务行业专题研究 用商品住宅、酒店、写字楼、大型购物中心等房地产开发，并合理控制园区内配套商业设施用地面积。 主题公园周边的房地产开发项目，必须单独立项、单独 供地，不得与主题公园捆绑审批。” - “ 国土、环保、规划、林业等部门要加强对主题公园用地、环保、规划的监管 ，及时制止、纠正主题公园建设过程中出现的各种违法违规行为 。人民银行、银监、证监等部门要加强监督监管 ，对于未按程序办理核准、备案手续的新建、扩建主题公园项目，一律不得受理上市、发行债券申请，银行业金融机构不得提供贷款支持。 文化、广播电视、新闻出版及旅游等部门要依法加强对主题公园中举办的演艺、节庆和参与性游乐项目等活动内容的监管 ，丰富文化内涵，提高质量水平。 质检、消防等部门要加强主题公园大型游乐设施的安全监察和设施设备的消防安全检查 ，督促企业及时排查和消除安全隐患。 有关地方人民政府要建立健全主题公园安全运营保障机制，并将安全责任纳入相关责任人的绩效考核 。要加强行业协会建设，推进行业标准制定工作，强化行业自律，提升行业服务水平和质量。 ” 2018 国家发改委发布 关于规范主题公园建设发展的指导意见（发改社会规 2018 400 号 ） 强调建设前的可行性论证、明确核准审批的 执行 依据、引入对园区建设运营方 资金 能力的 考察。 - “省级政府要根据本地区经济社会发展情况、区域人口规模、城市化程度和旅游市场条件等因素，严格科学论证，统筹研究本区域主题公园项目的数量和布局。” - “主题公园项目选址应当符合土地利用总体规划和城市、镇总体规划以及相关专项规划。在主题公园周边地区，合理规划酒店、餐饮、购物、娱乐、交通等服务设施建设，控制与主题公园无关的住宅、写字楼等项目。在主题公园园区内，要合理配套商业设施用地面积，不得擅自改变园区土地用途，严禁进行住宅、酒店、写字楼、大型购物中心等房地产开发。” - “主题公园用地应按照国家土地管理有关规定通过招拍 挂等方式取得，严禁采取划拨方式。” - “主题公园核准要严格执行 企业投资项目核准和备案管理条例政府核准的投资项目目录的相关规定 ，按规定应由省级政府核准的主题公园项目，省级相关部门在政策把握、规划布局、资源开发配置等方面要严格控制，不得下放核准权限。” - “科学论证主题公园建设项目， 将企业是否建立长期稳定的投入机制和创新机制作为项目审批的重要条件之一，确保主题公园项目长期稳定运营。各地区要统筹考虑综合债务率、现有财力、资金筹措和还款来源， 稳妥把握主题公园配套基础设施建设节奏。要量力而行，严格控制因主题公园建设增加地方债务。” 资料来源： 发改委网站 ，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明 9 Table_yemei 海外社会服务行业专题研究 3. 行业现状 ：空间聚集，大企业扩张，小而美生存 3.1. 行业单位数增长，市场集中度增加 国家旅游局发布的中国旅游业统计公报显示， 2016 年我国旅游业对 GDP贡献达到 11.01%，国内旅游收入 YOY+15.2%达到 3.94万亿元，旅游人次 YOY+11%达到 44.4 亿人次。根据国家统计局数据，自 2013 年以来，人均旅游花费增速已落到 5%以下的区间，增速相对稳定， 整体增速或 主要 受到旅游人次的驱动。 图表 8： 人均旅游花费低单位数增长 资料来源： 国家统计局 ，东方财富证券研究所 根据世界经济论坛发布的 2017 年旅游业竞争力报告，中国旅游业产值达到 2240 亿美元，位列全球第二；旅游业占 GDP 比例为 2.1%，高于韩国 /荷兰/ 俄 罗 斯 的 1.8%/1.8%/1.5% ， 但 同 美 国 / 德国 / 日本 / 英国 / 法 国 的2.7%/3.9%/2.6%/3.7%/3.7%有一定差距。 -15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%050001000015000200002500030000350004000045000旅游花费 旅游花费：城镇 旅游花费：农村 人均旅游花费 YOY（右图）敬请阅读本报告正文后各项声明 10 Table_yemei 海外社会服务行业专题研究 图表 9： 中国旅游业产值对 GDP 贡献达到 2.1% 资料来源： 世界经济论坛 2017 年旅游业竞争力报告 ，东方财富证券研究所 根据 Euromonitor 数据，我国主题公园 2010 年到 2012 年入园人次 CAGR 为6.4%，预期 2013 年到 2015 年符合增速 6.7%。 图表 10： 中国主题公园游客人次增速 资料来源： 海昌海洋公园招股书 ，东方财富证券研究所 2012 年至 2015 年来，各地区前列的主题公园入园人次均有增加，世界范围内增速在 4%以上， 亚太地区巨头在 2013 年和 2015 年则有 7%和 6%以上的增速，高于世界平均 ， Euromonitor 预期中国行业增速同亚太增速接近 ； 2016 年，受到经济和政治因素影响，亚太和欧洲有所回落。 世界前十集团来看，迪士尼在世界范围内扩张，入园人次稳步提升，且显著领先业内其他集团；环球影城亦是。美国或欧洲本土的集团（六旗、雪松会、海洋世界）表现相对稳定 。中国本土巨头华强方特、华侨城均在扩张，整体入园人次的增长 速度 高于亚太 平均 水平 ，说明其市场份额的提升和行业日益集中 。