“大不良”系列研究之一：逆周期稳杠杆，不良资产规模高位趋稳.pdf

请务必阅读正文之后的免责声明部分 “大不良” 系列 研究之 一 2019 年 09 月 19 日 经济增长放缓，不良资产不断增加 不 良资产增加的首要原因是经济 进入下行周期，经济 增长 速度 持续放缓，产能 大量 过剩，价格持续下跌，许多企业亏损甚至倒闭 。 2016 年以来，随着供给侧结构性改革 的 深入，煤炭、钢铁等产能过剩行业 大力 收缩产能 ，不良资产不断增加 。 逆周期调节力度加大，去杠杆加剧不良资产增加 经 济持续下行，逆周期调节力度不断加大，供给侧结构性 改革 提出了“三去一降一补”五大任务，非 金融 企 业去杠杆 是去杠杆的重中之重 ，部分 困难 企业生产经营更加困难，不良资产大量增加。 不良资产规模由快速增加到趋于稳定 截止今年二季度末，我国金融业不良资产合计约 5 万亿元左右，主要体现为银行业不良贷款和证券业股票质押形式存在的不良资产，其中， 银行业不良贷款余额 2.24 万亿元，信托业风险项目规模 3474亿元，股票质押业务风险规模约 21467 亿元，债券违约规模约 1380亿元 。 相对于总资产规模来看， 金融业 不良率较低，风险总体可控，但其中个别经营激进金融机构存在较大的风险。 从形成演进来看，证券公司和信托公司股票质押风险规模主要形成于 2016 年和 2017 年， 2018 年以来急剧萎缩。银行的股票质押风险主要形成于 2017 年和 2018 年上半年， 2018 年下半年以来大幅减少。 2019 年以来，股票质押风险形成规模很小，股票质押风险已得到有效控制。 “ 大不良 ” 研究 相关报告 分析师：郝大明 执业证书号： S1490514010002 电话： 010-85556189 邮箱： haodaminghrsec 证券研究报告 逆周期稳杠杆，不良资产规模高位趋稳 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S目录 一、经济增长放缓，不良资产不断增加 . 4 （一）经济放缓产能过剩，价格下跌企业亏损 . 4 （二）供给侧结构性改革深入，淘汰落后产能破产倒闭增加 . 5 二、逆周期调节力度加大，去杠杆加剧不良资 产增加 . 6 （一）政策导向宏观稳杠杆，企业部门去杠杆 . 6 （二）资管新规进一步抑制企业融资渠道 . 7 （三）宏观杠杆率趋于稳定 . 8 三、不良资产规模由快速增加到趋于稳定 . 9 （一）银行业不良贷款余额 2.24 万亿元 . 9 （二）信托业风险项目规模 3474 亿元 . 9 （三）股票质押业务风险规模约 21467 亿元 . 10 （四）债券违约规模约 1380 亿元 . 11 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S图表目录 图表 1：生产资料 PPI 大跌后尚未涨回（ 2011.12=100） . 4 图表 2： 2017 年底分行业规模以上工业企业个数与 2012 年底比较 . 5 图表 3：银行对其他金融机构债权增速大幅回落 . 7 图表 4：银行理财增速大幅回落 . 7 图表 5：证券公司和基金公司专户资管业务规模减少 . 8 图表 6：证券公司和基金公司专 户资管业务规模增速由骤增转向骤降 . 8 图表 7：二季度实体经济杠杆率再创新高 . 8 图表 8：商业银行不良资产余额和不良率 . 9 图表 9：信托业风险项目个数和风险规模不断攀升 . 10 图表 10：股票质押风险规模测 算 . 10 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 4 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S2013 年以来，随着中国经济增长持续放缓，产能过剩突显，不良资产不断增加。 2016 年 以来，随着逆周期稳杠杆调节力度的加大， 金融业不良资产 经历了由快速 增加到逐渐趋于稳定的转变过程。到今年二季度末，金融业不良资产稳定在 5万亿元左右，风险总体可控 。 一、经济增长放缓，不良资产不断增加 不 良资产增加的首要原因是经济 进入下行周期，经济 增长 速度 持续放缓，产能大量 过剩，价格持续下跌，许多企业亏损甚至倒闭。 （一）经济放缓产能过剩，价格下跌企业亏损 自 2010 年二季度起，中国经济增长 持续放缓 ，从 2010 年一季度的 12.2%，持续 放缓 到今年二季度的 6.2%。经济 增长 持续 放缓 ， 总需求难以消化之前高投资增长形成的大量产能， 产能过剩 越来越严重，工业品价格大幅下跌。 自 2012 年 3 月到 2016 年 8 月，工业品价格 PPI 连续 53 个月 同比下降， 2012 2015 年， PPI 累计下降 12.0%，其中，生产资料行业 PPI 下降 15.5%，采掘行业 PPI 下降 37.2%，原料工业 PPI 下降 19.7%，加工工业 PPI 下降 11.4%， 以煤炭、钢铁为代表的传统行业 经营困难， 不良资产大量增加。 图表 1： 生产资料 PPI 大跌后尚未涨回（ 2011.12=100） 资料来源： Wind，华融证券整理。 60.070.080.090.0100.0110.0120.060.0 70.0 80.0 90.0 100.0 110.0 120.0 10-1211-0511-1012-0312-0813-0113-0613-1114-0414-0915-0215-0715-1216-0516-1017-0317-0818-0118-0618-1119-04生产资料 PPI 采掘工业 PPI加工工业 PPI 原材料工业 PPI专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 5 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S（二）供给侧结构性改革深入，淘汰落后产能破产倒闭增加 2016 年以来，随着供给侧结构性改革 的 深入，煤炭、钢铁等产能过剩行业 大力 收缩产能。 2016 年 2 月，国务院发布关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见和关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见，提出在近年来淘汰落后钢铁产能的基础上，从 2016年开始，用 5年时间再压减粗钢产能 1亿 1.5亿吨；在近年来淘汰落后煤炭产能的基础上，从 2016 年开始，用 3 年至 5 年的时间，退出煤炭产能 5 亿吨左右、减量重组 5 亿吨左右。 根据中国 统计年鉴的数据 ，全国规模以上煤炭 开采 企业在 2012 年 底 有 7869家 （图表 2） ，到 2017 年底减少到 4435 家， 5 年减少 3434 家 ，下降 43.6%；同期，铁矿开采企业减少 1974 家 ，下降 56.4%；有色金属矿开采企业减少 620 家，下降 29.9%；钢铁企业减少 3168 家，下降 29.1%；石化烧焦企业减少 246 家，下降 12.1%；纺织企业减少 1709 家，下降 8.4%；造纸企业减少 500 家，下降 7.0%。 图表 2： 2017 年底分行业规模以上工业企业个数与 2012 年底比较 企业单位数（个） 增减 2017 年 2012 年 个 % 总 计 372729 343769 28960 8.4 黑色金属矿采选业 1523 3497 -1974 -56.4 煤炭开采和洗选业 4435 7869 -3434 -43.6 有色金属矿采选业 1457 2077 -620 -29.9 黑色金属冶炼和压延加工业 7712 10880 -3168 -29.1 石油加工、炼焦和核燃料加工业 1790 2036 -246 -12.1 纺织业 18726 20435 -1709 -8.4 造纸和纸制品业 6628 7128 -500 -7.0 化学纤维制造业 1799 1873 -74 -4.0 非金属矿采选业 3305 3377 -72 -2.1 化学原料和化学制品制造业 23366 23694 -328 -1.4 纺织服装、服饰业 14600 14788 -188 -1.3 有色金属冶炼和压延加工业 6929 6954 -25 -0.4 铁路、船舶、航空航天和其他 4824 4761 63 1.3 木材加工和木、竹、藤、棕、草 8859 8498 361 4.2 皮革、毛皮、羽毛及其制品和 8293 7806 487 6.2 通用设备制造业 23655 22032 1623 7.4 农副食品加工业 24661 22356 2305 10.3 金属制品业 20562 18557 2005 10.8 橡胶和塑料制品业 18452 16356 2096 12.8 电气机械和器材制造业 23934 21055 2879 13.7 专用设备制造业 17760 15068 2692 17.9 医药制造业 7532 6387 1145 17.9 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 6 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S企业单位数（个） 增减 2017 年 2012 年 2017 年 2012 年 非金属矿物制品业 34489 29121 5368 18.4 仪器仪表制造业 4507 3802 705 18.5 其他制造业 1849 1554 295 19.0 食品制造业 8862 7306 1556 21.3 酒、饮料和精制茶制造业 6714 5311 1403 26.4 计算机、通信和其他电子设备 16095 12328 3767 30.6 文教、工美、体育和娱乐用品 9085 6920 2165 31.3 汽车制造业 14908 11270 3638 32.3 废弃资源综合利用业 1584 1192 392 32.9 印刷和记录媒介复制业 5621 4189 1432 34.2 家具制造业 6149 4559 1590 34.9 电力、热力生产和供应业 7634 5614 2020 36.0 水的生产和供应业 1919 1259 660 52.4 燃气生产和供应业 1700 990 710 71.7 数据来源：中国统计年鉴 2018， 2013。 2012 年三季度起，银行业不良余额和不良率进入上升通道。根据银监会公布的数据，截至 2019 年二季度末，商业银行不良贷款余额为 2.235 万亿元，不良贷款率 1.81%。其中，采矿业不良贷款余额 2012 年底为 31.1 亿元， 2017 年 底 增加到 677.1 亿元；制造业 2012 年底为 1770.7 亿元， 2017 年底为 5478.4 亿元。 二、 逆周期调节力度加大，去杠杆加剧不良资产增加 经 济持续下行，逆周期调节力度不断加大，供给侧结构性 改革 提出了“三去一降一补”五大任务，非 金融 企 业去杠杆 是去杠杆的重中之重 ，部分 困难 企业生产经营更加困难，不良资产大量增加。 （一）政策导向 宏观稳 杠杆 ，企业部门去杠杆 政策导向去杠杆。 2016 年 12 月，中央经济工作会议提出， “要在控制总杠杆率的前提下，把降低企业杠杆率作为重中之重 ”。 2017 年 7 月 14 日至 15 日，第五次全国金融工作会议提出，金融工作要围绕服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三项任务，及回归本源、优化结构、强化监管、市场导向等四大原则，并提出要把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位臵。 2017 年，银监会主导了非金融企业去杠杆过程。 3 月末开始“三违反、三套利、四不当、十乱象”检查，遏制“乱搞同业、乱加杠杆、乱做表外业务等严重干扰金融市场秩序的不规范行为 ” 。 2018 年初金融业监管文件“四箭齐发”，对委托专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 7 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S贷款、 债券业务、同业风险暴露、同业负债进行了详细监管规定，将重点围绕 违反宏观调控政策、影子银行和交叉金融产品风险、侵害金融消费者合法权益、不当关联交易进行利益输送、违法违规展业、案件与操作风险等八个方面开展整治工作。 非银行金融机构去杠杆。一是银行体系投向非银金融机构资金减少， 2018 年1 月，银行对其他金融机构债权最高达到 29.2 万亿元，到 2019 年 6 月，减少到25.3 万亿元； 2016 年 2 月最高增速达到同比增长 79.6%， 2017 年 12 月回落到5.8%， 2018 年 12 月下滑到 -7.8%。二是抑制表外融资，银行理财从 2016 年底的29 万亿元下降到 2017 年 6 月末的 28.4 万亿元，同比增速从 2016 年 3 月 52.7%回落到 2017 年底的 1.7%。三是金融部门资产方杠杆率从 2016 年底最高时的 78.3%持续下降到 2019 年上半年末的 58.7%。 图表 3： 银行对其他金融机构债权增速大幅回落 图表 4： 银行理财增速大幅回落 数据来源： Wind， 华融证券 。 数据来源： Wind， 华融证券 。 （二）资管新规进一步抑制企业融资渠道 2018 年 4 月 关于规范金融机构资产管理业务的指导意见 （资管新规） 发布 ，证券公司和基金公司专户 资管业务大幅收缩。 证券公司资产管理规模由 2017 年一季度末高峰时的 18.77 万亿元减少到 2019 年一季度末的 13.27 万亿元， 2 年净减少 5.5 万亿元，下降 29.3%；基金公司及其子公司专户资产管理规模由 2016 年三季度末高峰时的 17.39 万亿元减少到 2019 年一季度末的 11.02 万亿 元，减少 6.37万亿元，下降 36.6%。 企业融资渠道进一步收窄。 数据来源：W i n d其他存款性公司: 对其他金融机构债权 其他存款性公司: 对其他金融机构债权: 同比( 右轴)12-12 13-12 14-12 15-12 16-12 17-121296385927588912118549148186177823207460237097266734296371 亿元亿元1020304050607080%数据来源：W i n d银行理财产品资金余额 银行理财产品资金余额: 同比( 右轴)12-12 13-12 14-12 15-12 16-12 17-121 .0 04 .0 57 .1 01 0 .1 51 3 .2 01 6 .2 51 9 .3 02 2 .3 52 5 .4 02 8 .4 5万亿元万亿元0714212835424956%专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 8 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S图表 5： 证券公司和基金公司专户资管业务规模减少 图表 6： 证券公司和基金公司专户资管业务规模增速由骤增转向骤降 数据来源： Wind， 华融证券 。 数据来源： Wind， 华融证券 。 （三）宏观杠杆率趋于稳定 二季度末中国宏观杠杆率为 249.53%，比一季度末上升 0.70 个百分点，再创历史新高；但相比一季度大幅上升 5.13 个百分点，二季度宏观杠杆率过快增长的势头得到控制； 2019 年二季度末 ，宏观杠杆率仅比 2016 年底上升 9.38 个百分点，整体比较稳定。 非金融企业杠杆率一季度大幅攀升 3.33 个百分点，二季度下降 1.14个百分点，总体看，自 2017 年下半年以来，仍呈现小幅下降趋势。 图表 7： 二 季度实体经济杠杆率 再 创新高 资料来源： 国家资产负债表研究中心。 数据来源：W i n d资产管理业务总规模: 基金管理公司及其子公司专户业务 资产管理业务总规模: 证券公司1 4 - Q 4 1 5 - Q 4 1 6 - Q 4 1 7 - Q 4 1 8 - Q 41 .0 02 .8 44 .6 86 .5 28 .3 61 0 .2 01 2 .0 41 3 .8 81 5 .7 21 7 .5 61 9 .4 0数据来源：W i n d资产管理业务总规模: 基金管理公司及其子公司专户业务: 同比 资产管理业务总规模: 证券公司: 同比1 5 - Q 4 1 6 - Q 4 1 7 - 4 1 8 - Q 4-1501530456075901051200.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 300.00 95-1296-0997-0698-0398-1299-0900-0601-0301-1202-0903-0604-0304-1205-0906-0607-0307-1208-0909-0610-0310-1211-0912-0613-0313-1214-0915-0616-0316-1217-0918-0619-03实体经济杠杆率 (%) 居民部门杠杆率 (%)专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 9 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S三、不良资产规模 由快速增加到趋于稳定 截止今年二季度末，我国金融业不良资产合计约 5 万亿元左右，主要体现为银行业不良贷款和证券业股票质押形式存在的不良资产。 （一）银行业不良贷款余额 2.24 万亿元 根据中国银保监会的统计， 2019 年二季度末，商业银行 （法人口径）不良贷款余额 2.24 万亿元，比一季末增加 781 亿元；商业银行不良贷款率 1.81%，比一季末上升 0.01 个百分点。 图 表 8： 商业银行不良资产余额和不良率 数据来源： Wind，华融证券。 （二）信托业风险项目规模 3474 亿元 截至 2019 年 2 季度末，信托行业风险项目 1100 个，规模为 3474.39 亿元，信托资产风险率为 1.54%，较 2019 年 1 季度末上升 0.28 个百分点。这主要源于去年金融“去杠杆、强监管”政策下，银行表外资金加速回表，同时平台公司举债受到限制，企业现金流相对紧张，部分信托公司展业比较激进，信用下沉较大，导致逾期甚至违约事件增多。 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 1.60 1.80 2.00 0 5000 10000 15000 20000 25000 13/03 13/07 13/11 14/03 14/07 14/11 15/03 15/07 15/11 16/03 16/07 16/11 17/03 17/07 17/11 18/03 18/07 18/11 19/03产业银行不良贷款余额（亿元） 商业银行不良贷款率 (%,右轴）专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 10 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S图 表 9： 信托业风险项目个数和风险规模 不断攀升 数据来源： Wind，华融证券。 （三）股票质押业务风险规模约 21467 亿元 按 9 月 11 日收盘价低于疑似平仓价 20%以上为不良统计，截止今年 6 月底，股市股票质押风险规模为 21466.6 亿元，其中， 2015 年积累的为 415.6 亿元， 2016年为 6576.8 亿元， 2017 年为 9226.8 亿元， 2018 年为 5101.5 亿元， 2019 年上半年为 145.9 亿元。 按 9 月 11 日收盘价低于疑似平仓价 10%以上为不良统计，截止今年 6 月底，股市股票质押风险规模为 26002.7 亿元。 按 9 月 11 日收盘价低于疑似平仓价 30%以上为不良统计，截止今年 6 月底，股市股票质押风险规模为 17182.2 亿元。 图表 10：股票质押风险规模测算 低于疑似平仓价 10%以上 （亿元） 低于疑似平仓价 20%以上 （亿元） 低于疑似平仓价 30%以上 （亿元） 2015 1094.2 415.6 175.8 2016 7084.0 6576.8 5733.4 2017 10844.1 9226.8 7099.5 2018 6489.9 5101.5 4127.8 2019 上半年 490.5 145.9 45.7 合计 26002.7 21466.6 17182.2 数据来源： Wind，华融证券。 0.0 500.0 1000.0 1500.0 2000.0 2500.0 3000.0 3500.0 4000.0 0.00 200.00 400.00 600.00 800.00 1000.00 1200.00 14-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-03信托业风险项目个数（个）信托业风险项目规模（亿元，右轴）