新能源汽车产业链2018年报及2019Q1财报总结.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /行业深度 报告 2019 年 05 月 05 日 新能源汽车 分化持续，上游盈利下滑，龙头效应凸显 -新能源汽车产业链 2018 年报及 2019Q1 财报 总结 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师：邹玲玲 执业证书编号： S0740517040001 Email： zoullr.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 63 行业总市值 (百万元 ) 1576888 行业流通市值 (百万元 ) 1193478 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 2019.05.03 2019.04.30 2019.04.30 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE 评级 2018E 2019E 2020E 2021E 2018E 2019E 2020E 2021E 宁德时代 79.76 1.54 2.12 2.63 3.17 52 38 30 25 增持 璞泰来 51.18 1.37 1.81 2.46 3.15 37 28 21 16 买入 恩捷股份 53.84 1.09 1.76 2.16 2.7 49 31 25 20 买入 新宙邦 24.10 0.84 1.08 1.32 1.8 29 22 18 13 买入 当升科技 24.89 0.72 0.85 1.29 1.69 35 29 19 15 买入 宁德时代 备注： 投资要点 新能源汽车市场 回顾 ： 新能源汽车 2018 年产销 分别为 127/125.6 万辆，同比分别 +59.9%/61.7%。其中 1-6 月明显抢装， 全年 车型升级明显。2019Q1 累计销量 30.4 万辆，同比 +102.7%；车型升级明显，预计 2019Q2行业缓冲期行业或仍抢装。 2018 年，上游盈利弱化， 向中游锂电转移， 龙头强者恒强。 1）行业 整体 ： 营收 +19.05%；剔除整车环节，营收 +27.53%。扣非归母净利润 （不含整车） 为 140.97 亿元，同比 -7%。 2）细分子行业看： 由于竞争格局不同，供需变化带来价格波动，结构性分化严重，龙头强者恒强。上游盈利弱化，锂电设备持续受益于锂电扩张，中游锂电池及材料环节，特别是锂电龙头宁德时代一超多强。 从扣非归母净利润增速排序看 ： 锂电设备（ 45.6%） 锂电池（ 17.8%） 正极（ 5.5%） 负极（ 4.1%） 钴资源（ -8.2%） 锂资源（ -8.8%） 隔膜（ -15.4%） 电解液（ -45.5%） 电机电控及其零部件（ -62.9%） 六氟磷酸锂。 行业整体毛利率呈下降趋势。 2018 年全年，细分子行业毛利率由高至低依次为： 锂资源（ 48.9%） 隔膜（ 48.5%） 钴资源（ 37.4%） 负极（ 31.5%） 锂电设备（ 31.4%） 锂电池（ 31.3%） 电解液（ 25.7%） 六氟磷酸锂（ 21.6%） 正极（ 20.0%） 电机电控及其零部件（ 19.6%） 整车（ 17.1%）。 从 2018H2 看，部分环节毛利率环比提升 ，包括负极材料（ +3.8%）、电解液（ +1.6%）、六氟磷酸锂（ +1.5%）、锂电池（ +1.4%）、锂电设备（ +2%）和整车领域（ +6.7%）。同时，钴（ -26.5%）、锂资源端（ -14.1%）、电机电控及其他（ -6.9%）等环节毛利率环比 下滑 ； 2019 年 Q1 政策真空期，行业抢装，营收高增长 ，行业整体盈利能力下滑 。 1）行业 整体： 受益于新能源车 Q1 产销两旺，行业整体（不含整车）营收同比 +35.95%；但扣非归母净利润（不含整车） 27.12 亿元，同比-28.32%；净利润下滑主要是： 钴、锂资源盈利大幅下降。 行业整体毛利率 17.7%，环 比减少 0.2 个 pct； 2）细分子行业看： 从扣非归母净利润水平从高到低排序： 锂电池（ 13.29 亿） 锂电设备（ 2.65 亿） 负极（ 2.62 亿） 锂资源（ 2.58 亿） 隔膜（ 2.44 亿） 正极（ 2.26 亿） 电机电控及其零部件（ 0.98 亿） 电解液（ 0.85 亿） 六氟磷酸锂（ 0.24亿） 钴资源（ -0.40 亿）。 增速上从高到低排序： 整车 (395.73%)锂电池（ 163.5%） 隔膜（ 100.3%） 电解液（ 61.2%） 负极（ 19.8%） 锂电设备（ 3.3%） 正极（ -26.0%） 行业整体（ -28.2%） 电机电控及其零部件（ -62.6%） 六氟磷酸锂（ -69.1%） 锂资源（ -74.3%） 钴资源（ -103.7%）； 2019Q1 上游资源端毛利率 环比下滑，锂电中游材料端毛利率环比提升：部分细分子行业 2019Q1 毛利率企稳环比略有提升。包括：负极（ +0.21%）、隔膜（ +4.23%）、锂电设备（ +3.14%）、锂电池（ +2.39%）、整车（ +0.23%）； 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 行业深度 研究 营运能力提升， 现金流改善明显， 行业龙头积极扩产期： 2018 年 经营活动现金流净额 305.74 亿元，同比增长 808%；行业应收款项同 比增长6.4%；存货净额同比增长 30.82%； 2019Q1 整体经营活动现金流为 45 亿，剔除整车后为 59.21 亿元，同比 +216.6%。应收款项同比微增 +0.36%。这主要是： 1）政策将运营里程要求从 3 万公里降到 2 万公里，并且上牌后将按申请拨付一部分补贴资金，一定程度上对资金有所缓解。 2）政府陆续拨付前期满足条件的车型补贴； 3）车企陆续收到补贴资金。2018 年投资活动现金流均为负，行业仍处于产能积极扩张期。 研发持续高增。 2018 年 研发费用（不含整车） 共 77.8 亿元，同比增长40.32%，保持高增。 行业整体 研发占比达 5.5%，相较于 2017 年有所提升。各细分 行业研发投入差异较大，研发占比看，电机电控 锂电池 电解液 锂电设备分别为： 7.9%7.2%6.6%6.2%。 投资建议： 新能源汽车产业链业绩结构性分化持续演绎，由 2017 年盈利向上游集中，转向 2018 年上游端价格大幅下降，上游盈利弱化，并向中游锂电池龙头集中。 短期建议关注边际变化 ：补贴持续退坡下，产业链均面临降价压力，阶段性寻找确定性溢价。 一是竞争格局稳定，价格下降压力不大环节；二是受到补贴影响不大环节。 1） 2019-2020 年处于全球锂电龙头新 一轮扩张周期，设备投资先于需求端：推荐先导智能； 2） 盈利底部， 望 逐季改善龙头：璞泰来（负极）； 3） 动力电池优质产能仍紧缺，龙头议价能力提升，重点 推荐：宁德时代、亿纬锂能；关注：欣旺达； 4） 海外供应链渗透加快环节：隔膜 、电解液（价稳） ； 5） 爆款车型 例如“特斯拉 Model3”供应链。 中长期看， 优选竞争格局稳定，未来有望 在海外锂电龙头中国本土化率最高、或在海外供应链渗透率最高的锂电材料环节，重点推荐细分环节龙头：动力电池（宁德时代、亿纬锂能）、隔膜（恩捷股份）、 电解液（新宙邦、天赐材料）、负极材料（璞泰来） 、 正极材料（当升科技）；围绕国际一流车企及其爆款车型产业链， 推荐 三花智控、宏发股份。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，政策大幅变动风险，竞争加剧导致产品价格断崖式下跌风险 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 行业深度 研究 内容目录 一、新能源汽车市场回顾 . - 5 - 整车回顾： 2018 年销量超预期， 2019Q1 行业抢装产销两旺，车型持续升级 - 5 - 中游锂电：锂电池材料成本下降，龙头份额持续提升 . - 6 - 二、分析范围及方法 . - 8 - 三、 2018 年财报总结：上游盈利弱化，龙头强者恒强 . - 9 - 3.1 行业整体：补贴退坡下产销景气，营收高增，盈利能力下滑 . - 9 - 3.2 细分子 行业：分化仍为主旋律，上游资源盈利下滑，龙头强者恒强 . - 12 - 3.3 行业持续高研发投入，同比高增 . - 17 - 四、 2019 年 Q1 财报总结：营收高增长，分化持续 . - 19 - 4.1 行业整体： 2019Q1 政策真空期，行业抢装，营收高增长 . - 19 - 4.2 细分子行业：上游资源业绩下滑，中游锂电龙头高增，持续分化 . - 20 - 五、重点细分龙头分析 . - 24 - 六、投资建议 . - 29 - 七、附录：新能源汽车细分子行业个股 2018 年及 2019Q1 业绩汇总 . - 30 - 八、风险提示 . - 31 - 图表目录 图表 1： 新能源汽车单月销量（万辆） . - 5 - 图表 2： 新能源汽车月度累计销量（万辆） . - 5 - 图表 3：新能源乘用车不同车型销量 （辆）及占比 . - 5 - 图表 4：锂电池及材料出货 /市场集中度 /产能利用率等基本面信息汇总表 . - 6 - 图表 5：钴 MB 报价走势（美元 /磅） . - 7 - 图表 6：锂盐报价（万元 /吨） . - 7 - 图表 7： 2017 年度及 2018 年 Q1 财报 分析标的 . - 8 - 图表 8： 2018 年新能源汽车板块业绩梳理 . - 9 - 图表 9：历年新能源汽车板块营收及增速（单位：亿元） . - 10 - 图表 10：历年新能源汽车扣非归母净利润及增速（亿元） . - 10 - 图表 11：半年度营收及增速（单位：亿元） . - 11 - 图表 12：半年度扣非归母净利润及增速（单位：亿元） . - 11 - 图表 13：行业期间费用及费率（亿元，含整车） . - 11 - 图表 14：行业期间费用及费率（亿元，不含整车） . - 11 - 图表 15：细分子行业年度营收（单位：亿元） . - 12 - 图表 16： 2018 年细分子行业营收增速（ %） . - 12 - 图表 17：历年细分子行业营收及同比增速汇总表（截止 2018.12.31） . - 12 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 行业深度 研究 图表 18： 2018 年细分子行业归母净利润（亿元） . - 13 - 图表 19： 2018 年细分子行业扣非归母净利润增速 . - 13 - 图表 20：历年细分行 业扣非归母净利润（亿元）及同比增速汇总表 . - 13 - 图表 21：年度及半年度细分子行业毛利率水平变化汇总表（ %） . - 14 - 图表 22：细分子行业 2017-2018 年度毛利率 . - 14 - 图表 23： 17-18 年细分子行业应收款项 . - 16 - 图表 24： 2018 年细分子行业：应收款项 /营收 . - 16 - 图表 25： 2018 年细分子行业经营性现金流净额（亿） . - 17 - 图表 26：细分子行业经营现金流净额（亿元） . - 17 - 图表 27： 2018 年细分子行业投资性现金流净额（亿元） . - 17 - 图表 28：细分子行业投资性现金流净额（亿元） . - 17 - 图表 29： 2018 年细分 子行业研发费用（亿元） . - 18 - 图表 30： 2018 年细分子行业研发费用 /营业收入 . - 18 - 图表 23： 2017-2018 年研发投入（亿元）、同比增速及研发占比 . - 18 - 图表 32：新能源汽车细分子行业 2019Q1 财务指标汇总 . - 19 - 图表 33： 2017-2019Q1 板块营收 /增速（亿元） . - 20 - 图表 34： 2017-2019Q1 扣非归母净利润 /增速（亿元） . - 20 - 图表 35： 2019Q1 年各细分板块营业收入增速对比 . - 21 - 图表 36： 2019Q1 年各细分板块扣非净利润增速对比 . - 22 - 图表 37：细分子 行业单季度毛利率水平 . - 22 - 图表 38：细分子行业单季度毛利率水平（环比） . - 22 - 图表 39：细分子行业行业应收款项及环比变动 . - 23 - 图表 40：细分子行业行业应收款项及同、环比变动 . - 23 - 图表 41： 2019Q1 经营性现金净流量及同比（亿元） . - 23 - 图表 42： 2019Q1 经营性现金净流量净额及同比增速 . - 23 - 图表 30：新能源汽车产业细分子行业个股 2018 年度财务数据汇总（亿元） . - 30 - 图表 31：新能源汽车产业细分子行业个股： 2019 年 Q1 业绩汇总（亿元， %） - 31 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 行业深度 研究 一、新能源汽车市场回顾 整车回顾： 2018 年销量超预期， 2019Q1 行业抢装产销两旺，车型持续升级 2018 年销量超年初预期。 据中汽协， 2018 年，我国新能源汽车产销量分别为 127/125.6 万辆，同比分别 +59.9%/61.7%；新能源乘用车销量 105.3万，其中纯电动 78.8万（ +64.6%），插电混 26.5万（ +91%）；商用车销量合计 20.3 万辆。由于 2018 年补贴政策设置了过渡期，在2018.6.11 前出现明显抢装效应，过渡期后， 6 月单月销量环比下滑，年底抢装全年高增。 2019Q1 行业抢装 ，新能源车 产销两旺， 1-3 月累计销量 30.4 万辆，同比 +102.7%，其中乘用车 25.3 万（混动 6.2万，占比 24.6%）。而且 2019Q1 乘用车显著升级， A00 级车占比 29%，同比下降 20 个百分点。 展望 19 年销量有望超 150 万辆，乐观预期达160 万辆。 图表 1： 新能源汽车单月销量（万辆） 图表 2： 新能源汽车月度累计销量（万辆） 来源：中汽协，中泰证券研究所 来源：中汽协，中泰证券研究所 图表 3：新能源乘用车不同车型销量（辆）及占比 车型 销量 车型占比 19 年 1-3 月 2018 年 2017 年 19 年 1-3 月 2018 年 2017 年 纯电动 A00 56295 374691 308060 28% 49% 69% A0 36955 119967 30545 18% 16% 7% A 102482 249682 105344 51% 33% 23% B 262 2453 4816 0% 0% 1% C 3860 12984 55 2% 2% 0% 纯电动合计 199854 759777 448820 79% 75% 81% 插电混动 A 27011 180631 88345 51% 70% 82% B 23115 59468 19127 44% 23% 18% C 2936 16126 3 6% 6% 0% 插电混动合计 53062 256225 107475 21% 25% 19% 新能源乘用车合计 252916 1016002 556295 252916 857696 556295 来源：乘联会，中泰证券研究所 2.2 1.4 2.3 3.2 3.5 4.4 3.6 3.8 4.4 4.4 6.5 11.1 0.7 .8 3.1 .5 4.5 5.9 5.6 6.8 7.8 9.1 11.9 16.3 3.8 3.4 6.8 8.2 10.2 8.4 8.4 10.1 12.1 13.8 16.9 22.5 9.60 5.90 12.60 05101520251月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2016年 2017年 2018年 2019年 3.8 7.3 14.1 22.3 32.5 40.9 49.3 59.4 71.5 85.3 102.2 124.7 9.60 15.50 29.90 0204060801001201401月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2016年 2017年 2018年 2019年 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 行业深度 研究 中游锂电：锂电池材料成本下降，龙头份额持续提升 图表 4：锂电池及材料出货 /市场集中度 /产能利用率等基本面信息汇总表 来源：公司公告，高工锂电，中泰证券研究所 说明：毛利率为各细分子行业上市公司毛利率（为了更真实地反应行业实际情况，剔除了非相关业务的影响） 近几年，国内新能源汽车产业发展迅猛，产业链从技术、产品及价格、竞争格局都发生了较大的变化，为了更清楚地了解 2018 年行业变化，我们系统分析了锂电池及其材料等细分环节的发展情况，包括：细分环节的毛利率、产能利用率、市场集中度等。 总结来看， 2018 年，锂电池中游主要呈现出如下特点： 1） 锂电池及其材料龙头份额 CR3 持续集中。锂电池呈现出一超多强格局，宁德时代份额从 29%提升至 41%；而湿法隔膜领域上海恩捷，市占率大幅升至 36%； 2） 在补贴持续退坡，全产业承担成本下降压力下，行业毛利率仍处于下降通道，各细分环节 2018 年上半年毛利率相比 2017 年均有所下滑，其中电解液下降幅度近 10%。 3） 由于补贴政策影响，产业的生产周期呈现出前低后高，产能利用率逐季度回升。 4）上游资源钴、锂价格大幅下降。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 行业深度 研究 图表 5：钴 MB 报价走势（美元 /磅） 图表 6：锂盐报价（万元 /吨） 来源： MB，中泰证券研究所 来源：鑫椤资讯，中华商务网，中泰证券研究所 1015202530354045502016/12/1 2017/3/1 2017/6/1 2017/9/1 2017/12/1 2018/3/1 2018/6/1 2018/9/1 2018/12/1 2019/3/1 MB钴 (合金级 ) MB钴 (标准级 ) 024681012141618202015/1/4 2015/4/4 2015/7/4 2015/10/4 2016/1/4 2016/4/4 2016/7/4 2016/10/4 2017/1/4 2017/4/4 2017/7/4 2017/10/4 2018/1/4 2018/4/4 2018/7/4 2018/10/4 2019/1/4 2019/4/4 氢氧化锂 碳酸锂（电池级） 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 行业深度 研究 二 、 分析范围及方法 本文主要是对新能源汽车板块 2018 年报及 2019 年 Q1 的财报进行总结分析，分析的对象精选了新能源汽车板块的 35 家上市公司 ，其中 包括 2 家新三板（杉杉能源、贝特瑞）。为了更好地剖析新能源汽车产业链中各细分环节的经营情况，我们根据公司主营业务划分为11 个细分行业： 上游资源（锂、钴资源）、正极、负极、六氟磷酸锂、电解液、隔膜、锂电池、电机电控及其他零部件、锂电设备、整车 。 一方面，新能源汽车政策有所调整，另一方面行业在大量资本 涌入的情况下，行业供需及 价格等变化较快，为了把握行业整体趋势与不同细分子行业，以及行业在不 同时间段的特点，本文分别 从新能源汽车板块整体与细分子行业 两个层次， 以及 年度 、 半年度两个时间维度来分析。具体财务指标选取上，我们主要 围绕以下三方面开展： 公 司盈利能力（营业收入及增速、归母净利润及增速、毛利率（为了更好反应行业 细分领域毛利率，本文只选取了公司与新能源汽车相关业务毛利率）； 营运能力（经营活动现金流量 净额 、 投资活动现金流量净额、 应收账款与应收票据等指标）； 研发投入 （研发增速、研发占比等） 图表 7： 2017 年度及 2018 年 Q1 财报分析标的 细分行业 代码 股票名称 细分行业 代码 股票名称 锂资源 002466.SZ 天齐锂业 隔膜 002812.SZ 恩捷股份 002460.SZ 赣锋锂业 300568.SZ 星源材质 钴资源 6037*.SH 华友 002108.SZ 沧州明珠 300618.SZ 寒锐钴业 锂电池 300750.SZ 宁德时代 002497.SZ 雅化集团 002074.SZ 国轩高科 正极 300073.SZ 当升科技 300014.SZ 亿纬锂能 835930.OC 杉杉能源 300438.SZ 鹏辉能源 002340.SZ 格林美 电机电控及其零部件 300681.SZ 英搏尔 负极 600884.SH 杉杉股份 300124.SZ 汇川技术 835185.OC 贝特瑞 300745.SZ 欣锐科技 603659.SH 璞泰来 300048.SZ 合康新能 锂电设备 300340.SZ 科恒股份 002196.SZ 方正电机 300450.SZ 先导智能 002249.SZ 大洋电机 300457.SZ 赢合科技 300484.SZ 蓝海华腾 六氟磷酸锂 002407.SZ 多氟多 整车 002594.SZ 比亚迪 002759.SZ 天际股份 600066.SH 宇通客车 电解液 002709.SZ 天赐材料 600733.SH 北汽蓝谷 300037.SZ 新宙邦 600418.SH 江淮汽车 合计 36 来源： Wind，中泰证券研究所 备注： 1、 正极材料中， 年报 及半年报分析 采用的杉杉能源（三板）数据 ； 季报 2019Q1 总结 由于三板不披露季报，故 2019Q1 采用杉杉股份数据 作为替代 ； 2、 由于北汽蓝谷 （纯电动整车）及恩捷股份均为 2018 年实现收购与并表，故涉及到部分同比数据考虑到口径一致，予以剔除； 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 行业深度 研究 三 、 2018 年财报总结 ：上游盈利弱化， 龙头强者恒强 3.1 行业整体： 补贴退坡下 产销 景气， 营收高增， 盈利能力下滑 2018 年度 板块营收 高增长， 但 盈利能力有所下滑 1） 2018 年 新能源汽车板块整体 营收 3703.53 亿元，同比增长 19.05%；由于整车环节营收绝对额大， 剔除整车环节，营收 1419.5 亿元，同比 +27.53%。 （ 备注： 整体法下，为了简化分析，选取上市公司总营业收入，未剔除其他不相关业务） ； 2） 从归母净利润看， 2018 年板块 整体 归母净利润 221.88 亿 元，同比 下降 15.16%，如果剔除掉整车环节， 2018 年板块归母净利润为177.37 亿元，同比下滑 3.94%。 3）从扣非归母净利润看， 2018 年板块整体为 138.59 亿元，同比下降 33.53%；剔除整车后为 140.97 亿元，同比 下降 7%。 4） 行业 整体毛利率 为 21.67%， 同比减少 1.79 个 PCT。 不含整车毛利率为 31.44%，同比减少 3 个 pct； 5） 行业 整体 ROE9.21%， 同比减少 5.36 个 pct； 6）期间费用率为 14.16%，期间费用率同比提升 0.34 个 pct； 7）行业经营活动现金净额 305.74 亿元，同比增长 808%； 8）行业应收款项同比增长 6.4%；存货净额同比增长 30.82%，行业的营运资金管理能力提升。 图表 8： 2018 年新能源汽车板块 业绩梳理 来源： Wind，中泰证券研究所 说明 ： 1、本表数据口径 按照上市公司所有业务的 营收、净利润 数据； 除了“毛利率 2”及“毛利率 2018H2 环比” 2 个指标为剔除了非新能源汽车相关业务。 从营业收入看 ， 2018 年 新能源汽车板块整体 营业收入 3703.53 亿元，同比 +19.05% （ 201720162015 年 同 比 增 速 分 别 为15.19%31.08%33.83%） 。 行业营收（不含整车）为 1419 亿，同比+27.53%。 从 扣非 归母净利润看， 2018年 板块 整体 扣非 归母净利润 138.59亿 元，同比 下滑 33.53% （ 201720162015 年分别同比变动 0.42%请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 行业深度 研究 +125.02%+135.78%）；若剔除整车环节， 2018 年板块整体扣非归母净利润为 140.97 亿元，同比下滑 7.01%。 小结： 新能源汽车板块营收 增速保持较好增速，但行业 盈利承压， 净利润 有所 下滑 。 1） 行业营收增速同比高增长， 主要系： 2018 年 新能源汽车 销量同比大幅增长， 且车型升级明显，整车 单车带电量提升下动力电池装机量高于汽车销量增速 ，虽然产业链各环节价格有所下降，但整体实现了以量补价，使得营收增速正增长 。 2）行业扣非归母净利润下降，主要系： 其一，补贴退坡下， 产业链整体 承担成本下降压力；其二，从供需层面，上游资源端价格大幅下降，比如碳酸锂，钴资源价格下降，盈利能力在 2018 年下半年 环比大幅下滑 ； 而中游 锂电及其材料龙头强者恒强， 份额持续提升， 分化加剧 ，盈利能力增强 。 图表 9： 历 年新能源汽车板块营 收 及增速 （ 单位： 亿元） 图表 10： 历 年 新能源汽车 扣非 归母净利润及增速 （亿元） 来源： Wind，中泰证券研究所 来源： Wind，中泰证券研究所 单从 半年度 来看 ， 收入端 季节性效应明显 ，但 2018 年由于补贴设置缓冲期 季节效应 略有弱化 。 2018 年下半年上游资源端钴锂盈利同比下滑，导致扣非归母净利润下滑 。 1） 2018 年 上半年 下半年 营收 分别为 15152024 亿元 ， 分别 同比+21.5%15.73%。其中上半年高增速， 主要系 2018 年 2 月至 6 月 11日为新能源汽车补贴缓冲期，存在抢装效应，锂电产业链出货量同比增长 较高 。 2） 从净利润水平看 ， 2018H1H2 归母净利润 分别为 110.66 亿 109.66亿元，分别同比 -0.44%-26.79%。 扣非归母净利润 2018H12018H2分别 为 76.89 亿 68.99 亿 ， 分别同比 -7.77%-44.89%。 若 剔除整车端影响， 扣非归母净利润分别同比 +31.59%-34.4%。 其中 2018H1 扣非归母净利润同比大增，主要系钴、锂资源端业绩同比大幅增长，其中钴价 2018 年先扬后抑， 2018 年上半年仍处于上涨阶段，钴资源端企业盈利 2018 年 H1 同比大增 153%。而 2018H2 归母净利润下滑明显，主要系钴、锂资源端价格大幅下降带来盈利下滑，且整车环节1537 2057 2696 3111 3703.53 12.09% 33.83% 31.08% 15.39% 19.05% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%050010001500200025003000350040002014 2015 2016 2017 2018营业收入 同比 24 43 115 152 141 0.4% 77.4% 171.3% 31.3% -7.0% -50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%0501001502002502014 2015 2016 2017 2018扣非归母净利润水平 扣非归母净利润（不含整车） 同比增速 同比增速（不含整车）