电子行业深度：全球“芯”拐点.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业深度 2019 年 07月 16日 电子 全球 “芯”拐点 重要拐点 ：全球半导体产业底部 或 已过 去 ， 趋势 将由短多转向长多！ 年初我们发布重要深度报告科技创新代际切换、全球半导体先抑后扬、年中有望反转从需求、资本开支、库存等核心框架对全球半导体产业进行了详细分析及判断，全球产业逐步按照我们研究框架推进 ， 美股、 A股市场基于反转预期股价反应明确。 进入五月下旬 ， 中美关系特别华为事件对需求产生了波动性影响 ， 需求的不确定性最终传导到产业端 。需求端的影响我们对半导体拐点判断往后递延，紧密观察供需变化，全面产业跟踪。 站在当前时点，明确提出全球半导体短多转向长多趋势确定！主要原因如下： 1）需求复苏： 华为生态链重塑、通信、手机业务不断上调预 期；同时引领龙头国产化加大力度，大幅降低中期需求不确定性预期；台积电 6月份营收超预期 ， Q3 继续实现增长，主要源自华为追单、苹果、 HPC 等；数据中心下半年逐步复苏；而 5G投入力度加 大、带来手机换机、数据中心及生态带来需求递增； 2）日韩贸易争端影响或更深远： 进一步压缩中短期供给及中期供给预期。年初以来，全球半导体龙头资本开支逐步递减，日韩贸易争端以来，我们认为后续很难形成长时间断供，但会对行业整体供给边际收缩，以及影响韩厂扩 产计划； 从半导体产业框架来看，自华为事件以来引起的中短期需求波动已经结束，需求开始复 苏。 5G 推进带来的代际切换持续，长期需求确定；而供给短期收缩，以及日韩 带来的资本开支递延，全球半导体供需有望产生拐点，由短多转向长多。 国产芯片公司中短期探讨： 实质性成长加速 ，圣邦股份、卓胜微超预期只是开始， Q3 国产 化程度预计继续 加快 。 重点关注 ： 存储：兆易创新、北京君正（ ISSI）；模拟 &射频：韦尔股份、圣邦股份、卓胜微、三安光电；设计：紫光国微、汇顶科技、景嘉微、博通集成、中颖电子； IDM：闻泰科技 、士兰微；设备：北方华创、精测电子、至纯科技、万业企业；材料：兴森科技、石英股份、中环股份；封测：华天科技、长电科技 。 风险提示 ： 下游需求不达预期，全球供应链风险 。 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 郑震湘 执业证书编号： S0680518120002 邮箱： zhengzhenxianggszq 研究助理 佘凌星 邮箱： shelingxinggszq 相关研究 1、电子： TWS 无线耳机推动上游超预期 2019-07-14 2、电子：科创板开市在即，半导体重中之重2019-07-07 3、电子：华为或解禁，备货情况得以缓解，中长期国产化势在必行 2019-07-01 2019 年 07月 16日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 本文核心观点 .4 全球半导体底部拐点出现 .6 从龙头台积电上修说起 .6 五月营收出炉，值得重视的几个数字 .7 高频指标看台股， 6月营收迭超预期 .9 存储位元出货恢复，利基型价格反弹 . 11 东芝停电加速库存出清，利基型产品率先反弹 . 11 DRAM 资本开支锐减，下 半年需求回升 . 13 日韩贸易摩擦之下，全球产能边际收缩 . 13 讨论一：韩国存储份额高，一旦减产景气大概率反转 . 15 讨论二：资本开支递延，影响中期供给 . 18 国产替代历史性机遇开启 . 19 科技自立看华为，龙头扶持加速产业迭代 . 19 风险提示 . 21 图表目录 图表 1：台积电月度营收（百万新台币） .6 图表 2：台积电季度营收情况（百万新台币） .7 图表 3：台积电制程占比 .7 图表 4：台积电不同制程营收情况（千新台币） .7 图表 5：集成电路销售额及 出货量变化情况 .8 图表 6：全球半导体月度销售额统计（十亿美金） .8 图表 7：集成电路月度营收增速情况 .8 图表 8： DRAM/NAND月度营收增速情况 .8 图表 9：半导体细分品类 5月营收变动情况 .9 图表 10：半导体细分品类 5月 出货量变动情况 .9 图表 11：半导体细分品类 5月 ASP变动情况 .9 图表 12：台积电月度营收变动情况（百万新台币） .9 图表 13：稳懋月度营收变动情况（百万新台币） .9 图表 14：日月光月度营收（百万新台币） . 10 图表 15：旺宏月度营收（百万 新台币） . 10 图表 16：华邦电子月度营收（百万新台币） . 10 图表 17：群联月度营收（百万新台币） . 11 图表 18： ASPEED月度营收（百万新台币） . 11 图表 19：东芝 Y2-Y6 产能情况（千片 12 寸等效 wafer/季度） . 12 图表 20： NAND Flash近期报价（美金） . 12 图表 21： NOR Flash 64M/128M 环比变动情况 . 13 图表 22： 2019 年 DRAM CAPEX 预计大幅下降 . 13 图表 23：韩国晶圆制造产能占据全球近 21.3% . 14 图表 24：日本核心三 大材料占据垄断地位 . 14 图表 25：全球 DRAM 产能分布情况（单位：千片等效 12 寸 wafer/季度） . 15 2019 年 07月 16日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 26：全球 NAND产量分布情况（单位：千片等效 12 寸 wafer/季度） . 16 图表 27： 2013 年海力士 DRAM 产量变动情况 . 16 图表 28：美光在海力士工厂失火后一年内股价涨幅近 120% . 16 图表 29： DRAM 现货价格移动情况（美金） . 17 图表 30： DXI指数连续五日上扬，主要原因部分存储产品现货上涨 . 17 图表 31：全球 DRAM CAPEX 情况（百万美金） . 18 图表 32：国产替代空间测算 . 19 图表 33：华为 P30 Pro 主要芯片供应情况 . 20 图表 34：华为国产替代弹性测算 . 20 2019 年 07月 16日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 本文核心 观点 重要拐点 ： 全球半导体产业底部或已过去，趋势将由短多转向长多 ！ 年初我们发布重要深度报告科技创新代际切换、全球半导体先抑后扬、年中有望反转从需求、资本开支、库存等核心框架对全球半导体产业进行了详细分析及判断， 此后 全球产业逐步按照我们研究框架推进，全球龙头对下半年预期逐步乐观，年中反转几乎确定，美股、 A 股市场基于反转预期股价反应明确。进入五月下旬，中美关系特别华为事件对需求产生了波动性影响，需求的不确定性最终传导到产业端。需求端的影响我们对半导体拐点判断往后递延，紧密观察供需变化，全面产业跟踪。 站在当前时点，明确提出全球半导体短多转向长多趋势确定。主要原因如下： 1）需求复苏 ，存储开始见底 ： 华为生态链重塑、通信、手机业务不断上调预期；同时引领龙头国产化加大力度，大幅降低中期需求不确定性预期；台积电结束连续 6 个月 下滑，实现环比 22%,同比 7%增长， Q3 继续实现增长，主要源自华为追单、苹果、 HPC等；数据中心下半年逐步复苏；而 5G 投入力度加大、带来手机换机、数据中心及生态带来需求递增 ； 2） 日韩贸易争端影响或更深远：进一步压缩中短期供给及中期供给预期。 年初以来，全球半导体龙头资本开支逐步递减，日韩贸易争端以来，我们认为后续很难形 成长时间断供，但会对行业整体供给边际收缩，以及影响韩厂扩产计划 : 短期供给影响： 三星 /海力士共占 DRAM 65%、 NAND 46%，同时在 Fab 代工、 CIS等领域全球处于领先地位，尤其是存储芯 片，短期供给影响以及对日本材料的担心，引起 DRAM、 NAND 的价格上涨，随着时间持续，价格还有望进一步上涨，从产业跟踪 ，已经对部分产品生产形成影响； 中长期供给预期： 年初以来，三星 /海力士逐季明确下调资本开支计划，面临此次核心材料压力，扩产计划将有望再次递延，影响中期产能释放能力。 自华为事件以来引起的中短期需求波动已经结束，需求开始复苏， 5G 推进带来的代际切换持续，长期需求确定；而供给短期收缩，以及日韩带来的资本开支递延，全球半导体供需有望产生拐点，由短多转向长多 。 中国半导体供应链长期市值空间探讨： 中国半导体产业链生态重塑，与以往不同，建立完整、独立自主核心技术的半 导体工业体系是大势所趋，在市场纵深领域出现一批大市值公司是大概率事件 ！ 科技红利之有效研发投入，才是建立独立自主核心技术体系的唯一手段。中国半导体进口额占全球半导体销售额 65%，巨大国内市场内需、终端厂商能力、摩尔定律放缓推动国内公司进入良性快速发展，随着科技红利的迭加，市场份额的切入，相比海外巨头 500 亿美金、千亿美金市值，中国公司第一步在市场纵深领域出现大市值体量公司是大概率事件。 国产芯片公司中短期探讨：实质性成长加速，圣邦股份、卓胜微等公司超预期只是开始，Q3国产化进度继续加快。 一批龙头公司如兆易创新、韦尔股份（豪威科技）、汇顶科技、紫光国微等产业进展也在逐步加快，华为等下游龙头自上半年大批量导入供应链， Q3供应链将更明确发力， Q2 只是开始。 我们年初明确表示此次国产与以往有所不同： 1）华为产业巨头引领的国产化； 2）中国科技红利结果，国内龙头重要产品 2019 年陆续产出，海思全面开花，兆易创新（合肥长鑫）、韦尔股份（含豪威科技）、卓胜微、圣邦股份、长江存储、中芯国际、北2019 年 07月 16日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 方华创、 安世半导体、紫光国微、中微半导体等标志性产品全面推出。 两条主线，两个拐点，三大因素共振。“两条主线”： 全球产业周期 +国产半导体生态；“两个拐点”： 全球半导体周期 +国产芯片龙头成长拐点； “三大因素”： 全球周期 +国产芯片生态 +科创板； 今年市场经历过三个阶段： 1） 1-4 月份全球周期 +国产链 +科创板预期共振； 2） 5-6 月份，华为事件带来中期需求扰动，全球半导体周期拐点递延，国产链替代为主；3） 7 月开始，国产芯片链超预期先行，全球半导体周期确定与国产芯片成长正循环，科创板半导体重中之重有望三大因素共振有 望进一步提升估值与市场空间。 重点关注： 存储： 兆易创新、北京君正（ ISSI）； 模拟 &射频： 韦尔股份、圣邦股份、卓胜微、三安光电； 设计： 紫光国微、汇顶科技、景嘉微、博通集成、中颖电子； IDM： 闻泰科技、士兰微； 设备： 北方华创、精测电子、至纯科技、万业企业； 材料： 兴森科技、石英股份、中环股份； 封测： 华天科技、长电科技； 2019 年 07月 16日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 全球半导体底部 拐点出现 从龙头台积电上修说起 全球拐点看龙头，我们从台积电 6月经营数据 与产业排单跟踪来看，二季度拐点已然显现，三季度上修是大概率事件！ 台积电上周发布 6月份营收数据， 6月份单月营收结束连续六个月的同比下滑，同时连续两个月环比增长， 实现同比 +21.9%/环比 +6.8%的超预期增长。对应二季度单季度 环比 +10.2%/+3.3%，实现单季度 2410 亿新台币，高于此前市场预期近 3%（此前预期2329-2360 亿新台币）。 为什么台积电大超预期？从我们跟踪情况来看，排单 提升与汇率因素是主要原因，不考虑汇率，实际需求并没有那么差！ 我们在 6 月份看到华为（ 4G 尾单 &5G 7nm AP/BP）、AMD、高通（ X55）情况均好于预期，矿机订单则主要从 6 月份开始拉升、对 Q2 影 响有限。 图表 1： 台积电月度营收（百万新台币） 资料来源： 台积电， 国盛证券研究所 后续 Q3指引有望继续上修至 17%-21%。 我们认为目前市场对台积电 Q3 分歧主要集中在 iPhone 下半年新机销售情况， 而目前我们了解到苹果在经历此前销量遇冷过后、今年备货排单偏谨慎，视新机发布销售确定后续订单， 而海思芯片亦由台积电代工，即使高端手机销售此消彼长，对台积电代工业务影响较小。 同时 Q4 华为、高通 5G 相关订单有力承接， 20年 Q1-Q2继续在 19年低基数基础上维持可观成长。 2019 年 07月 16日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 图表 2：台积电季度营收情况（百万新台币） 资料来源： bloomberg， 国盛证券研究所 预测 图表 3： 台积电制程占比 图表 4：台积电不同制程营收情况（千新台币） 资料来源： 台积电， 国盛证券研究所 预测 资料来源： 台积电， 国盛证券研究所 预测 我们看好全球预期修复、需求回暖在龙头台积电带动下向产业族群传导，从国内代工龙头中芯国际以及封测厂长电科技、华天科技近期跟踪来看亦体现为产能利用率的边际改善。 五月营收出炉，值得重视的几个数字 全球五月半导体营收及细项由 WSTS 在 7 月初 发布，我们认为尽管单月销售额连续 5个月同比下滑，但是部分细项如存储位元出货量（ bit growth）、 ASP跌幅收窄等已经出现拐点信号。 单月销售额连续 5个月同比下跌 （ -14.5% yoy）、但环比在连续 6个月环比下滑后有所收窄（ -1% mom） 。 5 月全球半导体市场同比下跌 14.6%，中国环比下跌 9.8。作为参考， 1511-1602、 1412-1504、 1110-1202、 0810-0902、 0011-0109 是过去 20 年连续环比下滑超过五个月的几个区间， 其中除了 0011-0109创纪录的 11个月以外，其他时段均在五个月内。 2019 年 07月 16日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 图表 5：集成电路销售额及出货量变化情况 图表 6：全球半导体月度销售额统计（十亿美金） 资料来源： SIA， 国盛证券研究所 资料来源： WSTS， 国盛证券研究所 在 单月 连续的同比、环比下跌之外， 五月数据边际改善明显。 集成电路月度营收跌幅显著收窄（ -18% yoy，去除存储 -6% yoy），剔除存储芯片后 ASP呈现 8%的同比增长。 在 DRAM和 NAND两大领域 ， 5月份单月在位元出货量 这一指标上同比、环比均出现强劲恢复： 其中 DRAM 位元出货量同比实现 21%增长 /环比大增 61%； NAND 位元出货量连续三个月实现同比 50%以上增长，环比 4 月基础上继续增长 18%， ASP 环比看跌幅亦显著收窄至 -1%！ 图表 7：集成电路月度营收增速情况 图表 8： DRAM/NAND月度营收增速情况 资料来源： WSTS， 国盛证券研究所 资料来源： WSTS， 国盛证券研究所 如何看待 5月存储异常值： 云计算、数据中心情况并非如市场预期般悲观： 美光明确表示云计算相关客户库存水平消化至正常水平， ASPEED 六月份数据转正亦从侧面验证； 手机销量好于预期，同时搭载内存 /闪存容量同步提升，整体呈现拉动； NAND Flash 此前率先下跌， 厂商盈利能力显著恶化，降价空间已不大（下一章详细分析）。 2019 年 07月 16日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 图表 9： 半导体细分品类 5月营收变动情况 图表 10： 半导体细分品类 5月出货量变动情况 资料来源： WSTS， 国盛证券研究所 资料来源： WSTS， 国盛证券研究所 图表 11： 半导体细分品类 5月 ASP变动情况 资料来源： WSTS， 国盛证券研究所 高频指标看台股 ， 6 月营收迭超预期 台股月度营收作为最为高频的公开数据， 往往可以作为追单 /砍单的有效辅助参考， 最新公布 6月数据多家指标公司超预期 ： 1）代工： 除台积电 6 月营收超预期外，稳懋 6 月单月实现同比 +15%/环比 +27.5%的亮眼增长， 我们认为 海思持续加单是最核心因素。 图表 12： 台积电月度营收变动情况（百万新台币） 图表 13： 稳懋月度营收变动情况（百万新台币） 资料来源： wind， 国盛证券研究所 资料来源： wind， 国盛证券研究所 2019 年 07月 16日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明 2）封测： 封测龙头日月光 6 月单月环比增速提升至 4.8%，同时同比增速转正为 1.7%（ 5 月单月 -2.8%下滑）。 从我们目前产业跟踪来看，大陆封测龙头厂商 也 从 5月中旬到6 月开始 迎来产能利用率显著提升。 图表 14： 日月光月度营收（百万新台币） 资料来源： wind， 国盛证券研究所 3）存储： 多家厂商表现亮眼，其中旺宏 6 月营收跌幅 大幅收窄至 -4.4%（前 5个月在-14.5%-39.6%）， 华邦月度环比增长 2.0%、同比跌幅亦收窄至 -9.2%。 图表 15： 旺宏月度营收（百万新台币） 图表 16： 华邦电子月度营收（百万新台币） 资料来源： wind， 国盛证券研究所 资料来源： wind， 国盛证券研究所 除了利基型存储原厂外， 两家控制器芯片供应商群联（ nand controller，存储模组）与 ASPEED（信骅， server controller）亦出现经营拐点： 群联同比跌幅持续收窄至-0.3%、接近持平； ASPEED 同比、环比变动在 5 月基础上均有显著改善。