医药生物行业2020年度投资策略报告：后政策时代，医药行业新的长牛周期开启.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /投资策略报告 2019 年 12 月 25 日 医药生物 后政策时代，医药 行业新的长牛周期开启 -医药 生物 行业 2020 年度投资策略报告 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师：江琦 执业证书编号： S0740517010002 Email： jiangqir.qlzq 分析师： 王超 执业证书编号： S0740519060001 分析师： 谢木青 执业证书编号： S0740518010004 分析师： 赵磊 执业证书编号： S0740518070007 分析师： 祝嘉琦 执业证书编号： S0740519040001 Table_Profi 基本状况 上市公司数 315 行业总市值 (百万元 ) 4432736.62 行业流通市值 (百万元 ) 3384381.04 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 - 4 0 . 0 0 %- 3 0 . 0 0 %- 2 0 . 0 0 %- 1 0 . 0 0 %0 . 0 0 %1 0 . 0 0 %2 0 . 0 0 %17-12 18-01 18-02 18-03 18-04 18-05 18-06 18-07 18-08 18-09 18-10 18-11 18-12 19-01 19-02 19-03 19-04 19-05 19-06 19-07 19-08 19-09 19-10 19-11医药生物 (申万 ) 沪深 300公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 恒瑞医药 84.50 0.92 1.21 1.59 2.04 91.92 69.70 53.15 41.47 2.35 买入 爱尔眼科 38.49 0.33 0.45 0.60 0.79 118.18 85.94 63.76 48.77 2.62 买入 药明康德 92.05 1.38 1.39 1.80 2.39 66.71 66.38 51.06 38.55 2.13 买入 泰格医药 61.79 0.63 0.91 1.28 1.79 98.09 67.86 48.19 34.45 1.68 买入 美年健康 15.47 0.21 0.24 0.30 0.39 73.89 65.11 50.95 39.33 2.27 买入 迈瑞医疗 176.10 3.06 3.86 4.71 5.77 57.56 45.64 37.35 30.54 2.05 买入 健友股份 40.49 0.59 0.83 1.19 1.50 68.52 48.83 34.07 26.97 1.41 买入 智飞生物 50.03 0.91 1.51 2.30 3.05 55.15 33.23 21.77 16.38 0.78 买入 备注： 股价取自 2019 年 12 月 24 日 Table_Summary 投资要点 2020 年，政策改革边际影响降低，医药行业新的长牛周期有望开启。寻找产业变迁中，新发展规律下的确定性，可以找 出长牛品种。 1、 人口老龄化正式开启，需求持续快速增长。 2、医保基金腾笼换鸟、商保快速增长、 个人消费能力 ，三大因素提升支付能力 。 3、 新药供给大大提速，新的治疗方法不断涌现增加供给。从产业变迁，我们 看 好未来六 大方向 。 一：产业升级，从创新药 到 CRO/CDMO 产业链 将持续蓬勃发展 5-10年。 创新药物 在中国的投入， 2009 年萌芽期， 2015 年大力投入期， 2018年第一批正式收获， 2019 年是第一个快速放量年。安罗替尼、 PD1 等产品上市后的放量速度开启新药销售新纪元。审批加速、放量快，推动资本对创新药的投入热情高。伴 随着创新药物发展的 CROCDMO 订单快速增长。 创新 药物作为药品领域中的消费升级，供给快速增加，海内外创新药物在中国的可及性大大提高。这一趋势下的临床前 CRO、临床CRO、 CDMO 及 API 领域均将实现持续快速发展。看好恒瑞医药、复星医药、海思科、药明康德、泰格医药、康龙化成、凯莱英。 二：新产品推动疫苗行业消费升级。 疫苗行业经历严监管， 2020 年行业创新型疫苗逐步获批，行业进入快速发展时代。 看好新产品推动的智飞生物、康泰生物。 三：新技术催生医疗服务的消费升级，适合民营医疗服务发展的领域眼科、齿科、体检、辅 助生殖，将首先孕育出优秀的大公司，这一类赛道值得长期看好。 眼科 的新技术 不断发展，解决视力问题、解决眼部疾病、预防视力下降，多方位提供对眼睛的保护，眼科医疗服务空间仍很大。齿科 的消费升级跟随着种植牙、正畸、儿童口腔保健快速发展，有出现大公司的潜力。 体检： 公立医院体检远不能满足市场需求，民营体检机构经历风雨见彩虹，未来有望成为体检服务的主流提供者，发展潜力大。辅助生殖 领域作为刚性需求，随着技术不断地升级提升，生育年龄的推后，在治疗领域难得的适合民营企业发展，很有可能孕育出大公司。 看好爱尔眼科、通策医疗、美年健康 、锦欣生殖。 四：产业升级，看好医疗器械国产创新和进口替代，看好乐普医疗、迈瑞医疗、安图生物 五：产业升级，渠道变革下，药店的附加价值有望提升，看好药店赛道。看好益丰药房、大参林。 六：产业变迁，仿制药游戏规则改变，催生 特色原料药产业链 新机遇：看好健友股份、司太立、天宇股份、普洛药业、仙琚制药 年度组合：恒瑞医药、复星医药、爱尔眼科、美年健康、药明康德、泰格医药、智飞生物、康泰生物、乐普医疗、安图生物、迈瑞医疗、欧普康视 、大参林、健友股份 。 风险提示：药品研发的风险，政策改革的不确定性风险，连锁复制扩张的速 度不达预期的风险。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 投资策略报告 内容目录 后政策时代，消费和产业升级，医药行业新的长牛周期开启 . - 7 - 老龄化进入深化期，中国最有支付能力的一代人即将进入老龄化 . - 7 - 医保基金、商业医保、个人支付，新药支付能力提升 . - 7 - 政策变革边际影响有限，长期趋势已定， 2019 进入新阶段 . - 9 - 产业升级一：从创新药到 CRO/CDMO 产业链将持续蓬勃发展 5-10 年 . - 10 - 国内创新药物研发和销售模型开启新时代，中国市场具备创新药消费能力 - 10 - me too/me better 收获期， fast follow 布局期， first in class 萌芽期 . - 12 - 已知靶点的肿瘤药物，单抗、小分子、双抗、 ADC 均成为研发热门领域 - 13 - 基因治疗、细胞治疗、溶瘤病毒等新技术领域是未来的新方向 . - 14 - 头部公司研发管线初具规模 . - 16 - 看好研发投入大的创新药物头部公司和有创造性的生物药公司 . - 18 - 新药研发投入持续加码，国内 CRO/CDMO 行业蓬勃发展 . - 18 - 全球医药研发支出持续增长，医药服务外包需求 旺盛 . - 18 - 政策改革 +工程师红利，中国是全球 CRO 产业转移的最佳落足点 . - 19 - 国内医药服务外包行业有望实现 20%以上增长，龙头公司实现 30%以上增长 - 21 - 产业消费升级二：新产品推动疫苗行业消费升级 . - 22 - 疫苗行业严监管，集中度提升，供给有限，隐形壁垒高 . - 22 - 创新型疫苗即将进入批量获批期，疫苗行业迎来新发展 . - 23 - 产业升级三：新技术催生医疗服务的消费升级，适合民营发展的领域将首先孕育出优秀的大公司 . - 26 - 适合民营医疗发展的领域已经显现，眼科、齿科、体检、辅助生殖 . - 26 - 医疗 服务：刚性需求下高景气持续 . - 26 - 看好消费升级型民营医疗服务的发展，以及公司治理好的民营医疗服务公司。 - 30 - 产业升级四： 看好医疗器械国产创新和进口替代 . - 31 - 中国医疗器械行业增速显著快于药品，进口替代空间大 . - 31 - 消费升级同样在促进器械的发展，体现在骨科和心血管领域 . - 31 - 我们认为高壁垒化升级和消费化是目前国内医疗器械两大发展方向 . - 32 - 产业升级五： 渠道变革下，药店行业附加值有望提升，看好药店赛道 . - 34 - 处方外流趋势明确，药品消费渠道向零售转移 . - 34 - 连锁药店集中度有望持续 提升，龙头企业引领行业整合 . - 35 - 产业升级六： 仿制药游戏规则改变，催生特色原料药产业新机遇 . - 38 - 仿制药壁垒回归“科技 +制造”本质，研发、成本铸就竞争力 . - 38 - 特色原料药企业代表着中国医药高端制造的崛起 . - 39 - 短中期看，特色原料药企业如何持续快速增长？ . - 41 - 重点公司推荐 . - 43 - 恒瑞医药：创新药放量推动业绩加速，立足中国走向全球 . - 43 - 复星医药：生物药、细胞治疗、小分子等多平台并举，创新趋势继续 . - 44 - 药明康德：行业稀缺的赋能平台，后端转化率提升带来长期空间 . - 45 - 泰格医药：国内临床 CRO 龙头，受益创新药行业爆发，业绩内生高增长 - 46 - 爱尔眼科：眼科医疗龙头，“二次创业”开启新一轮高增长 . - 47 - 美年健康：专业体检领跑者，阿里入局助力高成长 . - 48 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 投资策略报告 迈瑞医疗：兼具核心技术实力和外延整合能力的医疗器械龙头 . - 49 - 安图生物：化学发光细分龙头， IVD 多细分领域保持强竞争力 . - 50 - 欧普康视：角膜塑形镜龙头企业，技术 +渠道优势引领行业快速发展 . - 51 - 乐普医疗：国内领先创新医疗器械企业，心血管平台价值持续上升 . - 52 - 健友股份： 2020 年有望迎来原料药涨价，制剂涨 价和制剂放量三重红利 - 53 - 大参林：华南药店龙头，跨省扩张加速，拐点明确 . - 54 - 智飞生物： 2020 年重磅产品预防性微卡有望上市，在研管线陆续取得进展 - 55 - 康泰生物：四联苗稳定增长， 2020 年在研 13 价肺炎疫苗和二倍体狂苗有望逐步突破 . - 56 - 风险提示 . - 57 - 药品研发的风险 . - 57 - 政策改革的不确定性风险 . - 57 - 连锁复制扩张的速度不达预期的风险 . - 57 - 图表目录 图表 1： 2018 年中国人口年龄结构（单位：人） . - 7 - 图表 2： 2009-2019 年 10 月医保基金的收入和支出情况（单位：亿元， %） . - 8 - 图表 3： 2012 年至今商业健康险发展规模（单位：亿元， %） . - 8 - 图表 4： 2004-2019 年 10 月医药行业收入和利润增速情况 . - 9 - 图表 5：部分创新药美国和中国上市时间对比 . - 10 - 图表 6：医保准入机制改善提高创新药消费能力 . - 11 - 图表 7：罗氏 2010-2018 年全球市场和中国市场销售额（亿瑞士法郎） . - 11 - 图表 8：阿斯利康 2010-2018 年全球市场和中国市场销售额（亿美元） . - 11 - 图表 9：赛诺菲 2010-2018 年 全球市场和中国市场销售额（亿欧元） . - 12 - 图表 10：诺和诺德 2010-2018 年全球市场和中国市场销售额（亿丹麦克朗） - 12 - 图表 11： 2010-2018 年医药行业研发投入占比不断提升（单位： %） . - 12 - 图表 12：医药行业研发支出靠前、投入提升快企业一览（单位：亿元） . - 12 - 图表 13： 2019 年和 2010 年前十大市值公司对比 . - 13 - 图表 14：热门靶点全球制药巨头 研发布局一览 . - 13 - 图表 15：明星靶点国内企业研发进展 . - 14 - 图表 16： 2018-2019 年跨国药企细胞和基因治疗领域并购事件 . - 15 - 图表 17：海外和国内基因治疗研发进展比较 . - 15 - 图表 18：恒瑞医药研发管线 . - 16 - 图表 19：中国生物制药研发管线 . - 17 - 图表 20：复星医药研发管线 . - 17 - 图表 21：石药集团研发管线 . - 18 - 图表 22：我国药品研发支出维持高增速（单位： %） . - 19 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 投资策略报告 图表 23：全球药品研发支出情况（单位：亿美元， %） . - 19 - 图表 24： 2016 年全球 CRO 渗透率 （单位： %） . - 19 - 图表 25： 2021 年全球 CRO 渗透率预测 （单位： %） . - 19 - 图表 26：全球 CRO 地区分布 . - 20 - 图表 27：近年部分鼓励医药创新的政策 . - 20 - 图表 28： 2011-2018 年 CDE 审评加快，积压问题逐步解决（单位：个） . - 21 - 图表 29： 2015-2018 年 CDE 各项审评受理数量（单位：个） . - 21 - 图表 30： 2014 年 -2023E 全球 CRO 行业规模及增速（单位：十亿美元， %） - 21 - 图表 31： 2014 年 -2023E 全球 CMO 行业规模及增速（单位：十亿美元， %） - 21 - 图表 32： 2014 年 -2023E 中国 CRO 行业规模及增速（单位：十亿美元， %） - 22 - 图表 33： 2014 年 -2023E 中国 CMO 行业规模及增速（单位：十亿美元， %） - 22 - 图表 34： 2013-2030E 全球疫苗市场销售规模（单位：十亿美元， %） . - 22 - 图表 35： 2013-2030E 国内疫苗市场销售规模（单位：十亿元， %） . - 22 - 图表 36：疫苗行业监管加严叠加旧产能淘汰，龙头公司有望脱颖而出 . - 23 - 图表 37： HPV 疫苗批签发情况（单位：支） . - 23 - 图表 38： 13 价肺炎疫苗批签发情 况（单位：支） . - 23 - 图表 39：五联苗批签发情况（单位：瓶） . - 24 - 图表 40：肠道病毒 EV71 疫苗批签发情况（单位：支） . - 24 - 图表 41： 2019-2021 年有望获批上市的疫苗重点产品一览 . - 24 - 图表 42：智飞生物在研管线 . - 25 - 图表 43：康泰生物在研管线 . - 26 - 图表 44： 2009-18 国内卫生机构总收入情况 . - 27 - 图表 45： 2009-18 国内医疗机构门诊和住院人次情况 . - 27 - 图表 46：国内公立医院和民营医院的数量对比情况（单位：千） . - 27 - 图表 47：国内公立医院和民营医院的床位数对比情况（单位：百万） . - 27 - 图表 48：国内公立医院和民营医院的诊疗人次对比情况（单位：亿） . - 28 - 图表 49： 民营医院诊疗人次占医院总诊疗人次比例（单位：亿次） . - 28 - 图表 50：居民人均可支配收入与医疗支出情况 . - 28 - 图表 51： 2018 年中国民营医院主要专科分布 . - 28 - 图表 52：不同专科盈利能力对比（单位：亿） . - 29 - 图表 53： 2013-18 收入复合增速前五的专科情况 . - 29 - 图表 54：国内眼科专科医院数快速增长 . - 29 - 图表 55：国内口腔专科医院数快速增长 . - 29 - 图表 56：国内健康体检人次情况（亿） . - 30 - 图表 57：国内不孕率及辅助生殖渗透率情况 . - 30 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 投资策略报告 图表 58：医疗服务龙头企业关键数据对比 . - 30 - 图表 59：中国医疗器械行业持续 20%左右快速增长 . - 31 - 图表 60：中国医疗器械细分领域占比 . - 32 - 图表 61：全球医疗器械细分领域占比 . - 32 - 图表 62： 2018 年中国医疗器械各细分领域增速 . - 32 - 图表 63：医疗器械（除诊 断）各细分现状及未来发展方向 . - 33 - 图表 64：体外诊断各细分领域现状及发展方向 . - 33 - 图表 65：促进处方外流相关政策梳理 . - 34 - 图表 66：国内药品销售渠道格局 . - 35 - 图表 67： 2016 年国内处方药销售渠道份额 . - 35 - 图表 68： 1998-2017 年日本处方量、处方外流率 . - 35 - 图表 69：美国处方药销售渠道格局 . - 35 - 图表 70：中国药品流通市场规模及增速 . - 36 - 图表 71：中国药品零售市场规模及增速 . - 36 - 图表 72：全国药店结构及连锁率（单位：万家） . - 36 - 图表 73：中美日药店连锁率对比 . - 36 - 图表 74：中国零售药店集中度 . - 36 - 图表 75：中美日药店行业集中度对比 . - 36 - 图表 76：国内药品零售店均服务人口数量（人 /店） . - 37 - 图表 77：各国店均服务人口数量对比 . - 37 - 图表 78：药店行业相关重点政策梳理 . - 37 - 图表 79：益丰药房新增门店结构 . - 38 - 图表 80：老百姓新增门店结构 . - 38 - 图表 81：仿制药竞争壁垒变化 . - 39 - 图表 82：全球仿制药市场规模 . - 39 - 图表 83：全球化学原料药行业市场规模 . - 40 - 图表 84：我国化学原料药行业收入及利润（单位：亿元） . - 40 - 图表 85：全球主要 API 生产基地对比分析 . - 40 - 图表 86：中国近年相关环保政策趋紧 . - 41 - 图表 87： 2018-2019 年高速增长的特色原料药企业分析 . - 41 - 图表 88：中国特色原料药企业的成长路径 . - 42 - 图表 89： A 股主要特色原料药增长分析 . - 42 - 图表 90：恒瑞医药盈利预测摘要 . - 43 - 图表 91：复星医药盈利预测摘要 . - 44 - 图表 92：药明康德盈利预测摘要 . - 45 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 投资策略报告 图表 93：泰格医药盈利预测摘要 . - 46 - 图表 94：爱尔眼科盈利预测摘要 . - 47 - 图表 95： 美年健康盈利预测摘要 . - 48 - 图表 96：迈瑞医疗盈利预测摘要 . - 49 - 图表 97：安图生物盈利预测摘要 . - 50 - 图表 98：欧 普康视盈利预测摘要 . - 51 - 图表 99：乐普医疗盈利预测摘要 . - 52 - 图表 100：健友股份财务数据预测 . - 53 - 图表 101： 大参林财务数据预测 . - 54 - 图表 102：智飞生物盈利预测摘要 . - 55 - 图表 103：康泰生物盈利预测摘要 . - 56 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 投资策略报告 后 政策 时代，消费和产业升级，医药行业新的长牛周期开启 老龄化进入 深 化期， 中国最有支付能力的一代人即将进入老龄化 70 后将在 2020 年进入 50 岁，中国最有支付能力的一代人 逐步进入 易生病周期 。 到 2020 年， 60 后 、 70 后、 80 后分别对应年龄 60 岁、 50岁、 40 岁，一个人的生病概率随着年龄的增长快速提升， 50 岁开始逐步提升， 60 岁开始快速提升。如果从年龄层角度来看， 60 后比 50 后有支付能力， 70 后比 60 后有支付能力，且为中国最有支付能力的一代人。2020 年将是一个时代的分水岭，老龄化逐步深化，而民众对于医疗的个人支付能力将大大提升。 图表 1： 2018 年中国 人口年龄结构 （单位：人） 来源：中国保监会，中泰证券研究所 医保基金、 商业 医保 、 个人 支付 ， 新药支付能力 提升 医保 基金 腾笼换鸟，仿制药有望趋势性大幅缩水，对创新药的支付力度大大增强。 同时 医保基金一年增量 3000 亿 以上 ， 有 支付能力， 医保资金的 支付结构更为重要。 过去中国一年 医保支出 1 万 7 千亿， 仿制药近8000 亿，未来通过一致性评价收缩产能，带量采购降低药价，仿制药有望