城轨行业专题报告（一）：基建投资加码助力稳增长，18H2城轨建设将提速.pdf

城轨 行业专题报告 （一） 基建投资加码助力稳增长， 18H2 城轨建设将提速 行业专题报告 行业报告 建筑建材 &机械 2018 年 8 月 13 日 请务必阅读正文后免责条款 强于大市 （ 维持 ） 行情走势图 证券分析师 严晓情 投资咨询资格编号 S1060517070005 021-20662256 YANXIAOQING384PINGAN 研究助理 胡小禹 一般从业资格编号 S1060116080082 021-38643531 HUXIAOYU298PINGAN 吴佳鹏 一般从业资格编号 S1060117080044 WUJIAPENG804PINGAN 吴文成 一般从业资格编号 S1060117080013 021-20667267 WUWENCHENG128PINGAN 城轨发展处于黄金期， 基建“稳投资” 加速项目释放 ： 由于 城市轨道交通具有缓解城市交通拥堵、 扩大城市规模、提升土地价值的作用，近年来备受地方政府青睐 ，带动城轨产业链（城轨工程建设 -城轨装备制造 -运营维护）快速发展。 2017 年我国新增运营线路里程达 869 公里（ +63%），累计运营线路里程达 5033 公里（ +21%）。 2018 年 7 月 ， 国务院 52 号文提高了 实施城轨建设 的城市标准（ 地区生产总值 3000 亿元 、 一般公共财政预算收入 300 亿元 等等 ），有利于 城轨 行业健康发展。 城轨 作为 地方政府基建投资的重要组成部分， 我们预计随着 近期 政策 加码 基建“ 稳投资 ”， 18H2 城轨 新增开工项目及获批项目有望加速释放。 18H2 城轨投资将提速 ， “专项债 +PPP” 有望 成为重要支撑 ： 我国 城轨 投资保持快速增长， 2017 年达 4762 亿元 （ +23.8%） ，全年 城轨 工程新签订单约 5698 亿元 （ +12.9%） 。 截止 2017 年，我国 城轨 在建线路里程达 6246公里 （ +11%） ，规划城轨线路里程 6871 公里 ， 未来城轨投资规模将 稳健增长 。 由于城轨建设投资巨大且资本金要求较高，为了缓解政府财政支出压力， 城轨 项目的 投资主体逐步转向多元化， PPP 模式成为社会资本参与城轨 建设的重要渠道。 7 月底 ， 中央政治局提出“ 坚持实施积极 的财政政策和稳健的货币政策” 、 “加大基础设施领域补短板的力度” ，我们 认为城轨建设有望成为 “稳投资” 的 重要发力点， 18H2“专项债 +PPP” 有望 支持 城轨 投资提 速 。 城轨迎来通车高峰期，装备市场空间巨大 ： 城轨装备上游为原材料和零部件供应、中游为整车制造、下游为维修物流。 2017 年底 ， 我国城轨在建里程 6246 公里，这些已经在建的城轨项目未来几年陆续通车，将带来巨大的装备需求。 我们预计 2018-2020 年我国每年新增城轨里程 1100 公里/1300 公里 /1600 公里，对应的城轨车辆市场空间分别为 333 亿元 /381 亿元 /455 亿元。 近几年，我国轨交设备市场空间 快速增长 ，整车与零部件企业迎来发展良机。同时，已经获得批复的线网规划（ 2017 年底超过 7321公里）和海外出口确保了城轨装备未来成长空间充足。 投资建议： 我国城轨 建设 规模维持 稳定 提升 ， 在建里程和规划里程充足保障未来 城轨 投资 稳健增长 。 2018 年 7 月 中央政府定调基建投资发力“ 稳增长 ”， 18H2 城轨工程有望成为重要支点，支 撑 基建投资增速环比回升，城轨工程板块 推荐东方雨虹（防水材料龙头）， 建议关注苏交科 （城轨工程设计） 、中国中铁 （城轨建设龙头） 、中国铁建 （城轨建设龙头） 、中国交建 （交通基建龙头 ，积极布局城轨 ） 、达实智能 （城轨控制系统综合集成） ；我国城轨在建里程规模持续提升， 18H2 有望迎来城轨通车高峰期，轨交装备板块景气有望持续提升，推荐龙头中国中车 (轨交车辆龙头 )，建议关注新筑股份 (新制式车辆制造商 )和中铁工业 (国内盾构机龙头 )。 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告 尾页的声明内容。 -40%-20%0%20%40%Aug-17 Nov-17 Feb-18 May-18沪深 300 建筑 机械证券研究报告 建筑建材 &机械 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 22 风险提示： 1）政策变动风险 ： 城轨建设受政策影响较大，发改委虽然已经披露 52 号文规划城轨建设，未来仍有后续政策跟进的可能，政策变动对行业发展影响较大 ； 2）建设计划不及预期风险 ： 城轨建设受到多因素影响，包括投融资、地质状况等，如果建设计划不及预期，对建筑建材，以及装备交付均会产生较大影响 ； 3）地方财政压力增加风险 ： 轨交建设依赖地方财政资金，如果地方财政压力增加，甚至 PPP 模式发展受阻，将影响到项目按期完成； 4）原材料价格上涨风险 ： 城轨装备中钢材和铝材占比较高，如果原材料价格持续上涨，将对成本端产生较大压力，装备制造企业毛利率有可能受到明显影响。 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2018-08-13 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 东方雨虹 002271 16.61 0.83 1.05 1.39 1.71 20.10 15.84 11.95 9.69 推荐 中国中车 601766 8.71 0.38 0.47 0.55 0.59 22.92 18.53 15.84 14.76 推荐 中国中铁 * 601390 7.36 0.67 0.79 0.89 1.00 11.00 9.32 8.25 7.37 - 中国铁建 * 601186 11.22 1.09 1.35 1.56 1.75 10.29 8.34 7.21 6.43 - 中国交建 * 601800 13.61 1.21 1.38 1.52 1.65 11.25 9.88 8.95 8.25 - 苏交科 * 300284 10.91 0.82 0.71 0.88 1.08 13.30 15.26 12.35 10.11 - 达实智能 * 002421 3.80 0.16 0.21 0.27 0.34 23.46 17.84 14.04 11.13 - 新筑股份 * 002480 7.60 0.02 0.05 0.14 0.25 393.78 140.74 53.94 29.99 - 中铁工业 * 600528 11.24 0.60 0.73 0.87 1.02 18.73 15.50 12.98 11.01 - 备注： 带 *号公司盈利预测取自万得一致预期。 建筑建材 &机械 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 22 正文目录 一、 城轨发展处于黄金期，基建“稳投资”加速项目释放 . 6 1.1 城市轨道交通产业链梳理 . 6 1.2 新规落地助力行业良性发展， 18H2 城轨项目将加速释放 . 7 1.3 城轨运营里程快速增长，制式多样化持续提升 . 11 二、 18H2 城轨投资将提速，“专项债 +PPP”有望成为重要支撑 . 12 2.1 2017 年城轨投资超 4700 亿，未来建设规模将维持高位 . 12 2.2 城轨投入巨大考验地方财政，投资主体多元化大势所趋 . 13 2.3 “专项债 +PPP”共同发力， 18H2 城轨投资将提速 . 15 三、 城轨迎来通车高峰期，装备市场空间巨大 . 17 3.1 城轨在建里程超过现有里程，装备市场前景值得期待 . 17 3.2 规划里程充足保障未来成长空间，开拓海外市场打造新增长点 . 18 四、 投资建议 . 20 五、 风险提示 . 21 建筑建材 &机械 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 22 图表 目录 图表 1 轨道交通行业分类 . 6 图表 2 城市轨道交通规划建设流程图 . 6 图表 3 轨道交通全产业链 . 7 图表 4 我国城镇人口和城镇化率 . 8 图表 5 我国私人轿车保有量及增速 . 8 图表 6 两次轨道交通审批 权限下放情况 . 8 图表 7 各城市在建轨交项目单公里投资额较高 . 9 图表 8 52 号文、征求意见稿、 81 号文要求情况对比 . 9 图表 9 2018H1 新开工城轨项目同比下滑 40% . 10 图表 10 2018H1 新开工城轨项目投资额同比下滑 6%. 10 图表 11 2018H1 新增获批项目里程同比减少 84% . 10 图表 12 2018H1 新增获批项目投资额同比减少 81% . 10 图表 13 不符合 52 号文地铁建设标准的城市 . 10 图表 14 2017 年我国城轨新增运营线路程度达 869 公里 . 11 图表 15 截止 2017 年底我国运营线路分制式占比情况 . 11 图表 16 截止 2017 年底我国开通城市轨道交通的城市数量达 34 个 . 11 图表 17 2017 年城轨交通投资达 4762 亿元， YoY+24% . 12 图表 18 2017 年城轨交通签约合同 5698 亿元， YoY+13% . 12 图表 19 2016 年全国主要城市轨道交通固定资产投资占比情况 . 12 图表 20 2017 年我国在建轨交线路长度达 6246 公里 . 13 图表 21 全国在建城市轨交项目里程分区域占比 . 13 图表 22 2017 年我国规划轨交线路长度达 6971 公里 . 13 图表 23 全国规划城市轨交项目里程分区域占比 . 13 图表 24 近年来获批的城市轨道交通建设规划情况 . 14 图表 25 我国城市轨道交通建设主要投融资模式 . 15 图表 26 近年来城轨交通地方政府债券发行情况 . 16 图表 27 近 年来发债城市分类情况 . 16 图表 28 入库 PPP 项目各阶段投资额与数量情况 . 16 图表 29 入库 PPP 项目各阶段投资额与数量占比情况 . 16 图表 30 在建轨交城市情况对比 . 16 图表 31 城市轨道交通装备产业链 . 17 图表 32 2017 年我国在建城轨线路长度达 6246 公里 . 18 图表 33 我国城轨新增里程持续增长 . 18 建筑建材 &机械 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 5 / 22 图表 34 近几年城轨 车辆密度（辆 /公里） . 18 图表 35 我国城轨车辆市场空间持续增长 . 18 图表 36 2017 年各城市轨交规划线路统计 . 19 图表 37 2016-2017 年城轨交通签约合同金额爆发增长 . 19 图表 38 中国中车近两年部分海外项目订单 . 20 建筑建材 &机械 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 6 / 22 一、 城 轨 发展处于 黄金期， 基建“稳投资”加速项目释放 1.1 城市 轨道交通 产业链 梳理 从定义上看， 轨道交通 行业 分为铁路行业和城市轨道交通业， 其中： 1） 铁路行业包含普通铁路和高速铁路（设计运行时速 250km 及以上）； 2） 城市轨道交通分为地铁、轻轨、单轨、有轨电车、市域快轨、自动导向轨道（ APM）和磁悬浮等。 图表 1 轨道交通 行业分类 轨道交通行业铁路行业 城市轨道交通普通铁路 高速铁路 地铁 轻轨 有轨电车 市域快轨 磁悬浮 A P M资料来源： 智研数据中心， 平安证券研究所 城市轨道交通 旨在缓解城市核心区的地面交通拥堵问题 ， 因而 项目通常 由地方政府主导。 从建设程序看， 城轨 项目 一般需要经历前期 决策 、设计、施工、验收、试运营、正式运营 六个阶段。 具体而言，前期决策和设计工作需历时 2 年以上，施工和验收往往历时 3-5 年，试运营阶段不低于 1 年，整体而言历时长达 6 年以上，从施工开始算起，也需要 4 年以上的时间。 近年来，我国城市轨道交通发展迅速， 在建 里程超过已开通运营里程，这些在建里程将在未来 5 年内陆续完成，国内城市轨道交通 正处 黄金 发展 期。 图表 2 城市轨道交通规划 建设 流程图 资料来源：轨道 城市网 ，平安证券研究所 建筑建材 &机械 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 7 / 22 按 照城市轨交项目建设程序对产业链进行划分，城市轨交行业上游主要是城轨项目规划设计与土建施工企业， 包含 规划设计 、工程 建筑 、轨交基建及工程机械 等板块； 中游是装备制造企业，包括 机电 建设、 零部件制造企业 以及 整车 制造企业； 下游为公共运营 和维护企业 。 目前，我国城市轨交建设正处黄金期，上游 的 建筑建材企业仍具有较大投资机会；同时，随着城轨建设竣工高峰期的到来，中游的城轨装备需求与日俱增，未来市场空间巨大。 图表 3 轨道交通全产业链 资料来源：轨道 城市网 ，平安证券研究所 1.2 新规 落地 助力行业 良性发展 ， 18H2 城轨 项目将加速释放 由于我国“城镇化” 的推进以及私家车的激增，国内各大城市交通压力 与日俱增 ，发展城市轨道交通成为各大城市缓解市内 地面 交通 拥堵问题 的首选方式。 截止 2017 年 ， 我国城镇化率达到 58.52%，城镇常住人口达到 8.13 亿 人 ， 其中 近五年新增城镇人口 1.02 亿人 。 城镇人口 的不断增加导致 出行需求量逐年攀升 ，其中 私家车强势增长 更 加剧城市 交通拥堵 状况 ： 我国私人轿车保有量从 2010 年的3400 万辆跃升至 2017 年的 1.14 亿辆 ， 居民对 城市轨交 的 需求 意愿 日渐 强烈 。 此外， 由于城市轨道交通具有引领城市发展 、 提升城市土地价值的作用，近年来我国各地大中城市纷纷启动城市轨道交通规划 与建设 。 2013 年与 2015 年 ， 中央政府先后 将城市轨道交通项目核准权限下放至省级投 资主管部门，并将已实施首轮建设规划的城市的后续建设规划的审批下放到国家发改委会同住建部审批，我国 城市轨交的需求加速释放。 建筑建材 &机械 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 8 / 22 图表 4 我国城镇人口和城镇化率 图表 5 我国私人 轿车 保有量及增速 资料来源 ： 国家统计局，平安证券研究所 资料来源 ： 国家统计局，平安证券研究所 图表 6 两次轨道交通审批权限下放情况 时间 出台部门 文件 相关内容 2013/05 国务院 国务院关于取消和下放一批行政审批项目等事项的决定 城市轨道交通项目核准权限下放至省级投资主管部门 （即单条线路的工程可行性报告由省级发改委核准，城市轨道交通规划仍需通过国务院批准）。 2015/11 发改委、住 建部 优化完善城市轨道交通建设规划审批程序的通知 初次申报的城市首轮建设规划仍需由国务院审批 ，已实施首轮建设规划的城市，其后续建设规划的审批已下放到国家发改委会同住建部审批。 资料来源： 国务院官网，发改委官网， 平安证券研究所 城市轨道交通属于典型资本密集型产业（尤其是地铁），具有投资规模大、投资回收期长以及运营成本高的特点，且轨交项目资本金比例要求较高 （项目总投资 额的 40%） ，对项目所在城市财政实力提出了较高要求。近年来，由于部分城市的轨交发展存在规划过度超前、建设规模过于集中、资金落实不到位等问题，一定程度上加重了地方债务负担。 出于防范地方债务风险的目的， 2018 年 7 月国务院出台了 国务院办公厅关于进一步加强城市轨道交通规划建设管理的意见 （国办发 2018 52 号 ， 以下简称 52 号文） ，较 2003 年颁布的国办关于加强城市快速轨道交通建设管理的通知（国办发 200381 号，以下简称 81 号文） 对城轨建设提出了更严格的要求 ： 主要提高了地区生产总值（超过 3000 亿元）、一般公共财政预算收入（超过300 亿元）等指标，并提出除明确采用 PPP 模式，项目总投资中财政资金投入不得低于 40%，严禁以各类债务资金作为项目资本金。同时将有轨电车审批权下放到省级发改委。 0%10%20%30%40%50%60%70%2.03.04.05.06.07.08.09.019901992199419961998200020022004200620082010201220142016城镇人口（亿人） 城镇化率（ %）0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.20.40.60.81.01.220102011201220132014201520162017保有量 :私人轿车（亿辆） 保有量 :私人轿车 :同比（ %）建筑建材 &机械 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 9 / 22 图表 7 各城市在建轨交项目单公里投资额较高 资料来源：中国城市轨道交通协会，平安证券研究所 图表 8 52 号文 、征求意见稿、 81 号 文 要求情况对比 指标 52 号 文 征求意见稿 81 号文 地区生产总值（ GDP） 地铁门槛大于等于 3000 亿元 ； 轻轨门槛大于等于 1500 亿元 。 地铁门槛大于等于 3000 亿元 ； 轻轨门槛大于等于 1500 亿元 。 地铁门槛 大于等于 1000 亿元 ； 轻轨门槛大于等于 600 亿元 。 一般公共财政预算收入 地铁门槛大于等于 300 亿元 ； 轻轨门槛大于等于 150 亿元 。 地铁门槛大于等于 300 亿元 ； 轻轨门槛大于等于 150 亿元 。 地铁门槛大于等于 100 亿元 ； 轻轨门槛大于等于 60 亿元 。 人口 市区常住人口不低于 300 万 。 市区常住人口不低于 300 万 。 城区人口不低于 300 万 。 初期客流负荷强度 地铁大于等于 0.7 万人 /日 /公里， 轻轨大于等于 0.4 万人 /日 /公里 。 地铁大于等于 0.7 万人 /日 /公里， 轻轨大于等于 0.4 万人 /日 /公里 。 - 规划 期限 规划期限一般为 5 6 年 - - 项目 审批 有轨电车由省级 发改委审批 ，其余城轨项目由 省级发改委根据国家批准的城市轨道交通建设规划进行审批。 城轨项目 （除有轨电车） 由 省级发改委根据国家批准的城市轨道交通建设规划进行审批； 原则上，地铁系统、轻轨系统每公里土建工程投资分别不超过 6 亿元、 3 亿元。 资金 比例 除城市轨道交通建设规划中明确采用特许经营模式的项目外， 财政资金不低于 40%，严禁以各类债务资金作为项目资本金 。 除城市轨道交通建设规划中明确采用特许经营模式的项目外，财政资金不低于 40%，严禁以各类债务资金作为项目资本金。 上一年度政府债务率超过 100%、 120%的城市，城轨交通项目的财政出资比例分别不得低于 60%、 80%；政府债务率超过150%的城市，省级发展改革部门不得批准新开工建设项目。 新编建设规划要求 本轮建设规划实施最后一年或规划项目总投资完成 70%以上的，方可开展新一轮建设规划报批工作 。 国家发改委、住建部要按照职责严格审核把关，未达到申报条件的建设规划一律不得受理，对符合申报条件的建设规划，要认真审核规划建设规模及项目资金筹措方案，严格控制地方政府债务增量。 资料来源： 国务院 官网， 新华网， 平安证券研究所 0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.0兰州 深圳 长沙 昆明 武汉 大连 天津 合肥 呼和徐州 无锡 宁波 郑州石家庄重庆 济南 佛山 西安 北京 福州 东莞 杭州 广州 乌鲁成都 安顺 三亚 韩城各城市在建轨交项目单公里投资额 (亿元 ) 平均投资额 (亿元 )建筑建材 &机械 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 10 / 22 在本次 52 号文出台之前，国家发改委已于 2018 年 3 月 就关于进一步加强城市轨道交通规划建设管理的意见（草案）广泛征求意见 。 在政策趋严及项目融资趋紧影响下， 2018 年 上半年 新增开工项目以及新增获批项目下滑较为明显。 图表 9 2018H1 新开工城轨项目同比下滑 40% 图表 10 2018H1 新开工城轨项目投资额同比下滑 6% 资料来源：轨道交通网，平安证券研究所 资料来源：轨道交通网，平安证券研究所 图表 11 2018H1 新增获批项目里程同比减少 84% 图表 12 2018H1 新增获批项目投资额同比减少 81% 资料来源：轨道交通网，平安证券研究所 资料来源：轨道交通网，平安证券研究所 从此次最终结果看，正式文件中删除了对于政府债务率的 要求，客观上放松了要求，因而我们认为本次意见稿 对于短期内 轨交建设 的 影响 相对有限 。 根据 52 号文标准，已经批复城轨规划的 43 个城市中，仅有兰州、呼和浩特、包头、 乌鲁木齐 4 个城市未达标 （其中兰州和乌鲁木齐项目已经开工，暂未被叫停） ，其余 39 个城市依旧满足城轨建设标准。 我们认为， 52 号文的出台提高了城轨建设标准，规范了更多建设环节，有利于城市轨道交通良性健康发展。 随着管理意见的正式出台，城市轨交项目建设的不确定性消除，未来城轨项目建设与批复将恢复。 图表 13 不符合 52 号 文 地铁建设 标准 的 城市 指标 具体 城市 一般 公共 财政预算 收入 不达 300 亿元 兰州 、呼和浩特、 包头 地区 生产总值不达 3000 亿元 兰州 、 呼和浩特 、 乌鲁木齐 市区 常住人口 不达 300 万人 包头 总结 兰州 、呼和浩特、包头、 乌鲁木齐四城 未达标 资料来源： 国家 统计局，平安证券研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%0200400600800100012001Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q18新增开工城轨项目里程 :累计 (km) YoY-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0100020003000400050006000700080001Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q18新增开工城轨项目投资额 :累计 (亿元 ) YoY-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%050010001500200025001Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q18新增可研获批城轨项目里程 :累计 (km) YoY-200%-100%0%100%200%300%400%500%0200040006000800010000120001400016000180001Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q18新增可研获批城轨项目投资额 :累计 (亿元 ) YoY