煤炭开采行业深度：焦炭：环保叠加去产能，供需缺口促价格上涨.pdf

此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 焦炭：环保叠加去产能，供需缺口促价格上涨 2018 年 08 月 17日 评级 领先大市 评级变动 ： 调高 行业涨跌幅 比较 % 1M 3M 12M 煤炭开采 1.84 -13.66 -26.33 沪深 300 -6.37 -16.42 -13.21 龙靓 分析师 执业证书编号： S0530516040001 longliangcfzq 0731-84403365 王绍玲 研究助理 wangsl1cfzq 0731-89955751 相关报告 1 煤炭开采：新增运力难补新增产能，关注季节性投资机会 -陕西、山西、内蒙动力煤主产区调研报告 2018-03-28 重点股票 2017A 2018E 2019E 评级 EPS PE EPS PE EPS PE 山西焦化 0.12 98.75 1.44 8.23 1.58 7.50 推荐 开滦股份 0.33 20.18 0.56 11.89 0.62 10.74 谨慎推荐 金能科技 1.00 17.93 1.64 10.93 1.97 9.10 推荐 资料来源：财富证券 投资要点： 焦炭需求主要为钢铁行业，产能集中度较低，独立焦化厂为主。 钢铁行业 对焦炭 的消费占比达到 86%，钢铁和化工合计 达 95%。 焦炭 主要的分布在两个区域，一是山西、陕西、内蒙、河南为主的煤炭主产区，二是河北、山东、辽宁、山东 为主的 钢铁主产区域。 以唐山地区为例，唐山地区共有焦化产能 4464万吨，其中独立焦化厂产能 3070万吨，占比 68.77%， 100万吨以下的小产能中，独立焦化厂占比达 85%， 产能集中度低，独立焦化厂为主 。 环保影响下，焦化行业从产能过剩转向产能不足。 2018年 以前，由于产能严重过剩，焦化行业开工率不足，总体而言，大型焦化企业的开工率高于中小型企业。 2018年以来，受到环保影响，江苏和河南地区产量大幅下降，开工率显著降低。 2018 年 1-6 月， 我国 28 个焦炭产区合计生产焦炭 2.12 亿吨，同比 2017 年减少 3.22%，供给于钢铁行业的焦炭产量 约 为 1.82亿吨，需求量 约 为 1.86亿吨，焦炭首次出现供给缺口 。 供给缺口下，行业议价能力增强，产业链利润在焦化环节留存。 2009年以来， 焦炭 与 焦煤 、螺纹钢 的价格相关性 系数分别 为 0.94、 0.87，2017年以来仅为 0.47、 0.36，焦炭在供需紧平衡的情况下走出了独立行情，行业的议价能力增强。 当前焦炭、铁矿石、废钢在原料成本中的比重分别为： 45.65%、 26.77%、 27.59%，焦炭成本比重的上升，重新划分了煤焦钢产业链的利润分配，部分利润由钢厂回流到焦化环节。 去产能叠加严环保， 焦炭供给受限，当前钢厂利润丰厚，保生产为第一要素，焦炭涨价顺畅。 目前 ，我国 4.3米 以下 焦炉 48%，但 4.3米以下的焦炉属于落后产能， 很可能 被清除。预计今年 采暖季环保限产影响 1100万吨焦炭， 1300万吨钢铁，按照 0.5的焦钢比，采暖季限产对焦化环节影响较大。当前钢厂利润丰厚，保证生产为第一要素，无心侵蚀上游利润，焦炭涨价顺畅。 投资建议： 关注具有规模优势，设备优势的 山西焦化、金能科技 ，吨焦市值较低的 开滦股份 。 风险提示： 环保限产不及预期；焦化行业去产能力度不及预期；下游需求不及预期。 -29%-22%-15%-8%-1%6%13%2017-08 2017-12 2018-04 2018-08煤炭开采 沪深 300行业深度 煤炭开采 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 内容目录 1 焦炭：钢铁工业的 “基本粮食” . 4 1.1 焦化：煤炭经过高温蒸馏后得到焦炭及其副产品的过程 . 4 1.2 焦炭：钢铁工业的“基本粮食” . 4 1.3 需求集中，钢 厂为主 . 5 1.4 我国是焦炭生产和出口大国 . 5 1.5 产能分散，独立焦化厂占比高 . 6 2 环保影响下，焦炭行业从产能过剩转向产能不足 . 7 2.1 产量 ： 2018年以来降幅明显 . 7 2.2 开工率：大型焦化厂和华东地区降幅明显 . 8 2.3 多年来供给过剩， 2018年以来出现短缺 . 10 3 否极泰来，行业格局悄然改变 .11 3.1 过去：上下游挤压 ，夹缝中生存 . 11 3.2 供给缺口下，行业议价能力改变 . 11 3.3 煤焦钢产业利润再分配 . 12 4 环保不松，钢厂高盈利，行业利润可维持 . 13 4.1 环保限产将进一步压缩供给 . 13 4.2 钢厂高盈利，无心侵蚀上游利润 . 14 4.3 去产能和环保 重灾区，行业集中度将提升 . 15 5 A股主要的焦化上市公司 . 16 5.1 山西焦化：背靠山西焦煤集团的优质焦化企业 . 17 5.2 陕西黑猫：打造循环经济产业链的大型焦化企业 . 17 5.3 美锦能源：大型民营焦化企业 . 17 5.4 金能科技：焦化行业副产品加工最深的公司 . 18 5.5 开滦股份：地处消费腹地的大型煤焦化一体公司 . 18 6 投资建议 . 19 7 风险提示 . 19 图表目录 图 1：焦化过程得到的主要产品及用途 . 4 图 2：钢铁主要生产工艺流程 . 5 图 3：焦炭的需求结构以钢厂为主 . 5 图 4：我国 2000 年以来的焦炭生产量 . 6 图 5：我国 2000 年 以来的焦炭出口量 . 6 图 6： 2017 年全国各省焦炭产量（万吨） . 7 图 7：焦化企业开工率（分规模， %） . 9 图 8： 100 家独立焦化厂开工率（ %） . 9 图 9： 2018 年以来 煤炭主产区焦炭产量上升 . 10 图 10： 2018 年以来钢铁主产区焦炭产量小幅下降 . 10 图 11：双焦价格走势相关性较高 .11 图 12：双焦价差在 2016 年后开始剧烈波动 .11 图 13： 2017 年以来双焦价格走势 . 12 图 14： 2017 年以来螺纹钢和焦炭价格走势 . 12 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 15：钢厂原料成本构成情况 . 13 图 16：焦化环节利润走势 . 13 图 17： 2018 年以来虚拟钢厂吨 钢毛利维持在高位 . 15 图 18： 2018 年以来铁矿的到厂成本低于去年同期 . 15 图 19：主要焦炭上市公司 2017 年扣非后的净利润 . 16 图 20：主要焦炭公司 2017 年的销售毛利率 . 16 表 1：唐山地区焦化企业分布情况 . 7 表 2： 2018 年 1-6 月各地区焦炭产量 . 8 表 3： 2012 年以来焦炭供需关系 . 10 表 4：主要焦炭上市公司 2017 年的污染物排放情况 . 13 表 5：河北地区部分钢厂 2017 年污染物排放情况 . 14 表 6： A股主要焦化上市公司部分指标对比 . 16 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 1 焦炭：钢铁工业的 “ 基本 粮食” 1.1 焦化：煤炭经过高温蒸馏后得到焦炭及其副产品的过程 焦炭是煤炭经过焦化得到的主要产品。煤焦化又称高温干馏，以煤为原料，在隔绝空气条件下，加热到 950 以上 ，经高温干馏生产焦炭，同时获得煤气、煤焦油并回收其他化工产品的一种煤转化工艺。 焦炭是炼焦最重要的产品，其产量占装炉煤的 70%以上，主要用于高炉炼铁；炼焦油是焦化环节的重要产品，期 产量约占装炉煤的 34%，其组成极为复杂，多数情况下需要专门进行分离和提纯； 炉煤气也是焦化的主要产品之一，其中粗苯、氨、煤气占装煤量的比重分别为 1%、 20.4%、 1620%。焦化企业除生产焦炭外，煤气和粗级化工品也是重要的副产品。通常，钢厂配套的焦化厂在焦化后直接进入高炉，会舍弃除煤气外的其他副产品，独立焦化厂则会充分吸收丰富的副产元素，副产品较为丰富。 图 1： 焦化过程得到的主要产品及用途 资料来源： CNKI， 财富证券 1.2 焦炭：钢铁工业的“基本粮食” 我 国 的钢铁生产以长流程高炉炼钢为主，长 流程 炼钢是以铁矿石为原料，焦炭作为辅料，充当还原剂及支架 作用，在高炉中提炼出铁水，再经过转炉、炼钢、轧钢等一系列的工艺，最终成为长材、板材、型材等钢材。相比于直接使用钢坯进行轧制的调坯轧钢企业，或者直接通过融化废钢生成铁水的电炉钢生产企业来说，高炉炼钢增加了从铁矿石中提炼铁水的环节，故而成为将该生产方式称为长流程。 2017 年，我国共 生产生铁 7.11 亿吨，生产粗钢 8.32 亿吨，若默认生铁的粗钢转化率为 100%，由此估算的长流程炼钢产量占我国 炼钢产量的 85.46%。相比于短流程炼钢而此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 言，长流程炼钢需要增加最重要的生产辅料焦炭，焦炭的主要成分是炭，在高炉冶金过程中作为还原剂使用。通常，生产 1 吨铁水需要 0.5 吨焦炭，所以焦炭又被成为钢铁工业的“基本粮食”。 图 2： 钢铁主要生产工艺流程 资料来源： 中钢协， 财富证券 1.3 需求集中，钢厂为主 从焦炭的消费结构上看，焦炭消费占据前三位的行业分别是：钢铁行业、化工行业、非金属矿物制造业，且钢铁行业的消费占比达到 86%，钢铁和化工合计占比达 95%。钢铁行业中，焦炭主要用于高炉环节的还原剂作用，在化工行业中，焦炭用于电石生产、气化和合成化学等 领域，是主要的原材料。 图 3： 焦炭的需求结构以钢厂为主 资料来源： wind， 财富证券 1.4 我国是焦炭生产和出口大国 2000 年以来，随着我国钢铁工业的发展，焦炭产量也逐年攀升，于 2014 年达到峰值，为 4.8 亿吨， 2015、 2016、 2017 年焦炭产量分别达到 4.48、 4.49、 4.32 亿吨。 2015 年 ，随着钢铁行业景气度的下降，焦炭产量随之下降， 2016 年较 2015 年微增 0.30%， 2017此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 年，钢铁行业供给侧改革和环保政策的影响下， 焦炭产量同比下降 3.94%，近年来我国焦炭产量有所变动， 但总量仍然占据世界第一。 我国是传统的焦炭生产和出口大国，焦炭产量接近全球的 70%，出口量占世界贸易量的 60%左右，占我国焦炭产量的 1-3%。2009-2012 年间，受到出口政策的影响，我国的焦炭出口大幅减少， 2013 年后逐步恢复，但出口量总体有所下滑。 图 4： 我国 2000年以来的焦炭生产量 图 5： 我国 2000年以来的焦炭出口量 资料来源： wind， 财富证券 资料来源： wind， 财富证券 1.5 产能分散， 独立焦化厂占比高 从焦炭产能的分布来看，主要 分布在两个区域，一是山西、陕西、内蒙 、河南 为主的煤炭主产区，二是河北、山东 、辽宁、 江苏 等钢铁主产区域。 2017 年，山西、陕西、内蒙、河南合计的焦炭产量是 1.78 亿吨，占全国焦炭总产量的 41%， 河北、山东，辽宁、江苏共生产焦炭 1.3 亿吨，占全国焦炭总产量的 30%，该四省 2107 年共生产粗钢 4.31 亿吨，占全国粗钢产量的 52%。按照生产 1 吨粗钢需要 0.5 吨的焦炭初步测算，上述四个煤炭主产区的焦炭需求量为 5275 万吨， 占期生产量的 29.63%，上述四个 钢铁主产区的焦炭需求量为 2.16 亿吨， 焦炭需求缺口为 8600 万吨。从焦炭产能和钢铁产能的分布上来看，四个煤炭主产区焦炭产量远远超过其需求量，为最大的焦炭流出区域，四个钢铁主产区的焦炭产量不足以满足其需求量，为最大的流入区域，这也决定了我国的焦炭物流形态是以自西向东由西北地区流向华北、华 东地区。 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 6： 2017年全国各省焦炭产量（万吨） 资料来源： wind， 财富证券 焦化企业的类型主要分为钢厂自建的焦化厂和独立焦化厂，其中独立焦化厂中还包括部分焦煤企业联营的焦化厂。大中型钢厂基本可以实现焦炭的自给自足，中小型钢厂则需要从独立焦化厂购买。 根据 Mysteel 的统计， 2017 年 全国的焦炭产能约为 5.6 亿吨，其中 全国独立焦化厂的产能约为 3.76 亿吨，钢厂配套的焦化厂产能约为 1.84 亿吨， 低于独立焦化厂的产能。 据不完全统计，唐山地区钢铁产能大概 1.68 亿吨，经过两年的去产能之后，唐山地区的钢铁产能大概 1.5 亿吨左右，实际产量在 1 亿吨左右。 2017 年，河北共生产粗钢 1.91亿吨，唐山钢铁产量占据河北钢铁产量的一半左右，占全国钢铁产量的 1/8 左右。唐山是我国钢铁生产的重地，也是焦炭需求最集中的地区，从唐山地区的焦化企业分布情况，可以窥见全国的基本情况。 唐山地区共有焦化产能 4464 万吨，其中独立焦化厂产能 3070 万吨，占比 68.77%，钢厂焦化厂产能 1394 万吨。从产能分布来看，钢厂的焦化厂产 能集中在 200 万吨以上，占钢厂焦化产能的 60.25%， 100 万吨以下的小产能中，独立焦化厂占比达 85%。独立焦化厂的产能集中在 100-200 万吨，占独立焦化厂产能比重为 49.84%。 表 1：唐山地区焦化企业分布情况 焦化产能分布 独立焦化厂与钢厂产能分布 规模 产能（万吨） 占比 独立焦化 占比 钢厂焦化 占比 100 万吨 1000 22.4% 850 85% 150 15% 100-200 万吨 1934 43.3% 1530 79.1% 404 20.9% 200 万吨 1530 34.3% 690 45.1% 840 54.9% 合计 4464 100% 3070 68.8% 1394 31.2% 资料来源： Mysteel，财富证券 2 环保影响下，焦炭行业从产能过剩转向产能不足 2.1 产量： 2018 年以来降幅明显 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 2018 年 1-6 月， 28 个焦炭产区合计生产焦炭 2.12 亿吨，同比 2017 年减少 3.22%。28 个产区中 仅有 8 个较去年同期产量增加， 增幅较大的重庆、福建等地实际增量较小，但山东、河南、江苏等地减量明显。 整体来看，各地环保政策趋严，产量难以大幅增加。 表 2： 2018 年 1-6 月各地区焦炭产量 地区 产量（万吨） 累计同比（ %） 重庆 124.60 75.70 福建 86.30 20.50 黑龙江 419.70 16.10 山西 4,446.40 9.20 安徽 560.70 9.10 吉林 162.80 3.10 内蒙 1,555.40 2.90 陕西 1,957.10 2.20 湖北 436.10 -0.30 湖南 315.90 -0.30 上海 275.30 -0.80 辽宁 1,077.30 -1.70 宁夏 355.40 -2.20 广西 344.00 -3.20 河北 2,430.10 -4.00 广东 279.50 -4.10 青海 72.70 -5.30 云南 431.40 -7.10 浙江 111.70 -7.50 新疆 715.00 -13.4 河南 1,123.90 -13.70 四川 549.10 -16.00 甘肃 197.40 -16.10 山东 1,853.70 -16.20 天津 78.10 -24.00 江西 278.60 -27.60 江苏 754.30 -29.80 贵州 207.90 -32.40 合计 21,200.40 -3.22 资料来源： wind，财富证券 2.2 开工率： 大型焦化厂和华东地区降幅明显 2018 年以前， 由于产能严重过剩，焦化企业的开工率严重不足。从产能规模上看，大型焦化厂（产能在 200 万吨以上）企业的开工率明显高于中小型企业， 2016 年 7 月以来，大型企业的开工率中位数为 81.30%，中型企业（产能在 100-200 万吨之间）的开工率中位数为 74.13%，小型企业 （产能在 100 万吨以下）的开工率中位数 73.70%。 2018年以来，大型、中型、小型企业的开工率中位数分别为 77.45%、 74.59%、 78.41%，大型此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 企业的开工率显著下降，小型企业的开工率快速上升。 全国 100 家独立焦化厂（东北 3 家、华北 42 家、西北 13 家、华东 26 家、华中 6 家、西南 10 家）在 2018 年以前的开工率中位数分别为：东北： 84.14%、华北： 80.50%、西北： 78.99%、华中： 78.69%、华东： 83.30%、西南： 59%。 2018 年以来，东北、华北、西北、华中、华东、西南的独立焦化厂开工率分别为： 89.47%、 81.31%、 82.16%、 85.39%、68.78%、 78.59%，除华东地区开工率显著下降以外，其他地区独立焦化厂开工率大幅上升。 2018 年以来，由于华东地区的影响，导致焦化行业的物流状况发生了较大的变化，全国其他区域均在弥补华东开工率不足造成的影响。 图 7： 焦化企业开工率（分规模， %） 图 8： 100 家独立焦化厂开工率（ %） 资料来源： wind， 财富证券 资料来源： wind， 财富证券 2018 年以来焦化行业产能利用率的变化主要源于部分产能受限引起的产能利用率异常。 从产能规模上看， 2018 年以来大型焦化企业的产能利用率显著下降，从地 域上看，华东地区的产能利用率下降最为显著。 从产能规模上看，大型焦化企业主要为焦煤企业联营和焦化厂和钢厂自建的焦化厂。从山西、陕西、内蒙、河南四个煤炭主产区来看， 2018 年以来的焦炭产量 呈上升趋势，四个地区 2018 年 6 月的焦炭产量合计为 1616.50 万吨，较 2018 年 3 月增加 132.50 万吨，增幅达 8.93%，与去年同期相比，增幅为 2.63%。 2018 年以来，山西、陕西、内蒙、河南焦炭产量累计同比增长分别为 9.20%、 2.20%、 2.90%、 -13.70%，最大的增量来自山西地区。从四个钢铁主产区来看， 2018 年以来焦炭产量小幅下降， 6 月焦炭产量合计为1016.40 万吨，较 4 月下降 3.95%（ 3 月部分地区在限产状态中，用 4 月数据比较合理）其中，江苏地区下降最为显著， 6 月焦炭产量为 95.40 万吨，较 3 月下降 60.7 万吨，降幅达 38.89%。从煤炭主产区和钢铁主产区来看，焦炭产量下降的主要区域为河南地区和江苏 地区，从国家统计局统计的规模以上工业企业同比产量来看，山东地区焦炭降幅显著，累计同比降幅达 16.20%，说明山东地区 2017 年到 2018 年规模以上焦炭企业调整较大。 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 9： 2018年以来煤炭主产区焦炭产量上升 图 10： 2018 年以来钢铁主产区 焦炭产量小幅下降 资料来源： wind， 财富证券 资料来源： wind， 财富证券 焦炭产量下降的重点区域为江苏及河南地区。江苏地区的影响主要来自徐州地区的限产。 2018 年 4 月 9 日，徐州市出台 徐州市 2018 年大气污染防治攻坚行动方案 ，要求拆除徐州 4.3 米 及以下 的高炉，年底完成干熄焦设备改造，不准增加新增产能。 4 月 11日开始，徐州钢厂全面停产，焦企全部限产 70%。据 Mysteel 统计的数据显示，徐州地区钢铁企业总计 18 家，影响日均铁水产量 6 万吨，折算焦炭日耗为 2.5-3.0 万吨之间，按最大产量计算，影响焦炭产量 75 万吨。 2018 年 3 月、 4 月、 5 月、 6 月江苏地区的焦炭产量分别为： 156.20 万吨、 130.10 万吨、 93.50 万吨和 95.40 万吨， 5 月的焦炭产量较 3月下降 62.7 万吨，减产量基本来自徐州地区。河南地区的焦炭减量主要由于采暖季期间严格执行限产因素的影响，采暖季期间，河南 河南省郑州 (含巩义 )、开封 (含兰考 )、安阳(含滑县 )、鹤壁、新乡 (含长垣 )、焦作、濮阳市 均在 2+26 城市名单之上，限产导致焦炭产量同比减少。 2.3 多年来供给过剩， 2018 年以来出现短缺 由于钢厂是焦炭最集 中的需求端，焦化行业的扩张几乎是与钢厂同步的， 从 2005 年以来，粗钢产量逐年增加，焦炭产量也持续增长到 2014 年， 2015 年开始出现负增长。 2005年到 2015 年，我国生铁产量由 3.44 亿吨增长到 6.91 亿吨，期间增长 1.01 倍，而同期钢铁行业焦炭消耗量由 2.14 亿吨增长到 3.31 亿吨 ，增长 0.55 倍。随着废钢开始回收，大量电炉投入使用，钢厂广泛采用喷吹技术，焦炭利用率提高，焦炭生铁比下降，这些因素都导致焦炭消费的增长速度在下降。 2005 年到 2015 年，焦炭生铁比由 0.62 下降到 0.52，后一直维持在该水平 附近。焦炭生铁比的降低，意味着焦化行业先于钢铁行业出现过剩，2012 年到 2017 年，焦炭一直处于过剩状态，但过剩量从 2014 年开始快速下降， 2017 年，焦炭仅过剩 1565.02 万吨， 2018 年，焦炭出现了短缺。 表 3： 2012年以来焦炭供需关系 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018年 1-6月 生铁产量（万吨） 65,790.50 70,897.00 71,159.97 69,141.30 70,073.59 71,075.92 37,279.92 焦炭需求量 （万吨） 32,895.25 35,448.50 35,579.99 34,570.65 35,036.80 35,537.96 18,639.96 焦炭产量 （万吨） 44,323.20 47,635.51 47,980.90 44,778.00 44,911.50 43,143.00 21,200.40