定增市场投资者结构分析专题研究：大浪淘沙，各展其能.pdf

本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。1新股研究 策略研究 证券研究报告 定增 市场专题 2018 年 8 月 29 日 大浪淘沙 ， 各展其能 定增市场投资者结构分析专题 研究 相关研究 低位谨慎布局，让时间创造价值 2018 上半年定增市场回顾暨下半年投资策略 2018 年 7 月 16 日 证券分析师 林瑾 A0230511040005 linjinswsresearch 彭文玉 A0230517080001 pengwyswsresearch 联系人 庄杨 (8621)232978187586 zhuangyangswsresearch 本期投资提示： 投资者构成大换血， 买方市场下报价 偏 谨慎 。 从 询价家数和获配资金 看 ，公募及其资管、私募以及国有资本是目前竞价定增市场的主要参与者， 但 受产品到期不再续做、到期产品未及时退出等 影响，今年 1-7 月公募系及私募定增机构流失比例分别达 37%和 88%。 同时，买方市场下投资者报价 偏 谨慎保守， 申报价相对底价的溢价率均值处于 1%-4%之间，占比达 45.71%的申报价相对底价的溢价率小于 0.5%，公募及其资管、国有资本 整体 报价 溢价率略高， 较为保守的则是保险及其资管和个人投资者 。 定增投资偏好迥异 ：公募系偏好绩优龙头高增长、私募更重低估值、个人多接冷门 。 各类机构在定增选股风格上更多体现了因其所掌握的信息和资源优势的不同而有所区别：（ 1）公募系询价较为积极的定增标的多为行业龙头企业或领先企业、 2017 年 ROE 水平较高、绝大多数标的有分析师覆盖，且未来三年一致预期的复合增速也较高（平均值 30%）；（ 2）私募基金更偏好发行日估值较低、 ROE 和 ROE 同比增速都不会太低、多数标的有分析师覆盖、 wind 一致预期增速较高；（ 3）个人投资者则较多认购分析师关注度较低、 ROE 偏低、业绩表现较差、但发行前估值水平较低（相对历史或行业）、折价率空间并不 非常有吸引力的标的。 私募资管定增投资或再降温，国有资本参与度或持续提升 。 7 月 20 日 资管新规征求意见稿新增了 涉及 券商、公募基金、期货及其私募资管计划 定增投资的限制， 上述主体 开展 定增业务难度将有所增加。 以 2018 年 1-7 月定增获配的私募资管计划为样本，假设定增的资金规模不超过其资产净值 20%， 假设单只产品资产净值为 10-15 亿元，则对应的 2018 年1-7 月私募资管计划可投资定增的资金比其实际定增获配资金减少 231-117 亿元，占今年前 7 月竞价定增募资总额的比例为 19.86%-11.02%。 同时， 今年前 7 个月国有资本或金融机构参与并获配了 13 家民营企业的定增， 预期未来国有资本和国有参股金融 机构将在上市公司定增融资中持续扮演重要角色， 成为定增市场中除公募系和私募 以外，最主要的机构类投资 者。 折扣优势、退出难度及风险溢价的变化分别对不同类型投资者形成挤出。 折扣优势的降低将挤出部分成本敏感型投资者，比如保险系、私募机构以及实体企业和个人投资者；定增投资退出难度和成本的增加则让投资周期偏短的通道类投资者对定增市场避而远之；而定增解禁收益惨淡、定增标的发行日 ERP 的持续低位，投资者对定增市场投资的风险偏好不断下调，低风险财务投资者逐渐从定增投资市场退出。 目前定增市场已呈现出两个积极信号 ： 7 月发行竞价折价率均值与预期流动性折扣的差价已缩小至 2017 年以来的最低水平，同时，竞价定增发行时 EPR 尽管仍为负，但也已回升至 2017 年以来月度最高值。截至 8 月 24 日，过审项目的 ERP 均值为 -0.19%，处于 2017年以来较高水平。 沧海横流、格局重构，大浪淘沙、各展其能。 目前的定增市场格局已经和正在发生显著重构，国有资本、投资周期较长的机构（如部分保险机构、社保基金、养老基金）、对上市公司介入程度较深的投资者，如部分实力雄厚的私募基金、个人投资者等将在定增投资中更具优势。而一般投资周期偏短、较看重初始折价、更依赖规模优势的通道类投资者将会持续淡出定增市场。精选价值、用时间换空间，是除了折价带来的成本优势外 ，定增投资收益的最主要来源，建议不同类型的投资者充分利用自身的投研、资源和信息优势，最大限 度掘取定增投资的时间 链价值。 请务必仔细阅读正文 之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。2策略研究 1、买方市场下，各投资主体偏好迥异 . 4 1.1 各类投资者构成大换血，公募系仍是定增主力 . 4 1.2 由卖 方市场到买方市场，四维度看定增申报博弈格局 . 5 1.3 公募系偏好绩优龙头高增长、私募更重低估值 . 6 2、私募资管定增投资或再降温，国有资本参与度或持续提升. 9 2.1 私募资管计划定增投资限制增加，投资规模或将进一步下降 . 9 2.2 国有资本或将在定增投资中持续发挥重要作用 . 10 3、影响定增投资的三大要素：折扣优势、退出难度及风险溢价 . 11 3.1 上半年折价率低位徘徊， 7 月现积极信号 . 12 3.2 退出难度和成本增加，通道类投资者首当其冲 . 12 3.3 收益惨淡、 ERP 下行，低风险偏好投资者退出 . 13 4、沧海横流、格局重构，大浪淘沙、各展其能 . 14 目录 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。3策略研究 图表目录 图 1： 2018 年 1-7 月 参与定增询价的机构总数在下降 . 5 图 2： 2018年 1-7月公募系、保险系、券商系和银行系参与询价机构数环比下降 31%，累计占比约 25% . 5 图 3： 2018 年前 7 个月各类投资主体实际获配竞价定增获配金额及占比 . 5 图 4： 2018 年 1-7 月 主板中小板和创业板单只项目询价主体数量分别下降至 5 家和3 家 . 6 图 5： 2018 年 1-7 月各类投资者申报价相对底价的溢价率均值在 1%-4%之间 . 6 图 6： 2018 年 1-7 月各类机构单家机构平均询价项目数在 1-3 个之间 . 6 图 7： 2018 年 1-7 月各类机构申报资金 /理论申购资金上限的比重 . 6 图 8： 20181-7 月获配的不同类机构竞价定增浮动收益水平 . 9 图 9： 2018 年 1-7 月获配的不同类机构竞价定增浮动绝对收益标准差和方差 . 9 图 10： 2016 年 -2018 年前 7 个月央企及国企上市公司的定增融资额占比由 33%持续上升至 67% . 11 图 11： 2017 年 10 月 -2018 年 H1 竞价折价率均值持续大幅低于预期流动性折扣，7 月份前者超过后者 . 12 图 12： 2017 年 6 月 -2018 年 7 月大宗交易折价率均值为 6.63% . 13 图 13： 2017 年以来各月竞价定增发行日预期回报率始终低于十年期国债利率，且2018 年 1-7 月二者之差整体上进一步扩大 . 14 图 14： 2008 年 -2017 年 7 月发行竞价定增收益率与标的发行日预期回报 ERP 大体呈正相关 . 14 表 1： 2018 年 1-7 月公募系、私募和个人投资者询价家数在 3 家及以上的竞价定增项目列表 . 7 表 2：假设定增的资金规模不超过其资产净值 20%， 2018 年 1-7 月私募资管计划投资定增资金规模的敏感性测试 . 10 表 3： 2018 年 1-7 月国有资本或国有参股金融机构获配非国企定增列表 . 10 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。4策略研究 尽管无论是从发行规模还是发行难度来看， 2018 年至今，投资者对定增一级半市场投资热度已然降至 2015 年以来的最低点，但必须承认的是，定增市场依然是整个 A 股最主要的再融资方式（ 2010 年至今，定增募资额占再融资比重均大于 90%），且因其能够 进行 灵活的资本运作、相对较低的发行门槛，很难被其他再融资方式取代，我们预期在现行的制度安排下，定增将依然是 A 股再融资绝对主力。 那么经过了 2017 年以来包括再融资新规、减持新规、资管新规等一系列政策措施的洗礼、以及对二级市场加剧震荡的系统性风险预期的变化，定增市场投资者的博弈格局已经发生了哪些变化，可能还会如何演绎？不同类型的投资者，往往在投资期限、风险偏好以及投资风格上存在较大差异，这将对定增市场的博弈格局和解禁退出，进而对定增市场的投资成本和收益产生影响，而我们目前并未看到市场上有关于定增投资者结构的详细分析，本篇专题将就这一问题进行探讨。 1、买方市场下，各投资主体偏好迥异 1.1 各类投资者构成大换血，公募系仍是定增主力 在 减持难度增加、 认购 成本折扣优势下滑的前提下， 随着 2017 年 下半年新 老划断 前的 高折价项目 渐渐发行出清， 2018 年 1-7 月参与定增询价的机构数不断 下降，累计 询价机构数 227 个 ， 单个项目平均询价机构数约 为 5 个 ， 分别相比 2017 年 H2显著 下降 35.14%、 44.44%。 尽管 从定增 询价机构类型 数量 来看，公募 及其 资管 、私募 以及个人投资者 依然 是最为积极的定增 询价机构，且参与询价的家数（或人数）同比降幅也明显低于整体降幅， 但 受产品到期不再续做、到期 产品未及时 退出等多因素影响 ， 每类 机构参与者的构成已发生较大变化 。 以公募 及其 资管为例， 2017 年 H2 累计有 54 家 机构参与询价 （占同期 询价机构总数的 15.41%） ， 但其中 20 家 在 2018 年 1-7 月的 询价机构名单中已未见其身影 ， 流失比例达 37%（私募投资者流失率更是 高达 88%） 。 同时，由于 2018 年 1-7 月 相比 2017 年 H2 新增 9 家 公募和公募资管参与 申报 ， 2018 年1-7 月参与定增询价的 公募 及其 资管 累计 43家 ，同比降幅 20%，明显低于整体降幅。 而从各类主体的获配资金来看，公募及其资管的获配资金占据今年 1-7 月 募资总额的 35%， 其次是国有资本及其参股金融机构和私募基金 ，但 获配金额占比仅 为公募及其资管的一半 ， 个人投资者尽管数量较高 ， 但获配金额占比却仅为 4%。因此，综合询价家数和获配资金， 公募及其资管、私募以及国有资本或国有资本参股是目前竞价定增市场的主要参与者。 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。5策略研究 图 1： 2018 年 1-7 月 参与定增 询价的机构 总数 在下降 图 2： 2018 年 1-7 月公募系 、保险 系 、 券商系和 银行系 参与 询价 机构数环比 下降 31%， 累计占比约 25% 资料来源： Wind、 申万宏源研究 资料来源： Wind、 申万宏源研究 图 3： 2018 年 前 7 个月 公募及其资管的获配资金占据同期竞价 募资总额的 35% 资料来源： Wind、申万宏源研究 1.2 由卖方市场到买方市场，四维度看定增申报博弈格局 在参与定增 询价投资者数量 明显 下滑的同时， 投资者在 定增报价时也更加谨慎 和理性 ， 更侧重对定增项目的精挑细选 ，定增投资已由卖方市场转向买方市场 。 首先 ，从 单只项目申报的投资者数量 来看 ， 2017 年 以来 ， 主板中小板 和创业板 单只 项目询价机构 数量不断下滑 ， 2018 年 1-7 月已 分别 下降至 5 家 和 3 家，定增 项目申报 博弈竞争的 激烈 程度已 明显 缓解 。 其次 ， 从 单家机构累计询价项目数 来看，今年前 7 个月各类机构单家机构平均询价项目数在 1-3 个之间 ，尽管单家公募及其资管机构的询价项目数最多，但最高的也仅 13 个 ，占 1-7 月全部所发竞价项目总数的仅 16%，可见机构更注重定增项目的精挑细选。 第三 ， 各类机构在报价风格上更趋保守，申报价相对 底价 的溢价率 均值处于 1%-4%之间， 在 全部的 617 档 报价中，有占比达 45.71%的 申报价相对 底价 的溢价率 小于 0.5%， 32.74%的 申报价 等于底价 。其中 申报价相对底价溢价率较高的是 公募 及其资管、 国有 资本和国有参股金融机构 ， 报价 较 为保守的275 350 227 0501001502002503003504002017年 H1 2017年 H2 2018年 1-7月参与询价机构总数4310 13 49225 1575218-80%-60%-40%-20%0%20%40%0204060801001202017H2 2018年 1-7月 环比降幅累计获配资金（亿元）公募及其资管 国有资本或国有参股金融机构 私募基金实体企业 保险及其资管 大股东券商及其资管 个人 其他机构银行资管本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。6策略研究 则 是保险 及其资管 和 个人投资 者 。 最后 ， 各类 机构 申报资金 /理论申购资金上限的比重均相比 2017H2 均显著下滑 ，申报量的萎缩（表明越来越多投资者不会为博入围而提高申报量）既反映了各机构 投资的谨慎 ， 也进一步印证了今年 定增市场投资已由卖方市场转向买方市场 。 1.3 公募系 偏好绩优龙头高增长、私募更重低估值 、 个人多接 冷门 影响不同 类型投资者 定增 申购偏好的因素很多， 此处 我们 仅就 一些公开因素 对比讨论 询价 次数较多的公募系（ 公募 及其资管） 、 私募 和 个人投资 者 在今年 1-7 月 的询价偏好的不同。 首先 从 三类 机构询价 家数较高的 定增标的 来看 ， 三类 机构对定增项目询价的偏好上差别较大 ： 有 4 家及 以上 公募 系 机构 询价的 12 个定增标的 中，与 询图 4： 2018 年 1-7 月 主板中小板 和创业板 单只 项目询价主体 数量 分别 下降至 5 家 和 3 家 图 5： 2018 年 1-7 月各类 投资者申报价相对底价的溢价率均值在 1%-4%之间 资料来源： Wind、 申万宏源研究 资料来源： Wind、 申万宏源研究 图 6： 2018 年 1-7 月 各类机构单家机构平均询价项目数在 1-3 个之间 图 7： 2018 年 1-7 月 各类机构 申报 资金 /理论申购资金上限 的比重 资料来源： Wind、 申万宏源研究 资料来源： Wind、 申万宏源研究 10 8 5 7 4 3 0246810122017年 1-5月 2017年 6-12月 2018年 1-7月主板和中小板 创业板3.66%1.29%2.65% 2.48%3.62%2.12%1.04%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%020406080100120140询价次数 申报价相对底价溢价率2.581.911.41 1.1500.511.522.53单家机构平均询价项目数0%20%40%60%80%100%120%140%160%180% 2018年 1-7月 2017年 H2本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。7策略研究 价 私募 机构数 在 3 家 及以上的 13 个 标的中 仅有 3 个标的 重合（ 兴发集团 、 荣盛石化和 康尼机电 ） ；个人投资者询价数量 超过 4 家 的 6 个 标的与前两类机构 前述标的集合均无交集。 具体 从三类机构的定增 选股 风格上看 ， 更多体现了 因各类 机构所掌握的信息和资源优势的不同而 有 所区别： （ 1）公募系 询价较为积极的定增 标的多为 行业 龙头企业或 领先 企业 、 2017 年 ROE 水平 较高、 绝大多数 标的 有 分析师覆盖， 且未来 三年一致预期的 复合 增速 也 较高（ 平均 值 30%）； （ 2） 私募基金 更偏好发行日 估值 较低（发行日 PB 估值分位几乎都在 30%以下、 发行日相对 行业 PB 比 中位值 0.91） 、2017 年 ROE 和 ROE 同比增速都 不会 太 低、多数 标的有分析师覆盖、 wind 一致预期增速较高 ；（ 3）个人投资者则 较多认购 分析师关注度较低、 ROE 偏低、业绩表现较差、 但 发行前估值水平较低（相对历史或者行业）、折价率空间并 不是非常有吸引力（询价日收盘价相对底价溢价率也相对偏低）的标的。 再从 三类机构的 2018 年 1-7 月获配定增的 浮动收益来看， 公募系整体浮动 绝对收益率均值为 -0.86%， 正收益 占比 82%，明显 领先 于私募 （分别 为 -7.37%和 37%）和 个 人 投资者 （分别 为 -11.69%和 28%） ， 而从 绝对收益率的标准差和方差来看，数量 较多的私募 基金 的 浮动 收益率 分化较为 明显， 而个人 投资者 之间 的 浮动 收益水平差距 则 相对较小。 表 1： 2018 年 1-7 月公募系、私募和个人投资者 询价家数 在 3 家 及以上 的 竞价 定增项目列表 询价家数较多的机构类型 代码 简称 对应询价机构或个人数量 发行日公司 PB估值分位 发行日PB 比 询价日收盘价相对底价溢价率 2017 年ROE（同比增速） 2017 年ROE（扣非/摊薄） wind 一致预期未来三年复合增速 定增项目关键词 公募系 600141.SH 兴发集团 7 9% 75% 47% 3.46 5.26 25% 低品位胶磷矿选矿及深加工 公募系 002493.SZ 荣盛石化 6 61% 148% 3% -1.5 14.04 57% 炼化一体化 公募系 603111.SH 康尼机电 5 -3% 102% 0% -8.98 7.22 44% 拟收购龙昕科技 100.00%股权 公募系 002120.SZ 韵达股份 6 47% 399% 18% -19.23 30.5 28% 转运中心建设 公募系 601021.SH 春秋航空 6 12% 211% 23% 2.27 14.91 25% 购置飞机 公募系 002355.SZ 兴民智通 5 19% 105% 5% 0.49 2.99 24% 车联网 公募系 600491.SH 龙元建设 5 35% 182% -4% 2.99 10.31 38% PPP 项目 公募系 002387.SZ 维信诺 6 71% 228% 2% -1.52 1.99 有 机发光 显示器 件 公募系 002376.SZ 新北洋 4 14% 125% 31% 0.97 11.12 28% 智能金融设备 公募系 300207.SZ 欣旺达 4 33% 74% 18% -1.11 18.71 30% 锂电池 公募系 300506.SZ 名家汇 4 16% 335% 7% 2.97 23.63 68% LED 公募系 600346.SH 恒力股份 4 10% 115% 4% -11.2 24.03 79% 拟收购恒力投资 100%股权以及恒能投资、本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。8策略研究 恒力炼化100%股权 私募 600141.SH 兴发集团 5 9% 75% 47% 3.46 5.26 25% 低品位胶磷矿选矿及深加工 私募 002493.SZ 荣盛石化 4 61% 148% 3% -1.5 14.04 57% 炼化一体化 私募 603111.SH 康尼机电 3 -3% 102% 0% -8.98 7.22 44% 拟收购龙昕科技 100.00%股权 私募 000560.SZ 我爱我家 4 20% 91% 7% -0.85 0.94 - 拟收购我爱我家 84.44%的股权 私募 002045.SZ 国光电器 4 29% 43% 7% 4.85 9.09 智能音响 私募 000599.SZ 青岛双星 3 13% 84% -1% 0.38 3.97 35% 绿色轮胎工业4.0 示范基地 私募 300320.SZ 海达股份 3 7% 101% 12% 5.7 15.41 24% 拟收购科诺铝业 私募 300416.SZ 苏试试验 3 22% 163% 6% 0.43 11.51 53% 温湿度环境试验箱 私募 300429.SZ 强力新材 3 15% 219% 10% -2.32 11.93 22% OLED 及集成电路材料关键原料和研发 私募 600406.SH 国电南瑞 3 1% 90% 10% 5.84 16.72 19% 南瑞集团核心业务整体上市 私募 600789.SH 鲁抗医药 3 22% 70% 13% 4.4 5.83 73% 原料药、生物兽药 私募 601118.SH 海南橡胶 3 24% 114% 13% -4.1 -3.39 非胶农业、特种胶园 私募 603518.SH 维格娜丝 3 14% 82% 25% 5.18 11.58 38% 拟收购收购衣念香港 个人 002172.SZ 澳洋科技 6 5% 157% 11% -11.96 10.33 康复医院 个人 002386.SZ 天原集团 4 29% 76% 14% 1.13 2.47 钛白粉、PVC-O 管 个人 002565.SZ 顺灏股份 4 4% 65% -21% -0.37 4.54 包装材料 个人 600889.SH 南京化纤 4 8% 99% 9% -29.46 -26.6 粘胶短纤维 个人 603300.SH 华铁科技 4 2% 120% -6% -2.09 2.82 建筑安全支护设备租赁 个人 603600.SH 永艺股份 4 4% 126% 3% -4.92 15.03 38% 健康办公椅、休闲沙发 资料来源： wind 申万宏源研究 注 ： 浮动 收益统计截至 8 月 21 日 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。9策略研究 2、 私募资管 定增投资或再降温， 国有资本 参与度或持续提升 2.1 私募资管计划 定增 投资 限制增加， 投资 规模 或 将 进一步下降 2018 年 1-7 月 公募 及其 资管 、 券商 及其 资管 、期货及其资管 参与 定增 申报 机构数 合计 占比 17%，而 2017H2 的占比 则达到 21%。考虑到资管新规征求意见稿中新增了上述主体 产品流动性的要求，增加 了定增投资的限制，券商、公募基金、期货及其私募资管计划开展定增业务难度将有所增加， 如果征求意见稿最终落地，势必进一步影响上述主体对定增投资的积极性 ， 在项目 选择上 也 将更加 谨慎和理性。 具体来看 ， 2018 年 7 月 20 日，证监会关于 证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）及其配套细则对外公开征求意见 文件中 ，对证券期货经营机构私募资产管理计划（指 证券公司、基金管理公司、期货公司 及前述机构依法设立的从事私募资产管理业务的子公司）投资定增的相关规定主要涉及以下两点：其一，确保集合资产管理计划开放退出期内 ，其资产组合中七个工作日可变现资产的价值，不低于该计划资产净值的 10%；其二，主动投资于流动性受限资产的市值合计不得超过该资产管理计划资产净值的 20%。其中，流动性受限资产包含非公开发行获配的股票。 第一条主要涉及 私募 资管 计划退出时的限制， 而第二条 则 直接 影响私募 资管 计划 初始可投资于 定增的资金规模 。 我们以 2018 年 1-7 月 定增 获配的私募资管计划为样本 ， 假设 单只产品定增获配 资金规模不超过其资产净值 的 20%， 则 在 不同 的资产净值水平下，对应的 可投资定增的资金 与 20181-7 月定增获配资金差额 的敏感性 分析如 表 2 所示 。 假 设单只 产品资产净值为 10-15 亿元 ，则对应的 2018 年图 8： 20181-7 月 获配 的 不同类机构 竞价定增浮动 收益水平 图 9： 2018 年 1-7 月 获配的不同类机构竞价定增浮动绝对 收益 标准差 和方差 资料来源： Wind、 申万宏源研究 资料来源： Wind、 申万宏源研究 81% 76%62%44% 37%28% 26%6.06% 5.79%-0.86% -3.32% -7.37% -11.69%-14.58%-20%0%20%40%60%80%100%浮动正收益占比 浮动绝对收益率浮动相对行业超额收益率0.00000.05000.10000.15000.20000.25000.3000总体标准偏差 总体方差本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。10策略研究 1-7 月私募资管计划 可 投资定增的资金比其实际定增获配资金减少 231-117 亿元 ，占其实际定增获配资金总额 的比例为 52.89%-29.33%，占 今年前 7 月竞价 定增募资总额的比例为 19.86%-11.02%。 表 2：假设定增的资金规模不超过其资产净值 20%， 2018 年 1-7 月私募资管计划投资定增资金规模的敏感性测试 单只产品资产净值 （亿元） 累计 可投资定增的资金（亿元） 与 20181-7月三类私募资管计划定增 获配资金差额（亿元） 5 114 345 10 228 231 15 342 117 20 456 3 25 570 -111 资料来源：申万宏源研究 2.2 国有资本 或将在 定增 投资中持续 发挥重要作用 2018 年 1-7 月国有 资本 或国有 参股金融机构 对 竞价定增的投资 力度 相比 2017年 H2 有所 回落 。 据我们 初步统计， 2018 年 1-7 月 累计有 25 个国有资本或 国有 金融 机构参与了竞价定增的询价， 占 全部询价对象总数的 9%， 相比 2017 年 H2 的 13%的 比例 ， 环比 明显 下降。 同时， 2017 年 H2 国有资本或金融机构参与并获配了 26家非 国有企业的定增 ， 占全部所发竞价定增 项目 的比例 约 为 20%， 今年 前 7 个月 国有资本或金融机构参与并获配了 13 家 民营企业的定增 ， 占全部所发竞价定增 项目 的比例 也下降 至 约 15%，其中 ， 中国国有企业结构调整基金股份有限公司 参与 了 江苏国信 、 国电南瑞 等 三个 定增 项目的 询价并获配 。 但我们 注意 到，近年来央企及国企上市公司的定增融资额在 整个定增市场融资规模中的占比持续 大幅攀升 ，目前已 占据 定增融资市场半壁以上江山 ： 2016 年 -2018年前 7 个月 ，在 A 股的全部定增中， 央企及国企上市公司的定增融资 额占比由 33%持续 大幅 上升至 67%。未来随着国有 产业投资基金对 战略性 新兴产业投资力度的增加 、 国企改革 的 不断深化、 以及 考虑到 近期国有 资本在 上市 公司化解大股东 高比例股票质押引发 的 平仓风险 中 所扮演的重要 作用，我们 预期国有资本对上市公司的投资力度 将 维持在较高水平， 进而国有 资本 也 将在 上市 公司 定增融资 中 持续扮演 重要的角色 ，会成为定增市场 中除了公募系 和 私募 基金以外，最主要的 机构 类投资者。 表 3： 2018 年 1-7 月国有资本或国有参股金融机构获配非国企定增列表 代码 名称 询价日上市公司属性 发行价格 询价日期 获配国有资本或国有参股金融机构 获配资金（万元） 002387.SZ 黑牛食品 民营企业 16.70 2018/02/02 昆山经济技术开发区集体资产经营有限公司 22.00 601021.SH 春秋航空 民营企业 30.09 2018/01/29 华融瑞通股权投资管理有限公司 3.31