快递行业18年报及19Q1总结.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 22 Table_Page 行业专题研究 |物流 2019 年 5 月 8 日 证券研究报告 Table_C ontacter 本报告联系人： 曾靖珂 021-60750602 zengjingkegf Table_Title 物流行业 快递行业 18 年报及 19Q1 总结： 中小快递加速退出，头部竞争逐步拉开 Table_Author 分析师： 关鹏 SAC 执证号： S0260518080003 SFC CE.no: BNU877 021-60750602 guanpenggf Table_Summary 行业增速趋稳 CR6 提至 76%， 头部快递竞争正逐步拉开 2018 年，全国快递量同增 26.6%，其中，韵达、圆通、申通、中通、百世快递量分别同增 47.99%、 31.61%、 31.13%、37.00%、 45.12%；市占率分别为 13.77%（ +1.99pcts）、 13.14%（ +0.5pcts）、 10.08%（ +0.35pcts）、 16.8%（ +1.28pcts）、10.79%（ +1.38pcts）； 同比 2017 年，韵达市场份额超越圆通成行业第二，百世集团超越申通成行业第四。截止 2019Q1，CR6 预计已突破 76%， CR8 继续上提 。随着中小快递陆续退出， 头部公司 抢占中小快递份额的阶段即将结束 ， 龙头 快递间的竞争正逐步拉开 。 三通一达 成本 优化 加速 ，利润 增长 超预期，现金流持续改善 伴随竞争加剧， 韵达、圆通、申通、中通 2018 年 快递费率均有所下调 ，相应的 快递单件成本分别 同减 0.16 元（ -11.4%）、 0.34 元（ -20%）、 0.32 元（ -19.1%）、 0.06 元（ -4%）；圆通的运输成本改善超预期， 同减 约 0.27 元；韵达的单件中心操作成本最低， 约 为 0.38 元，中通的单件运输成本最低， 约 为 0.74 元； 从快递单件毛利看，圆通同比提升 0.03元，韵达、申通、中通分别同比下降 约 0.06 元、 0.01、 0.08 元。 2018 年， 加盟快递净利 润 增速都在 30%以上 ，经营性现金流大幅改善； 此外 ，三通一达均加大产能投入，韵达、圆通、申通、中通固定资产净值分别同增 约 25.55 亿元、 29.54亿元、 17.34 亿元、 33 亿元，韵达的投资总额达到 41 亿元 。 直营快递多元业务快速增长， 加盟快递 19Q1 延续高增长 2018 年，顺丰和德邦的 新业务都在快速扩张。顺丰的重货、冷运、国际、同城业务收入分别同增 83%、 85%、 29%、172%；德邦的快递业务收入同 增 65%，快递占营收的比超过了快运主业。两家直营快递都在经历主业增速放缓，新业加速扩张的过程，这对短期利润增长形成了一定压力。随着规模效应的显现，直营快递 有望 逐渐走出多元化扩张的建设期，迎来盈利向上的成长期。 19Q1，加盟快递延续高增长， 顺丰、韵达、申通 单件毛利环比 提 升。 快递单件毛利 将逐步 趋 稳 ， 关注产能投入均衡、 成本降幅 潜力 大的公司 整体来看，快递行业 正 步 入龙头竞争阶段， 以价格为主导的份额竞争逻辑不变， 我们认为： 1、 快递单件毛利将逐步趋稳 。 据测算， 三通一达 牺牲 0.1 元的单件 毛利 ，需要 20%以上的增量快递磨平利润损失，以利换量并不经济，未来的 价格策略将和成本端优化 更加 匹配 ，快递单件毛利 将 趋稳 ； 2、 快递量增长将主要取决于成本 降幅 而非绝对额 。在单件毛利趋稳的条件下，单件成本的下降是价格政策执行的基础，是业务增长，利润增长的 核心 ，因此，成本降幅潜力较大的公司 将 更具备业绩增长潜力 ； 3、 产能投入均衡化将加速成本端改善。 补产能短板 将进一步释放规模优势，加速成本优化； 2019 年，三通一达都将集中优化产能、补短板， 现金流优质的公司或将在 成本 与 现金流的循环 中演绎强者恒强 。 投资建议： 保守预计 2019 年将产生约 117 亿件的快递增量市场（同增 23%） ， 能满足 CR6 平均 30%以上的增速。在当前的竞争格局下，快递价格虽然承压，但是快递公司的价格降幅将和成本端优化匹配，快递单件毛利趋稳，快递利润有望跟随量的增长维持 30%左右的增速 ， A 股快递估值 或 存在低估 。目前，三通一达都存在产能短板，投入均衡化将加速成本改善，从而率先赢得超额增长。 建议关注成本优势突出的韵达股份，以及成本 大幅改善、增速显著回升的申通快递、圆通速递。 风险提示 ： 快递价格战加剧；人工、运输成本上涨；行业增速不及预期；新业务亏损幅度加大拖累主业； Table_Report 相关研究 ： 申通快递（ 002468.SZ） :快递量同增 45.23%，单件毛利环比提升 0.06 元 2019-04-30 韵达股份（ 002120.SZ） :快递单件成本降至 1.22 元，利润增速持续超预期 2019-04-29 嘉友国际（ 603871.SH） :现金流同比环比大幅改善，新订单将带动公司业绩提速 2019-04-26 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |物流 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 收盘价 最近 报告日期 评级 合理价值 （元 /股） EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 韵达股份 002120.SZ 人民币 36.72 2019/4/29 增持 40.0 1.60 1.94 22.95 18.93 13.27 10.47 19.3 18.9 圆通速递 600233.SH 人民币 12.08 2019/4/25 增持 15.8 0.79 0.92 15.29 13.13 9.42 7.75 16.3 15.9 申通快递 002468.SZ 人民币 21.49 2019/4/30 买入 26.8 1.34 1.57 16.04 13.69 9.26 7.48 19.4 18.6 顺丰控股 002352.SZ 人民币 31.19 2019/4/24 增持 37.3 1.13 1.38 27.60 22.60 15.06 12.52 12.0 12.8 德邦 股份 603056.SH 人民币 15.29 2019/4/5 增持 24.0 0.96 1.26 15.93 12.13 9.48 6.86 18.6 19.7 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 备注 ：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |物流 目录索引 中小快递加速退出，头部竞争逐步拉开 . 6 行业增速趋稳格局加速集中，头部快递竞争正逐步拉开 . 6 成本优化节奏出现短期分化，价格策略将和成本端更匹配 . 7 三通一达现金流持续改善，重资产投入均衡化将加速降低成本 . 12 直营快递多元业务快速增长，大件重货成为新的增长点 . 15 加盟快递 19Q1 延续高增长，单件毛利环比稳中有升 . 16 投资建议： . 17 A 股快递公司历史估值： . 18 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |物流 图表索引 图 1：全国快递量增速和快递行业 CR8 . 6 图 2： 2018 年全国快递均价同比增速 . 6 图 3： 2018 年上市快递公司快递量增速 . 7 图 4： 2018 年上市快递公司市占率 . 7 图 5： 2018 年以来，上市快递公司单季快递量增速 . 7 图 6： 2018 年以来，上市快递公司单季市场份额 . 7 图 7：三通一达单价快递毛利同比变化（元） . 10 图 8：快递相对增速和单价同比下降额散点图 . 11 图 9：韵达单件中心操作成本同比变化（元 /件） . 11 图 10：中通单件运输成本同比变化（元 /件） . 11 图 11：上市快递公司归母净利（亿元） . 12 图 12： 2018 年三通一达净利润同比增幅 . 12 图 13： 2018 年，三通一达新增固定资产（百万元） . 13 图 14： 2018 年，三通一达新增无形资产（百万元） . 13 图 15：三通一达 2018 年动产净值（百万元） . 13 图 16：三通一达 2018 年不动产净值（百万元） . 13 图 17：韵达股份投资状 况（百万元） . 14 图 18：申通快递投资状况（百万元） . 14 图 19： 2018 年顺丰控股业务量增速放缓 . 16 图 20： 2018 年顺丰控股快递单价增幅扩大 . 16 图 21：德邦股份各项业务收入增量（百万元） . 16 图 22：德邦快递毛利率显著提升 . 16 图 23：韵达、圆通、申通、顺丰单件毛利（元） . 17 图 24： 2019 年快递增量模拟测算（ CR5） . 18 图 25： 2019 年快递增量模拟测算（ CR6） . 18 图 26：韵达股份 PEband . 18 图 27：韵达股份 PBband . 18 图 28：圆通速递 PEband . 18 图 29：圆通速递 PBband . 18 图 30：申通快递 PEband . 19 图 31：申通快递 PBband . 19 图 32：顺丰控股 PEband . 19 图 33：顺丰控股 PBband . 19 图 34：德邦股份 PEband . 19 图 35：德邦股份 PBband . 19 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |物流 表 1：三通一达单 件收入成本深度拆分（元 /件）全部考虑自营率 . 8 表 2：三通一达 2018 年单件利润业绩拆分（元 /件） . 8 表 3：三通一达 2018H1、 H2 单件业绩同比变化（考虑自营率：元 /件） . 9 表 4：三通一达单票毛利深度拆分（元 /件）全部考虑自营率 . 9 表 5：三通一达毛利弹性测算 . 10 表 6：三通一达 2018 年现金流拆分（亿元） . 12 表 7：顺丰控股各项业务的市场情况（黄色高亮数据为估算） . 15 表 8：德邦快递各项业务的市场情况 . 15 表 9：申通快递 2019Q1 可比口径单件快递收入测算 . 16 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |物流 2018年 以来 ，快递行业增速趋稳 ，格局加速优化 ， 伴随中小快递的出局， CR6已 提至 19Q1的 76%左右 。 整体来看，快递行业正进入龙头竞争阶段，价格仍将继续下行，综合 18年报及 19一季报分析，我们认为，在当前格局下： 1、快递单件毛利将逐步趋稳。据测算，三通一达牺牲 0.1元的单件毛利，需要20%以上的增量快递磨平利润损失，以利换量并不经济，未来的价格策略将和成本端优化更加匹配，快递单件毛利将趋稳； 2、快递量增长将主要取决于成本下降幅度而非其绝对额。在单件毛利趋稳的条件下，单件成本的下降是价格政策执行的基础，是业务增长，利润增长的核心，因此，成本降幅潜力较大的公司将更具备业绩增长潜力； 3、产能投入均衡化是成本改善的关键。三通一达均存在一定的产能短板，补短板将进一步释放规模优势，加速成本优化； 2019年，三通一达都将集中优化产能、补短板，现金流优质的公司或将在成本与现 金流的循环中演绎强者恒强。 建议关注成本优势突出的韵达股份，以及成本端大幅改善、业务增速显著回升的申通快递、圆通速递。 中小快递加速退出，头部竞争逐步拉开 行业 增速趋稳格局加速集中 ， 头部快递竞争正逐步拉开 2018年 ， 全国快递量 同比增长 26.6%， 略低于 2017年的 28%。 伴随行业增速趋稳，全国快递均价降幅较 2017年有所扩大。 行业竞争加剧的背景下，中小快递陆续退出， 头部公司 抢 占中小快递份额的阶段即将结束，龙头快递间的竞争正逐步拉开。 图 1：全国快递量增速和快递行业 CR8 图 2： 2018年 全国快递均价同比增速 数据来源： wind，广发证券发展研究中心 数据来源： wind，广发证券发展研究中心 2018全年， 韵达 、圆通、申通、中通、百世 快递 量 分别 同比增长 47.99%、31.61%、 31.13%、 37.00%、 45.12%； 市占率 分别为 13.77%（ +1.99pcts） 、13.14%（ +0.5pcts） 、 10.08%（ +0.35pcts） 、 16.8%（ +1.28pcts） 、 10.79%（ +1.38pcts） ； CR5合计市占率从 2017年的 59.09%提升至 2018年 64.58%， CR880.2%80.4%80.6%80.8%81.0%81.2%81.4%81.6%81.8%0%10%20%30%40%50%60%70%3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 Q12015 2016 2017 2018 行业 CR8（右）-15%-10%-5%0%5%3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 Q12015 2016 2017 2018识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |物流 保持在 81%左右的高位。 直营快递方面，顺丰和德邦市占率分别提升 0.01pcts、 0.2pcts。 同比 2017年，韵达 市场 份额超越圆通成行业第二，百世 集团 超越申通成行业第四 。 图 3： 2018年上市快递公司快递量增速 图 4： 2018年上市快递公司市占率 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 分季度来看，韵达和中通全年快递量增速 分别 保持在 40%和 35%以上 ； 圆通 快递量增速逐季回升； 申通 受益于中转自营率的提升， 18H2快递量增速大幅回升 至40%以上 。 2019Q1， 韵达、圆通、申通 快递量增速均高于行业 15pcts， 加盟快递合计市占率 预计 已经达到 67%左右 ， CR6达到 75%左右 。 图 5： 2018年 以来 ， 上市快递公司单季 快递量增速 图 6： 2018年 以来 ， 上市快递公司单季市场份额 数据来源：公司 公告 ，广发证券发展研究中心 ，中通、百世19Q1为预测值 数据来源：公司 公告 ，广发证券发展研究中心 ，中通、百世19Q1为预测值 成本优化 节奏出现短期分化 ， 价格策略将 和成本端 更 匹配 我们对三通一达的单件 业绩 进行了深度拆分：由于缺失部分数据， 对圆通的中转自营率、单件面单、派送收入做了一定的假设 （见表 1注释） ； 此外， 圆通的中转收入和成本均 减去 了 补贴 成本 。 伴随行业竞争加剧， 三通一达的快递费率 明显下调 ： 2018全年， 韵达、圆通、申通、中通的快递单件收入 （ 除 派送） 分别 同比 下降 0.22元 （ -11.6%） 、 0.32元（ -14.7%） 、 0.33元 （ -15.3%） 、 0.13元 （ -6.4%） 。 0%20%40%60%80%100%120%140%顺丰 韵达 圆通 申通 中通 百世 德邦 全国2015 2016 2017 20180%2%4%6%8%10%12%14%16%18%顺丰 韵达 圆通 申通 中通 百世 德邦2015 2016 2017 20180%10%20%30%40%50%60%70%顺丰 韵达 圆通 申通 中通 百世2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1顺丰 韵达 圆通 申通 中通 百世 合计 CR8 其余两家2 0 1 7 Q 1 8 . 7 % 1 0 . 7 % 1 2 . 9 % 9 . 7 % 1 5 . 5 % 7 . 5 % 6 5 . 0 % 7 7 . 0 % 1 2 . 0 %2 0 1 7 Q 2 7 . 4 % 1 1 . 9 % 1 3 . 1 % 1 0 . 1 % 1 5 . 3 % 9 . 4 % 6 7 . 3 % 7 8 . 4 % 1 1 . 1 %2 0 1 7 Q 3 7 . 4 % 1 2 . 1 % 1 2 . 2 % 9 . 4 % 1 5 . 2 % 1 0 . 0 % 6 6 . 4 % 7 8 . 9 % 1 2 . 5 %2 0 1 7 Q 4 7 . 4 % 1 1 . 9 % 1 3 . 0 % 9 . 7 1 % 1 5 . 9 % 1 0 . 0 % 6 8 . 0 % 7 9 . 8 % 1 1 . 8 %2 0 1 8 Q 1 9 . 2 % 1 2 . 7 % 1 2 . 0 % 8 . 9 % 1 6 . 1 % 9 . 6 % 6 8 . 5 % 8 0 . 7 % 1 2 . 2 %2 0 1 8 Q 2 7 . 7 % 1 4 . 3 % 1 3 . 4 % 9 . 6 % 1 7 . 4 % 1 0 . 5 % 7 2 . 9 % 8 2 . 2 % 9 . 3 %2 0 1 8 Q 3 7 . 5 % 1 4 . 0 % 1 2 . 9 % 1 0 . 5 % 1 6 . 6 % 1 0 . 8 % 7 2 . 2 % 8 1 . 2 % 9 . 0 %2 0 1 8 Q 4 6 . 7 % 1 3 . 9 % 1 3 . 9 % 1 0 . 8 % 1 7 . 0 % 1 1 . 7 % 7 4 . 0 % 8 0 . 8 % 6 . 8 %2 0 1 9 Q 1 8 . 1 % 1 4 . 7 % 1 3 . 6 % 1 0 . 5 % 1 8 . 1 % 1 0 . 5 % 7 5 . 5 % 8 1 . 0 % 5 . 5 %识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |物流 成本端，韵达、圆通、申通、中通的快递单件成本分别下降 0.16元（ -11.4%） 、 0.34元（ -20%） 、 0.32元（ -19.1%） 、 0.06元（ -4%） ； 圆通的运输成本改善超预期，同比下降 0.27元；韵达的单件中心操作成本最低，为 0.38元，中通的单件运输成本最低，为 0.74元； 中通 快递 的单件快递成本具备绝对优势，为 1.15元 ；从快递单件毛利看，圆通同比提升 0.03元， 韵达、 申通、中通分别同比下降0.06元、 0.01、 0.08元。 表 1： 三通一达单件 收入成本深度拆分（元 /件）全部考虑自营率 公司 韵达 圆通 申通 中通 年份 2017 2018 同增 2017 2018 同增 2017 2018 同增 2017 2018 同增 快递量 （ 亿件） 47.2 69.85 22.65 50.64 66.64 16.00 38.98 51.12 12.14 62.19 85.2 23.01 中转自营 率 100% 100% 78% 86% 59% 76% 93% 91% 面单收入 0.73 0.67 -0.06 0.87 0.87 0.00 0.71 0.64 -0.07 中转收入 1.21 1.05 -0.15 1.30 0.98 -0.32 1.47 1.21 -0.26 1.91 1.74 -0.17 小 计 1.93 1.72 -0.22 2.17 1.85 -0.32 2.18 1.85 -0.33 2.10 1.96 -0.13 面单成本 0.02 0.00 -0.01 0.01 0.03 0.01 0.07 0.05 -0.02 0.14 0.18 0.05 中 转成本 1.36 1.22 -0.14 1.80 1.44 -0.36 1.61 1.31 -0.30 1.26 1.15 -0.10 其中：运输 0.94 0.83 -0.10 1.20 0.93 -0.27 0.98 0.83 0.74 -0.09 其 中：中心操作 0.42 0.38 -0.04 0.60 0.51 -0.09 0.64 0.42 0.41 -0.01 小 计 1.38 1.22 -0.16 1.81 1.47 -0.34 1.68 1.36 -0.32 1.39 1.34 -0.06 面单毛利 0.71 0.66 -0.05 0.86 0.84 -0.01 0.64 0.59 -0.05 中 转毛利 -0.15 -0.16 -0.01 -0.50 -0.46 0.04 -0.14 -0.11 0.04 0.65 0.58 -0.07 小 计 0.56 0.50 -0.06 0.36 0.38 0.03 0.50 0.49 -0.01 0.70 0.63 -0.08 不考虑自营率 快递毛利小计 0.56 0.50 -0.06 0.39 0.42 0.03 0.59 0.53 -0.06 0.66 0.57 -0.08 其他业务毛利 0.05 0.05 0.00 0.08 0.13 0.05 0.01 0.02 0.01 0.04 0.06 0.01 总毛利 0.61 0.56 -0.06 0.46 0.54 0.08 0.60 0.55 -0.05 0.70 0.63 -0.07 数据来源： 公司年报， 广发证券发展研究中心 ， 注释：假设圆通单件面单收入和 2017 年持平，派送服务毛利为 2%，单件中转收入和成本均扣除补贴成本。 在快递业务之外，圆通和中通新增的货代业务都显著增厚 公司利润。在未考虑中转自营率的情况下，韵达、圆通、申通、中通的单件 总 毛利分别为 0.50、 0.42、0.53、 0.57元。单件三费方面，韵达、 申通 、中通 分别 同比 变化 -0.02元 、 0.00元 、-0.02元 ， 圆通 因并入货代业务 提升 0.04元。 表 2： 三通一达 2018年单件 利润 业绩拆分（元 /件） 公司 韵达 圆通 申通 中通 年份 2017 2018 同增 2017 2018 同增 2017 2018 同增 2017 2018 同增 总毛利 0.61 0.56 -0.06 0.46 0.54 0.08 0.60 0.55 -0.05 0.70 0.63 -0.07 三费 0.16 0.14 -0.02 0.13 0.16 0.04 0.08 0.08 0.00 0.11 0.09 -0.02 销售费用 0.03 0.02 0.00 0.01 0.01 0.00 0.02 0.02 0.00 0.00 管理费用 0.13 0.12 -0.01 0.12 0.16 0.04 0.08 0.08 0.00 0.00 财务费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 -0.02 -0.02 0.00 0.00 净利 0.34 0.39 0.05 0.28 0.29 0.00 0.38 0.40 0.02 0.51 0.51 0.01 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |物流 单件扣非 归母 净利 0.33 0.31 -0.02 0.27 0.28 0.01 0.36 0.34 -0.02 经营性净现金流 0.63 0.53 -0.10 0.31 0.35 0.04 0.54 0.51 -0.03 0.58 0.52 -0.07 数据来源：公司 年报 ，广发证券发展研究中心 ， 管理费用中含研发费用 分 18H1和 18H2来看 ， 圆通、申通下半年 的快递单价 分别同比下降 0.46元、0.47元，降幅较 18H1扩大 ； 同时 ，圆通、申通下半年的单件成本 也相应的 加速优化，分别同比下降 0.51元、 0.49元 ；申通 18H2的快递单件成本降低到 1.25元，和韵达的距离 大幅 缩小 ；韵达 18H2成本优化略有减速 ， 中通 18H2单件成本同比持平。 表 3： 三通一达 2018H1、 H2单件 业绩同比变化 （考虑自营率：元 /件） 公司 韵达 圆通 申通 中通 年份 18H1 18H2 18H1 18H2 18H1 18H2 18H1 18H2 快递增量（亿件） 10.28 12.37 5.54 10.46 3.19 8.95 10.47 12.54 面单收入 -0.08 -0.05 0.00 0.00 -0.01 -0.12 中转收入 -0.17 -0.14 -0.12 -0.46 -0.10 -0.35 小计 -0.25 -0.19 -0.12 -0.46 -0.11 -0.47 -0.19 -0.12 面单成本 -0.01 0.03 0.00 -0.03 0.05 0.04 中转成本 -0.09 -0.55 0.00 -0.46 -0.20 -0.04 其中：运输 -0.10 -0.38 0.02 -0.17 -0.04 其中：中心操作 0.01 -0.16 -0.03 -0.03 0.00 小计 -0.18 -0.14 -0.10 -0.51 -0.01 -0.49 -0.15 0.00 面单毛利 0.01 -0.03 0.00 -0.09 中转毛利 -0.03 0.09 -0.10 0.11 小计 -0.07 -0.05 -0.02 0.05 -0.10 0.03 -0.04 -0.13 不考虑自营率 快递毛利小计 -0.07 -0.05 -0.01 0.06 -0.02 -0.09 -0.05 -0.11 其他业务毛利 -0.04 0.03 0.11 0.01 0.00 0.00 0.02 0.01 总毛利 -0.11 -0.02 0.10 0.07 -0.02 -0.08 -0.03 -0.10 数据来源： 公司中报、年报， 广发证券发展研究中心 注释：假设 圆通单件面单收入和 2017 年持平，派送服务毛利为 2%，单件中转收入和成本均扣除补贴成本。 受益于成本的加速优化，圆通 和申通 18H2的快递单件毛利 （除派送）分别 同比提升 0.05元 、 0.03元 。韵达、圆通、申通、中通 18H2的单件 扣非 净利分别同比变化 0.00元 、 +0.02元、 -0.02元、 -0.06元 （净利） 。 表 4： 三通一达单票毛利深度拆