基于企业存货计价方法比较的视角：纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业 证券研究报告】 造纸轻工行业 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 基于企业存货计价方法比较的视角 2018 年 10 月底以来，木浆 外盘价 整体 回落 明显 ， 当前已处于历史较低位置 。事实上， 受纸企 存货计价方法 的影响 ， 经会计处理后的 企业成本端的真实变化 与当期浆价波动 并 非完全 一致 。 本文 通过构建 不同存货计价方法下的原材料单位成本模拟变化情况，得到结论：原材料发运船期及库存周期是导致纸企成本端与当期浆价波动存在滞后期的根本原因，预计 2019 年三、四季度文化纸原材料成本仍将持续下降，盈利有望继续改善。 核心观点 2018 年 10 月底以来， 木浆外盘价格整体回落，纸企原材料成本大幅下降，但二者并非同步变化 。木浆是中国造纸原材料的重要组成部分， 由于国产木浆难以满足需求，当前约三分之二依赖进口 ， 进口木浆价格是决定国内木浆系纸企原材料成本的重要变量。 2018 年 10 月底 起， 木浆外盘报价整体呈下跌走势 ；然而， 由于纸企原材料成本与木浆价格并非同步变化，浆价回落带来的原材料成本下降于 2018 年年底方才逐步体现，纸企盈利自 2019 年一季度逐步改善 。 存货 计价的会计处理方法是导致企业原材料成本变化与浆价波动不同步的表观 原因。 纸企多采用 加权平均法进行 原材料存货成本的 核算， 部分企业有所不同 ：太阳纸业 、晨鸣纸业 采用计划成本法 ， 博汇纸业、山鹰纸业采用月末一次加权平均法，理文造纸则采用先进先出法。 受存货计价方法影响，纸企原材料成本与浆价波动并非同步变化，原因主要体现于两方面：（ 1）木浆取得 环节，原材料当期入库价格并非当前木浆价格，而是此前木浆在海外装船前的报价，其间的滞后期约等于船期（ 1-2 个月）；（ 2） 木浆发出环节，仅先进先出法并不涉及加权平均，其他存货计价方法 均 涉 及历史浆价及当期浆价的加权平均值， 以上原因都将导致 企业真实成本变化与浆价 波动 之间 呈现一定的滞后期。 原材料 发运船期 、库存周期 是形成以上滞后期 的根本原因 ，大多纸企原材料成本自 2018 年年底开始趋势性下降，滞后期约 1-2 个月。 发运船期使得木浆入库价格存在 1-2 个月的滞后期，原材料库存周期的波动将进一步导致不同存货计价方式下原材料成本的滞后期存在差异。若船期均为 1 个月 ： （ 1） 除先进先出法外， 其余存货计价方法下纸企原材料成本 相对浆价波动的 滞后期约为 1-2 个月 。 2018 年 10 月底木浆价格 整体 下跌， 当木浆库存为 3 个月时 ，先进先出法对应的企业成本端 相对当期浆价的 滞后期为 4 个月，即 2019 年 2 月 底纸企 成本 方才 开始下降； 而 移动加权平均、月末一次加权平均、计划成本法对应的成本 变化 滞后期为 1-2 个月，成本 端大多于 2018 年 11 月底至 12 月 底 开始下降。 （ 2）原材料库存周期越短，成本波动幅度越大，成本 变化 相对浆价波动的滞后期越短 。 以移动加权平均法为例， 当 木浆库存为 3 个月时，原材料成本于 2018 年 11 月底开始下降，滞后期 为 1 个月； 而 库存 增加至 6 个月时，成本端于 2018 年 12 月底开始下降，滞后期为 2 个月。 （ 3） 库存周期 一定时 ，滞后期长短与 历史浆价波动率有关，历史浆价波动率越小、 则 滞后期越短。 预计 2019 年三、四季度纸企木浆原材料成本仍将继续下降， 文化纸盈利 稳步提升 。 成本端，若木浆外盘价格平稳，预计 Q3、 Q4 纸企木浆原材料成本仍将逐步下降；收入端， 文化纸供需情况较为稳定， 旺季到来背景下， 9 月文化纸提价如期落地，预计文化纸盈利有望 稳步 扩张。 风险提示 宏观经济增速放缓、终端需求下滑幅度超预期的风险 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 造纸轻工行业 报告发布日期 2019年 09月 30 日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 李雪君 021-63325888*6069 lixuejunorientsec 执业证书编号： S0860517020001 联系人 吴瑾 021-63325888-6088 wujinorientsec 相关报告 造纸行业分化趋势逐步显现，龙头纸企竞争优势稳步提升： 2019-09-29 针叶浆外盘价提涨，成品纸价格平稳、盈利提升： 造纸产业链数据每周速递（ 2019/09/29） 2019-09-29 本周成品纸价格均有提涨，盈利持续提升： 造 纸 产 业 链 数 据 每 周 速 递（ 2019/09/22） 2019-09-22 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见 分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 2 目 录 1 2018年 10月底以来，木浆原材料成本整体回落 . 4 1.1 进口木浆价格是影响木浆系纸企原材料成本的重要变量 . 4 1.2 2018年 10月底以来木浆价格整体呈下跌走势，纸企原材料成本下降，但二者并非同步变化 . 5 2 原材料发运船期、库存周期导致企业原材料成本与浆价波动不同步 . 8 2.1 存货计价的会计处理方法是导致企业原材料成本变化与浆价波动不同步的表观原因 . 8 造纸行业上市公司存货计价方法以加权平均法为主 8 入库成本受船期影响，发出 成本涉及加权平均，导致浆价波动与企业原材料成本变化不同步 9 2.2 原材料发运船期、库存周期是导致纸企真实成本相比当期浆价波动存在滞后期的根本原因 . 9 移动平均法下，原材料库存周期越短，成本的波动幅度越大、相对浆价的滞后期越短10 相同库存周期下，计划成本、月末一次平均与移动加权平均法核算的纸企原材料成本变化情况基本一致 12 2.3 木浆系纸企原材料成本大多自 2018年年底开始趋势性下降，滞后期约 1-2个月 . 13 3 预计 2019年三、四季度文化纸原材料成本下降仍将持续，文化纸盈利稳步提升 . 14 风险提示 . 15 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见 分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 3 图表目录 图 1：木浆占中国纸浆耗用量的比重达 35%（ 2018年） . 4 图 2：中国木浆进口依存度较高，且整体呈提升态势 . 4 图 3：以木浆为主的原材料成本占纸企成本端的比重超过 60%（以晨鸣纸业 2018年机制纸成本为例） . 4 图 4：国内大型纸企及贸易商直接对接海外浆厂，小型纸企则通过贸易商从国内现货市场采购 . 5 图 5：以美元计价的木浆外盘价格自 2018年 10 月底起下跌 . 6 图 6：考虑汇率，木浆实际进口成本自 2018年 10 月底下跌 . 6 图 7： 2018年 10月底以来，文化 纸、木浆价格均出现大幅下跌 . 7 图 8：文化纸毛利率自 2018Q4大幅下滑， 2019Q1触底回升（以太阳纸业为例） . 7 图 9：文化纸毛利率自 2018Q4大幅下滑， 2019Q1触底回升（以晨鸣纸业为例） . 7 图 10：原材料取得时，木浆入库价格是其海外装船前的报价，其间的滞后期约等于船期（ 1-2个月） . 9 图 11：移动加权平均法下，原材料库存周期越短，原材料单位成本的波动幅度越大，企业真实成本的变化相对当期浆价波动的滞后期越短 . 11 图 12：相同库存周期下，采用移动加权平均法、月末一次加权平均法、计划成本法核算的原材料单位成本变化特征基本一致 . 12 图 13：假设木浆价格维持当前水平，预计 2019Q3、 2019Q4纸企木浆原材料成本仍将持续下降. 14 图 14：预计双胶纸盈利将稳步提升 . 15 图 15：预计铜版纸盈利将稳步提升 . 15 表 1：造纸行业上市公司存货计价方式以加权平均法为主，部分企业计价方法存在差异 . 8 表 2：木浆价格自 2018年 10月底起整体下跌，纸企原材料成本大多自 2018年年底开始下降 13 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见 分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 4 1 2018 年 10 月底以来，木浆原材料成本整体回落 1.1 进口木浆价格是影响木浆系纸企原材料成本的重要变量 木浆是 中国造纸行业原材料的重要组成部分 ，由于国产木浆难以满足需求，当前约三分之二依赖进口。 木浆 主要用于 生产文化纸 、生活用纸 等 纸品， 2018 年中国木浆消耗量达 3303 万吨（不含溶解浆），占纸浆消耗量的比重达 35%，构成 中国造纸行业原材料的重要组成部分 。然而，受制于森林覆盖率较低、政府 严格限制森林资源砍伐 等因素，中国的国产木浆产量较为有限，难以满足需求，导致中国木浆进口依存度长期处于较高水平。以 2018 年 为例，中国 木浆进口量 为 2112 万吨，占木浆总消耗量的比重 高 达 66%，且近年整体呈提升态势。 图 1： 木浆占 中国 纸浆耗用量的比重达 35%（ 2018年） 资料来源： 中国造纸年鉴 ，东方证券研究所 图 2： 中国木浆进口依存度较高，且整体呈提升态势 资料来源： 中国造纸年鉴 ，东方证券研究所 进口木浆价格是决定中国木浆系纸企成本的重要变量 。 木浆系纸企即主要生产文化纸、白卡纸、生活用纸等木浆系纸品的企业， 其原材料以木浆为主，其中约三分之二依赖进口，原材料成本高低与进口木浆的价格波动直接相关。以木浆系龙头纸企晨鸣纸业 2018 年机制纸成本为例，以木浆为主的原材料成本占纸企成本端的比重较高，超过 60%，因此 对于国内木浆系纸企而言，进口木浆价格是决定其成本的重要变量。 图 3： 以木浆为主的原材料成本占纸企成本端的比重超过 60%（以晨鸣纸业 2018年机 制纸成本为例） 资料来源： 公司公告， 东方证券研究所 4 0 %4 5 %5 0 %55%6 0 %6 5 %7 0 %7 5 %05 0 01 , 0 0 01 , 5 0 02 ,0 0 02 ,5 0 02 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8木浆国内产量（万吨） 木浆进口量（万吨） 木浆进口依存度（右轴）原材料 , 6 1 %化工 , 1 6 %折旧 , 5%人工成本 , 1%能源动 其他 , 6%非木浆 , 6%进口废纸制浆 , 1 6 %国废制浆 , 4 2 %进口 , 2 3 %国产 , 1 2 %木浆，3 5 %66%3 4 %有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见 分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 5 木浆外盘价格与汇率是决定 进口木浆价格 的关键因素 ，进而决定了纸企成本端的高低变化 。 事实上， 国内纸企外购木浆的渠道主要分为两类： （ 1）国内大型纸企及贸易商，通常直接对接海外浆厂，浆厂报价以木浆的期货价格（以美元计价交易）为基础，实际进口成本由以美元计价交易的外盘价格和汇率同时决定。 国内大型纸企（如金光纸业、晨鸣纸业、太阳纸业等）及大型贸易商，由于木浆需求量较大，通常直接对接海外市场，与国外大型浆厂签订长期协议的同时享有折扣和返点。纸企或大型贸易商与浆厂签订订单后，需经历浆厂下单、排产、发货、船运等环节方能到港交货，周期约为 1-2 个月，因此签订的长期协议具有远期合约属性，浆厂的报价基础是木浆的外盘期货价格，从而导致以美元计价交易的外盘价和汇率共同决定了实际进口成本。 （ 2）小型纸企，主要通过贸易商从国内现货市场采购，贸易商报价以木浆的现货价格（以人民币计价交易）为基础，现货价格受市场交易 情绪影响，但仍以外盘价及汇率作为定价基础。 大型 贸易商自海外浆厂进口纸浆后存放于港口仓库；小型纸企由于木浆需求量较小，主要通过贸易商在国内现货市场采购，因此其成本主要由现货价格决定。尽管木浆现货价格会受市场情绪扰动，但其定价基础仍为木浆实际进口成本，即以人民币计价交易的木浆外盘价格。因此，即便不同规模的纸企在外购木浆时存在渠道差异，影响其原材料成本的关键因素本质上一致，均为木浆外盘价格及汇率 。 图 4： 国内大型纸企及贸易商直接对接海外浆厂，小型纸企则通过 贸易商从国内现货市场采购 资料来源：东方证券研究所 1.2 2018 年 10 月底以来木浆价格整体呈下跌走势，纸企 原材料成本下降 ，但二者 并非同步变化 2018 年 10 月底以来 ， 木浆外盘报价整体呈下跌走势，纸企 木浆进口 成本 相应 下降。 如前文所述，对于以进口木浆为主要原材料的木浆系纸企而言， 进口木浆的采购成本由两方面因素决定，一是以美元计价的木浆外盘价格，二是人民币汇率。 2018 年 10 月底以来，由于中国市场文化纸渠道去库存，造成木浆终端需求回落，导致全球木浆供需不佳，木浆价格整体呈下跌趋势。以智利浆企 Auraco生产的“明星”牌阔叶浆价格为例， 2018 年年初至 10 月底，由于全球木浆供需关系相对紧张，木浆外盘价格维持高位盘整态势， 2018 年 10 月底前其外盘价基本稳定在 790-800 美元 /吨 ；此后木浆价格出现大幅下跌， 2019 年 3 月至 5 月小幅回暖后继续向下，当前价格已跌至 490 美元 /吨。考有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见 分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 6 虑汇率因素后，国内纸企的木浆进口成本同样自 2018 年 10 月底后整体呈下降趋势，当前以人民币计价的进口阔叶浆价格约为 3470 元 /吨，相比 2018 年 10 月底的实际进口成本已下降约 37%，纸企以进口木浆为主的原材料成本整体回落明显。 图 5： 以美元计价的木浆外盘价格自 2018年 10月底起下跌 资料来源： 卓创资讯，东方证券研究所 图 6： 考虑汇率，木浆实际进口成本自 2018年 10月底下跌 资料来源： 卓创资讯， Wind，东方证券研究所 由于纸企原材料成本与木浆价格并非同步变化，浆价回落带来的原材料成本下降于 2018 年年底方才逐步体现至纸企成本端，纸企盈利自 2019 年一季度起逐步改善 。 2018 年 10 月底起，文化纸渠道去库存造成纸价超跌，纸企收入端承压；成本端， 尽管木浆价格相应快速回落，但 由于 原材料成本并未同步下降，纸企盈利自 2018 年 10 月底开始快速回落；直至 2018 年年底， 低价浆带来的成本下降 方才逐步体现于纸企成本端，同期纸价亦已企稳，此后纸企盈利稳步改善。以太阳纸业、晨鸣纸业文化纸业务为例，由于纸价快速回落、原材料成本仍处于高位，二者文化纸毛利率自2018Q4 出现大幅下滑； 2019 年以来，纸价企稳并于旺季顺利提涨，原材料方面低价浆逐步反映于纸企成本端，文化纸盈利相应于 2019Q1 触底， 2019Q2 环比显著回暖。事实上，原材料发运船期、库存周期是导致企业原材料成本相比浆价波动存在时滞的关键原因，后文将针对其背后的作用机理展开详细分析。 4 0 05 0 06 0 07 0 08 0 09 0 01 ,0 0 02016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09针叶浆 - 国际价 - 中国主港 - 银星 - 智利（美元 /吨）5904903 ,0 0 03 ,5 0 04 ,0 0 04 ,5 0 05 ,0 0 05 ,5 0 06 ,0 0 06 ,5 0 07 ,0 0 02016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09阔叶浆 - 国际价 - 中国主港 - 明星 - 智利（元 /吨）针叶浆 - 国际价 - 中国主港 - 银星 - 智利（元 /吨）41733466有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见 分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 7 图 7： 2018年 10月底以来，文化纸、木浆价格均出现大幅下跌 资料来源： 卓创资讯， Choice东方证券研究所 图 8： 文化纸毛利率自 2018Q4大幅下滑， 2019Q1触底回升（以太阳纸业为例） 资料来源： 公司公告，东方证券研究所 图 9： 文化纸毛利率自 2018Q4大幅下滑， 2019Q1触底回升（以晨鸣纸业为例） 资料来源： 公司公告，东方证券研究所 4 5 05 0 05506 0 06 5 07 0 07 5 08 0 08 5 09 0 04 ,0 0 04 ,5 0 05 ,0 0 05 ,5 0 06 ,0 0 06 ,5 0 07 ,0 0 07 ,5 0 08 ,0 0 02016-022016-032016-042016-062016-072016-082016-092016-102016-112017-012017-022017-032017-042017-052017-072017-082017-092017-102017-112018-012018-022018-032018-042018-052018-072018-082018-092018-102018-112019-012019-022019-032019-042019-052019-072019-082019-09双胶纸国内均价 - 上海 - 华夏太阳 ( 7 0 g - 1 0 0 g ) （元 / 吨）双胶纸国内均价 - 上海 - 华夏太阳 ( 1 2 8 g / 1 5 7 g ) （元 / 吨）阔叶浆外盘价 - 中国主港 - 明星 - 智利（美元 / 吨）（右轴）针叶浆外盘价 中国主港 星 智利 （ 美元 吨 ）（ 右轴 ）5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %3 5 %4 0 %2 0 1 7 Q 1 2 0 1 7 Q 2 2 0 1 7 H 2 2 0 1 8 Q 1 2 0 1 8 Q 2 2 0 1 8 H 2 2 0 1 9 Q 1 2 0 1 9 Q 2太阳纸业 - 非涂布文化用纸 太阳纸业 - 铜版纸毛利率5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %3 5 %2 0 1 7 H 1 2 0 1 7 Q 3 2 0 1 7 Q 4 2 0 1 8 H 1 2 0 1 8 Q 3 2 0 1 8 Q 4 2 0 1 9 Q 1 2 0 1 9 Q 2晨鸣纸业 - 双胶纸 晨鸣纸业 - 铜版纸毛利率有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见 分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 8 2 原材料发运船期、库存周期导致企业原材料成本与浆价波动不同步 2.1 存货计价的会计处理方法是导致企业原材料成本变化与浆价波动不同步的表观原因 造纸行业上市公司存货计价方法以加权平均法为主 纸企采用的 存货计价方法 将影响到原材料成本的核算，造纸行业上市公司 大多 采用 加权平均法。对于造纸行业而言，原材料是企业存货的重要组成部分，因此纸企采用的存货计价方法将影响原材料成本的核算。通过梳理上市公司最新公告，我们发现大部分造纸行业上市公司的原材料存货在取得、发出时均以加权平均法进行核算，部分企业存在差异：太阳纸业、晨鸣纸业采用计划成本法核算；博汇纸业、山鹰纸业采用月末一次加权平均法，理文造纸则采用先进先出法。当木浆原材料价格出现大幅波动，其他条件一致时，存货计价方式的不同是否将导致计入营业成本的原材料单位成本存在较大差异？后文中我们将对以上问题作以解答，结果表明， 除先进先出法外，相同库存 周期下，计划成本法、月末一次平均法与移动加权平均法的成本 变化情况并不存在明显差异，其 相对浆价波动的滞后期基本一致 。 表 1： 造纸行业上市公司存货计价方式以加权平均法为主，部分企业计价方法存在差异 企业 存货取得、发出的计价方法 太阳纸业 存货在取得时按实际成本计价； 原材料以 计划成本 核算 ，对原材料的计划成本和实际成本之间的差异，通过成本差异科目核算，并按期结转发出原材料应负担的成本差异，将计划成本调整为实际成本； 其他存货领用和发出时按 加权平均法 计价。 晨鸣纸业 存货在取得时按 计划成本 计价 ；对计划成本和实际成本之间的差异，通过成本差异科目核算，并按期结转发出存货应负担的成本差异，将计划成本调整为实际成本 博汇纸业 企业取得存货按 实际成本 计量；发出存货的成本计量采用 月末一次加权平均法 华泰股份 存货在取得时按 实际成本 计价；领用和发出时按 加权平均法 计价 中顺洁柔 存货发出时，按照 实际成本 进行核算，并采用 加权平均法 确定其实际成本 恒安国际 存货成本采用 加权平均 基准确定 维达国际 存货成本采用 加权平均 基准确定 山鹰纸业 子公司 Cycle Link(美国 )、环宇国际及其子公司属于商品流通业发出库存商品采用个别计价法核算，其他企业采用 月末一次加权平均法 玖龙纸业 存货成本按 加权平均 基准确定 理文造纸 存货成本按 先入先出 基准确定 资料来源： 公司公告 ，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见 分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 9 入库成本受船期影响，发出成本涉及加权平均，导致 浆价波动与企业原材料成本变化不同步 存货计价的会计处理方法是导致浆价波动与企业原材料成本变化不同步的 表观 原因 ，主要体现于木浆的取得与发出两环节。 首先， 企业在采购 进口 木浆原材料时，收到 结算单据 后将 先 按照实际采购 成本 计入“在途物资”（实际成本法）或“材料采购”（计划成本法）科目，直到货物到岸、入库时才 将 “在途物资” 或 “材料采购” 结转至“原材料”科目，若为计划成本法则要根据实际成本与计划成本之间的差异结转至“材料成本差异”科目；因此，若不考虑税费、运杂费等费用， 原材料的入库价格 并非当前时点的木浆报价，而是木浆原材料在 海外装船前的价格 ，其间的滞后期约等于船期；换言之， 当前时点的木浆报价将于 1-2 个月后 原材料 入库 时反映至纸企 原材料成本 ，由此造成 企业原材料成本 与当期 浆价 波动之间并 不同步 变化。同时，木浆原材料发出环节，仅先进先出法并不涉及加权平均，而其他存货计价方法则涉及历史浆价及当期浆价的加权平均值，即纸企原材料成本并非对应的单一时点的木浆价格，而是一段区间价格的加权平均值，进而导致企业真实成本变化与浆价变化之间存在差异。 图 10：原材料取得时，木浆入库价格是其 海外装船前的 报价 ，其间的滞后期约等于船期 （ 1-2个月） *注： t1时点入库的原材料价格即 t0时点的木浆报价，由于 t1= t0+船期（ 1-2 个月），也即意味着当前时点的木浆报价将于 1-2个月后作为入库价格计入原材料成本，因此滞后期即为船期 *注： 若实际成本大于计划成本，则材料成本差异将作相反方向的会计分录， 即 计入借方；期末 该科目将 根据发出材料的材料成本差异率结转至成本，因而也涉及加权平均 资料来源：东方证券研究所 2.2 原材料发运船期、库存周期是 导致纸企 真实成本 相比 当期浆价波动 存在滞后期 的根本原因 我们通过构建不同存货计价方法下的企业原材料成本的模拟变化，来分别表征 移动平均法； 月末一次加权平均法； 先进先出法； 计划成本法四种情况下，当期浆价波动与企业真实成本的变化之间的关系。模型假设如下： （ 1） 某企业的原材料用量结构中，进口阔叶木浆占比 70%，进口针叶木浆占比 30%，并假设 未来浆价将维持 2019 年 9 月 19 日的 最新价格不变 （以智利浆企 Auraco 生产的“明星”牌阔叶浆、“ 星”牌针叶浆价格为例，最新外盘报价分别为 490 美元 /吨、 590 美元 /吨）。 （ 实际成本法 ）： 海外 装船前，纸企收到结算单据木浆到 岸后，纸企结转 入库+ 海运船期（约 1 - 2 个月 ）借：在途物资贷：应付账款或应付票据借：材料采购 （实际成本）贷：应付账款或应付票据借：原材料 *贷： 在途物资借：原材料 （计划成本）贷： 材料采购（实际成本）材料成本差异 * （以上二者差异）（ 计划 成本法 ）有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见 分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 纸企成本端相对浆价波动存在滞后期，发运船期及库存周期为主因 10 （ 2）考虑到由 海外 浆厂 发货至 纸企原材料 入库的周期（主要为船期）时长 约 1 个月， 因此这里 假设原材料当前的入库价格即 1 个月前的木浆 报价 。 （ 3）假设自 2015 年 1 月第 1 周起，企业连续每周购入木浆 1 万吨，即第一批木浆原材料将于2015 年 2 月第 1 周到货并入库；第 17 周（即 2015 年 5 月第 1 周），企业期初木浆库存将达 13万吨。此后，企业每周购进 1 万吨木浆的同时，每周发出 1 万吨木浆，则未来木浆原材料的库存周期将始终保持在 3 个月的水平。 移动平均法下，原材料库存周期越短，成本的波动幅度越大、 相对浆价的滞后期越短 以移动加权平均法为例： 根据以上模型，自 2015 年 5 月第 1 周起，纸企木浆原材料的库存将始终保持在 3 个月的水平： 2015 年 5 月第 1 周： 原材料单位成本 =(本次 入库 前结 存 原材料成本 +本次 入库原材料成本总额 )/(本次 入库 前结存 原材料数量 +本次 入库原材料 数量 )=(0 3+1) 3+ = (0 3+1) 4 ( 表示前期已结存入库的原材料单位成本加权平均值 ) 2015 年 5 月第 2 周： 原材料单位成本 2=(本次 入库 前结存 原材料成本 +本次 入库原材料成本总额 )/(本次 入库 前结存 原材料数量 +本次 入库原材料 数量 )=(1 3+2) 3+ = ( 40(1314)2+1(1314)+2)4 . 第 n 周后： 原材料单位成本 =(本次 入库 前结存 原材料成本 +本次 入库原材料成本总额 )/(本次 入库前结存 原材料数量 +本次 入库原材料 数量 )=( 3+1) 3+ = ( 40(1314)+1(1314)1+1(1314)+)4 （ 即第 n 周的原材料入库价格，即第 n 周时 1 个月以前的浆价） 由此得到移动加权平均法下，原材料单位成本的模拟变化情况，结论如下： （ 1） 影响当期原材料单位成本权重最高的价格为 当期原材料入库成本，即 1 个月之前的 木浆价格 ，对应权重为 1/14 0.07 （ 2） 距离当期时点越远 的历史 浆价 ， 对当期原材料单位成本的影响越小。 当 n 递增，权重(13/14+ )递减；具体而言，当 n26 时，权重 18时， ，历史远期浆价的权重增加 。因此，当 库存 周期变长，原材料单位成本变化将更为平滑，波动幅度相应减小。以 2016Q4 与 2017Q4 的当期浆价为例（阔叶浆占比 70%，针叶浆占比 30%），