2020年电力设备新能源行业投资策略：电车全球化加速，风光成长性高筑.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 动态 报告 电气设备新能源 Table_IndustryInfo 2020 年电力设备新能源行业投资策略 超配 （维持评级） 2019 年 12 月 2 日 一年该行业与 沪深 300 走势比较 行业 投资 策略 电车全球化加速，风光 成长性高筑 【新能源发电】 风电升级换 “大 ”产能为王 ，光伏聚焦三条主线 风电： 2020 年全球风电市场继续增长，海外风机大型化趋势确立，从采购总量和大型化配套产品争夺国内头部零部件产能；国内市场海上建设全面爆发、陆上延续抢装潮，导致一方面成熟机型的零部件需求扩张，另一方面 4MW 以上大机型需求快速提升与海外趋势形成共振，制造端由需求扩张和产品升级叠加形成的议价能力提升。下游国内大型电力央企纷纷启动新能源实体资本运作进程，为2021 年建设平价新能源基地开发的融资活动提前布局。 光伏： 2019 年国内装机潮已在三季度尾逐步放量，且大概率将加码 20 年需求，同时 20 年为 国内最后一批新增光伏上补贴之年，国内市场或将迎来 “终极抢装 ”。全球视角下，全球 178 个国家已签订巴黎协定，将逐步加大对光伏发电需求，预计全球光伏新增装机仍将保持高速增长。 2020 年光伏需求端增长迅速，产业链三条主线强逻辑待验证 A、下半年国内战场将逐步成为光伏行情主焦点； B、 电池片环节预期已至低点， 关注产能及技术产品超预期释放带来的成长空间。 C、2019 至 2020 年，随着异质结及 PERC+等新技术导入，设备厂商将率先受益于新产品订单释放，关注拥有多代电池片核心设备积累及研发的相关标的。 【新能源汽车】 中游龙头 强者愈强，海外供应链率先发力 目前行业有两条相对明确的主线： 1、目前国内市场处于触底企稳阶段，伴随国内纯消费市场渗透率提升以及营运市场政策预期加强，国内新能源汽车销量将逐步走出困境，行业龙头将受益于集中度提升的过程； 2、海外供应链从落地到放量，各环节海外业务占比较高的龙头将优先受益。同时我们认为 2020 年新能源汽车与 3C 数码行业有望迎来较高增长，原材料钴环节将存在较大的价格弹性，新型碳纳米管导电剂也会受益于行业渗透率快速提升。 投资建议 【风电】推荐零部件 +制造龙头： 金风科技、日月股份、天能重工、天顺风能、泰胜风能、明阳智能 。 【光伏】推荐三条主线逻辑下的标的：阳光电源、 通威股份 、捷佳伟创。 【电动车】 推荐 重点关注宁德时代、璞泰来、新宙邦、国轩高科、寒锐钴业、天奈科技、道氏技术等标的。 风险提示 ： 政策及行业变动的风险；新能源汽车产销不及预期。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2019E 2020E 2019E 2020E 300569 天能重工 买入 13.41 30.17 1.24 2.04 10.81 6.57 002531 天顺风能 买入 5.90 104.96 0.51 0.67 11.57 8.81 300274 阳光电源 买入 10.22 148.91 0.73 1.03 14.00 9.92 300724 捷佳伟创 买入 33.84 108.29 1.39 2.00 24.35 16.92 603659 璞泰来 增持 70.10 305.09 1.68 2.23 41.73 31.43 300750 宁德时代 增持 87.41 1930.36 1.97 2.46 44.37 35.53 23 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 国信电新 -德国电动汽车补贴提高点评 -欧洲电动化推进加速，新能源汽车行业筑底回升 2019-11-06 电气设备及新能源 10 月投资策略 -风光景气度 持 续 改 善 ， 新 能 源 车 筑 底 反 弹 2019-10-08 2019 年电力设备新能源行业中报总结暨 9月份投资策略：风光持续亮眼，新能车结构性超预期可期 2019-09-09 电气设备及新能源月报：风光景气度持续改善，新能源车筑底反弹 2019-08-14 新能源行业政策点评：竞价项目落地，下半年 国 内 战 场 将 成 为 行 情 焦 点 2019-07-15 证券分析师：方重寅 E-MAIL： fangchongyinguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980518030002 联系人：王蔚祺 E-MAIL： wangweiqi2guosen 证券分析师：居嘉骁 E-MAIL： jujiaxiaoguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980518110001 联系人：李恒源 E-MAIL： lihengyuanguosen 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 0.60.81.01.21.41.6N/18 J/19 M/19 M/19 J/19 S/19沪深 300 电气设备新能源请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 风电： 2020 年全球风电市场继续增长，海外市场风机大型化趋势确立，继续争夺国内具有大型机组配套生产能力的头部零部件产能；国内市场海上建设全面爆发、陆上延续抢装潮、三北大基地启动建设，一方面成熟机型的零部件需求扩张，另一方面 4MW 以上大机型需求快速提升并与海外趋势形成共振，制造端由需求扩张和产品升级叠加形成的议价能力提升。下游国内大型电力央企纷纷启动新能源实体资本运作进程，为 2021 年建设平价新能源基地开发的融资活动提前布局。 建议重点关注天能重工、日月股份、天顺风能、泰胜风能，建议关注金风科技。 光伏： 2019 年国内装机潮 已在三季度尾逐步放量，且大概率将加码 20 年需求，同时 20 年为国内最后一批新增光伏上补贴之年，国内市场或将迎来 “终极抢装 ”。全球视角下，全球 178 个国家已签订巴黎协定，将逐步加大对光伏发电需求，预计全球光伏新增装机仍将保持高速增长。 2020 年光伏需求端增长迅速，产业链三条主线强逻辑待验证 A、下半年国内战场将逐步成为光伏行情主焦点； B、电池片环节预期已至低点，关注产能及技术产品超预期释放带来的成长空间。C、 2019 至 2020 年，随着异质结及 PERC+等新技术导入，设备厂商将率先受益于新产品订单释放，关注拥有多代 电池片核心设备积累及研发的相关标的。 建议关注在传统领域有积累且具有增长潜力的公司，同时在新一轮高效电池扩产潮下，建议关注拥有高弹性机会的设备供应商环节，以及解决存量补贴预期下，估值有大幅上修预期的运营商环节。 建议重点关注阳光电源、中环股份、通威股份、捷佳伟创，建议关注太阳能、林洋能源。 新能源汽车产业链： 目前行业有两条相对明确的主线： 1、目前国内市场处于触底企稳阶段，伴随国内纯消费市场渗透率提升以及营运市场政策预期加强，国内新能源汽车销量将逐步走出困境，行业龙头将受益于集中度提升的过程； 2、海外供应链从 落地到放量，各环节海外业务占比较高的龙头将优先受益。同时我们认为 2020 年新能源汽车与 3C 数码行业有望迎来较高增长，原材料钴环节将存在较大的价格弹性，新型碳纳米管导电剂也会受益于行业渗透率快速提升。建议重点关注宁德时代、新宙邦，建议关注国轩高科。 核心假设或逻辑 风电： 未来行业装机呈现稳步增长趋势，海上风电和海外贸易政策不发生重大恶化。随着外资整机厂商也在加大对中国风电零部件的采购比例，国内优质风电零部件制造企业面临国内和国外市场均供不应求的状况，进入出货量和盈利能力稳步修复的阶段，并需要开启下一轮扩产周期 。我们预计这种趋势将在未来 1-2 年内保持下去。 国内风电整机板块业绩修复将滞后零部件板块 12 月左右，待消化完手中低价订单，并且新产品进入批量化生产成本降低后，风电整机厂商在 2019 年下半年盈利能力开始修复，并在 2020 年进入业绩快速增长周期。 光伏：补贴、电价及分布式政策如预期推进，高效 PERC 电池片推广符合预期，各环节扩产符合预期。 新能源汽车：未来几年国内和全球新能源汽车产量仍将维持快速增长势头。电池企业产能扩张进程按计划推进；乘用车发展呈现逐步高端化趋势。 与市场预期不同之处 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 我们认为，风电行业将会存在一个由需求带动产业链规模效应凸显、未来 2-3年技术迭代产品升级趋势带动局部零部件价格上涨、整机利润率提升、最终全产业扩产收益的过程，由下而上关注产业链龙头。 我们认为，光伏行业政策预期拐点已现，行业估值整体提升仍有较大空间，受益于上游成本由政策影响而快速下降， EPC 环节、光伏运营商环节内部收益率提升显著。同时，伴随着当前高效电池全面铺开大趋势，电池片环节将主导此轮光伏行业技术迭代更新。 我们认为，新补贴政策落点在于积极推进中国新能源车市向高端化、大型化发展，在当前车市发展动能逐步转 化的时间节点下，关注乘用车向高端化方向发展所带来的投资机会，建议关注高镍三元 +软包电池、乘用车高端零部件；同时看好 “三电 ”行业产业链龙头，将在新一轮产业链洗牌中获得高于行业的发展增速。 股价变化的催化因素 第一，风电、光伏行业补贴及政策出现重大有利变化； 第二，风电、光伏下游装机量超预期； 第三，风电、光伏行业集中度提升，产业链龙头效应加剧； 第四，新能源汽车产销量数据大幅超预期； 第五，国产企业倚靠国内景气市场发展壮大，并打入全球新能源汽车产业链。 核心假设或逻辑的主要风险 第一，全球贸易战使得风电零部件 对美出口受阻； 第二，国内风电新增建设进度不达预期； 第三，大宗原材料价格重新抬头； 第四，光伏行业的整体装机量对产业链公司盈利情况影响较大，同时分布式光伏特别是户用光伏发展速度直接影响相关公司盈利情况； 第五，新能源汽车板块受政策影响较大，若补贴政策出现不利变化，行业或面临需求下滑的风险； 第六，双积分政策执行不及预期， CAFC、 NEV 积分转让不畅通； 第七，新能源车企中高端车型推出不顺利，市场认可度不及预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 内容目录 风电产业链： 2020 年升级换 “大 ” 产能为王 . 8 2020 年全球风电市场预计达到 82GW，同比增 17% . 8 三北平价大基地启动建设 . 13 海上装机需求快速崛起 . 15 光伏：需求有望超预期，寻找产业链优势环节 . 21 需求端：政策拐点出现，海外市场发力，行业景气度回调 . 21 供给端：寻找产业链优势环节 . 26 2020 年光伏三主线，强逻辑待验证 . 37 新能源汽车：全球化开启，政策 +爆款车型双驱动 . 38 需求端：政策退坡需求减，爆款车型断档消费市尚需培育 . 38 供给端：产业链波动大，排产逐步恢复龙头企业抗风险能力强 . 41 2020 年国内政策端：从中央到地方，存量替代成为增长关键 . 43 风险提示 . 51 国信证券投资评级 . 54 分析师承诺 . 54 风险提示 . 54 证券投资咨询业务的说明 . 54 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图表目录 图 1：维斯塔斯历史新签订单均价（季度） . 9 图 2：国内风电机组投标均价走势（含税价，元 /千瓦） . 9 图 3：国内季度风电机组季度招标容量（ GW） . 10 图 4：机组大型化与度电成本的变动关系示意图 . 12 图 5：欧洲海上风电机组大型化趋势（ GW） . 13 图 6：全球新增海上风电造价区间和均值 （美元 /千瓦） . 13 图 7：全球新增海上风电度电成本区间和均值 （美元 /千瓦时） . 13 图 8： 中国海上风电新增吊装容量（ GW）和同比增速（ %） . 16 图 9： 中国海上风电累计并网容量（ GW）和同比增速（ %） . 16 图 10：风电成本下降空间预测 . 18 图 11：中国海上风电 2015-2018 年吊装容量统计（ MW） . 18 图 12： 2018 年国内海上风电市场份额 . 19 图 13： 2018 年国内海上风电新增吊装分布（ MW） . 19 图 14：各省市竞价项目加权电价、度电补贴和指导电价（元 /kWh） . 22 图 15：历年光伏系统价格、组件价格和逆变器价格变化 . 22 图 16： 2010-2018 年部分国家太阳能光伏总安装成本 . 23 图 17： 2010-2018 年部分国家太阳能光伏 LCOE . 23 图 18：日本历年装机规模（ GW） . 24 图 19： 日本 2030 年可再生能源发电占比目标 . 24 图 20：最佳倾斜角下辐射量示意图 . 25 图 21： 2019-2023 年主要海外国家市场规模（ GW）及增速 . 25 图 22： 全球太阳能光伏市场前景 . 26 图 23：中国多晶硅市场仍有 35%的国产替代空间 . 26 图 24： 2016-2018 全球前十多晶硅企业产量（万吨） . 26 图 25： 改良西门子法综合电耗降低 . 28 图 26： 综合能耗降低 . 28 图 27： 2018-2025 年硅粉耗量变化趋势（单位： kg/kg-si） . 28 图 28： 系统投资成本不断下降 . 28 图 29：历年单位产能投资变化 . 29 图 30：多晶硅企业产能与现金成本分布 . 29 图 31： 单多晶硅片成本结构占比 . 29 图 32： 2018-2025 年拉棒电耗变化趋势（单位： kWh/kg-si） . 29 图 33： 2018-2025 年硅片厚度变化趋势 . 30 图 34： 大硅片推动非硅成本再度大幅下降 . 30 图 35：多晶硅片出厂价 (A 片含税，￥ /片 ) . 30 图 36：八寸单晶硅片出厂价 (A 片含税，￥ /片 ) . 30 图 37： 国内单晶 /多晶硅片价格及价差（元 /片， 156mm） . 31 图 38： 2018-2025 年全国不同类型硅片市场占比变化趋势 . 31 图 39： 2018-2025 年投资成本变化 . 32 图 40： 2018-2025 年不同电池技术市场占比变化趋势 . 32 图 41： 156 多晶硅电池片出厂价（含税，￥ /W） . 33 图 42： 156 单晶硅电池片出厂价（含税，￥ /W） . 33 图 43： 多晶硅电池组件 (250W，￥ /W，含税 ) . 35 图 44： 单晶硅电池组件 (280W，￥ /W，含税 ) . 35 图 45： 多晶硅电池组件 (250W，￥ /W，含税 ) . 35 图 46： 单晶硅电池组件 (280W，￥ /W，含税 ) . 35 图 47： SOLARZOOM 光伏经理人指数（周） . 36 图 48： 国内单晶 /多晶组件效率变化 . 37 图 49： 第三批应用领跑者中标组件份额 . 37 图 50： 2018-2025 年单双面光伏组件市场占有率变化趋势 . 37 图 51： 2018-2025 年全片、半片和叠瓦电池组件市场占有率变化趋势 . 37 图 52：中国新能源汽车产量和销量（辆， %） . 38 图 53： 2015-2019 年 10 月我国新能源汽车销售结构（辆） . 39 图 54： 2019 年 1-10 月国内新能源乘用车车型结构（ %） . 39 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 55： 2017 年 -2019 年 9 月新能源乘用车租租租赁比例（ %） . 39 图 56： 2017-2019 年 10 月新能源专用车城市结构（ %） . 39 图 57： 2014-2019H1 全球累计销量最高的 20 款新能源乘用车 . 40 图 58： 2016 年 -2019 年 10 月新能源客车上牌表现（辆） . 41 图 59： 2017-2019 年 10 月新能源客车用途特征（ %） . 41 图 60： 2016 年 -2019 年 10 月新能源专用车销表现（辆） . 41 图 61： 2017-2019 年 10 月新能源专用车城市结构（ %） . 41 图 62： 2019 年国内动力电池逐月装机量（ GWh， %） . 42 图 63： 2019 年 1-9 月国内锂电池装机竞争格局（ %） . 42 图 64：新能源汽车各环节毛利率、净利率和 ROE 情况 . 43 图 65：新能源汽车各环节应收账款周转天数 . 43 图 66：新能源汽车各环节存货周转天数 . 43 图 67： 我国 EV 和 PHEV 电池技术发展路线 . 44 图 68：我国乘用车新能源积分占比核算 . 44 图 69：我国各乘用车集团 2018 年新能源汽车积分情况 . 44 图 70：我国存量城市出租车数量（辆） . 46 图 71：我国存量城市公共汽电车数量（万辆） . 46 图 72： 2019 年 1-9 月全球新能源汽车销量前 10 分车型情况（辆） . 46 图 73：全球钴下游需求预测 . 48 图 74：全球钴供需及缺口预测 . 49 图 75： 2014-2023 年中国动力锂电池用导电剂渗透率（ %） . 49 图 76： 2014-2023 年中国动力锂电池用导电剂渗透率（ %） . 49 图 77： CATL 811 电池对应量产产品情况（能量密度 Wh/kg） . 50 图 78： 1-10 月份宁德时代 811 电池装机已超过 1.5GWh . 50 图 79： 2018 年中国以外地区动力电池装机数据（ MWh,%） . 50 图 80： 2019 年 1-5 月年中国以外地区动力电池装机数据（ MWh,%） . 50 图 81： 2014-2023 年全球碳纳米管导电浆料需求量分析及预测（万吨） . 51 表 1：全球风电市场预测值 . 8 表 2：全球风电细分市场预测值 . 8 表 3：西门子歌美飒新签订单销售均价（季度） . 8 表 4：西门子歌美飒新签订单销售均价（年度） . 8 表 5：维斯塔斯及西门子歌美飒 2018/19 年内新签订单容量比较 . 9 表 6：维斯塔斯 2019 年新款陆上风机 . 10 表 7： 2019 年全球各大整机厂商新产品信息（横线前为叶轮直径、米） . 10 表 8：西门子歌美飒各产品平台预期生产量 . 11 表 9：我国海上风电项目造价拆分 . 11 表 10：节能风电南鹏岛 300MW 海上项目总投资概算 (单位：万元） . 11 表 11：节能风电德令哈 50MW 陆上项目总投资概算 (单位：万元） . 12 表 12：我国特高压建设情况 . 14 表 13：三北近期启动前期工作的平价风电项目汇总 . 15 表 14：我国海上风电已核准和待核准项目梳理（ GW） . 16 表 15：我国历史海上风电项目上网电价相关规定 . 16 表 16：全国四类风资源区风电风电新增核准项目上网电价及火电燃煤标杆电价对比（元/千瓦时） . 17 表 17：国内海上风电招标市场订单转化情况（单位： GW） . 17 表 18：海上风电项目度电成本测算 . 17 表 19：国内商业化海上风机主打产品 . 19 表 20： 2019 各地海上风电竞争性配置机组容量选型标准 . 19 表 21：山东、福建海上风电竞争性配置方案产业带动效应评分标准 .