科创板专题报告：科创板首批上市企业全景透视.pdf

本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。1策略研究 策略研究 证券研究报告 科创板专题报告 2019 年 07 月 22 日 科创板首批上市企业全景透视 相关研究 证券分析师 林丽梅 A0230513090001 linlmswsresearch 王胜 A0230511060001 wangshengswsresearch 研究支持 毛成学 A0230118070011 maocxswsresearch 联系人 毛成学 (8621)23297818转 maocxswsresearch 本期投资提示： 五个视角（板块分布、募资金额、创新属性、短期业绩和长期业绩）概览首批科创板公司整体情况： 行业分布上，信息技术和高端装备、医药生物“三足鼎立”。 已经受理的 149 家公司来看，信息技术、高端装备和医药生物是受理企业占比最高的领域，占比 41%、 22%和 22%。首批企业中高端装备板块数量占比最高（ 44%），其次是信息技术（ 32%）和新材料（ 12%）。 募资金额体量适中，而并非单纯的小型初创公司。 募资金额合计 370.2 亿元，除中国通号和澜起科技外，其余 23 家公司的募资金额均集中在 5-20 亿之间。 2018 年来主板、中小板和创业板新上市公司的平均融资规模分别为 14.2 亿元、 10.9 亿元和 8.1 亿元，而剔除中国通号后的首批科创板企业的平均融资规模为 11.0 亿元。 具备较强的研发强度，较为符合科创板自身的科创定位。 研发支出占营收比重比高达 10.3%，而同期，主板、中小板和创业板研发支出占营收比重仅为 2.5%、 4.0%和 6.6%，大幅低于首批科创板首批企业。 短期业绩凸显高成长属性： 中报业绩增速中位数高达 31%，近五成公司业绩增速环比上行。 自下而上 中 长期业绩依然能维持高 增长 ： 根据申万宏源研究所分析师预测，首批科创板公司2019-2021 年的整体归母净利润增速 25%、 23%和 20%，首批科创板公司（剔除中国通号） 2019-2021年的整体归母净利润增速 37%、 34%和 26%。 四 把尺子（相对估值、估值 -业绩匹配度、超募情况 和 国际对标）度量首批科创板公司 发行价 估值 ： 相较 A 股可比公司，科创板 企业发行价呈现 低 PE、 高 PB 特征， 体现高盈利能力。 首批科创板企业发行价对应 的 PE-2018 和 PB-2018 中位数 41.19 和 9.06，而 首批科创板企业可比公司的 PE(TTM)和 PB(LF)中位数 58.09 和 5.13。 相较海外可比公司，科创板 发行 估值 溢价 与高成长相匹配。 具备海外可比公司的首批科创板公司样本（共 22 个） 发行价对应 的 PE-2018 和 PB-2018 的中位数 41.19 倍和 9.83 倍，而海外可比公司最新的 PE(TTM)和 PB(LF) 19.25 倍和 2.41 倍。从市值角度来看，首批科创板公司发行市值的中位数仅 58亿元，而海外可比公司的市值中位数高达 202 亿元。从利润增速角度来看， 2018 年科创板公司样本归母净利润增速中位数为 67%，大幅 高于海外可比公司的 40%，可见高速的业绩增长同样是贡献估值溢价的重要因素。 与 A 股市场主要指数 PB-ROE 的比较来看，科创板 发行价 呈现出相对高 ROE 和高 PB 的格局。 首批科创板 摊薄前的 整体 ROE-2018 为 14.2%，超过了深证 100、上证 50 和沪深 300 等典型白马指数。如果从中剔除中国通号，首批科创板 摊薄前的 整体 ROE-2018 更是高达 18.1%。首批科创板 发行价对应 的 PB(2018)为 4.57 倍，与创业板指的 4.50 倍较为接近。 首批公司整体超募比例（短期估值溢价程度）仅为 19.1%，个股平均超募比例为 35.2%，较为稳健。而首批 28 家创业板公司整体超募比例高达 130%（同一个月主板和中小板的超募比例仅为 52%和28%），这 28 家公司的平均超募比例也高达 125%。 不同的交易制度安 排下，新股上市首月的溢价率呈现出迥然不同的特征，科创板会如何演绎仍存较大不确定性。 (1）创业板“上市首日没有涨跌停限制 +发行市盈率没有限制”的交易制度下， 28 只首批新股上市前 30 个交易日溢价率呈现出快速下降 -平台震荡 -逐步上升的特征，第 3 个交易日是溢价率快速下滑后的低点。（ 2）当前 A 股新股”上市首日 44%涨跌 幅 +发行市盈率设置上限”的交易制度下，我们观察到的 18 年以来上市新股前 30 个交易日溢价率呈现出快速抬升后维持高位振荡 的 特征。 首批科创板公司速览见报告 第四部分 ，深度全文分析详见相关外发报告。 请务必仔细阅读正文 之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。2策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 42 页 简单金融 成就梦想 1.五个视角概览首批科创板公司整体情况 . 5 1.1 从大类板块来看，首批科创板公司中高端装备企业接近一半 . 5 1.2 从 募资金额来衡量，首批科创板公司体量适中 . 6 1.3 研发支出占营收比重比高达 10.3%，且研发强度较高 . 7 1.4 短期业绩：中报业绩增速中位数高达 31%，近五成公司业绩增速环比上行 . 8 1.5 长期业绩：未来 3 年利润有望维持整体 20%以上的高速增长 . 9 2.四把尺子度量首批科创板公司发行价估值 . 10 2.1 相较 A 股可比公司，科创板企业发行价呈现低 PE、高 PB 特征，体现高盈利能力 . 10 2.2 相较海外可比公司，科创板发行估值溢价与高成长相匹配 . 12 2.3 与 A 股市场主要指数 PB-ROE 的比较来看，科创板发行价呈现出相对高 ROE 和高 PB 的格局 . 13 2.4 首批公司整体超募比例仅为 19.1%，较为稳健 . 14 3上市前期市场 交易特征历史统计 . 15 4首批科创板公司速览 . 18 4.1 华兴源创（ 688001）：面板检测设备领军企业，战略布局半导体检测领域 . 18 4.2 睿创微纳（ 688002）：红外热成像国产化领军，军民融合驶入成长快车道 . 19 4.3 天准科技（ 688003）：国内机器视觉工业应用领先者，智能制造助力高增长 . 20 4.4 容百科技（ 688005）：高镍正极材料产业化领军企业 . 21 4.5 杭可科技（ 688006）：国内领先的锂电池后处理设备供应商 . 22 4.6 光峰科技（ 688007）： ALPD 技术开拓者，引领激光显示产业化 23 4.7 澜起科技（ 688008）：内存接口芯片行业龙头，科创板全新优质标的 . 24 4.8 中国通号（ 688009）：新增需求叠加升级更新，轨交控制龙头扬帆远航 . 25 4.9 福光股份（ 688010）：领先的光学镜头厂商，积极践行军民融合 26 目录 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。3策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 42 页 简单金融 成就梦想 4.10 新光光电（ 688011）：导弹光学仿真测试细分龙头，进军制导模块拓宽成长赛道 . 27 4.11 中微公司（ 688012）： MOCVD 与刻蚀机双驱动，打造国产设备领军 . 28 4.12 交控科技（ 688015）： CBTC 自主可控领军者，受益城轨大发展. 29 4.13 心脉医疗（ 688016）：主动脉介入器械龙头，积极布局外周血管介入产品 . 30 4.14 乐鑫科技（ 688018）：小而美的物联网 WIFI MCU 新锐， AI-IOT时代迎发展良机 . 31 4.15 方邦股份（ 688020）： FPC 上游材料国产替代先锋 . 32 4.16 瀚川智能（ 688022）：汽车电子自动化优秀企业，汽车“四化”带来新机遇 . 33 4.17 沃尔德（ 688028）：国内超硬刀具领先品牌，受益于消费电子与汽车行业较快发展 . 34 4.18 南微医学（ 688029）：微创医疗器械领先企业，持续创新推动高增长 . 35 4.19 天宜上佳（ 688033）：国内领先的列车制动闸片制造商，高铁建设加速公司不断成长 . 36 4.20 航天宏图（ 688066）：卫星遥感及北斗数据处理软件领军者 . 37 4.21 虹软科技（ 688088）：“量价齐升”的 AI 视觉领先挑战者 . 38 4.22 西部超导（ 688122）：国内航空高端材料供应龙头 . 39 4.23 铂力特（ 688333）：航天航空金属 3D 打印龙头，技术与品牌优势显著 . 40 4.24 嘉元科技（ 688388）：技术领先的超薄锂电铜箔龙头 . 41 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。4策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 42 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：从首提科创板到首批科创板企业上市仅仅用了 259 天 . 5 图 2：从首批 25 家科创板企业的大类板块分布来看，高端装备板块数量占比最高（ 44%） . 6 图 3：首批科创板企业（剔除中国通号）平均募资金额介于主板和中小创之间 . 7 图 4：首批科创板企业的募资金额主要集中在 5-20 亿元 . 7 图 5：首批科创板公司的研发强度较高，研发支出占营收比重平均占到 10.3% . 7 图 6： 2018 年科创板公司平均研发强度大幅高于主板、中小板和创业板 . 7 图 7：首批科创板企业平均研发人员数量占比与创业板相近，明显高于中小板和主板. 8 图 8： 14 家科创板公司 2019H1 预期归母净利润增速大于 30%，占比高达 56% 9 图 9：从增速趋势来看，首批科创板企业中 40%公司 2019 年中报 /中报预告利润增速高于 2018 年 . 9 图 10：首批科创板公司未来 3 年利润有望维持整体 20%以上的高速增长 . 10 图 11：首批科创板公司的发行价均略低于申万宏源分析师的合理股价区间 . 12 图 12：首批科创板公司盈利能力较强，但 PB 估值也不便宜 . 14 图 13：创业板开板的前四年中，超募比例呈现出明显的下台阶趋势 . 15 图 14：创业板首批 28 只新股上市前 30 个交易日溢价率呈现出先降后震荡上升的特征 . 16 图 15： 18 年以来上市新股前 30 个交易日溢价率呈现出快速抬升后区间震荡特征. 17 表 1：首批科创板上市公司 A 股可比公司估值比较 . 11 表 2：首批科创板上市公司海外可比公司估值比较 . 13 表 3： 2018 年以来上市新股上市 30 个交易日内整体溢价率统计 . 17 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。5策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 42 页 简单金融 成就梦想 1.五个视角概览 首批 科创板公司 整体情况 在 7 月 5 日的新闻发布会上 ， 上交所 相关负责人 表示 ：“ 经过 8 个多月高效有序的精心筹备，科创板首批公司上市的条件基本具备，时机已经成熟， 将于 7 月 22日（周一）举行科创板首批公司上市仪式 。 ”，而且“ 截至 7 月 4 日，已受理 141家公司提交的发行上市申请，向 118 家公司发出了首轮问询函，科创板股票上市委员会已审议通过 31 家公司的发行上市申请， 已有 25 家公司获得证监会同意注册的批复，系科创板首批挂牌上市公司 。 ” 本着“急用先行”的原则， 从 习近平总书记在进博会上 首提科创板到首批科创板企业上市 ， 仅仅用了 短短 259 天 ， 而作为 A 股已有板块中与科创板最为相似的板块，而这一历程创业板走了 10 年之久 。 正如当年创业板首批共同上市的 28 家公司 被投资者高度关注而被 称为“二十八星宿” ， 当前投资者对于科创板首批上市的 25 家公司 也是尤为关注， 本章节就将结合策略自上而下与 分析师 自下而上的角度，从板块分布、募资金额、创新属性、短期业绩和长期业绩五个视角概览首批科创板公司的整体情况，供各位投资者参考 。 图 1： 从首提科创板到首批科创板企业上市仅仅用了 259 天 资料来源： 上交所、 申万宏源研究 1.1 从 大类板块 来看，首批科创板公司 中高端装备企业接近一半 在 中国证监会发布在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见 中，明确表达了科创板对于 新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业上市 的支持。 从截至 2019 年 7 月 18 日科创板已经受理的 149 家公司来看 ， 信息技术 、 高端装备和医药生物是受理企业占比最高的领域 ， 占比分别为 41%、 22%和 22%， 合计占比高达 85%， 使得科创板受理企业呈现出 “三足鼎立”之势。 从 首批 25 家科创板 企业的大类板块分布来看，高端装备板块数量占比最高（ 44%） ， 其次是信息技术 （ 32%）和新材料（ 12%）。 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。6策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 42 页 简单金融 成就梦想 图 2： 从首批 25 家科创板企业的大类板块分布来看，高端装备板块数量占比最高（ 44%） 资料来源： Wind、 申万宏源研究 1.2 从募资金额来衡量 ，首批科创板公司体量适中 截至 7 月 11 日 ， 首批 25 家科创板拟上市企业的发行价格已全部敲定 ， 这 25家企业首发拟募集资金总计 370.2 亿元 ， 平均每家公司的募资金额为 14.8 亿元 。 但需要注意的是 ， 首批 25 家科创板企业的募资金额呈现出 “ 1 大 24 小 ”的格局，即中国通号一家公司的拟募资金额高达 105.3 亿元 ， 占到了总募资金额的 28.4%， 而其余 24 家企业的单家募资金额则均低于 30 亿元 。 因此 ， 为了更好地度量首批科创板企业的平均融资规模 ， 我们新增了一个剔除中国通号的口径 ， 并与 2018年来主板 、中小板和创业板的平均融资规模进行了比较 。 数据显示， 2018 年来主板 、 中小板和创业板新上市公司的平均融资规模分别为14.2 亿元 、 10.9 亿元和 8.1 亿元 ， 而剔除中国通号后的首批科创板企业的 平均融资规模为 11.0 亿元 ， 与 中小板的 10.9 亿元接近 ， 而明显高于创业板的 8.1 亿元 。 同时，从 首批 25 家科创板 企业募资情况 分布 来看 ， 没有一家公司的募资金额少于 5 亿元，除中国通号和澜起科技外，其余 23 家公司的募资金额 均集中在 5-20 亿之间 。 可见从募资金额来衡量的话，首批科创板公司 体量适中， 而并非单纯 的 小型初创 公司。 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。7策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 42 页 简单金融 成就梦想 图 3： 首批科创板企业（剔除中国通号）平均募资金额介于主板和中小创之间 图 4： 首批科创板企业的募资金额主要集中在 5-20亿元 资料来源： Wind、 申万宏源研究 资料来源： Wind、 申万宏源研究 1.3 研发 支出占营收比重比 高达 10.3%，且研发强度较高 科创板重点支持的 6 大领域 分别为新一代信息技术领域、高端装备领域、新材料领域、新能源领域、节能环保领域、生物医药领域 ，这些领域的核心驱动力均来自于创新，因此创新能力的强弱自然是我们衡量首批科创板企业成色的重要标准。在此，我们 综合 使用研发支出占营业收入比重 和研发人员数量占比 来作为研发强度的代理变量 。可以看到，首批科创板企业中 2018 年 研发支出占营业收入比重 在 10%以上的公司高达 8 家，且平均比重高达 10.3%。而同期，主板、中小板和创业板研发支出占营收比重仅为 2.5%、 4.0%和 6.6%，大幅低于首批科创板企业。 图 5： 首批科创板公司的研发强度较高，研发支出占营收比重平均占到 10.3% 图 6： 2018 年科创板公司平均研发强度大幅高于主板、中小板和创业板 资料来源： Wind、 申万宏源研究 资料来源： Wind、 申万宏源研究 另一方面，从 研发人员数量占比 来看，首批科创板企业平均研发人员数量占比为28.2%，略高于创业板的 26.3%，但大幅领先于中小板的 14.8%和主板的 9.5%。作本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。8策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 42 页 简单金融 成就梦想 为可比性最强的两个板块，科创板和创业板在研发人员数量占比相近的情况下研发支出占营收比重却大幅高于创业板，我们认为背后体现的是在市场经济的背景下对于高技术人才的高薪资回报，这也从一个侧面反映出了科创板研发人才素养整体较高的特征。 综合以上两点 ， 从 研发支出占营业收入比重和研发人员数量占比 来看，科创板首批上市企业确实具备较强的研发强度，较为符合科创板自身的科创定位 。 图 7： 首批科创板企业平均研发人员数量占比与创业板相近，明显高于中小板和主板 资料来源： Wind、 申万宏源研究 1.4 短期业绩： 中报业绩增速 中位数 高达 31%， 近五成 公司业绩增速环比上行 截至 7 月 21 日 ， 首批 25 家科创板公司中 ， 除 6 家公司（容百科技、澜起科技、中国通号、中为公司、交控科技、虹软科技）外均 已经披露了 2019 年中报 ， 而这 6家公司也均公布了 2019 年中报预告 ， 因此 ，以首批科创板公司 2019 年中报及中报预告利润增速中枢为基础， 我们 对 2019 年 中报 /中报 预告的利润增速和 2018 年度的利润增速进行 比较 分析 ： 从增速绝对值来看， 首批 科创板 企业 2019 年 中报 /中报预告 业绩预告增速 中位数 高达 31%，凸显高成长属性。 首批 25 家 科创板公司 2019 年 中报 /中报预告 归母净利润增速中位数为 31%，其中有 14 家公司预期归母净利润增速大于 30%，占比高达 56%。仅有 2 家公司（铂力特和新光光电） 2019 年 中报 预期归母净利润增速中枢为负。 从增速趋势来看， 首批科创板企业 中 近五成 公司 2019 年中报 /中报预告 利润增速高于 2018 年。 首批 25 家科创板公司 中，有 11 家公司 2019 年中报 /中报预告归本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。9策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 42 页 简单金融 成就梦想 母净利润增速 环比 2018 年加速 上行，占比 为 44%，在 2019 年 宏观经济动能放缓的背景下更显得难能可贵。 图 8： 14 家 科创板 公司 2019H1 预期归母净利润增速大于 30%，占比高达 56% 图 9： 从增速趋势来看，首批科创板企业中 40%公司2019 年中报 /中报预告利润增速高于 2018 年 资料来源： Wind、 申万宏源研究 资料来源： Wind、 申万宏源研究 1.5 长期业绩：未来 3 年利润有望维持整体 20%以上的高速增长 短期的业绩趋势我们可以从中报情况来感知，但长期的业绩景气方向则需要自下而上的精确分析 。 借助申万宏源分析师对于首批科创板公司的深度分析报告，我们自下而上收集了分析师对于各个公司 2019-2021 年的业绩展望，来作为把握长期业绩景气趋势的一把钥匙。 整体来看， 首批科创板公司 2017 和 2018年的整体归母净利润增速分别为 32%和 31%， 如果从中剔除掉体量最大的中国通号（ 2017 和 2018 年占整体利润比重分别为 59%和 49%）， 其余公司 2017 和 2018 年的整体归母净利润增速分别 高达 为105%和 68%， 大幅高于同期非金融石油石化 A 股的净利润增速（ 2017 年为 32.8%，2018 年为 -7.4%） ，彰显出科创板公司优秀的成长性。 展望未来 3 年，根据分析师预测， 首批科创板公司 2019-2021 年的整体归母净利润增速分别为 25%、 23%和 20%， 首批科创板公司 （剔除中国通号） 2019-2021年的整体归母净利润增速分别为 37%、 34%和 26%。整体来看， 首批科创板公司未来 3 年利润有望维持整体 20%以上的高速增长 。 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。10策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 42 页 简单金融 成就梦想 图 10： 首批科创板公司 未来 3 年利润有望维持整体 20%以上的高速增长 资料来源： Wind、 申万宏源研究 2.四 把尺子 度量 首批 科创板 公司发行价 估值 首批科创板企业的估值定价问题是当前投资者最为关心的话题 ， 经过七类 专业机构投资者 （ 证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者以及符合一定条件的私募基金管理人等专业机构投资者 ）的网下询价博弈后，发行价已经成为 一个客观的价格准绳。但正如“ 一千个读者就有一千个哈姆雷特 ”，不同的估值准绳之下对于当前科创板的估值情况就会产生不同的价值评估，下文中我们试图 以相对估值、 估值 -业绩匹配度、 超募情况 和海外 对标 等 四 个角度作为 “四 把尺子”来 度量首批科创板公司估值情况 ，给投资者提供一定参考。 2.1 相较 A 股可比公司， 科创板 企业 发行价呈现低 PE、高 PB 特征，体现高盈利能力 在我们常用的 PE、 PB 估值体系下，公司估值的高低总是一个相对的概念，因此和谁比很大程度上决定了我们对于公司的估值结论。作为第一个角度，我们选取了科创板首批企业招股说明书中披露的 A 股可比公司作为比较基准。 从截至 2019/7/19 的收盘数据来看， 科创板企业 发行价对应 的 PE 中位数显著低于 A 股可比公司，而 PB 则显著高于 A 股可比公司，这一定程度上反映出科创板股票的高 ROE特征（ PE*ROE=PB） 。 首批科创板企业可比公司的 PE(TTM)和 PB(LF)中位数分别为 58.09和 5.13，而首批科创板企业 发行价对应 的 PE-2018和 PB-2018分别为 41.19 和 9.06（两个样本的估值口径存在些许差异，前者更为常用） 。根据PE*ROE=PB，科创板与可比公司相比 PE 较低、 PB 较高的组合反映出其较高的盈利能力。