传媒行业年度策略：步入5G元年，看好云游戏的确定性发展趋势.pdf

本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 1 页 / 共 36 页 传媒 分析师 :刘冉 执业证书编号： S0730516010001 liuranccnew 021-50586281 研究助理 :乔琪 qiaoqiccnew 021-50586985 步入 5G 元年， 看好 云游戏 的确定性发展趋势 传媒 行业年度策略 证券研究报告 -行业年度策略 同步大市 （ 维持 ） 盈利预测和投资评级 公司简称 18EPS 19EPS 19PE 评级 完美世界 1.32 1.57 21.97 增持 中国电影 0.80 0.66 20.53 增持 万达电影 0.62 0.56 25.73 增持 光线传媒 0.47 0.41 25.27 增持 分众传媒 0.40 0.14 42.29 增持 中信出版 1.09 1.30 36.77 增持 吉比特 10.06 12.18 26.15 增持 三七互娱 0.48 1.00 22.59 增持 传媒 相对沪深 300 指数表现 相关报告 1 文化传媒行业月报 :Q4 电影市场有望实现大幅增长，持续关注 5G 商用化带来的云游戏落地 2019-11-04 2 文化传媒行业月报 :“主旋律”打造最强国 庆 档 ， 密 切 关 注 三 季 度 业 绩 变 化 2019-10-09 3 传媒行业专题研究 :国庆档票房新高，有望带动全年回暖 2019-10-09 联系人： 李琳琳 电话： 021-50586983 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道 1600 号 18楼 邮编： 200122 发布日期： 2019 年 11 月 22 日 投资要点 : 当前时点正处在 4G 的末尾和 5G 的初期， 4G 所能够带来的流量红利已经基本消耗殆尽，不论是智能手机出货量还是移动互联网渗透率都已经接近天花板，而 5G 虽然已经开始商用化步伐，但还需一定的时间才能实现大规模推广和渗透。伴随 5G 共同开启的将是针对 5G 世代各个不同场景应用的探索，与此同时， 4G 世代的应用还将继续延续一段时间。因此在这个特殊的时刻，既要关注 4G 世代应用的延续，又要关注 5G 全新应用的发展趋势以及技术水平。 在传媒板块不同的细分领域上，我们认为关注的重点和逻辑也存在 一定 的差异： 游戏板块： 国内游戏用户规模见顶 ，增量空间缩小，存量竞争加大，目前 4G 世代的游戏行业已经步入成熟期，行业增速放缓；虽然版号审批恢复正常，但审核更加严格，过审游戏产品数量明显减少，流量和流水都向头部产品倾斜，马太效应加剧。 5G 世代的云游戏已经成为行业比较明确的发展方向，但技术上仍未成熟，用户体验还有比较大的提升空间，未来云游戏的发展模式下，CP 方的议价能力存在比较大的提升空间。 不论是 4G 世代还是 5G 世代，对于游戏行业来说，优质的游戏产品才是行业最主要的推动力量，继续推荐行业二线龙头公司：完美世界、三七互娱、吉比特。 电影行业： 2019 年 电影行业整体表现不太理想，仅在 10 月国庆档优异的表现下才带动了观影人次和票房双双实现正向增长。目前国内银幕增速依然高于票房增速，银幕产出的拐点还未出现，院线的经营压力依然很大，预计银幕产出拐点会在 1-2 年出现，建议关注影院经营效率远高于行业的影院龙头：万达电影、中国电影。在内容方面，建议关注出品了国产电影动画票房奇迹哪吒的民营龙头影视公司：光线传媒。 图书出版： 图书零售市场继续维持稳健增长，少儿品类成为占比最高的细分品类，社科类图书成长最快，预计未来线上渠道所占码洋比重会进一步上升，少儿、社科类图书继续 保持高于行业平均值的增长速度。图书出版行业存在一定的防御属性，纸质图书的阅读需求也相对刚性，建议关注大众图书中经管类图书龙头中信出版 广告行业： 广告行业规模整体缩减，上游广告主受经济环境以及政治-12%-6%0%6%12%18%24%2018-11 2019-03 2019-07传媒 沪深 300 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 2 页 / 共 36 页 环境冲击，广告投放意愿下降，生活圈媒体虽然还能实现正增长，但增长幅度下滑严重。从广告主的构成比例来看，具备抗周期性的食品类广告主投放预算不减反增，对于行业建议关注宏观经济的变化情况，个股建议关注生活圈媒体龙头分众传媒。 对于 A 股传媒板块，在经历了连续 3 年的大幅下跌之后， 2019 年出现了小幅回升的态势，我们认为目前行业的估值相对比较安全， 2020年建议重点布局游戏板块，关注云游戏进展，以中长线思维关注影视和广告板块，关注行业数据变化以及行业拐点情况。 风险提示： 外部经济环境风险；行业竞争加剧；政策监管风险；商誉减值风险；云游戏发展进度缓慢；内容产品市场表现不及预期。 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 3 页 / 共 36 页 内容目录 1. 传媒板块走势回顾 . 5 1.1. 涨幅排名中部靠后，连续垫底之后出现好转 . 5 1.2. 新股高涨， 5G、游戏、广电概念涨幅居前 . 6 1.3. 前三季度营业收入微增，净利润下滑 . 7 1.4. 商誉小幅上升，预计 Q4 商誉大减值可能性较低 . 8 2. 游戏、电影、出版、广告板块 2019 年总结与展望 . 9 2.1. 游戏：供给改善，行业回暖，中小厂商海外破局 . 9 2.1.1. 行业增长小幅回升，用户规模继续维持低增长 . 9 2.1.2. 移动游戏继续支撑行业增长， . 10 2.1.3. 棋牌类游戏受版号控制政策影响明显，大厂产品包揽畅销榜和收入榜头部 . 11 2.1.4. 海外市场增量空间明显，中小厂商实现突围 . 12 2.2. 电 影：上半年不振，下半年复苏，渠道拐点预计 1-2 年出现 . 14 2.2.1. 票房观影人次双增，下半年表现好于上半年 . 14 2.2.2. 平均票价涨幅新高，预计未来理性上浮 . 16 2.2.3. 院线与影投龙头市占率优势明显 . 17 2.2.4. 单银幕产出 继续下降，拐点或将在 1-2 年内出现 . 18 2.3. 图书出版：行业稳健增长，少儿、社科品类占比最高 . 20 2.3.1. 网上渠道推动图书零售市场增长 . 20 2.3.2. 定价上升，新书品种减少 . 21 2.3.3. 少儿类图书占比最高，社科类图书增长较快 . 22 2.3.4. 出版领域竞争格局相对松散 . 23 2.4. 广告：投放规模缩减，广告主结构调整 . 24 2.4.1. 受经济冲击，行业整体投放规模缩减 . 24 2.4.2. 食品行业广告主投放逆势增长 . 25 2.4.3. 行业呈现后 周期属性，关注宏观经济变化 . 26 3. 展望云游戏：确定性较高的行业发展方向 . 27 3.1. 国际巨头纷纷布局，重视产业链中“云”的重要性 . 27 3.2. 无视硬件门槛，打开用户增长空间 . 29 3.3. 订阅制或将成为第四种付费模式 . 30 3.4. 重塑产业链议价空间 . 31 4. 投资建议与重点个股 . 31 4.1. 投资建议 . 31 4.2. 重点个股 . 32 4.2.1. 游戏行业：完美世界、吉比特、三七互 娱 . 32 4.2.2. 影视行业：光线传媒、万达电影、中国电影 . 33 4.2.3. 图书出版行业：中信出版 . 34 4.2.4. 广告行业：分众传媒 . 35 5. 风险提示 . 35 图表目录 图 1：中信行业 2019 年涨跌幅（截止至 2019 年 11 月 15 日） . 5 图 2：中信传媒指数 2019 年走势（截止至 2019 年 11 月 15 日） . 5 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 4 页 / 共 36 页 图 3：中信传媒子板块 2019 年涨跌幅（截止至 2019 年 11 月 15 日） . 6 图 4： 2016-2019Q3 传媒板块营业收入 . 7 图 5： 2016-2019Q3 传媒板块净利润 . 8 图 6： 2016-2019Q3 传媒板块扣非后净利润 . 8 图 7： 2016-2019Q3 传媒板块商誉 . 9 图 8：国内游戏市场规模变动情况 . 10 图 9：国内游戏市场用户规模变动情况 . 10 图 10：国内移动游戏市场规模变动 情况 . 11 图 11：中国自主研发游戏海外市场实际销售收入与增长率 . 12 图 12：中国自主研发游戏海内外市场实际销售收入环比增长率 . 13 图 13： 2011-2019 年 10 月票房与同比增幅 . 14 图 14： 2011-2019 年 10 月观影人次与同比增幅 . 15 图 15： 2018-2019 年 10 月单月票 房与增幅 . 15 图 16： 2018-2019 年 10 月单月观影人次与增幅 . 16 图 17： 2011-2019 年 10 月平均票价 . 16 图 18： 2018-2019 年热门档期平均票价变化 . 17 图 19： 2014-2019 银幕数量与增幅 . 19 图 20： 2014-2019 单银幕产出与增幅 . 19 图 21：中国图书零售市场 总规模 . 20 图 22： 2018 年国内图书零售市场渠道销售情况 . 21 图 23： 2019Q1-Q3 新书定价情况 . 21 图 24： 2019Q1-Q3 新书动销品种数量 . 22 图 25： 2016-2019Q3 单季度全媒体广告刊例花费同比增幅 . 24 图 26： 2018 前三季度与 2019 前三季度各媒介广告刊例花费变化 . 25 图 27： 2018 前三季度与 2019 前三季度各行业投放刊例花费变化 . 25 图 28：广告行业市场规模与 GDP 比对 . 26 图 29：广告行业市场规模增速与 GDP 增速比对 . 27 图 30：云游戏产业链 . 28 图 31：国际巨头布局云游戏时间表 . 28 表 1： 2013-2019 传媒板块涨跌幅排名 . 6 表 2： 2019 年涨跌幅 TOP15 . 6 表 3： 2019H1 移动游戏产品收入排 名 . 12 表 4： 2019 年 8-10 月中国手游海外收入 TOP20 . 13 表 5： 2016-2019 年 10 月国内院线市占率 TOP10（含服务费） . 18 表 6： 2016-2019 年 10 月国内影投市占率 TOP10（含服务费） . 18 表 7： 2019 前三季度不同细分市场码洋比重结构 . 22 表 8： 2019 前三季度不同细分市场码洋比重结构图 . 23 表 9： 2018 年 图书市场出版社码洋占有率 TOP10 . 23 表 10：热门游戏大作硬件配置需求 . 29 表 11：国内外部分云游戏收费标准 . 30 表 12：彩条屋参股动画公司 . 33 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 5 页 / 共 36 页 1. 传媒板块走势 回顾 1.1. 涨幅排名 中部靠后， 连续 垫底之后出现 好转 截止至 2019 年 11 月 15 日 ，传媒板块 上涨 8.25%， 跑输 创业板指数 25.68pct，跑输上证综指 7.69pct。 排在中信 行业分类中第 19 名 。 传媒 上市公司仍然受到 行业 监管 以及 盈利能力 的双重压力， 板块 表现 位于 29 个 行业 中部靠 后部位置。 图 1： 中信行业 2019 年 涨跌 幅 （截止至 2019 年 11 月 15 日） 资料来源： Wind， 中原证券 从全年的 走势情况来看，上半年基本 与 大市保持同步走势 。 在 3 月 份至 4 月 份期间， 受 国家发展高清视频产业政策鼓励的影响， 由广电领域 带动传媒 板块 整体 出现了一次优于 大盘的表现，但后续有明显的回落 情况 ， 猜测是题材热度 的 消退 导致 。 从 4 月 中旬开始，传媒板块 整体走势虽然和大盘相似，但表现始终弱于大盘。 图 2： 中信传媒指数 2019 年走势（截止至 2019 年 11 月 15 日） 资料来源： Wind， 中原证券 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 6 页 / 共 36 页 从 2013 年 至今，传媒板块仅在 2013 年 与 2015 年 涨幅排 29 行业中 比较靠前的位置 。 此后 在 股市 整体回落、 商誉、 政策 监管、融资困境 等多重压力之下 便 一直处于大幅下跌 的状态 ，在 29 个 行业中 也 始终 处于底部位置 ， 在 连续 多年的垫底之后排名 2019 年 有所回升 表 1： 2013-2019 传媒板块 涨跌幅排名 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 涨跌幅 102.56% 19.57% 71.69% -37.71% -21.65% -38.59% 8.25% 排名 1 27 10 29 28 26 19 资料来源： Wind， 中原证券 注 ： 2019 年 数据截止至 11 月 15 日 注 ：排名以中信行业分类为依据 子 板块 中， 互联网 子 板块 涨幅最高，达到 20.96%， 广播电视板块上涨 8.2%，整合营销板块上涨 6.4%，平面媒体板块下跌 2.1%，受影视行业不景气影响，电影动画子板块 下跌幅度最大，达到了 17.5%。 图 3： 中信传媒 子 板块 2019 年涨跌 幅 （截止至 2019 年 11 月 15 日） 资料来源： Wind， 中原证券 1.2. 新股高涨 ， 5G、 游戏、广电概念涨幅居前 从个股 的涨跌幅排名 情况 来看， 151 只 个股中， 73 支 实现上涨， 77 支 下跌。 涨幅靠前的基本都是 2019 年上市的新股 ，包括国联股份、壹网壹创、值得买 、 中信出版、新媒股份、每日互动 都 排在 涨幅 前 15 的 位置，扣除新股的影响后 ，涨幅 靠前的传媒个股 以 5G、游戏、 广电概念为主 ，跌幅靠前的多为 ST 股或 业绩 大幅下滑的公司 。 表 2： 2019 年 涨跌幅 TOP15 涨幅 TOP15 跌幅 TOP15 1 国联股份 205.64% 印纪 退 -91.26% 2 值得买 204.25% ST 游久 -61.07% 3 梦网集团 203.08% 暴风集团 -58.27% 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 7 页 / 共 36 页 4 壹网壹创 184.15% 中昌数据 -56.56% 5 人民网 162.35% ST 天润 -55.20% 6 中信出版 117.45% ST 东网 -53.69% 7 新媒股份 113.13% 天神娱乐 -51.91% 8 三七互娱 105.12% 聚力文化 -44.64% 9 吉比特 96.17% ST 中南 -41.84% 10 每日互动 78.45% 长城影视 -41.76% 11 新华网 69.69% 大晟文化 -37.19% 12 中广天择 68.43% 万达电影 -36.33% 13 博通股份 66.39% 华谊嘉信 -36.21% 14 顺网科技 64.51% 迅游科技 -33.67% 15 上海钢联 62.63% 金科文化 -32.73% 资料来源： Wind，中原证券 注 ： 数据统计至 11 月 15 日 1.3. 前三季度营业收入微增 ，净利润下滑 根据 中信传媒 行业 分类 的 151 家 上市公司， 2019 年 前三季度营业收入 4514.72 亿元 ，同比增加 2.66%， 2018 年 同比增幅为 13.09%， 营业收入的增幅 正在 连续下滑。 前三季度净利润292.19 亿元 ，同比减少 32.66%， 2018 年 由于板块大幅度计提了商誉减值或资产减值导致整个板块的净利润变为亏损 126.21 亿元 。 在扣除非经常性 损益后的净利润 为 295.59 亿元 ，同比减少 11.23%。 图 4： 2016-2019Q3 传媒板块 营业收入 资料来源： Wind， 中原证券 4602.38 5392.27 6098.13 4514.72 31.35% 17.16% 13.09% 2.66% 0%5%10%15%20%25%30%35%010002000300040005000600070002016 2017 2018 2019Q3营业收入（亿元） 同比增长 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 8 页 / 共 36 页 图 5： 2016-2019Q3 传媒板块净利润 资料来源： Wind， 中原证券 图 6： 2016-2019Q3 传媒板块扣非后净利润 资料来源： Wind， 中原证券 1.4. 商誉小幅上升 ，预计 Q4 商誉大减值可能性 较低 2018 年 由于 板块 计提了大量的商誉减值损失， 板块 整体 的商誉下降了 328.46 亿元 ， 商誉占净资产的比重 也 相应下降至 20.61%。 2019 年 Q3 传媒板块 商誉为 1403 亿元 ，比 2018 年 又 增加了 107.93 亿元 ，主要是由于世纪华通并购 盛跃 网络以及万达电影并购万达影视 导致 的相应商誉增加 ， 商誉占净资产比重也有小幅上升。 但总体而言 ，我们认为 在 2018 年 Q4 板块整体大幅计提商誉减值之后， 2019 年再出现商536.51 435.36 -126.21 292.19 30.77% -18.85% -128.99% -32.66% -140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%-200-10001002003004005006002016 2017 2018 2019Q3净利润（亿元） 同比增长 426.26 273.9 -252.31 295.59 30.93% -35.74% -192.12% -11.23% -250%-200%-150%-100%-50%0%50%-300-200-10001002003004005002016 2017 2018 2019Q3扣非后净利润（亿元） 同比增长 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 9 页 / 共 36 页 誉大减值的可能性不大，预计 Q4 净利润同比会有比较明显的好转。 图 7： 2016-2019Q3 传媒板块商誉 资料来源： Wind， 中原证券 2. 游戏 、电影、出版 、 广告板块 2019 年 总结 与 展望 2.1. 游戏 ： 供给 改善，行业回暖， 中小厂商 海外破局 2.1.1. 行业 增长 小幅回升 ， 用户规模 继续维持低增长 2019 年 前三季度 ，国内游戏市场实际销售收入 1732.2 亿元，同比增长 7.8%，增速比 2018年 5.3%的增速有回升 。游戏市场用户规模 6.51 亿人， 比 2018 年增长了 4%， 用户规模在 2014年以后仅能维持个位数增长，增量用户越来越少，存量竞争的情况不断加剧。 考虑到目前智能手机和 4G 网络的普及率已经处于较高状态，在短期内技术无突破性发展的情况下， 预计用户规模继续维持低