商贸零售行业2020年度投资策略：消费分级下需求的挖掘与拦截.pdf

请务必 阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度 报告 商贸零售行业 2020 年度 投资 策略 ： 消费 分级下 需求的挖掘与拦截 报告摘要 ： Table_Summary 2019 年经济增速下行压力加大， 终端零售持续承压 ，业绩出现一定分化 。总体来说 ，与超市相关的必选消费抗周期属性较强 ，增速相对稳 定 ；可选消费 内部分化明显 ，化妆品保持较高的景气度 ， 服装与金银珠宝类 增速 下行明显 。 从估值上来看 ，消费板块整体估值处于历史底部 区域 。 2019 年 政府逆周期调节力度不断升级， 消费作为拉动经济增长的第一动 力，一 系 列刺激消费政策陆续出台， 2020 年预计消费 增速 整体上大概率企稳。 从需求端来看 ， 目前 消费升级趋势下伴随着消费分级 。 低线城市消费升级趋势明显 。 低线城市人口 比例高 、 收入增速快 、边际消费倾向高， 是 目前 消费升级的主要阵地 ，为美妆、母婴用品、黄金 饰品等细分领域 市场 下沉 提供广阔空间 。建议投资者重视低线城市 升级需求 ，精选高景气度消费 子 行业，尤其是成长路径清晰、竞争优势明显的龙头企业。 人口结构及家庭结构变化带来消费需求多样化。人口老龄化 、 Z 世代进入社会 、家庭小型化等因素对需求造成一定扰动 。 能够准确把握顾客需求变化， 提 供良好购物体验的零售实体将获 得竞争优势。 从供给端来看。为满足消费者多元化需求，全渠道已经成为行业标配， 能够打通线上线下、到店到家全渠道销售场景，构建可复制零售业态的企业将更具优势。 数字化赋能零售全产业链。 能够围绕消费者有效利用大数据技术实现从“产品 -顾客 -门店 -中后台 -供应链”全面数字化转型，提升运营效率的 企业将更具优势。 投资建议 ： 超市行业 ， 精选业绩增长确定性龙头 ，推荐生鲜占比高 、供应链能力强 ， 门店扩张明确的永辉超市 、 家家悦 ； 百货行业 ， 推荐全业态布局 、 积极推动 数字化转型 、渠 道下 沉的王府井 、天虹股份 ； 黄 金 饰品 行业 ， 推荐持续推动渠道 下沉 、 稳步扩张的周大生 、老凤祥 ； 化妆品行业 ， 推荐 多渠道 、多品牌 、多品类协同发展的珀莱雅 ；此外 ，推荐 赛道优质 、 标的稀缺 、 处于 高速成长期的区域母婴龙头爱婴室 。 风险提示 ： 宏观经济增速持续下行，严重影响消费 ； 渠道下沉不及预期 。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 永辉超市 7.66 0.24 0.33 0.45 31.92 23.21 17.02 买入 家家悦 25.43 0.82 0.98 1.16 31.01 25.95 21.92 增持 爱婴室 45.57 1.45 1.71 2.06 31.43 26.65 22.12 买入 天虹股份 9.92 0.86 1.00 1.19 11.53 9.92 8.34 买入 珀莱雅 94.77 2.01 2.65 3.4 47.15 35.76 27.87 增持 Table_Invest 同步大势 上次评级： 同步大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 -9%-2%5%12%19%26%2018/112018/122019/12019/22019/32019/42019/52019/62019/72019/82019/92019/10商业贸易 沪深300Table_Trend 涨跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 -5.29% -2.26% -5.58% 相对 收益 -6.29% -7.58% -25.54% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 134 总市值（亿） 10438 流通市值（亿） 7927 市盈率（倍） 16.29 市净率（倍） 1.20 成分股 总营收 （亿） 22070 成 分 股总净利润（亿） 487 成分股资产负债率（ %） 58.68 Table_Report 相关报告 商贸零售中期策略报告：消费企稳回升，关注效率改善龙头 2019-06-28 商贸零售行业 19Q1 季报及 18 年报点评：消费回暖，龙头优势明显 2019-05-28 东北证券商贸零售：贸易摩擦进一步坚定国家促进内需的决心 2019-05-22 Table_Author 证券 分析 师：李慧 执业证书编号： S0550517110003 (021)20361142 lihuinesc 研究助理 ：刘青松 执业证书编号： S0550119010017 (010)63210892 liuqsnesc /商业贸易 发布时 间： 2019-11-21 请务必阅读正文 后的 声明及说明 2 / 33 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 经济增速探底，终端零售继续承压，业 绩分化明显 . 4 1.1. 经济增速继续探底，终端零售持续承压 .5 1.2. 商贸零售板块 2019 年前三季度业绩回顾：各子业态增速有所分化 .8 1.3. 商贸零售板块市场表现：涨幅落后大势 ，估值处于历史底部区域 .10 2. 存量时代的消费需求分化 . 12 2.1. 消费升级与消费分级并行 .12 2.2. 低线城市的消费升级需求凸显，下沉市场成为线下、线上必 争之地 .13 2.3. 人口及家庭结构变化带来消费习惯变化 .15 2.3.1. 人口老龄化带来的 “银发经济 ”新机遇 . 15 2.3.2. 年轻 群体 正在崛起， 95 后、 00 后陆续成为消费新力量 . 16 2.3.3. 家庭小型化趋势带来消费频率增加、即时消费增加 . 19 3. 消费分级时代需求的挖掘与拦截： “货 ”与 “场 ”随 “人 ”而变 . 20 3.1. 渠道导向性向消费者导向型转变 .20 3.2. 改变传统购物路径，全渠道营销进行前臵需求拦截 .21 3.2.1. 传统零售边界被打破，新零售业态重造颠覆了传统线下竞争格局 . 21 3.2.2. 电商渠道多元化发展，社交零售异 军突起 . 22 3.3. 以 “人 ”为中心的全面数字化转型 .25 4. 投资建议 . 27 4.1. 2020 年零售各子行业投资策略 .27 4.2. 重点公司推荐 .28 4.2.1. 永辉超市（ 601933）：聚焦商超主业，盈利能力将显著提高 . 28 4.2.2. 家家悦（ 603708）：胶东生鲜巨头，加速跨区扩张 . 29 4.2.3. 天虹股份（ 002419）：内外兼修，行业调整期凸显龙头优势 . 29 4.2.4. 珀莱雅（ 603605）： “产品 +渠道 +管理 ”助力美丽经济腾飞 . 30 4.2.5. 爱婴室（ 603214）：赛道优质，处于高速扩张期 . 30 5. 风险提示 . 31 请务必阅读正文 后的 声明及说明 3 / 33 Table_PageTop 行业深度报告 图 表 目录 图 1： GDP 增速当季同比（ %） . 5 图 2：社零增速及限额以上企业消费品零售额增速 . 5 图 3：城镇、乡村社零增速 . 6 图 4：网上零售额增速 . 6 图 5：与超市相关的消费品零售额增速 . 6 图 6：与百货相关的消费品零售额增速 . 6 图 7：与房地产相关的消费品零售额增速 . 7 图 8：与汽车相关的消费品零售额增速 . 7 图 9：全国 50 家重点大型零售企业零售额同比增速 . 7 图 10：消费者信心指数 . 7 图 11：食品类 CPI 高企拉高 CPI . 8 图 12：猪肉价格暴涨 . 8 图 13：商贸零售板块季度营收同比增速 . 8 图 14：商贸零售板块季度归母净利润同比增速 . 8 图 15：超市板块季度营收同比增速 . 9 图 16： 超市板块季 度归母净利润同比增速 . 9 图 17：百货板块季度营收同比增速 . 9 图 18：百货板块季度归母净利润同比增速 . 9 图 19：化妆 品板 块季度营收同比增速 . 10 图 20：化妆品板块季度归母净利润同比增速 . 10 图 21：黄金珠宝板块季度营收同比增速 . 10 图 22：黄金 珠宝 板块季度归母净利润 同比增速 . 10 图 23：年初至今商贸零售板块走势 .11 图 24：年初至今中信一级行业涨势排名 .11 图 25：零售 各子 版块市盈率（ TTM） .11 图 26：零售各子版块市销率（ TTM） . 12 图 27：消费升级路线 . 12 图 28：中等收入阶层收入增速下 降 . 13 图 29： M 型收入结构形成 . 13 图 30：农村人均收入增速高于城市 . 14 图 31：农村人均消费支出增速高于城市 . 14 图 32：低线市场消费意愿高于一线城市 . 14 图 33：低线市场的移动购物市场规模空间巨大 . 15 图 34： 65 岁及以上人口数量和占比 . 16 图 35：代际人口进入衰减周期 . 16 图 36：老年人消费观的积极变化 . 16 图 37： 90 后、 00 后人口超过 3 亿 . 17 图 38：二线及以下 “小镇青年 ”群体巨大 . 17 图 39： 95 后使用电脑购物频率高于 90 后和 85 后 . 17 图 40： 95 后同样喜欢门店消费 . 17 图 41： 95 后更青睐丰富多样的社交媒体 . 18 图 42： 95 后使用社交媒体购物意愿更强 . 18 请务必阅读正文 后的 声明及说明 4 / 33 Table_PageTop 行业深度报告 图 43： 95 后不局限于传统奢侈品牌，愿意尝新 . 18 图 44： 90 后生活节奏加快 . 19 图 45：懒人群体的典型需求 . 19 图 46：平均家庭户规模 . 20 图 47： 1 人户和 2 人户家庭占比不断攀升 . 20 图 48：渠道导向型 向消费者导向型转变 . 21 图 49：以消费者为中心的价值链重构 . 21 图 50：传统门店辐射范围有限 . 22 图 51：新零售门店辐射范围大大扩展 . 22 图 52：中国社交电商行业交易规模及增速 . 22 图 53：社交电商的发展脉络 . 23 图 54：社交分销模式的销售节点呈中低端化 . 24 图 55：以 KOL 为核心形成消费者体验闭环 . 24 图 56： KOL 带货的品类具有局限性 . 24 图 57：零售企业的数字化转型 . 25 图 58：乐友库存管理系统 . 26 图 表目录 表 1：三大社交电商模式的发展因素 . 23 请务必阅读正文 后的 声明及说明 5 / 33 Table_PageTop 行业深度报告 1. 经济增速探底 ， 终端零售继续 承压 ，业绩分化 明显 1.1. 经 济增速 继续 探 底 ，终端零售 持续 承压 2019 年 经济增速逐季下跌 ， 逼近 6.0 整数关卡 。 受 金融与 实体 经 济 去杠杆 周期 以及贸易战影响 ， 经济增速 受到较大冲 击 ， 2018 年全年 GDP 增速降 至 6.6%， 2019 年Q1，在政府 一 系 列 逆周期政策 作用下 ， GDP 增速 与 2018Q4 环 比 持平在 6.4%。 2019年 Q2 及 Q3， 外部需 求 持续 放缓叠加国内需求疲弱，中国经济下行压力继续增大 ，GDP 同比 增速 持续下跌 。 2019 年 Q3， GDP 增速 达到 6.0%， 预计 2019 年全年 GDP增速在 6.2%左右 。 受 宏观经济 下行 影响 ， 消费 增 速 持续 承压 。 自 2018 年 以 来 ， 社 会 消费品 零售总额增速 面 临 较 大下行 压力 ， 2018 年 同比增速 由 2 月份 最高 10.1%下降 到 11 月 份最 低的 8.10%。 2019 年 Q1， 由于 政策 的托底 ，流动性的宽 松 ，经济 、工业 、消费均出现好转 ，此 外 叠加 政 府 出台 一系列 刺激消 费的 政策 ，社零增速 逐月改善 ， 2019 年 3月 提升到 8.7%。 二季度来看 ， 2019 年 4 月受节假日错位影响 ， 导致 4 月份社零增速的 绝对值偏低 ， 剔除节假日影响后 ，增速较 3 月基本持平 。 2019 年 5 月 社零增速为 8.6%，基本 符合市 场预期 。 2019 年 6 月 ，受国五汽车清 库存促销影响 ， 社零增速回升到 9.8%，但同 时造 成 后续几个月社零增速的大幅下降 ， 2019 年 7-9 月 ，社零增速分别为 7.60%、 7.50%、 7.80%，扣除汽车销售影响后 ， 增速分别为 8.8%、 9.3%、9.0%， 相对比较平稳 。 从限额以上企 业消费品零售 总额 增速 来看 ， 除 6 月份受汽车销售 影响 出现较大回 升 ，其他 月份 均处在较低的一个增速 ，底部特征明显 。 乡村消费增速持续高于城镇 ， 2019 年 Q3，乡村 消费增速与 城镇 消费增速差距逐渐拉大 ， 9 月份 增速 差距 达到 1.5%。 线上消费 增速有所放缓 ，线 上占 比 继续 提升 。 2018年全年网上消 费增速不断下 滑 ， 2019 年 Q1， 增速重新回 到 20%以上 ，但 2019 年Q2 以来 ，增速逐月下降 。 实物 商品 网上 零售额占社零总额的比重 达到 19.5%左右 。 图 1： GDP 增速 当季同比 （ %） 图 2： 社零增速 及限额以上 企 业消费 品零售 额增 速 数据 来源 ： wind， 东北证券 数 据 来源： wind， 东北证券 请务必阅读正文 后的 声明及说明 6 / 33 Table_PageTop 行业深度报告 图 3： 城镇 、乡 村社 零增 速 图 4： 网上零售 额增 速 数据 来源 ： wind， 东北证券 数据来源： wind， 东北证券 必选 消费 具有 较强 抗周期属性 ， 可选 消费 周 期 性较强 。 2018年 社会消费品零售总 额增速 虽面临下 行压 力，但是从 消费品类来看， 增速 有 所分化 。 从 2018年 以来 限额以上企业 消费品 零售 额增 速来看， 服装 、 化妆品、黄金珠 宝、 汽车 、家 电、 家具等 可选消费增速下滑明显 。而粮油食 品、日用品 、 饮料、烟 酒 等 与超市 销售 相关的 必选消费类产品销 售 额增 速 相 对平稳，抗经 济周期属性凸显 。 必选 消费 保持平稳增长 ，可选消费增速出现分化 。 2019年 1-9月 ， 与超市 销售 相关的必选消费中日用品 增速 出现 小幅下跌后保持稳定增长 ，粮油食品 、饮料 、烟酒类商品 增速 保持 稳中有升的态势 。 相对于 2018年全年下 跌的趋势 ， 2019年 可选消费 增速出现 一定分化 。 与百 货相 关的消费品增速中 ， 限额以 上 化 妆 品 零售额增速自 2018年 12月份以来触底回暖趋势明显 ， 2019年 6月同比增速达 到最高的 22.5%。 通讯器 材 零售额增速 一季度 有所好转 ，随后出现下跌 。 金银 珠宝类零售 额增速 自 2019年 3月以来 的最低 -1.2%不断 回升 到 6月份的 7.8%， 三季度 随着金价的 屡创新高 ，黄金珠宝产品 销售 受到一定影响 ，销售增速出 现较大下滑 。 纺织服装类 消费品 一季度 继续探底 ， 4月份 同比增速出现负增长 ， 5月份回升到 4.1%，随后保持平稳增长 。 与房地产相关的 消费品增 速 自 2019年 3月份 以来 下滑明显 ，尤 其是 建筑与装潢 材料类消费品连续两 个月出现负 增长 ， 随 后出现一定回暖 。 汽车销售额 增速 自 2018年底以来不断回暖 ， 2019年 5月 销售 额同 比增 速由负转正 ， 6月份受国 五促销影响 ， 同比 出现较 大增长 ，随后 大幅 回落到 负增长 ， 随着国家出台一系列刺激汽车 消费的政策 ，汽 车销 售额 增速有望 回暖 。 图 5： 与超市相关的消费品 零售额增速 图 6： 与 百货相关的消费品零售 额 增速 数据 来源 ： wind， 东北证券 数据来源： wind， 东北证券 请务必阅读正文 后的 声明及说明 7 / 33 Table_PageTop 行业深度报告 图 7： 与 房地产 相关的消费品 零售额增速 图 8： 与 汽车 相 关 的消费品零售额增速 数 据 来源 ： wind， 东北证券 数据来源 ： wind， 东北证券 大型零售企业 销售 数据 转差 。 2019 年 上半年 ，经济出现回暖迹象 ， 3 月 全国 50 家重点大 型零售企业零 售额同比增速 增速 由负 转正 ， 5 月份增速上升 到 3.6%， 下半年经济增速继续探 底 ， 大型零售企业销售 额增速 数据逐渐下滑 ， 7 月 份 由正转负为-2.4%。 消费者 消费意愿 高位回落 。 2019 年 上半年 消费者收入 、 就业 、消费意愿 稳步上升 ，但是三季度以来 ， 经济 增速 继续下行 ，消费者 对于未来 预期下降 ， 消费者 收入 、 消费意愿出现 一定回落 。 图 9： 全国 50 家 重 点 大型零 售企业零售额同比增速 图 10： 消费者信心指数 数据 来源 ： wind， 东北证券 数据来源： wind， 东北证 券 水果 、 猪肉价格 轮番 暴涨推动食品类 CP