2018年计算机行业年度投资策略：精耕细作，把握科技创新趋势.pdf

精耕细作，把握科技创新趋势 分析师：钱路丰 执业编号： S1130517060003 联系人：潘宁河、 蒲梦洁 December 19, 2017 2018年计算机 行业 年度 投资 策略 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用2018年计算机行业投资策略 2 2018年计算机行业，不光要聚焦智能化（ AI）主题，我们更希望能找到结构性的个股机会 如果没有外部因素的有效推动，整体上会延续“不容易 2017”，我们希望能找到结构性的个股机会 板块行情的多寡（针对机构投资者），一定程度上取决于资产端的基本面结构性的反转以及资金端是否 能 更加有效地得到配置，投资的难度依然不小。 “ 告别粗放，精耕细作 ，方能把握科技创新趋势，挖掘数倍牛股” 当下一级市场特征： 科技创新领域，好项目 /资产依然稀缺，资本 /技术 /人才持续向头部公司聚集，只要商业价值成立 /技术到位等，就能快速迭代，扬长补短，不断构建壁垒。 不 可逆的云化趋势 ：建议聚焦在 IDC/CDN领域的整合升级带来的机会，关注私有云 /混合云领域的机会，以及垂直领域 SaaS化趋势以及传统企业级软件厂商 SaaS化机会。 不 可逆的智能化趋势（ AI）： 建议聚焦“ 增量 市场创造 /效率提升 ” 中的规模化场景，智能芯片、安防智能化、金融智能化、语音识别等领域，将会是未来 3年的内 AI主战场。 不 可逆的新零售智能化趋势： 建议关注新零售浪潮带来的 IT系统建设、场景再丰富、数据再利用的机会。 不 可逆的汽车智能化趋势： 我们关注汽车智能化带来的汽车电子升级机会，建议关注汽车智能化带来的中控平台、 ADAS等产品升级带来的机会。 2018年计算机行业投资策略（续） 3 2018年计算机行业，不光要聚焦智能化（ AI）主题，我们更希望能找到结构性的个股机会 如果没有外部因素的有效推动，整体上会延续“不容易 2017”，我们希望能找到结构性的个股 机会。 板块行情的多寡（针对机构投资者），一定程度上取决于资产端结构性的基本面反转 以及 资金端是否能更加有效地得到配置，投资的难度依然不小。 2018年怎么筛选标的，抑或是哪些标的值得看？ 我们将计算机行业的 按所处赛道的价值、行业增长趋势、是否有独特的壁垒（技术或资源）、公司治理、当前估值水平等 ，将标的分为 战略方向性资产、基本面支撑性资产、高风险资产， 建议重点挖掘“潜在”的战略方向性资产、以及战略方向性资产和基本面支撑性资产的变化。 战略方向性资产： 建议重点关注恒生电子、启明星辰、石基信息、中科曙光、汇纳科技、网宿科技、 GDS（美股）等 基本 面支撑性资产： 建议重点关注海康威视、金蝶国际（港股）、汉得信息、广联达、美亚柏科、德赛西威（ 2017/12中小 板刚上市）等 2018年重点推荐： 海 康威视、恒生电子、金蝶国际（港股）、汉得信息、中科曙光 风险提示：商誉减值风险； 研发创新不达 预期；产业政策风险 等 目录 ：精耕细作 ， 把握 科技 创新趋势 4 “不容易”的 2017，公司和市场均在努力 板块复盘：即使没有牛市，这些个股依然值得看 “不容易”的 2017,期待 2018年结构性个股机会 2018年，重点看哪些标的？ 不断加速迭代的科技创新产业 不可逆的“云化趋势”：确定的云 不可逆的智能化趋势（ AI）： AI的确定性与不确定性 不 可逆的零售智能化趋势：聚焦技术和数据价值 不 可逆的汽车智能化趋势：看车内智能化/ADAS升级 寻找“智能化云时代”的“硬通货” 计算机板块 ： 不 容易的 2017，不仅仅是因为前期涨多了 5 资料来源： wind 资料来源： wind 资产端 基本面 ：研发创新驱动增长乏力； 外延拓展受制于内部能力、资源以及外部的市场环境；科技产业的发展决定了胜出为少数，“时间差”是一种可行的策略 资金端 投资者结构 的特征，导致定价主体大部分是分散的投资者； 机构投资者理性的抉择，一定程度上加速估值被消化 不 容易的 2017，不仅仅是因为涨多了，更在于投资者结构（定价主体特征）、基本面乏力、 IPO等共振 不 容易的 2017：公司一直在努力，基本面的反转 /提升需要时间 6 营收增速趋缓 归母净利润增速下滑 外延并购活跃度下降 减持幅度下降 增持力度上升 资料来源： wind 资料来源： wind 资料来源： wind 资料来源： wind 不容易的 2017：研发投入驱动创新，研发投入力度一般 2016（外环） 研发支出 294.25亿元，占营收 6.85% 2015（内环） 研发支出 233.51亿元，占营收 6.95% 研发驱动创新 资料来源： wind 证券简称 研发支出（亿元） 占营收比重（% ）紫光股份 1 7 .8 4 6 .4 4同方股份 1 7 .1 0 6 .2 9中国长城 1 4 .8 5 2 .1 5用友网络 1 0 .7 2 2 1 .0 0恒生电子 1 0 .5 1 4 8 .4 3中国软件 9 .7 2 2 1 .4 5东软集团 8 .8 0 1 1 .3 7东华软件 8 .1 0 1 2 .5 1浪潮信息 7 .6 1 6 .0 1四维图新 7 .2 6 4 5 .8 02 0 1 6 年研发支出T OP 1 0证券简称 研发支出（亿元） 占营收比重（% ）恒生电子 1 0 .5 1 4 8 .4 3四维图新 7 .2 6 4 5 .8 0赢时胜 1 .2 8 3 6 .4 7兆日科技 0 .6 2 3 2 .6 1新晨科技 1 .1 8 2 7 .3 3全志科技 3 .3 0 2 6 .3 4信雅达 3 .6 3 2 6 .1 8广联达 5 .0 0 2 4 .6 6中新赛克 0 .8 5 2 4 .6 1方直科技 0 .2 3 2 3 .5 62 0 1 6 年研发支出占营收比重T OP 1 0研发投入， 2016相比 2015年同比增 +26%，力度一般 不 容易的 2017： 机构持仓持续下降，重仓个股呈现集中化 趋势，主题性机会远多过基本面驱动性机会 8 计算机板块非 （次）新股年初至今涨幅前十 证券简称 年初至今涨跌幅（% ） P E ( T T M ） 市值（亿） 上市日期科大讯飞 125 225 844 2 0 0 8 - 0 5 - 1 2中科曙光 60 127 285 2 0 1 4 - 1 1 - 0 6广联达 47 49 235 2 0 1 0 - 0 5 - 2 5四维图新 44 166 356 2 0 1 0 - 0 5 - 1 8卫士通 31 396 216 2 0 0 8 - 0 8 - 1 1安洁科技 23 48 223 2 0 1 1 - 1 1 - 2 5石基信息 23 79 318 2 0 0 7 - 0 8 - 1 3启明星辰 22 83 227 2 0 1 0 - 0 6 - 2 3合众思壮 20 94 147 2 0 1 0 - 0 4 - 0 2紫光股份 19 50 712 1 9 9 9 - 1 1 - 0 4资料来源： wind，国金证券研究所 根据公募基金三季报报告，计算机机构持仓比例已由 2015Q4的 11.2%高 点下滑到 2017Q3的 2%左右，为最近五年最低，与 2012年 Q4相当。 资料来源： wind，国金证券研究所 板块复盘：即使没有牛市，这些公司依然值得看 东方财富 网 宿科技 启明星辰 恒 生电子 石基信息 汉得信息等 航天信息 2012 2013 2014 2015 2016 2017 网宿科技：科技股的一类成长变迁轨迹 2012年：清晰的业务模型，外部PC互联网持续增长，移动互联网爆发式增长；推出员工股权激励计划 2013年：业绩持续增长 2014年：业绩持续向好 2015年：业绩持续向好，连续 18个季度高增长 2016年：上半场直播的狂欢；下半场，巨头进场带来的冲击 2017年：阵痛 2018年：重点关注公司转型升级 板块复盘：即使没有牛市，这些公司依然值得看（续） 东方财富 网 宿科技 启明星辰 恒 生电子 石基信息 汉得信息等 航天信息 公司 过往看点 建议未来的关注点 东方财富 移动互联网时代下，业务增长逻辑的重构：垂直场景下用户和流量的变现（卖基金） 有效的时间差 政策监管下的互联网券商业务 用户和流量的再变现，以及来自蚂蚁财富等竞争 网宿科技 优秀的管理团队 +优秀的公司治理：坚实的公司规划、布局、治理，以及员工激励 优质赛道： PC互联网创新内容以及移动互联网爆发式增长等 有效的时间差 云计算巨头进入带来的价格战以及 CDN的成本结构 海外 CDN业务拓展 云计算领域转型升级 人才是否会流失 启明星辰 优质赛道领域的内生增长 外延并购整合带来的公司成长 有效的时间差 安方减值影响是否真正得到消除 云安全时代对公司的影响 公司新产品以及新合作模式的魅力 恒生电子 独特战略价值：与蚂蚁金服乃至阿里集团的协同 高研发投入带来的金融 IT创新等 成熟金融监控体系下，金融 IT再创新（人工智能领域等），以及与蚂蚁金服等有效协同 石基信息 深耕酒店等领域的信息化，细分领域具备领先优势的份额 与阿里集团的业务协同（ O2O浪潮下，独特战略价值） 与阿里集团在新零售业态下的协同 原有领域的持续增长等 汉得信息等 优质赛道：十二五信息化规划，带来的特别景气的五年 优质公司：优秀的管理培训和特定模式，不断做大公司品牌和规模，形成独具特色的竞争力 所处行业景气度以及市场份额变迁的跟踪 公司管理提升等带来的效率提升 板块分类归总，建议重点关注“潜在”的 战略方向性资产，以及基本面支撑性资产的变化 高风险性资产 所 处细分行业（赛道）空间大，增长快20%以上 是否具备独特的市场价值 /壁垒（技术 /资源 /独特场景等） 阿里 /腾讯大比例参股，且业务战略上有显著协同 公司治理能有效支撑业务战略发展 高研发投入，且技术创新能得到有效商业化 战略方向性资产 基本面支撑性资产 基本面与估值整体背离，且不具备战略方向性资产属性 一般 PEG1 考虑到市场给予科技股的溢价作用， PEG平均 +15%美系 +14%日系 +13%德系 +13%韩系 +7% 日系 +16%德系 +8%自主 +4%美系 +3%平均 +2.77%韩系 -42% 2017Q1-Q3 自主品牌乘用车高速增长不可持续 1.6L及以下乘用车车辆购置税优惠政策将于年底结束 自主品牌逐渐中高端化 +合资品牌加速布局低端 SUV市场，将使得自主品牌与合资品牌迎来面对面竞争 自主品牌轿车销量及市场份额持续萎缩 新趋势，新机遇 目前国内前装座舱电子产品渗透具有如下特点 整体特点 ：中控屏在前装渗透已渐入成熟期， CD/DVD处于衰退期， 360全景摄像头、液晶仪表盘、 HUD、流媒体后视镜等新兴产品尚处于渗透起步期 分品牌特点 ：自主品牌前装中控屏渗透率较合资品牌高出20%，新兴产品渗透率差距不大 分价位特点 ：中控屏在合资品牌低端车（ 15万及以下）的渗透明显不足，在合资品牌中端车（ 1530万）的渗透尚有10%20%的上升空间。 进入合资品牌需要满足比自主品牌更严格的质量体系特殊要求 突破国外座舱电子与合资整车厂中的外资方建立的紧密的合作伙伴关系（供应链体系的不同特点） 合资品牌进入的难易程度排序应分别为（“ ”表示“难于”） ： 德系（对供应商的质量能力要求极为严格） 日系（质量能力要求 +原有协作关系的突破） 美系（质量能力要求） 韩系（原有协作关系的突破） 相较于自主品牌，进入合资品牌的门槛在于 原材料采购成本 ：国内 国外 制造成本 ：国内 国外 研发成本 ：国内 1 考虑到市场给予科技股的溢价作用， PEG1，但可适当调整 所处细分行业相对景气 公司具备一定的研发投入 主营业务具备有市场竞争力的 份额等 显著特征 显著特征 显著特征 板块分类 2018年，建议重点关注“潜在”的战略方向性资产，以及“战略方向性资产”和“基本面支撑性资产”的变化 2018，建议重点关注的标的 /看点 /风险 34 公司 当前属性 所属主题性板块 /看点 市值（亿） 2017PE 2018PE 2017PEG 2018PEG 海康威视 B （ AI-智能安防）安 防监控 3502 37 29 1.4 1.1 石基信息 A （新零售智能化）零售智能酒店 零售信息化 319 75 64 5.4 4.7 恒生电子 B （金融 AI）金融 信息化 292 62 52 / / 中科曙光 A （智能芯片产业链）服务器 290 95 69 2.6 1.9 网宿科技 A （云计算战略升级）流量分发 240 26 22 / / 广联达 B （建筑软件 SaaS化）建筑行业信息化 233 43 34 1.5 1.2 启明星辰 A （网络安全）网络安全 225 50 38 1.0 0.8 美亚柏科 B （网络安全）电子 取证 110 44 33 1.3 1.0 汉得信息 B 高端 ERP实施 103 33 25 1.1 0.9 汇纳科技 A （新零售智能化）零售业数据运营 39 59 45 1.8 1.4 金蝶国际 （港股） B (云化趋势 )/ERP软件 SaaS化 119（ HKD） 52 39 1.7 1.3 GDS（美股） A (云化趋势 )/IDC领域高效整合及运营 20（ USD） / / / / 德赛西威 （刚上市） B （汽车智能化趋势） /前装化、智能化 / / / / / 备注： A表示战略方向性资产、 B表示基本面支撑性资产 2018，建议重点关注的标的 /看点 /风险 （ 续） 35 主要风险： （ 1）商誉减值风险： 需重点关注公司收购或重组后，是否会发生收购标的的业绩承诺完不成。 （ 2）研发创新不达预期风险： 公司部分新产品的研发投入失败或不能成功商业化，造成产品商业化不及预期。 （ 3）产业政策风险： 需重点关注国家 /地方对细分领域的政策等新规范或变更，对行业竞争格局、业务开展等带来的风险。 特别声明 36 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归 “ 国金证券股份有限公司 ” （以下简称 “ 国金证券 ” ）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为 “ 国金证券股份有限公司 ” ，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。 证券研究报告是用于服务专业投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中的专业投资者使用；非国金证券客户中的专业投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。 THANKS 37