2018年A股市场11月投资策略分析报告.pptx

2018年A股市场 11月投资策略分析报告,2018 年 11 月 5 日投资要点：,2018 年第三季度 GDP 增速 6.5%，拖累全年 GDP 增速至 6.8%，经济下行压力已逐步显现。从三驾马车看，贸易端，中美经贸摩擦仍存再度升级风险，净出口对经济拖累或将进一步恶化；消费端，必选消费稳定器作用仍在，个税政策调整或部分对冲房贷挤出的负面影响，消费增速回落总体可控；投资端，地产投资受政策压制增速回落或将加快，制造业投资增速延续上涨趋势，表现亮眼，但持续性仍存疑，基建投资延续下行趋势，但随“补短板”政策加快落地，有望企稳回升。总体来看，,四季度经济仍有下行压力，但在政策积极部署和预调微调下，经济增速将能够运行在稳定区间。,流动性方面，美国经济数据稳中向好，美联储加息预期仍维持高位；欧元区经济扩张动能收窄尚未终结，美元指数将继续强势。随国内稳增长与控风险目标重要性提升，去杠杆目标暂居其次，维持合理稳定流动性环境的诉求短时难消，然而外部压力和宽信用的推进则意味着流动性的宽松程度实难再度提升，国内宽信用尚待实现。策略方面， A 股市场各主要板块的三季度收入增速出现同步回落，而收入增速的向下导致各板块的利润增速出现了更大力度的回落，主板（剔除金融、两油） Q3单季度归母净利润增速已从Q2的23.7%回落至4.9%，而中小板（剔除金融、苏宁易购、宁波东力）、创业板（剔除乐视网、温氏股份）则出现业绩的同比负增长，增速分别为-1.3%和-13.0%，此外，,以 ROE 为代表的 A 股盈利能力出现回落态势，A 股基本面情况正遭遇,恶化风险。而政策面则利好不断，在高层的密集喊话和监管的积极落实下，A 股市场的“政策底”已经确立。与此同时，A 股估值的相对低位，为市场上行留有了潜在的空间。但基于“政策底”“市场底”“业绩底”的过渡，仍需要经济预期拐点的到来。短期看，G20 峰会和十九届四中全会可能将对预期产生重要影响。中长期看，只有改革的切实落地并对经济预期产生彻底地扭转，才能将 A 股行情真正推向反转。在配置方面，从基金三季度重仓股配置方向来看，基金加大了非银、银行、食品饮料的配置力度。而从估值、业绩匹配模型的角度，目前匹配度较高的行业为：建筑材料、休闲服务、房地产、电子、商业贸易、轻工制造、纺织服装、有色金属、家用电器。,风险提示：中美经贸摩擦升级，国内经济下行超预期。,Table_Picture图,指数一年走势,350000.00300000.00250000.00,10.00%5.00%0.00%-5.00%,200000.00150000.00100000.0050000.000.00140000.00120000.00100000.0080000.0060000.0040000.0020000.000.00,-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%-35.00%-40.00%,成交金额成交金额,上证综指创业板指,外围事件持续发酵，盈利预期支撑“短大”A 股 6 月投资策略报告贸易战冲击待解，风格短“大”长“小”A 股 5 月投资策略报告,相关研究报告政策预期持续升温，外资开放力度加大A 股 10 月投资策略报告业绩拖累风格切换，预期决定市场方向A 股市场四季度投资策略开启外部风险对冲，中报左右 A 股配置方向A 股市场月度投资策略报告修复还看贸易战，解铃还须系铃人2018 年 A 股市场中期投资策略,目,录,1. 经济稳中趋弱 政策发力维稳.51.1 经济景气度稳中趋缓 仍有下行压力.51.2 出口增速短期回升 出口或将再度承压.61.3 内需依然疲弱 多措并举 维稳如期来临.71.4 企业盈利再度下行 行业延续分化态势.92. 美元指数仍将强势 国内宽信用尚待实现.102.1 美 12 月加息预期高 比较优势支持强美元.102.2 呵护虽然层出不穷 宽信用却仍未实现.133 盈利延续回落，政策持续加码 .153.1 收入利润双降，盈利能力回落.153.2 政策暖风频吹，低迷市倒逼改革.183.3 估值处于底部，结构相对占优.204 市场配置.224.1 三季度基金重仓股配置变化.224.1.1 总体仓位：规模略减，仓位微升.224.1.2 板块配置：主板继续加仓，聚集大蓝筹.224.1.3 行业配置：加仓大金融，消费、TMT 有所分化.234.2 基于估值业绩匹配的行业选择.24,图 目 录,图 1：工业增加值同比略有回落 位于历史低位.5图 2：采矿业、公用事业当月同比回升 制造业有所回落.5图 3：经济扩张动能趋缓.6图 4：生产需求延续走弱.6图 5：出口增速超预期增长 进口增速有所回落.7图 6：对主要国家出口增速涨跌分化.7图 7：名义增速略有回升 实际增速有所下滑.7图 8：可选消费分化 汽车仍是拖累.7图 9：新开工、施工增速持续回升 加快周转是目的所在.8图 10：土地购置延期作用缓慢回落.8图 11：制造业有所回升 地产略有回落 基建仍是拖累.8图 12：地产销售延续回落 政策压制仍有下行压力.8图 13：财政支出增速回升.9图 14：9 月财政支出有所发力.9图 15：收入小幅下滑 利润延续回落.9图 16：利润率增速回落是主要拖累.9图 17：美国三季度 GDP 增速好于预期.10图 18：美国失业率再创新低.10图 19：美国制造业 PMI 指数保持强势.10图 20：美国消费者信心指数维持高位.10图 21：美国核心通胀温和提升.11图 22：美联储 12 月加息预期维持高位.11图 23：欧元区 GDP 环比增速不及预期.11图 24：欧元区制造业 PMI 指数颓势未改.11图 25：欧元区核心通胀水平低位徘徊.12图 26：美元指数维持强势.12图 27：人民币对美元显著走弱.12图 28：CFETS 人民币汇率指数再度下探.12图 29：9 月份外汇储备继续小幅回落.12图 30：9 月热钱外流规模明显增加.12图 31：中长期信贷扩张依旧乏力.13图 32：8 月份以来信用利差维持震荡.13图 33：7 日 Shibor 利率维持平稳.13图 34：中美十年期国债利差进一步缩窄.13图 35：A 股十一假期后走势.15图 36： A 股收入增速总体回落.16图 37：A 股盈利增速全面回落.16图 38： A 股单季度 ROE 移动平均后呈现下行.17图 39：毛利率维持原有水平.17图 40： A 股单季度销售净利率有所回落 .17图 41：权益乘数整体回升.17,图 42： A 股单季度销售费用率回升.17图 43：A 股财务费用率回升.17图 44： 亚太股市整体法横比.20图 45：A 股估值结构 .20图 46：18Q3 偏股型基金规模占 A 股流通市值比重略有下降.22图 47：18Q3 偏股型基金仓位微幅上升.22图 48：主板继续加仓，中小创业板减仓.23图 49：18Q3 各行业仓位变动情况.24图 50：18Q3 各行业仓位水位图(2010 年至今).24图 51：基于 ROE、PE 的历史分位数的行业散点分布情况.25表 目 录,表表表表,1：A 股单季度收入与盈利增速总体回落明显.162：10 月份以来重要维稳改革政策内容概要.183：A 股各板块不同时期估值低点.201：具有较高 ROE、PE 匹配度的行业.25,1.,经济稳中趋弱,政策发力维稳,2018 年第三季度 GDP 增速 6.5%，拖累全年 GDP 增速至 6.8%，经济下行压力已逐步显现。从三驾马车看，贸易端，中美经贸摩擦仍存再度升级风险，净出口对经济拖累或将进一步恶化；消费端，必选消费稳定器作用仍在，个税政策调整或部分对冲房贷挤出的负面影响，消费增速回落总体可控；投资端，地产投资受政策压制增速回落或将加快，制造业投资增速延续上涨趋势，表现亮眼，但持续性仍存疑，基建投资延续下行趋势，但随“补短板”政策加快落地，有望企稳回升。总体来看，四季度经济仍有下行压力，但在政策积极部署和预调微调下，经济增速将能够运行在稳定区间。,1.1,经济景气度稳中趋缓,仍有下行压力,从生产端看，工业生产活动延续弱势，9 月工业增加值同比增长 5.8%，较上月回落 0.3 个百分点，拖累 1-9 月累计同比至 6.4%，主要与制造业同比增速放缓有关。从结构来看，采矿业及公共事业生产受基数走低影响略有回升，而制造业生产有所回落。从行业结构来看，老动能表现有所分化，有色、黑色、纺织同比改善，汽车延续回落；以计算机为代表的新动能仍保持较高的增速但略有放缓。,图 1：工业增加值同比略有回落 位于历史低位,图 2：采矿业、公用事业当月同比回升 制造业有所回落,从最近数据来看，10 月 PMI 指数为 50.2%，较上月低位再度回落 0.6 个百分点，经济增速下行压力有所加大。各主要分项均呈下滑态势，生产指数环比回落速度加快，表明供给端再度承压；新订单、新出口订单下滑均较为明显，在内需偏弱的同时，外需在荣枯分界线下再度走低，贸易摩擦负面影响有所加大。受内外需总体偏弱影响，10 月经济下行压力有所加大，短期经济走势将更依赖于稳增长政策的对冲效果。,图 3：经济扩张动能趋缓,图 4：生产需求延续走弱,1.2,出口增速短期回升,出口或将再度承压,以美元计价，9 月出口同比增速 15.2%，此次反弹与我国出口税率调整、中美贸易摩擦落地引致的出口抢跑、短期人民币贬值等原因有关，持续性或较为有限。分国别看，对欧盟与日本同比增速回升较快，出口退税率提高利好效应释放应是主因。对美出口同比增速略有回升，应与出口抢跑有关。进口方面，进口增速14.3%，较上月有所回落。从主要大宗商品进口看，原油进口增速有所回落，铁矿砂、汽车进口由正转负，与国内需求依然偏弱相一致，而铜和机床进口略有改善，或与国内基建逐步发力有关。就我国对贸易摩擦的应对效果来看，美国对我国大豆出口增速大幅转负，从历史数据观测，10 月、11 月两月是美国对华出口大豆的高峰期，2017 年 10 月、11月平均每周出口额约 152 万美元，但 2018 年截至 10 月 18 日，美国 8、9 两月中各有三周， 10 月也已有两周并未如期发生出口贸易，若从 7 月 6 日加征关税开始算起，美国对华累计大豆出口增速大幅降低至-85.3%。诸如此类的负面影响对美国也将逐步形成考验。此外，10 月 25 日，日本首相时隔 7 年首次访华，中日关系长期健康发展起到积极作用。中日双方不仅签署规模为 2000 亿人民币的双边货币互换协议，还在中日第三方市场合作论坛上，就加强第三方市场合作达成共识。从李克强和安倍晋三的表态来看，中日双方认为，两国的合作要更大发挥互补优势，更大拓展合作空间，通过技术、金融等领域的合作共同发展，在第三方市场实现三方共赢。中日关系的改善或将部分对冲中美贸易摩擦的负面影响。11 月 1 日，特朗普在与习总书记的通话中表示，期待同习总书记在 G20 峰会中再次会晤，深入探讨一些重大问题，美方重视美中经贸合作，愿继续扩大对华出口，目前双方紧张的贸易形势有边际缓和迹象，而中期选举后中美经贸摩擦走向将很大程度上受此次实质性会晤交流结果影响。但考虑到美中两方在高端制造业,升级与产权保护方面矛盾未解，中美博弈尚未停歇，长期来看中美经贸摩擦仍有升级风险，还需持续跟踪中美经贸摩擦进程。总的来说，9 月出口超预期增长，进口有所回落，贸易顺差短期回升。随国际经济不确定性增多、中美经贸摩擦影响逐步显现，出口或将承压回落；进口方面，在优化营商环境、为企业减负增效等一系列利好进口政策推进下，进口仍有一定支撑，贸易顺差总体收窄趋势或将延续。若中美贸易摩擦加码，出口不利影响将较为严峻，短期内稳增长和保就业的压力必将诉诸于内需。,图 5：出口增速超预期增长 进口增速有所回落,图 6：对主要国家出口增速涨跌分化,1.3,内需依然疲弱,多措并举,维稳如期来临,消费方面，9 月社会消费品零售总额同比增长 9.2%，虽名义增速上升 0.2 个百分点，但实际增速有所下降，表明价格是支撑本期消费提升的主要动力。从结构来看，必选消费大多回升，可选消费呈分化状态，其中房产链同比增速均有回升，而汽车同比增速依然为负，且降幅有所走阔，居民加杠杆买房挤出效应犹存。未来在个税改革激励与低基数效应下，短期消费增速下行压力将较为有限。,图 7：名义增速略有回升 实际增速有所下滑,图 8：可选消费分化 汽车仍是拖累,投资方面，1-9 月固定资产投资累计同比增速 5.4%，较 8 月小幅回升 0.1 个百分点。地产投资方面，本期地产累计投资较上期回落 0.2 个百分点。从结构上看，,新开工、施工面积仍是主要支撑力量，反映房地产企业加速周转。1-9 月土地购置费累计同比增速延续回落，土地购置金滞后效应逐步消退，对房地产支撑作用逐渐减弱。商品房销售面积与销售额同比增速回落，土地成交持续放缓，需求仍然承压。在政策压制及需求偏弱背景下，地产投资下行压力将在短期逐步显现。,图 9：新开工、施工增速持续回升 加快周转是目的所在,图 10：土地购置延期作用缓慢回落,制造业投资累计同比增速延续回升态势，仍然是维稳投资的主要力量。从结构上看，新老动能转化仍在推进，尽管医药、计算机等新动能增速维持高位，但结合最近几个月数据综合来看，有色、石油、化工、食品、纺织等老动能持续改善是支撑近期制造业投资增长的主要动力。尽管老动能是主要动力，但我们认为制造业投资走高可能与产业内部的结构升级有关。具体来说，以 2018 年 6 月至 9 月累计同比增速回升较快的行业有色为例，申银万国分类的有色行业上市公司整体三季度购建固定资产支付现金同比增长 31.12%，而其中涉及生产相对高端产品的金属非金属新材料同比增长 99.64%，远高于行业平均水平，这或许意味着行业内部升级正逐步推进。尽管近期企业利润数据持续回落使制造业投资持续回升承压，但 10 月以来中央部委密集表态支持民营企业发展，坚持“两个毫不动摇”，习总书记在民营企业座谈会上表示降低税费负担并解决融资难融资贵的问题或也将部分缓解企业家隐忧，企业预期和现金流融资压力可能会得到缓解，但具体成效还需跟踪政策落地情况，制造业投资持续提升仍然存疑。,图 11：制造业有所回升 地产略有回落 基建仍是拖累,图 12：地产销售延续回落 政策压制仍有下行压力,基建投资累计增速延续近几个月下行态势，仍是 9 月固定资产投资主要拖累因素。,但从变化幅度来看，基建投资边际降幅略有收窄，再度下行空间有限。9 月公共财政支出增速已回升，10 月 31 日中央政治局会议和关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见再度强调，要加快基建补短板项目的建设进度，预计基建投资有望企稳回升，短期将确保我国经济运行在稳定区间。,图 13：财政支出增速回升,图 14：9 月财政支出有所发力,1.4,企业盈利再度下行,行业延续分化态势,2018 年 9 月工业企业利润同比增长 4.1%，较上月回落 5.1 个百分点，导致 9 月利润增长累计同比较上月下滑 1.5 个百分点，而利润率基数走高下企业利润率增速大幅回落是主要原因。利润率增速方面，上游采矿业和制造业原材料利润率增速随产能去化接近尾声和环保督查力度边际放缓回落较为显著，而中下游制造业利润率略有回升。展望未来，生产总体偏弱、PPI 小幅下行以及利润率增速高基数使利润增速仍有下行压力，而疏通货币传导机制、化解民企融资难题等政策落地或起到对冲作用，利润增速回落趋势或边际放缓。,图 15：收入小幅下滑 利润延续回落,图 16：利润率增速回落是主要拖累,1Q2008,4Q2008,3Q2009,2Q2010,1Q2011,4Q2011,3Q2012,2Q2013,1Q2014,4Q2014,Jun-14,Jul-11,Nov-,Jan-08,Jan-15,Apr-13,3Q2015,2Q2016,1Q2017,4Q2017,3Q2018,Jul-18,Aug-,May-,Aug-,May-,Dec-,Dec-,Oct-,Sep-,Mar-,Feb-,Mar-,Oct-,Nov-16,Nov-17,Jul-17,Jan-17,May-17,Jan-18,May-18,Sep-17,Jul-18,Sep-18,Mar-17,Mar-18,2.,美元指数仍将强势,国内宽信用尚待实现,面对美国经济数据的稳中向好，特别是就业市场的持续强劲，美联储的加息路径并未因特朗普的屡次批评而改变，12 月的加息预期维持高位；欧元区方面，尽管欧央行将终结资产净购买，但是经济扩张动能的收缩尚未终结，英国脱欧及意大利财政预算案等事件冲击风险仍在，其宽松政策退出必然迟缓，于是美元指数将继续保持强势。国内方面，随着稳增长和控风险目标重要性的抬升，去杠杆目标暂居次席，维持合理稳定流动性环境的诉求短时难消，然而外部压力和宽信用的推进则意味着流动性的宽松程度实难再度提升。,2.1,美 12 月加息预期高,比较优势支持强美元,图 17：美国三季度 GDP 增速好于预期,图 18：美国失业率再创新低,6420-2-4-6-8,