母婴产业链系列报告之一：母婴红利显现，渠道趋势向好.pdf

深度报告 cgws 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期： 2018 年 09 月 20 日 汪毅 021-61680675 Email:yiwcgws 执业证书编号 :S1070512120003 包婷 021-61680357 Email:baotingcgws 执业证书编号 :S1070517060002 2018-06-25 2018-05-17 2018-03-19 母婴 红利显现，渠道趋势向好 母婴产业链系列报告之 一 母婴产业是从人群年龄角度划分出的一个跨行业、跨部门的综合产业群，是 为 满足孕产妇及 0-12 岁阶段婴童用户的衣、食、住、行、用、娱、 教等需求 而 形成的消费产业体系 。 2010 年以来中国母婴市场呈现爆发式增长态势，整体市场规模从 2010 年的 1.0 万亿元增长至 2017 年的 2.9 万亿元，年均复合增长率达到 16.3%，预计 2018 年母婴用品整体交易规模将达到 3.2 万亿元，未来市场规模的整体增长率将逐渐趋于稳定。 2017 年 母婴 线下渠道市场占比 78%，线 上渠道占比 22%； 线下渠道 占比受线上 电商 分流影响有所下降，但未来一段时间内线下渠道仍将是母婴用品的主流销售途径。 近年来出生小高峰叠加消费升级驱动母婴市场快速发展，今后母婴行业向前发展的主要动因更偏向于消费升级。一方面，尽管人口红利将逐渐消退，但“二胎”政策红利下二孩占比不断增大，二孩家庭在母婴市场的消费能力不容小觑。另一方面，消费红利随着时间推移不断显现，由于当前消费习惯、消费理念和消费需求等多方面升级，加上母婴消费者对价格的敏感度较低，母婴产业整体规模预计将会不断向好发展，母婴市场中的中高端领域或将持续 扩大。 母婴线上销售渠道主要包括综合电商平台、母婴垂直电商、母婴社区、海淘、零售商或品牌商自建的电商平台等。综合电商占据最大的线上市场份额 ，近年来综合电商 逐渐探索新的母婴商业模式，出现全渠道布局的 新零售 趋势。相对于综合电商，母婴垂直电商在平台影响力、商品价格方面并不占优势。因此母婴垂直电商需要寻找海淘和 非标品类等差异化 机会，并融合社交和专业知识等功能，专注垂直领域，满足基于母婴特性的更多个性化需求。知识获取和情感交流是母婴用户的刚性需求，在移动母婴的各领域中，母婴综合社区拥有最大的用户规模和最长的人均单日使 用时长，同时具有使用人数和用户粘性两方面的优势。目前来看，母婴社区的主要收入来源依然是线上广告收入，但营收结构已经出现了多样化的趋势，电商和付费知识等收入比重不断加大。 从融资情况、活跃用户数量、用户粘性以及便于借助微信平台等方面考虑，我们更加看好母婴社区的未来发展前景 。 预计未来母婴电商和母婴社区 的 功能将逐渐融合，二者 边界将更加模糊，线上母婴领域 “垂直一体化”的趋势将愈发明显，“社交电商”可能 成为未来发展的主流。 相较于线上渠道，我国母婴用品线下渠道开始时间较早，整体市场份额占据主导优势。由于母婴用品消费者更 加关注产品质量与安全性，重视消费体验，因此“触手可及”的线下渠道更容易获得消费者的信任，并触发更多消费行为。母婴线下渠道涵盖了母婴连锁店、超市卖场、品牌专卖店等核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 投资策略研究 深度报告 深度报告 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 多种销售模式，其中母婴连锁店的市场份额 最大 。 由于母婴连锁店在品牌效应、规模效应、专业服务、一站式服务等方面更具优势，因此我们更加看好母婴连锁店的未来发展前景 。 2000 年以来，母婴用品连锁店逐渐发展，孩子王、乐友、爱婴室、爱婴岛、贝贝熊 、丽家宝贝 等集合零售商随着消费需求的升级逐渐涌现，成为区域性的强势企业。整体来看，我国线下母婴市场仍处于快速发展期，各连锁品牌的门店数量增速较快。但是， 母婴连锁店区域性特征明显， 我国目前尚未出现全国性连锁的母婴零售商，行业竞争格局分散，市场集中度较低。与超过 2 万亿元的线下母婴市场规模相比，母婴连锁店仍有相当大的发展以及整合空间。 我们对母婴线上、 线下渠道的 发展现状和未来 趋势进行了总结： 母婴渠道龙头公司受到国内外资本追捧： 站在投资人的角度来看，入局母婴 线上、线下 平台能看出投资人在母婴领域的战略意图。例如，阿里和苏宁两家综合电商巨头投资母婴线上平台，意在完善自身在母婴电商、新零售等方面的功能和业务，深度拓深母婴场景， 打造 母婴生态闭环。国内外资本巨头看好中国母婴产业及母婴渠道，资金加速流入龙头公司，预计未来母婴渠道的马太效应将愈发明显，并购整合将进一步加剧，行业集中度将有所提升。 线上流量红利消退，加强社交和差异化优势： 线上母婴渠道的收入来源可以用以下公式概括： 收入 =流量转化率客单价复购率 。然而，母婴电商目前普遍出现了“流量下滑”的问题。为实现收入的持续增长，线 上母婴平台均着手改善收入公式的后三项。可以强化社交功能，增强用户粘性，从而提高“转化率”和“复购率”。也可 以选择加强差异化优势，寻找自身的不可替代性和增量价值，从而提高“ 客单价”。 线下抢占连锁市场，优化购物体验： 传统母婴连锁龙头企业、新兴 母婴零售后起之秀以及电商巨头均瞄准了庞大的线下母婴市场份额， 积极抢占 线下连锁市场， 并购 、整合进程加速。母婴连锁店除了进行传统的商品销售外，提供的附加服务种类也越来越多，如儿童游泳、育儿顾问、早教等等。 此外，零售商也更多地举办线下母婴社交活动，为年轻父母们提供学习和交流的场 所。 母婴零售商致力于打造一站式购物平台，以深度服务来优化购物体验。 线上线下融合的新零售趋势： 当前线上母婴平台和线下母婴零售的龙头公司纷纷开始进行全渠道布局。二者殊途同归，最终都将形成 “线上 +线下”、 O2O 模式的新零售闭环。线上线下融合将形成优势互补的联动效应，有助于提高购物满意度和用户粘性。 母婴渠道领域重点推荐的 标的有母婴连锁零售龙头企业爱婴室（ 603214.SH），和最大的母婴类社区平台宝宝树 （已提交招股书） 。 爱婴室门店扩张步伐较快，过去三年和今年上半年的盈收水平稳步提升。 深度报告 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 母婴行业的发展历程和发展动因 . 5 1.1 母婴行业的发展历程和现状 . 5 1.2 母婴行业的发展动因 . 6 1.2.1 消费升级是主要推动因素 . 6 1.2.2“全面二孩”政 策效果继续显现 . 8 1.2.3 母婴市场发展动因总结 . 9 2. 线上渠道 . 9 2.1 综合电商平台的母婴频道 . 10 2.2 零售商或品牌商自建的电商平台 . 11 2.3 母婴垂直电商平台 . 11 2.4 母婴垂直社区 . 13 2.5 线上母婴渠道的发展趋势 . 15 3. 线下渠道 . 16 3.1 线下渠道中母婴连锁店更具优势 . 17 3.2 母婴连锁店的竞争格局 . 18 3.2.1 母婴连锁店的区域性特征 . 19 3.2.2 母婴连锁店的行业集中度较低 . 19 3.2.3 和海外母婴连锁龙头的比较 . 21 3.3 母婴连锁店的发展趋势 . 21 4. 总结母婴渠道的现状与趋 势 . 22 4.1 母婴渠道龙头公司受到国内外资本追捧 . 22 4.2 线上流量红利消退，加强社交和差异化优势 . 22 4.3 线下抢占连锁市场，优化购物体验 . 23 4.4 线上线下融合的新零售趋势 . 23 5. 推荐标的 . 24 5.1 爱婴室（ 603214.SH） . 24 5.2 宝宝树（未上市） . 26 6. 风险提示 . 27 深度报告 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图 1： 中国母婴行业发展历程 . 5 图 2： 2010-2018 年母婴用品整体交易规模及增速 . 6 图 3： 中国母婴用品市场线上线下渠道结构 . 6 图 4： 母婴渠道及市场规模估算 . 6 图 5： 城镇家庭婴幼儿消费水平变化 . 7 图 6： 购买母婴产品时的关 注因素 . 7 图 7： 不同收入家庭认为智力消费不能省的占比 . 7 图 8： 中国新出生人口数量及增长率 . 9 图 9： 近两年新出生一孩和 二孩数量对比 . 9 图 10： 2017 年 1 月至 2018 年 1 月互联网母婴活跃人数和全网渗透率 . 10 图 11： 母婴用品线上渠道交易规模 . 10 图 12： 线上各渠道市场份 额占比 . 10 图 13： 2018 年一季度综合电商平台母婴品类交易份额 . 11 图 14： 2017 年三季度综合电商平台母婴品类交易份额 . 11 图 15： 1 月份移动母婴各领域人均使用时长和用户规模 . 13 图 16： 母婴综合社区活跃用户数变化 . 13 图 17： 中国母婴用品 线下渠道交易规模 . 16 图 18： 母婴产品购买者消费心理行为分析 . 16 图 19： 中国母婴用品市场线下渠道结构 . 17 图 20： 中国连锁母婴 产品零售市场规模 . 17 图 21： 选择线下母婴专卖店购物的原因 . 18 图 22： 爱婴室、孩子王的营收及市场占比情况 . 20 图 23： 爱婴 室直营门店数量 . 20 图 24： 孩子王直营门店数量 . 20 图 25： 海外母婴连锁龙头企业营收情况（亿人民币） . 21 图 26： 爱婴室营业收入占比（按行业） . 24 图 27： 爱婴室营业收入占比（按地区） . 24 图 28： 爱婴室营业总收入及同比增长率 . 25 图 29： 爱婴室归母净利润及同比增长率 . 25 图 30： 爱婴室和行业 的毛利率对比（ %） . 25 图 31： 爱婴室主营业务成本及同比增长率 . 25 图 32： 宝宝树收 入构成变化情况 . 26 表 1： 母婴产品市场增速 . 8 表 2： 母婴服务市场增速 . 8 表 3： 部分母婴垂直电商一级市场融资情况 . 12 表 4： 部分母婴垂直社区一级市场融资情况 . 14 表 5： 线下各渠道特征对比 . 18 表 6： 国内主要母婴连锁店的特征和覆盖区域 . 19 表 7： 母婴渠道领域的部分投资人 . 22 表 8： 部分母婴企业未来布 局计划 . 23 表 9： 宝宝树盈利情况 . 27 深度报告 长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 母婴 行业的发展历程和发展动因 1.1 母婴行业的发展历程和现状 母婴产业是从人群年龄角度划分出的一个跨行业、跨部门的综合产业群，是 为 满足孕产妇及 0-12 岁阶段婴童用户的衣、食、住、行、用、娱、 教 等需求 而 形成的消费产业体系 。根据易观国际和 21 世纪经济研究院 等机构的 研究 ， 我国母婴行业的发展可大致 分为四个阶段 ： （ 1） 探索 起步期 ： 1990-1999 年，母婴渠道处于 起步阶段，母婴用品店并不多见。（ 2） 启动 发展期 ： 2000-2011 年， 母婴零售渠道扩大到 大卖场 、便利店、网购等形式 ，母婴线上 渠道 主要以线下连锁母婴店的网上 平台 为主， 同时 线上母婴社区 和门户 开始 涌现 。（ 3） 高速发展 期 ： 2012-2018 年，淘宝、京东、亚马逊 等 纷纷经营母婴渠道 ， 综合电商平台成为母婴网购的主要方式；宝贝格子、贝贝网等垂直母婴电商平台相继上线；宝宝树、妈妈网等母婴社区开始布局电商业务。并购整合成为 行业主基调，行业集中度有所提升 。 （ 4） 成熟期 ： 母婴产业加速整合， 母婴厂商积极打造自身竞争壁垒， 未来 行业准入门槛将会提高。 线上线下全渠道经营的新零售模式将成为头部厂商的发展趋势，为母婴用户提供全方位的综合服务。 在全面二孩政策 和消费升级 的红利影响下 ， 未来 母婴市场仍将 保持 稳健 增长 。 图 1： 中国母婴行业发展历程 资料来源： 易观国际 根据艾瑞咨询 、 21 世纪经济研究院等机构的 调查结果 ， 2010 年以来中国母婴市场呈现爆发式增长态势， 整体市场规模从 2010 年的 1.0 万 亿元增长至 2017 年的 2.9 万 亿元，年均复合增长率达到 16.3%，预计 2018 年母婴用品整体交易规模将达到 3.2 万亿 元 ，未来市场规模的整体增长率将逐渐趋于稳定 。线上方面， 由 艾瑞咨询 的 数据计算可得 ，线上 渠道消费比例从 2011 年的 3%上升 至 2017 年的 22%，交易规模增速 较高 ，但是 未来增速呈现 逐渐放缓的 趋势 。线下方面，渠道消费比例从 2011 年的 97%下降至 2017 年的 78%，虽然占比受电商分流 影响 有所下降 ，但 线下渠道 的市场份额依然占据主导优势，未来一段时间内仍 将是 母婴用品的 主流销售途径。 深度报告 长城证券 6 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 2： 2010-2018 年母婴用品整体交易规模及增速 图 3： 中国母婴用品市场线上线下渠道结构 资料来源： 艾瑞咨询 ， 长城证券研究所 资料来源： 艾瑞咨询， 长城证券研究所 图 4： 母婴 渠道及市场规模估算 资料来源： 艾瑞咨询，罗兰贝格，艾媒咨询，爱婴室招股说明书，长城证券研究所 1.2 母婴行业的发展动因 1.2.1 消费升级是主要 推动因素 2007 年以来 我国城镇居民家庭人均可支配收入呈逐年增长态势。伴随着收入增长，城镇家庭婴幼儿平均消费支出也在相应提高。 2016 年城镇家庭婴幼儿平均消费额已经超过14000 元，较上年提升 14%。可支配收入和婴幼儿消费支出的“双增长”一定程度上会 促进 我国居民在母婴产业消费习惯、消费理念和消费需求等多方面 的 升级。 消费习惯 根据罗兰贝格 2016 年 的 市场调研，目前中国母婴市场消费者的消费习惯正在发生变化，这批消费主力军更加关注产品本身质量、专业化服务及能否满足个性化需求。在做出购买决策时，消费者最先倾向关注产品品质，其次是服务，而对于价格敏感度相对较低。因此，母婴市场的消费者更愿意对高质量、高安全性和高性能的产品支付更高价格。 1.0 1.1 1.3 1.4 2.0 2.3 2.6 2.9 3.2 10.4% 13.3% 13.8% 30.2% 25.2% 12.5% 12.0% 10.1% 0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.51.01.52.02.53.03.52010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018母婴用品整体交易规模（万亿元） 增长率（右轴） 3% 5% 6% 9% 15% 19% 22% 24% 97% 95% 94% 91% 85% 81% 78% 76% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E线上 线下 深度报告 长城证券 7 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 5： 城镇家庭婴幼儿消费水平变化 资料来源： Frost&Sullivan，国家统计局， 长城证券研究所 图 6： 购买母婴产品时的关注因素 图 7： 不同收入家庭认为智力消费不能省的占比 资料来源： 罗兰贝格， 长城证券研究所 资料来源： 京东大数据平台， 长城证券研究所 消费理念 目前母婴行业的消费主力大部分是新一代 80 后 、 90 后群体，而不同于上一辈传统观念，他们在下一代培育上更倾向于“科学育儿”，由此“智力消费”和“知识型消费”等新的消费理念孕育而生。根据京东大数据平台数据显示，不同收入层次的家庭对于“智力消费”均比较看重，在年收入 20 万以上的家庭中，超过半数认为“智力消费”不能忽视。而在年收入少于 10 万中的家庭中，依然有四成家庭会选择“智力消费”。这类知识型消费的崛起侧面印证了当下消费升级的 趋势 。 消费需求 母婴产业按形态上大致可以分为产品和服务两大部分，消费者如今对于母婴产品和服务的消费需求也在不断发生转变。据罗兰贝格 的 模型 测算， 2020 年母婴产品市场中，食品和服装市场占比较大，但较 2015 年有所下降； 2015-2020 年各细分产品市场的 CAGR 均较 2010-2015 年有所下滑。在母婴服务市场中， 2020 年教育、娱乐及出行占比较大，并均较 2015 年有所上升； 2015-2020 年多数细分服务市场的 CAGR 较 2010-2015 年有所上升。总的来看，母婴产品市场整体增速预计趋缓，服务市场整体增速趋于回升并将超过产品市场增速， 建议 关注未来母婴服务类行业消费需求的不断释放。 05000100001500020000250003000035000400000200040006000800010000120001400016000180002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017城镇家庭婴幼儿平均消费额（元） 城镇居民家庭人均可支配收入（右轴，元） 25.56% 25.00% 24.75% 24.69% 24.20%24.40%24.60%24.80%25.00%25.20%25.40%25.60%25.80%产品品质 服务 渠道 价格 40.69% 48.86% 56.06% 57.05% 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%少于 10万 10万至 20万 20万至 50万 50万以上 深度报告 长城证券 8 请参考最后一页评级说明及重要声明 表 1： 母婴产品市场增速 产品市场 2015 年占比 2020 年预计占比 2010-2015 年 CAGR 2015-2020 年 CAGR 服装 34% 30% 10% 9% 食品 38% 37% 23% 11% 孕妇产品 15% 20% 20% 16% 易耗品 12% 13% 22% 13% 母婴 产品市场增速 17% 12% 资料来源：罗兰贝格，长城证券研究所 表 2： 母婴服务市场增速 服务市场 2015 年占比 2020 年预计占比 2010-2015 年 CAGR 2015-2020 年 CAGR 教育 34% 35% 18% 18% 金融服务 24% 20% 13% 14% 娱乐及出行 23% 26% 25% 20% 丽人 12% 12% 16% 17% 医疗保健 7% 6% 10% 15% 母婴 服务市场增速 17% 17% 资料来源：罗兰贝格，长城证券研究所 1.2.2“全面二孩”政策效果继续显现 2013 年 12 月，十二届全国人大常委会第六次会议表决通过“单独二孩”政策，即一方是独生子女的夫妇可生育两个孩子。 2015 年 10 月 ， 十八届五中全会决定正式通过“全面二孩”政策，即任何一对合法夫妇可生育两个孩子。受“全面二孩”政策红利影响，近两年我国出生人口明显增加，出现了出生“小高峰”。国家统计局的数据显示，在“全面二孩”政策实施前的“十二五”时期，年均新出生人口数为 1644 万人； 2016 年和 2017 年，我国新出生人口数分别为 1786 万人和 1723 万人，出生率分别为 12.95和 12.43。 2017 年新出生人口数出现下 降的主要原因是一孩出生数量下降较多。近年来，我国育龄妇女人数呈现出下降的趋势，再加上婚育年龄推迟、生育意愿下降等因素，导致了一孩出生数量有所下降。而在“全面二孩”政策实施后，二孩出生数量大幅上升。 2016 年二孩出生数量为 721 万， 2017 年进一步上升至 883 万人。 2017 年二孩占全部出生人口的比重达到 51.2%，比 2016 年提高了 11 个百分点。二孩数量的大幅增加缓解了一孩数量减少的影响，有利于促进人口的均衡发展，未来二孩数量占新出生人口数的比重可能进一步升高。 目前，已有多地统计局显示 2018 年上半年的人口 出生率出现下降，包括山东潍坊、山东烟台、浙江金华、江苏连云港等。面对日益严峻的少子老龄化，地方奖励生育政策频发，国家层面亦有迹象显示，全面放开生育或已不远。例如， 0-3 岁婴幼儿发展规划有望在年内出台，将重点解决托幼等问题；个税修正案草案将对生育家庭做相应税收减免等。在国内鼓励生育力度加强、生育环境不断优化的背景下，国民生育意愿可能有所回升，母婴行业有望受益。 过去母婴产业的高速发展较大程度上依赖我国新出生人口数量的 平稳 增长，随着二孩“抢生”高峰逐渐过去，预计人口红利对母婴产业的推动作用将逐渐减弱。同时，在后 婴儿潮时代，母婴产业的主要受众也将从新生儿转向中大童。 未来母婴产业的发展将更加依深度报告 长城证券 9 请参考最后一页评级说明及重要声明 赖于居民的消费升级，为消费者提供质量更高、安全性更有保障的产品和服务。而且与一孩家庭相比，二孩家庭的经济实力相对更强，由于今后二孩占比增大，二孩家庭有望成为母婴市场的消费主力。 图 8： 中国新出生人口数量及增长率 图 9： 近两年新出生一孩和二孩数量对比 资料来源： 国家统计局， 长城证券研究所 资料来源： 国家统计局， 长城证券研究所 1.2.3 母婴市场发展动因总结 近年来出生小高峰叠加消费升级驱动母婴市场快速发展，今后母婴行业向前发展的主要动因更偏向于消费升级。一方面，“二孩”政策触发出生人口小高峰，但未来随着育龄妇女人数下降 以 及二胎集中抢生高峰