基建发力专题分析报告：今年中西部基建如何发力.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点 ： 1. 上半年基建投资下行原因分析 2. 下半年基建发力空间和领域 李立峰 分析师 SAC 执业编号： S1130515040001 (8621)60230231 lilifenggjzq 魏雪 联系人 weixuegjzq 今年中西部基建如何发力 基本结论 基建投资下滑 拉低国内投资增速，拖累经济增长 。 2017 年以来，我国经济下行 压力加大 ，单季度 GDP 增速由 6.9%下滑至 6.7%。从内部因素来说，投资增速持续下滑是经济下行的主要原因，其中 基建投资 大幅下滑是影响国内 投资 增速的主要 因素 。基建投资 增速由 2017 年初 的 27.3%持续下滑至今年上半年的 7.3%，创近 5 年来的新低 。 基建投资断崖式下滑的原因主要是： 严控地方债务增量、 非标融资受限 、 整顿规范 PPP 项目 导致基建资金来源不足 ，这 对基建投资产生较大 的冲击。 在经济 下行压力 加大 的背景下，通过加大基础设施建设扩大内需已经成为共识。 在中美贸易摩擦不断的背景下，外部需求或继续承压， 短期内稳定经济，很大程度上需要借助国内投资拉动。 2018 年 4 月中央政治局会议时隔三年首提“扩大内需”， 7 月份召开的国务院常务会议和中央政治局会议都表示“要采取更加积极的财政政策，加大基础设施领域补短板的力度，特别是加快中西部基础设施建设。 ” 今年基建资金来源中，边际变化最大的或在于地方专项债，下半年专项债净融资规模有望超过 1 万亿。 财政部近期表示：“ 今年地方专项债发行进度不受季节均衡要求限制，各地至 9 月底累计完成新增专项债发行比例原则上不低于 80%，剩余发行额度应当主要放在 10 月发行。 ” 今年上半年，地方专项债务余额 62093 亿元，距 2018 年设定的 86185 亿元的限额仍有一定的差距。预计下半年专项债净融资规模有望超过 1 万亿（ 2017 年净融资规模6223 亿），这将为后续基建发力提供较大的资金支持 。 基建发力，重点在于补短板，中西部地区基建力度有望进 一步加大。 尽管我国经过多年发展，基础设施建设水平不断完善，但是仍存在一些短板。 1）从区域来看 ，中西部地区基建投资相对不足； 2）从城乡来看 ，农村地区基础设施建设相对落后； 3）从领域来看 ，电力、通信、地下管网和环境治理等基础设施建设仍不完善 。今年中西部地区的专项债限额增长幅度较大，此外西部地区今年上半年固定资产投资完成率明显低于去年水平，这表明下半年中西部地区基建投资有望加速推进。 从多个省份的重点项目投资领域来看，中西部基建发力的重点领域还是集中在公路、铁路等交通基础设施。 1） 2018 年西藏重点公路建设项目 33 个 , 年度计划完成投资 386 亿元。铁路重点项目 2 个，年度计划投资为 42 亿元；2） 贵州重点项目投资 9062 亿元，同比增长 6.6%，主要投向城市建设和交通运输领域，占比分别为 35.5%和 18.7%； 3） 青海省重点项目投资金额为1800 亿元，其中资金主要投向了交通和能源基础设施领域，占比分别达26.8%和 20.0%； 4） 2018 年甘肃省重点项目投资金额为 1240 亿元，其中资金也主要投向交通基础设施领域，占比高达 53.4%。 投资建议： 随着基建发力，基建产业链业绩有望获得需求支撑，大规模的基建投资会大幅拉动相关上市公司的业绩。 建议关注确定性较高的中西部基建相关行业龙头公司，布局 四 条主线： 1）建材 ： 天山股份、青松建化、祁连山、西部建设、宁夏建材、上峰水泥、海螺水泥 等 ； 2）钢铁 ： 西宁特钢、八一钢铁、包钢股份、酒钢宏兴 等 ； 3）建筑 ： 西藏天路、北新路桥、中国铁建、中国交建 等； 4）铁路设备 ： 中国中车、晋西车轴等 。 风险提示： 基建投资进度不及预期、海外黑天鹅事件、政策监管 2018年 8月 15日 基建发力专题分析报告 策略专题研究报告 证券研究报告 总量 研究中心 专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、经济下滑，基建托底成共识 .4 1.1 投资下行拖累经济增长 .4 1.2 基建投资下滑成为拉低国内投资增速的主要原因 .4 1.3 基建投资下滑的三大原因 .5 1.4 基建托底成为共识 .6 二、基建投资补哪些短板 .7 2.1 中西部地区基建投资相对不足 .7 2.2 农村地区基础设施建设相对落后 .8 2.3 电力、通信、地下管网和环境治理等基础设施建设尚不完善 .8 三、基建投资空间多大 .9 3.1 基建投资资金来源 .9 3.2 地方专项债发行节奏将加快 ，下半年规模有望超过 1 万亿 .9 3.3 中西部地区专项债新增限额增幅较大 .10 四、中西部基建如何发力 . 11 4.1 2018 年西部地区基建投资计划规模较大 . 11 4.2 上 半年西部地区固定资产投资计划完成率明显低于去年同期 .12 4.3 重点投资领域集中在交通基础设施领域 .13 五、基建发力对上市公司影响几何 .14 5.1 随着基建发力，建材和钢铁等相关行业业绩有望获得需求支撑 .14 5.2 加大基建投资对相关上市公司业绩有明显的拉动效应 .15 六、结语与投资建议 .16 专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录 图表 1： GDP 与固定资产投资增速下行 .4 图表 2： 各类固定资产投资占比（ 2015-2017 年平均值） .4 图表 3： 制造业、基建和地产投资增速 .5 图表 4： 新增地方债净融资规模 .5 图表 5： 信托贷款和委托贷款增速 .6 图表 6： PPP 投资额及其增速 .6 图表 7：基建托底成为共识 .7 图表 8： 2016 年东、中、西部公 路密度 .7 图表 9： 东、中、西部地区城市基础设施投资金额（亿元） .8 图表 10： 城乡地区用水普及率（ %） .8 图表 11： 2017-2018 年度全球基础设施竞争力排名 .9 图表 12： 基建投资来源 .9 图表 13： 地方专项债发行规模 (亿元） .10 图表 14： 专项债限额与余额（亿元） .10 图表 15： 各地专项债新增限额 . 11 图表 16： 各地专项债发行规模（亿元） . 11 图表 17： 各省基建（交通）投资计划 .12 图表 18： 2018 年上半年各省固定资产投资计划完成率 .12 图表 19： 2018 年各省重点项目投资计划 .13 图表 20：西藏重点交通项目投资领域 .13 图表 21：贵州重点项目投资领域 .13 图表 22：青海重点项目投 资领域 .14 图表 23：甘肃重点项目投资领域 .14 图表 24：建材行业业绩增速 .14 图表 25：钢铁行业业绩增速 .15 图表 26： 天山股份水泥销量与 新疆固定资产投资 .15 图表 27： 天山股份净利润与新疆固定资产投资 .16 图表 28：基建发力补短板 .16 图表 29：投资主线 .17 图表 30： 受益于“中西部基建发力”的 标的 .17 专题分析报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一 、 经济 下滑，基建托底成共识 1.1 投资下行拖累经济增长 2017 年以来，我国经济 下行 压力加大 ，单季度 GDP 增速由 6.9%下滑至6.7%。从内部因素来说，投资增速持续下滑是经济下行的主要原因。此外，外部贸易环境恶化，受中美贸易战影响，净出口下滑也对宏观经济产生一定冲击。 因此，在中美贸易摩擦不断的背景下，外部需求或继续承压。短期内稳定经济，很大程度上需要借助国内投资拉动。 图表 1： GDP 与固定资产投资增速下行 来源： Wind、 国金证券研究所 1.2 基建投资下滑成为拉低国内投资增速的主要原因 制造业、基建和房地产投资是我国固定资产投资的三大类，过去三年合计占比平均达 79.8%（其中制造业、基建、房地产占比分别为 31.6%、 25.6%和 22.6%）。 基建投资下滑成为拉低国内投资增速的主要原因。 基建投资增速由 2017年初的 27.3%持续下滑至今年上半年的 7.3%，创近 5 年来的新低。 图表 2： 各类固定资产投资占比（ 2015-2017 年平均值） 来源： Wind、国金证券研究所 051015206.56.76.97.17.37.52014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-06GDP当季同比 固定资产投资累计同比 制造业投资 , 31.61% 基建投资 , 25.56% 类别名称 , 值 其他 , 20.24% 专题分析报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 3： 制造业、基建和地产投资增速 来源： Wind、国金证券研究所 1.3 基建投资下滑的 三大 原因 1）严控地方债务增量：财政部加强地方债务管理，严控地方债务增量，化解累积的债务风险，这导致基建投资资金来源不足。 一般来说， 6-7 月是地方债发行的高峰期，今年 6-7 月，新增地方债净融资额显著低于过去两年的同期水平。总体来看， 2018 年 1-7 月，新增地方债净融资规模较低，仅为 7794 亿（ 2017 年同期为 12932 亿），同比下降近 40%。 图表 4： 新增地方债净融资规模 来源： Wind、国金证券研究所 2）非标融资受限：在金融去杠杆和紧信用宏观环境下，以信托贷款和委托贷款等为代表的非标融资受限。 从信托资金投向来看，基建是信托投资占比最大的行业（截止今年一季度，占比为 10.8%），因此非标融资渠道受限是拉低基建投资增速的重要因素。在紧信用的宏观政策下，信托贷款和委托贷款增速出现较大幅度下降，分别由 2017 年的 35.9%和 5.9%下降到今年上半年的 10.1%和 -4.6%。 0510152025302014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-05制造业投资累计同比 基建投资累计同比 房地产投资累计同比 0100020003000400050006000700080002016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-07新增地方债净融资额 (亿元 ) 2017 年 2016 年 2018 年 专题分析报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 5： 信托贷款和委托贷款增速 来源： Wind、国金证券研究所 3）整顿规范 PPP 项目 ： PPP 是基建项目的重要资金来源之一， 2017 年底财政部开始整顿规范 PPP 项目，尤其是清理 PPP 项目库，这对基建投资产生一定的冲击。 从投资额来看， PPP 项目主要以基建为主，截止2018 年上半年，市政工程和交通运输投资额占比达 35.5%和 24.7%，合计占比超过 60%。随着 PPP 整顿的进行， PPP 投资额增速出现明显的下滑，其中占比较大的基建投资势必会受到较大的影响。 图表 6： PPP 投资额及其增速 来源： Wind、国金证券研究所 1.4 基建托底成为共识 在经济 下行压力 加大 的背景下，通过加大基础设施建设扩大内需已经成为共识。 2018 年 4 月中央政治局会议时隔三年首提“扩大内需”， 7 月份召开的国务院常务会议和中央政治局会议都表示“要采取更加积极的财政政策，加大基础设施领域补短板的力度，特别是加快中西部基础设施建设。” -1010305070901101302011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-06信托贷款同比增速 委托贷款同比增速 -5%0%5%10%15%20%25%-202468102017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-06PPP投资额 (采购和执行阶段项目 ,万亿 ) 增速（右轴） 专题分析报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 7： 基建托底成为共识 时间 事件 主要内容 2018/7/31 中央政治局会议 财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用。把补短板作为当前深化供给侧结构性改革的重点任务，加大基础设施领域补短板的力度 2018/7/26 李克强总理赴西藏考察 李克强考察川藏铁路施工现场，并表示中西部基础设施建设滯后，要通过加快补短板，扩大有效投资，加快中西部基础设施建设，逐步缩小东中西部发展差距 2018/7/23 国务院常务会议 积极财政政策要更加积极。加快今年 1.35 万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，在推动在建基础设施项目上早见成效 2018/4/23 中央政治局会议 坚持积极的财政政策取向不变，保持货币政策稳健中性，注重引导预期，把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行 2018/3/5 政府工作报告 今年要完成铁路投资 7320 亿元、公路水运投资 1.8 万亿元左右，水利在建投资规撗达到 1 万亿元。重大基础设施建设继续向中西部地区倾斜 来源： Wind、国金证券研究所 二、 基建投资补哪些短板 尽管我国经过多年发展，基础设施建设水平不断完善，但是仍存在一些短板。 1）从区域来看 ，中西部地区基建投资相对不足； 2）从城乡来看 ，农村地区基础设施建设相对落后； 3）从领域来看 ，电力、通信、地下管网和环境治理等基础设施建设仍不完善。 2.1 中西部地区基建投资相对不足 基础设施分布的区域差距比较大，中西部地区相对不足。从公路密度来看，中西部地区明显远低于东部地区， 2016 年东部地区公路密度为 104.5，远高于中部的 60.3 和西部的 29.1。 图表 8： 2016 年东、中、西部公路密度 来源： Wind、国金证券研究所 从基础设施投资来看，中西部地区（特别是西部地区）的基础设施投资金额也明显低 于低于东部地区 。 020406080100120东部 中部 西部 公路密度（公里 /百平方公里） 专题分析报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 9： 东、中、西部地区城市基础设施投资金额（亿元） 来源： Wind、国金证券研究所 2.2 农村地区基础设施建设相对落后 从城乡来看，农村基础设施明显落后于城市。以用水普及率为例， 2016 年村庄和乡用水普及率分别为 65.23%和 71.9%，而城市用水普及率则高达98.42%，城乡差距较大。但需要指出的是，农村基础设施建设力度在逐年加大，用水普及率在过去几年的提升幅度都比较大 。 图表 10： 城乡地区用水普及率（ %） 来源： Wind、国金证券研究所 2.3 电力、通信、地下管网和环境治理等基础设施建设尚不完善 根据世界经济论坛 2017-2018 年度全球基础设施竞争力排名中，我国总体排名中等偏上，在 137 个国家中排名第 46。但是，电力供应质量以及通信基础设施（每百万人口移动电话用户、每百万人口固话路线）排名均靠后。这表明我国电力、通信基础设施尚不完善。此外，地下管网以及环境治理等基础设施建设同样滞后 。 020004000600080001000012000140001600018000200002011 2012 2013 2014 2015 2016东部 中部 西部 50556065707580859095100村庄 乡 建制镇 县城 城市 2014年 2015年 2016年 专题分析报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 11： 2017-2018 年度全球基础设施竞争力排名 分类 新加坡 日本 美国 英国 俄罗斯 中国 南非 印度 巴西 总体排名 2 4 9 11 35 46 61 66 73 公路质量 2 6 10 27 114 42 50 55 103 铁路基础设施质量 4 2 10 19 23 17 47 28 88 港口基础设施质量 2 21 9 16 66 49 37 47 106 航空运输基础设施质量 1 26 9 28 59 45 25 61 95 每周可售航班座位百万公里数 21 5 1 3 12 2 29 8 13 电力供应质量 3 10 26 12 59 65 97 80 84 每百万人口移动电话用户 23 42 47 57 9 102 27 110 65 每百万人口固话线路 27 9 24 7 44 70 93 111 49 来源： 世界经济论坛 、国金证券研究所 三 、 基建投资空间多大 3.1 基建投资资金来源 基建投资资金来源可以分为四大类： 1）自筹资金（以非标融资、城投债和PPP 等为代表），占比达 60%左右； 2）国家预算内资金（包括地方政府债和土地出让金等方式），占比达 16%左右； 3）国内贷款（银行贷款等），占比达 16%； 4）利用外资和其他资金来源，占比为 8%。 随着地方专项债加快发行， PPP 整顿临近尾声，非标融资渠道适当放宽，基建发力存在较大的空间。 7 月新增基础设施行业贷款 1724 亿元，较 6 月多增 469 亿元。同时，信托贷款、委托贷款等表外融资变化也趋于平缓。后续基建投资资金来源中，边际变化最大的或是地方专项债 。 图表 12： 基建投资来源 来源： Wind、国金证券研究所 3.2 地方专项债发行节奏将加快 ，下半年 规模有望超过 1 万亿 从前 7 个月地方政府专项债的发行来看，今年地方专项债的发行规模明显小于过去两年同期水平。 今年 1-7 月累计发行地方专项债 5632 亿元，仅为2017 年同期的一半左右（ 2017 年 1-7 月发行规模为 11076）。 专题分析报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 8 月 14 日，财政部公布关于做好地方政府专项债券发行工作的意见，明确表示“今年地方专项债发行进度不受季节均衡要求限制，各地至 9 月底累计完成新增专项债发行比例原则上不低于 80%，剩余发行额度应当主要放在 10 月 发行。” 由此可见，地方专项债发行节奏加快，将成为推动基建投资的重要力量。 图表 13： 地方专项债发行规模 (亿元） 来源： Wind、国金证券研究所 今年上半年，地方专项债务余额 62093 亿元，距 2018 年设定的 86185 亿元的限额仍有一定的差距。 1-6 月地方专项债发行规模 3673 亿元，偿还专项债 3048 亿元，净融资 625 亿元。 按照过去三年的经验，年末地方专项债务余额一般低于该年专项债务限额1 万亿左右。那么由此估算， 预计下半年专项债净融资规模有望超过 1 万亿（ 2017 年净融资规模 6223 亿），这将为后续基建发力提供较大的资金支持。 图表 14： 专项债限额与余额（亿元） 时间 专项债务新增限 额（亿元） 专项债务限额 (亿元 ) 专项债务余额 (亿元 ) 专项债净融资规 模（亿元） 其中：发行规模 (亿元 ) 其中：偿还金额 (亿元 ) 2015 年 60802 54949 1000 9744 8744 2016 年 +4000 64802 55296 464 25119 24655 2017 年 +8000 72685 61468 6223 19962 13738 2018 年上半年 +13500 86185 62093 625 3673 3048 说明 ： 专项债限额和新增限额数据为 2018 年全年指标 来源： 财政部 、国金证券研究所 3.3 中西部地区专项债新增限额增幅较大 新疆、安徽、湖北、江西、甘肃 等中西部地区的专项债限额增长幅度较大，分别上升了 36.6%、 31.4%、 26.8%、 26.1%、 24.6%。 河北（雄安）和海南（自贸区） 等具有特殊发展使命的省份增幅也较大，分别增上升了35.0%、 33.3%。 0.01000.02000.03000.04000.05000.06000.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2016年 2017年 2018年