光伏产业链景气持续传导，重视光伏设备投资机会.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 40 Table_Page 深度分析 |专用设备 证券研究报告 Table_Title 专用设备行业 光伏 产业链 景气 持续 传导 ， 重视 光伏设备投资机会 Table_Summary 核心观点： 产业链景气传导和价值分布，决定扩产强度和设备 需求 弹性 光伏产业链由上游硅料和硅片，中游电池片和下游组件，以及最终端的光伏电站组成 ， 因此构成了 产业链上 需求 的 传导 和成本 的分布 。 一方面由于技术迭代带来的一个环节持续扩产达产将带动上游环节投资供需趋紧重启投资。另一方面，新技术产业化带动产品性价比提升也将降低下游成本刺激需求 扩大， 这其中电池片环节是承上启下的最重要一环。 而 产业链价值分布决定了各环节降本空间 和 结构，进而决定了不同技术 路线迭代的 经济性和 必要性，从而为我们分析下游投资规模和设备需求弹性提供依据。 电池 环节 ： Perc 加速替代， HIT 投资兴起 随着高成本电池片产能退出和组件装机规模后续提升， 以及单晶对多晶需求形成替代， Perc 电池片价格有望企稳，规划中的 Perc 扩产仍 在 有序落地。 降本增效始终是光伏行业永恒的主题，继 PERC 电池之后， HIT 电池技术崭露头角。未来 3 年可能是 Perc 电池与 HIT 电池共存的产业 大发展 时代 ，电池片核心制程设备国产化将加速 高效技术 产业化进程 。 硅片 环节 ：尺寸换代来临，推动行业投资升级 硅片是光伏产业链中最前端的制造环节，因此硅片环节是决定单多晶工艺路线差别的根本所在。 下半年国内电池厂产能扩张幅度远大于硅片，硅片供应不足局面将延续。 同时 未来硅片产能增量将以单晶为主， 打开了 单晶长晶炉和切片设备 长期 需求将带来提振。 而 大尺寸硅片换代来临将 驱动 硅片产能新一轮 设备 升级 投资 ，长晶设备 迎来 景气向上 与 工艺溢价 叠加 。 投资建议 下半年国内光伏装机提速 ，带动组件及中上游产品需求，产业链景气度走高。国家能源局预计国内 全年可建成并网的装机容量在 40-45GW，下半年度装机规模将接近历史最高水平。电池片环节，随着高成本产能退出和组件装机规模提升，下半年 Perc 电池片价格有望企稳回升， Perc 扩产仍有序落地。同时 HIT 电池技术凭借高效优势开始崭露头角，核心设备加速国产化有望带动成本下降至可量产水平。硅片环节，下半年高效电池片产能集中投产，单晶硅片将延续供不应求趋势，同时硅片尺寸换代来临，下游升级扩产将直接拉动长晶设备需求。继续重点推荐电池片设备核心供应商捷佳伟创、迈为股份，长晶及硅片设备核心供应商晶盛机电，建议关注组件设备核心供应商金辰股份、先导智能。 风险提示 需求波动风险；产业政策变化风险； 经营 波动风险；海外订单下降风险 Table_Gr ade 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-08-21 Table_PicQuote 相对市场表现 Table_Author 分析师： 罗立波 SAC 执证号： S0260513050002 021-60750636 luolibogf 分析师： 王珂 SAC 执证号： S0260517080006 021-60750636 gfwangkegf 分析师： 代川 SAC 执证号： S0260517080007 021-60750615 daichuangf 分析师： 刘芷君 SAC 执证号： S0260514030001 SFC CE No. BMW928 021-60750802 liuzhijungf 请注意，罗立波 ,王珂 ,代川并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_DocReport 相关研究： 专用设备行业 :锂电设备企业矩阵形成，密切关注下游投资进程 2019-06-27 光伏设备行业 :政策环境不断完善，光伏设备企业迎机遇 2019-01-10 Table_Contacts -20%-11%-3%5%13%22%08/18 10/18 12/18 02/19 04/19 06/19机械设备 沪深 300识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 40 Table_PageText 深度分析 |专用设备Table_impcom 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元 /股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 捷佳伟创 300724 CNY 29.54 2019/7/12 买入 35.91 1.33 1.79 22.21 16.50 16.36 21.01 16.1 17.7 迈为股份 300751 CNY 152.56 2019/7/8 买入 151 5.38 7.49 28.36 20.37 20.22 14.35 19.7 21.6 晶盛机电 300316 CNY 14.44 2019/7/12 买入 13.25 0.53 0.63 27.25 22.92 18.74 15.81 14.4 14.6 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 40 Table_PageText 深度分析 |专用设备目录索引 一、光伏 产业链 景气度 判断 . 6 1.1 产业链景气传导过程 . 6 1.2 产业链 价值 结构分布 . 6 1.3 产业链 工艺设备梳理 . 8 1.4 上半年光伏产业情况 . 9 1.5 下半年光伏产业展望 . 11 1.6 今年产业 政策梳理 . 12 二、电池： PERC 加速替代， HIT 投资兴起 . 14 2.1 技术路线： PERC 投资延续， HIT 等高效技术崭露头角 . 14 2.2 供需 分析 ：密集投产导致价格下降，落后产能淘汰后迎来平衡 . 15 2.3 设备投资：高效技术交替发展，电池片设备环节持续前行 . 18 2.4 相关公司：捷佳伟创、迈为股份 . 19 三、硅片：尺寸换代来临，推动行业投资升级 . 22 3.1 技术路线 ：单晶大硅片优势继续扩大，长晶环节成投资核心 . 22 3.2 供需 分析 ： 单晶硅片供不应求 ， 局势将延续至 2020 年 . 23 3.3 设备投资 ：硅片尺寸迭代时代来临，推动投资规模升级 . 24 3.4 相关公司：晶盛机电 . 27 四、组件：下半年装机回升，新工艺环节增多 . 29 4.1 技术路线：叠瓦、双面、半片等技术迭起 . 29 4.2 供需 分析 ：下半年国内需求回升，海外需求延续增长 . 32 4.3 设备投资：新组件技术增加工艺环节，设备多兼容性成趋势 . 35 4.4 相关公司：金辰股份、先导智能 . 36 五、投资建议 . 37 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 40 Table_PageText 深度分析 |专用设备图表索引 图 1：光伏产业链上下游示意图 . 6 图 2： 2018 年地面光伏系统初始投资结构 . 7 图 3： 2018 年光伏组件成本结构 . 7 图 4： 2018 年 M2 单晶规格电池片成本结构 . 7 图 5： 2018 年 M2 单晶规格硅片成本结构 . 7 图 6：光伏产业链工序、设备与相关上市公司示意图 . 8 图 7： 2019 年上半年光伏各环节产量同比增速 . 9 图 8： 2019 年上半年光伏各环节出口金额（亿美元） . 10 图 9： 2013 至 2019 年全球光伏最低中标电价发展趋势（美分 /kWh） . 10 图 10：国内光伏半年度装机情况 . 11 图 11：国内光伏企业研发费用变化 . 12 图 12：各类电池技术市场占比变化预测 . 14 图 13：各类电池技术量产效率与组件成本对比（ 2018） . 14 图 14：各类电池技术迭代所需设备解决方案 . 15 图 15：全球光伏电池片产量及同比 . 16 图 16：中国光伏电池片产量及同比增速 . 16 图 17：国内 Perc/Perc 双面电池片价格（元 /W， 21.5%） . 17 图 18：国内现有 Perc 电池产能成本分布区间 . 17 图 19：国内光伏电池片产能预测 . 18 图 20： PERC 与 HIT 技术工艺及对应设备 . 19 图 21：捷佳伟创发展历程 . 20 图 22：捷佳伟创电池片核心制程设备布局 . 20 图 23：迈为股份发展历程 . 20 图 24：迈为股份电池片环节成套设备 . 20 图 25： 2018 年中国光伏硅片产量单 /多晶占比 . 22 图 26： 2019 年上半年中国光伏硅片产量单 /多晶占比 . 22 图 27：单晶电池产量占比预测 . 22 图 28：全球光伏硅片产量及中国占比 . 23 图 29：中国光伏硅片产量及同比增速 . 23 图 30：国内电池片和硅片产能预测 . 24 图 31：国内单晶 /多晶硅片价格及价差（元 /片， 156mm） . 24 图 32：光伏硅片持仓发展趋势 . 25 图 33：中环股份推出 M12 大尺寸硅片 . 26 图 34： 光伏单晶长晶炉内部结构 . 26 图 35： 隆基股份和中环股份未来两年光伏硅片扩产规划 . 27 图 36： 晶盛机电在 12 寸大尺寸硅片领域具备全套设备生产能力 . 28 图 37：晶盛机电帮助客户搭建的无人硅片抛光车间 . 28 图 38：晶盛机电帮助客户搭建的自动化电池生产线 . 28 图 39：光伏组件内部构成 . 29 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 40 Table_PageText 深度分析 |专用设备图 40：单 /双面组件市占率变化趋势 . 30 图 41：叠瓦产能预测（ GW） . 30 图 42：叠瓦组件结构示意图 . 30 图 43：叠瓦组件出货企业和地域分布 . 31 图 44：主栅技术市占率变化趋势 . 31 图 45：隆基组件新品 Hi-MO X . 32 图 46：全球光伏电池片产量及中国占比 . 33 图 47：中国光伏电池片产量及同比增速 . 33 图 48：国内下半年光伏半装机规模预测 . 33 图 49： 2018/19 年上半年中国光伏产品出口金额对比 . 34 图 50： 2018 年中国主要组件出口国家 /地区 . 34 图 51： 2019 年上半年中国主要组件出口国家 /地区 . 34 图 52：光伏组件制造工艺 . 35 图 53：金辰股份组件层压机 . 36 图 54：金辰股份组件串焊机 . 36 图 55：先导智能高速串焊机 . 37 图 56：先导智能叠瓦成套组件设备 . 37 表 1： 2019 年上半年重要政策概览 . 12 表 2： 2019 年上半年重要政策主要内容摘要 . 13 表 3： 2019 二三季度 Perc 电池投产统计 . 18 表 4：组件厂商新建产线设备投资额 . 32 表 5：光伏组件主要生产设备及用途 . 36 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 40 Table_PageText 深度分析 |专用设备一、光伏 产业链 景气度 判断 1.1 产业链景气传导过程 光伏产业是指 将硅料通过 各 类 技术和工艺 路线 生产出太阳能电池 片 ，并将太阳能电池经过串并联后进行封装保护形成大面积的太阳能电池组件，再配合功率控制器等，形成光伏发电装置的产业链。 太阳能光伏产业链由 三大环节 组成，分别为： 上游硅料和硅片，中游电池片和下游组件，以及最 终端 的光伏 电站 。 从整个产业链利润 分布 来看，上游企业 和中游企业利润 主要由产品单位价格、生产成本和出货量决定，下游应用端发电站运营的收益相对 稳定 ，跟标杆电价、光照时间相关 。中间段电池片和电池组件的附加值较低。根据 Photon consulting统计 结果，在光伏行业各环节中，若以营业利润率进行排序，则有如下顺序：硅片 电池 片 电池系统安装及服务 电池组件。 同时产业链各个环节的利润率分布也是动态变化的，一方面 由于技术迭代带来的一个环节持续扩产达产将带动上游环节投资供需趋紧重启 投资 。另一方面， 新技术产业化 带动产品性价比提升 也将 降低下游成本 刺激 需求 不断扩大 。而这其中电池片环节是承上启下的最重要一环 。 图 1： 光伏产业链 上下游 示意图 数据来源： 光伏 技术 网， 广发证券发展研究中心 1.2 产业链 价值 结构 分布 产业链价值分布 决定了各环节降本空间降本结构，进而决定了 不同 技术迭代路径 的必要性，从而为我们分析下游投资 规模 和设备需求 弹性提供依据 。 首先 从电站角度看 ，组件成本 已经下降至 电站成本 四成左右 ， 其他固定成本开支相对刚性。 在其他固定成本不变的情况下，单板功率越大则单 W非组件成本 摊薄的 越低，因此下游电站有很强 意愿 接受大功率组件，上游的大尺寸硅片等高功率技术有巨大空间 。 因此 组件的价值分布决定了大功率 /大硅片 技术路线的必然趋势。 从光伏组件成本构成来看， 电池片成本占比依然接近七成， 成为组件降成本的主要环节。 因此 未来新建 组件产能必须可以兼容多种 电池片 尺寸 和技术路线 ， 组件生产识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 40 Table_PageText 深度分析 |专用设备效率优先也决定了组件产能设备投资 更追求性价比。 而叠瓦、半片等组件生产工艺也成本降本增效的有利手段。 图 2： 2018年地面光伏系统初始投资结构 图 3： 2018年光伏组件成本结构 数据来源： 光伏领跑者创新论坛 ， 广发证券发展研究中心 数据来源： 光伏领跑者创新论坛 ， 广发证券发展研究中心 从光伏电池片成本构成看， 根据光伏产业协会数据统计， 硅片成本占比 65%，非硅成本占比 35%。银浆等非硅材料的降低有赖于新型的电池片技术和丝网印刷工艺。因此 N型 HIT技术具备降低硅片厚度，降低生产温度，提高转换效率等优势，对电池片环节降本增效具有重大意义。同时，高效扩散镀膜设备和丝网印刷设备依然是电池工艺主要的硬件需求。 图 4： 2018年 M2单晶 规格电池片成本结构 图 5： 2018年 M2单晶 规格硅片成本结构 数据来源： 中国 光伏产业协会 ， 广发证券发展研究中心 数据来源： 中国 光伏产业协会 ， 广发证券发展研究中心 40.70%组件 建安费用 一次设备费用固定支架 电网接入成本 管理费用电缆 一次土地费用 逆变器二次设备费用67.50%电池 边框玻璃 EVA胶接线盒 背板焊带 折旧、人工及其他65%硅片 正面银浆成本背面银浆成本 背铝成本TMA成本 折旧人工 其他52%28%硅料 拉棒成本 金刚线成本人工成本 折旧成本 辅料及其他识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 40 Table_PageText 深度分析 |专用设备从光伏硅片成本构成看，硅料成本占比 52%，非硅成本占比 48%。其中拉晶成本 28%，切片成本占比 9%，尤其是拉晶工艺成为硅片生产中主要的成本工艺。硅片的价值分布显示长晶拉棒是硅片制程中的核心工艺，降本有赖于长晶炉效率的提升以及长晶产能的自动化改造带来的综合节拍加快。该环节主要新型技术包括大硅片、连续拉晶等技术。 1.3 产业链 工艺设备梳理 从产业链工艺设备来看， 最 上游硅料提纯产业， 核心工序就是多晶硅的提纯，涉及的主要设备是硅料提炼设备。 上游硅片产业 ，核心工序按多晶硅片和单晶 硅片分为两条技术路线，两者主要差异在第一道工序，单晶一般使用直拉技术（目前协鑫也在推广铸锭单晶产品），多晶一般使用铸锭技术。 后续环节包括切割、倒角、研磨抛光、检测和外延生长。 对应的生产设备分别为长晶炉、铸锭炉、切割机、倒角机、抛光机、清洗和检测设备。目前相关上市公司主要包括长晶炉和硅片加工设备供应商晶盛机电。 中游电池片产业 ， 核心工序根据不同技术路线也有一定差异， 以 Perc等高效电池技术为例主要 生产 环节包括制绒、 扩散、刻蚀、镀膜、丝网印刷 和测试分选。相关加工设备分别为制绒炉、扩散炉、 刻蚀机、 Pecvd设备、丝网印刷机、分选和测试机等。相关上市公司主要包括扩散和 Pecvd设备供应商捷佳伟创 和北方华创 、丝网印刷设备供应商迈为股份、激光刻槽设备供应商帝尔激光等。 下游组件产业，核心工序根据电池片排列方式（如叠瓦、 拼片 ）也有一定差异， 以传统组件生产为例 主要加工环节包括焊接、串焊、层压、装框、接线盒组装和组件测试。 相关对应设备包括 层压机、串焊机、 装框机 等 。 相关上市公司包括 串焊机和ALD供应商先导智能、组件产线供应商金辰股份和京山轻机。 图 6： 光伏产业链 工序、 设备 与相关上市公司 示意图 数据来源： 光伏 技术 网， 广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 40 Table_PageText 深度分析 |专用设备1.4 上半年光伏产业 情况 2019年 7月 25日 由中国光伏行业协会主办的光伏行业 2019年上半年发展回顾与下半年形势展望研讨会在北京召开 。 工业和信息化部电子信息司副司长吴胜武 在会上发言 指出上半年我国光伏产业四大特征。 2019年上半年 我国光伏产业整体保持健康发展，一是制造规模稳步提升，多晶硅、硅片、电池、组件等各主要制造环节产量增长明显；二是技术水平不断提升，骨干企业量产单晶 PERC电池的平均转换效率已突破 22.6%， 结合 MBB、半片、叠瓦等技术后，组件量产最高功率已突破 400MW，TOPCon、 HJT等高效电池技术稳步推进；三是对外贸易快速扩大， 根据光伏产业协会统计数据， 1-6月我国光伏产品出口额同比增长 31.7%，电池与组件实现出口额和出口量双增；四是装机规模仍居首位， 1-6月我国光伏发电新增装机约 11.4GW，预计 2019全年将达 到 40GW以上，继续保持一定规模，并位居全球第一。 2019年上半年，海外市场是我国光伏制造保持增长的主要驱动力，下半年 随着补贴项目、平价项目相继落地，国内市场有望恢复，预计 2019年全年我国光伏制造业整体仍将保持平稳增长。 此次峰 会上 中国光伏行业协会副理事长兼秘书长王勃华介绍了 2019年上半年我国光伏产业 各个环节 发展情况。 根据光伏产业协会统计数据， 多晶硅环节， 2019年上半年我国多晶硅产量 15.5万吨，同比增加 8.4%，上半年新增产能 5.7万吨。硅片环节，2019年上半年我国硅片产量 63GW，同比增长 26%，产量前十企业占总产量的 90.1%。电池片环节， 2019年上半年我国电池片产量约 51GW，同比增长 30.8%，产量前十企业均超过 2GW。组件环节， 2019年上半年我国组件产量约 47GW，同比增长约11.9%，上半年主要企业基本保持满产。 图 7： 2019年上半年光伏各环节产量同比增速 数据来源： 中国光伏行业协会， 广发证券发展研究中心 光伏产品进出口方面， 根据中国光伏行业协会统计 2019年上半年我国光伏产品 (硅片、电池片、组件 )出口总额 106.1亿美元，同比增长 31.7%。分不同产品来看， 2019年上半年硅片出口 金 额同比下降，出口量小幅增长，单晶硅片占比超过 70%(2018年占比约 35%)； 电池片出口额大幅增长， 上半年 出口量超过 2018年全年出口量 ； 组件出口额 90亿美元，大幅增长，出口量约 36GW，同比增长近一倍 。 2019年上半年我国光伏组件出口国家 /地区更加多元化，出口额超过亿美元的国家 /地区有 16个 (2018年0%5%10%15%20%25%30%35%多晶硅料产量 硅片产量 电池片产量 组件产量2019上半年各环节产量同比增速识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 40 Table_PageText 深度分析 |专用设备为 12个 )，出口量超过 1GW的国家 /地区 10个 (2018年为 4个 )。 图 8： 2019年上半年光伏各环节 出口金额（亿美元） 数据来源：中国光伏行业协会，广发证券发展研究中心 分市场看，上半年首先是 全球光伏装机市场发展 超 预期。 根据中国光伏行业协会统计， 2019年上半年全球装机约 47GW，其中越南为享受 20年 0.0935美元 /kWh的电价补贴，越南光伏 市场 呈爆发式增长 ;乌克兰上半年装机 1.25GW，达到去年全年新增装机量的 90%； 墨西哥上半年新增装机约 1GW，增长率超过 30%。 图 9： 2013至 2019年全球光伏最低中标电价发展趋势（美分 /kWh） 数据来源：中国光伏行业协会，广发证券发展研究中心 中国 国内 市场则 需求并未充分表达 ， 下半年终端装机潜力巨大。 根据中国光伏行业协会统计 ， 2019年上半年我国光伏新增装机不足 12GW，降幅超过 50%，其中集中式电站新增装机约 6.8GW，同比下降 43.3%； 分布式光伏新增装机约 4.6GW，同比下降 61.7%。 在竞价机制理顺、补贴规模明确的背景下， 光伏行业协会 预计下半年国内 还有 30GW的建设容量。 2019年我国光伏竞价项目共涉及 22个省份、 3921个项目、 2279万千瓦。 14.4 9.54.2 6.662900204060801001202018年上半年 2019年上半年硅片 电池片 组件8.34.97 4.972.42 1.79 1.750123456789