2018年国元计算机行业中期投资策略：云计算重构产业竞争格局，产业互联网有望迎来板块性机遇.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 Table_MainInfo Table_Title 云计算重构产业竞争格局，产业互联网 有望迎来板块性机遇 2018 年 国元 计算机 行业 中期 投资策略 投资评级 推荐 Table_Summary 投资要点： 17 年业绩筑底， 18 年反弹趋势初步确立 ， 2017 年由于并表大幅减少、商誉减值、政府采购进度拖延等因素叠加，业绩筑底， 2018Q1计算机板块营收与扣非后净利润增长态势明显，反转态势初步确立，截止到 2018.7.08， SW 计算机 SW 计算机行业估值回落明显， PE（ TTM 整体法）达到 51 倍， PE（ TTM 中位数）达到 46 倍，接近 2013 年底的水平 ，部分业绩增长与估值逐渐匹配，性价比逐渐凸显。 云计算快速发展，对原有 IT 产业链产生巨大冲击 ， IDC、服务器、传统软件架构、 IT 软件服务商 等 行业原有 产业竞争格局面临重构，新 参与者 迎来历史性机遇， 新的巨头正冉冉升起 ， 云化转型后 整个ICT 市场将迎来 更加巨大的数据服务市场 所带来的产业红利。 2016 年以后产业互联网平台开始真正的切入到交易环节 。 2016 年以前， B2B 平台较被动，以广告收入为主， 2016 年以后：电商平台主动性强，规模大，涉及金融。上海钢联钢材交易贡献利润比 重不断提升， B2B 板块竞争格局，盈利模式逐渐清晰。 行业内上市公司财务状况改善 明显 ，部分公司正在申请上市 ，产业互联网有望迎来板块性机遇。 对卓尔智联 3 年市值增长 10 倍的思考，旗下中农网给我们的启发是，以少数标品为切入点，平台的功能为实现真正的产业链资源优化配臵，供应链金融以算得清、管得住、卖得掉为原则。 B2B 与供应链金融结合将更加紧密 ， B2B 平台具有批量获客、低运营成本、强大的风控体系，比较适合同供应链金融结合。 84 号文件以来，供应链金融迎来政策春风， B2B 平台面临的是万亿蓝海。根据规模以及融资状况，我们认为钢铁、农业等领域将率先突围，细分领域内将出现龙头，利用市场调整机会，布局具有高度成长性的细分龙头，享受其市值成长，是良好的投资策略。 投资建议： 重点推荐： 宝信软件、上 海钢联 一般推荐： IaaS：浪潮信息、深信服 PaaS：用友网络 SaaS：石基信息、广联达 风险提示： 产业互联网 与供应链结合不及预期、国内云计算产业发展不及预期 Table_BaseInfo 发布时间： 2018 年 07 月 09 日 主要数据 行业指数 3019.27 上证指数 /深圳成指 2747.23/8911.34 公司家数 568 总市值 (百万元 ) 6876675.02 流通市值 (百万元 ) 4511060.31 52 周行情图 - 1 9 %- 9 %0%10%20%2 0 1 7 - 0 7 2 0 1 7 - 1 0 2 0 1 8 - 0 1 2 0 1 8 - 0 4 2 0 1 8 - 0 7信息技术 沪深 300相关研究报告 联系方式 研究员： 常格非 执业证书编号： S0020511030010 电 话： 021-51097188-1925 电 邮： changgefeigyzq 研究员： 执业证书编号： 电 话： 电 邮： 研究员： 胡晓慧 执业证书编号： S0020517090003 电 话： 021-51097188-1906 电 邮： huxiaohuigyzq 研究员： 执业证书编号： 电 话： 电 邮： 研究助理 ： 宗建树 执业证书编号： S0020116080029 电 话： 021-51097188-1850 电 邮： zongjianshugyzq 地 址： 中国安徽省合肥市梅山路 18 号 安徽国际金融中心 A 座国元证券 （ 230000） 证券研究报告 2018 年投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目 录 第 1 部分 行情回顾 .5 1.1 多重利空因素叠加， 17 年业绩筑底 .5 第 2 部分 云计算重构行业竞争格局，新巨头冉冉升起 .9 2.3 服务器：云服务器快速增长，重塑服务器市场竞争格局 . 12 2.4 软件定义一切，超融合架构逐渐兴起 . 13 2.5 云计算重构传统软件商业模式 . 15 第 3 部分 产业互联网启动供应链金融万亿蓝海 . 16 3.1 行业情况 . 16 3.11 2016 年以后产业互联网平台深入交易环节 . 16 3.12 财务状况改善，部分公司正在申请上市 . 18 3.13 高增速对估值形成支撑 . 19 3.2 从卓尔智联看 B2B 的发展 . 20 3.21 从房地产走向 B2B 生态 . 20 3.22 转型后电商带动 收入大幅增加 . 21 3.23 中农网的商业模式：平台资源配臵能力创造价值 . 22 3.3 行业趋势展望 . 23 3.31 B2B 与供应链金融结合将更加紧密 . 23 3.32 钢 铁、农业等细分行业将率先突围 . 25 第 4 部分 投资建议 . 27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表 目录 图表 1 2012-2017 计算机行业营收表现 .5 图表 2 2012-2017 计算机行业归母净利润表现 .5 图表 3 2012-2017 计算机行业扣非后净利润表现 .6 图表 4 2012-2017 计算机毛利率及净利率情况 .6 图表 5 2012Q1-2018Q1 计算机行业营收表现 .6 图表 6 2012Q1-2018Q1 计算机行业归母净利润表现 .7 图表 72012Q1-2018Q1 计算机行业归母净利润表现 .7 图表 8 中国软件行业收入及利润情况 .7 图表 92014-2020E 全球以及中国云计算市场规模 .8 图表 102015Q3-2018Q1 阿里云营收情况 .8 图表 11SW 计算机行业估值变化 .8 图表 12 云计算对硬件及软件行业的影响 . 10 图表 13 2020 超大型数据中心市占率变化 . 10 图表 14 国内互联互通网络拓扑图 . 11 图表 15 服务器市场快速增长 . 12 图表 16 云服务器市场占比变化 . 12 图表 172018Q1 全球服务器市场竞争格局 . 13 图表 18 2016Q1 全球服务器市场竞争格局 . 13 图表 19 2018Q1 前五大服务器市场增长 . 13 图表 20 超融合架构与传统架构的区别 . 14 图表 21 超融合架构优势 . 14 图表 22 全球超融合市场规模及增速 . 15 图表 23 传统软件 公司云化转型路径 . 15 图表 242016 年以前 B2B 平台模式存在较多局限性 . 16 图表 25 2016 年以后 B2B 平台模式得到改良 . 16 图表 26 上海钢联毛利中钢材交易服务占比显著提升（单位：亿元） . 17 图表 27 2016 年起生意宝开始帮助产业链核心企业搭建私有化平台 . 17 图表 28 2016 年中国各大钢铁电商营收情况（单位：亿元） . 18 图表 29 欧冶云商基于产业生态的供应链金融服务 . 18 图表 30 B2B 公司收入增速近两年发生转折 . 19 图表 31 B2B 公司净利润增速近两年发生转折 . 19 图表 32 B2B 代表性公司估值情况（ 2018 年 4 月统计） . 19 图表 33 卓尔智联转型过程 . 20 图表 34 卓尔智联收入大幅增加 . 21 图表 35 卓尔智联净利润稳定增长 . 21 图表 36 卓尔智联 房地产及电商业务贡献收入对比（单位：万元） . 21 图表 37 中农网业绩情况 . 22 图表 38 中农网主营品类 . 22 图表 39 中农网打造电子商 务与全程供应链服务一体化 B2B 平台 . 22 图表 40 农产品 B2B 的四种错配类型 . 23 图表 41 中农网供应链金融的三个原则 . 23 图表 42 供应链金融业务模式 . 24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表 43 我国工业企业 应收账款规模 . 24 图表 44 供应链金融的服务主体及市场占比 . 25 图表 45 B2B 平台模式与供应链金融匹配度最高 . 25 图表 46 2017 年我国 B2B 细分行业发展情况 . 25 图表 47 2017 年我国 B2B 电商融资领域分布 . 26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 第 1 部分 行情回顾 1.1 多重利空因素叠加， 17 年业绩筑底 我们选取了申万计算机 198 家上市公司作为样本 (排除 ST 及 B 股 )， 2017 年计算机行业共实现营业收入 5216 亿元，同比增长 9.95%，；实现归母净利润 321 亿元，同比增长6.71%，回落较为明显；扣非后净利润 264 亿元，同比增长 12.66%；营收和利润增速均处于近五年的低点。我们分析主要原因 1） 并表业绩大幅减少 ，前几年并购较多， 17 年新并表公司大幅减少 2） 商誉减值拖累业绩表现 ， 17 年多家上市公司并购标的对赌不及预期导致商誉减值，因此 17 年计算机行业扣非后净利润表现要优于归母净利润； 3)受到政府采购延期 影响部分行业信息化采购推延 。 图表 1 2012-2017计算机行业营收表现 资料来源： Wind、国元证券研究中心 图表 2 2012-2017计算机行业归母净利润表现 资料来源： wind、国元证券研究中心 2705 3027 3391 3784 4744 5216 11.90% 12.03% 11.58% 25.39% 9.95% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%01000200030004000500060002012 2013 2014 2015 2016 2017营业收入（亿元） 同比增长 151 180 219 260 351 373 18.96% 22.05% 18.40% 35.05% 6.17% 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%01002003004002012 2013 2014 2015 2016 2017归母净利润（亿元） 同比增长 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图表 3 2012-2017计算机行业 扣非后 净利润表现 资料来源： wind、国元证券研究中心 2017SW 计算机板块综合毛利率（算数平均） 41.05%，同比提升 0.02%，计算机行业盈利能力基本保持稳定；净利率 (算数平均 )10.38%，同比下滑 0.64%，我们分析商誉减值是净利率下滑的主要原因。 图表 4 2012-2017计算机毛利率及净利率情况 资料来源： wind、国元证券研究中心 1.2 18Q1 增长强劲，反弹趋势初步显现 2018Q1 计算机行业实现 营收 1145 亿元，同比增长 28.10%；实现归母净利润 46 亿元，同比增长 13.58%。从营收角度 2018Q1 计算机行业表现良好远超 17Q1 同期表现，净利润增速较低主要原因 1）部分项目制的计算机公司受结算影响，业绩主要集中于下半年；2）航天信息等部分计算机公司非经常损益变化较大，影响 2018Q1 计算机业务表现。由于 17 年并购较少 2018Q1 计算机板块业绩主要由内生增长贡献， 2018Q1 计算机行业实现扣非后净利润 31 亿元，同比增长 53.83%；显现计算机行业基本面持续向好。 图表 5 2012Q1-2018Q1计算机行业营收表现 资料来源： wind、国元证券研究中心 122 142 177 202 234 264 16.69% 24.61% 14.08% 15.68% 12.66% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0501001502002503002012 2013 2014 2015 2016 2017扣非后净利润（亿元） 同比增长 41.45% 40.15% 42.59% 41.34% 41.03% 41.05% 13.11% 11.05% 13.53% 11.30% 11.02% 10.38% 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%2012 2013 2014 2015 2016 2017毛利率 净利率 475 530 585 640 745 893 1145 11.38% 10.51% 9.37% 16.41% 19.91% 28.10% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%02004006008001000120014002012Q1 2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1营业收入（亿元） 同比增长 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图表 6 2012Q1-2018Q1计算机行业 归母净利润 表现 资料来源： wind、国元证券研究中心 图表 72012Q1-2018Q1计算机行业 归母净利润 表现 资料来源： wind、国元证券研究中心 1.3 下游信息化需求旺盛，云计算快速发展 2017 年开始软件行业营收与利润增长态势良好，边际效应持续向好，营收快速增长表明下游信息化需求旺盛，利润边际改善显著表明软件企业的盈利能力持续改善。我们认为迫于转型升级的压力，未来信息化在各行业的渗透率将持续提高，预计未来下游信息化需求仍将保持较高水平持续增长。 图表 8 中国软件行业收入及利润情况 资料来源： wind、国元证券研究中心 云计算是近年来信息技术产业发展最快的领域， 2016 年全球云计算产业规模达到 4348.115 16 14 21 25 40 46 1.38% -9.61% 46.53% 23.25% 58.05% 13.58% -20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%010203040502012Q1 2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1归母净利润（亿元） 同比增长 12 10 12 11 15 20 31 -15.79% 16.90% -5.49% 35.51% 34.52% 53.83% -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%051015202530352012Q1 2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1扣非后净利润（亿元） 同比增长 12.60% 12.90% 13.10% 13.40% 13.60% 13.50% 13.80% 14.10% 13.90% 14.50% 13.90% 13.30% 14.00% 14.30% 14.20% 9.00% 9.60% 10.30% 11.20% 12.10% 14.10% 12.10% 13.40% 13.20% 14% 15.80% 7.30% 10.80% 11.40% 10.30% 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%收入增速 利润增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 亿元，同比增长 25.4%；中国云计算产业规 模达到 514.9 亿元，同比增长 36.2%；预计到 2020 年全球云计算产业规模将达到 9530.3 亿元， CAGR 21.68%；中国云计算市场规模将达到 1387.6 亿元， CAGR 28.13%，增速上远高于全球。 图表 92014-2020E 全球以及中国云计算市场规模 资料来源： 信通院 、国元证券研究中心 （美元兑人民币 6.64） 从龙头企业的表现来看， 2018Q1 阿里云实现营收 43.9 亿元，同比增长 103.24%，连续12 的季度实现三位数以上的同比增长，反应出国内云计算下游需求的旺盛，目前阿里云已经成为世界第三大云计算服务商，随着国内 IaaS 逐渐完善， PaaS 与 SaaS 也将逐渐进入快速发展阶段。 图表 102015Q3-2018Q1 阿里云营收情况 资料来源： 信通院 、 Wind、 国元证券研究中心 （美元兑人民币 6.64） 1.4 估值回落显著，性价比逐渐凸显 截止到 2018.7.08 SW 计算机行业估值回落明显， PE（ TTM 整体法）达到 51 倍， PE（ TTM 中位数）达到 46 倍，接近 2013 年底的水平， 2015 年后过高的估值已经逐渐被消化，部分公司业绩增长与估值较为匹配，性价比逐渐凸显。 图表 11SW计算机行业估值变化 287 378.1 514.9 673.2 865 1100.6 1387.6 2876.2 3468.6 4348.1 5430.3 6672.3 8032.5 9530.3 31.7% 36.2% 30.7% 28.5% 27.2% 26.1% 20.6% 25.4% 24.9% 22.9% 20.4% 18.6% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0200040006000800010000120002014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E中国云计算（亿元） 全球云计算（亿元） 增速（中国） 增速（全球） 6.5 8.2 10.7 12.43 14.9 17.6 21.6 24.3 29.8 36 43.9 26.15% 30.49% 16.17% 19.87% 18.12% 22.73% 12.50% 22.63% 20.81% 21.94% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%01020304050阿里云（亿元） 季度环比增长 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 资料来源： Wind、 国元证券研究中心 第 2 部分 云计算重构行业竞争格局，新巨头冉冉升起 2.1 云计算 重构行业竞争格局 云计算正引领信息技术产业进行新一轮技术革命，是目前信息技术变革最快的领域之一，32 49 57 104 50 59 51 31 48 72 138 81 52 46 0204060801001201401602012 2013 2014 2015 2016 2017 2018.07PE（ TTM整体法） PE（ TTM中值） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 相比之前几次信息技术革命，云计算虽然产生的直接价值并不高， 但对整个 ICT 行业的产业体系将产生革命性的冲击和影响， 目前 ICT 行业竞争格局面临重构，新参与者与新的巨头正冉冉升起，中小企业与中小开发者迎来新的历史性机遇，目前云计算已经跨越技术起步期，逐渐进入成长成熟期。 图表 12 云计算对硬件及软件行业的影响 资料来源：信通院、国元证券研究中心 2.2 IDC：超大型、批发型数据中心服务商逐渐崛起 由于云计算机的灵活性以及低成本，越来越多的企业开始将非关键业务放在第三方云服务厂商，出于成本和满足市场需求的考量，云计算厂商在全球租用或自建超大型数据中心，这促使超大型数据的占比不断提升，能够满足云计算厂商大批量 IDC 服务的批发型零售厂商逐渐崛起。 图表 13 2020超大型数据中心市占率变化