新经济研究系列之四：中国消费升级的新趋势与结构分化.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 日本经验：消费结构从生存型向发展型拓展 ： 中国目前的消费水平与日本上世纪 70-80 年代相当 ， 因此日本在 70 年代以后的消费升级趋势可以成为中国未来发展方向的一个很好的参照 。 我们 研究 发现随着收入的不断提升，日本居民消费结构从生存型向发展型拓展 。 这一时期，家居消耗品、教育补习、保健服务、私人交通、通信、熟食等可选消费品和 饮料、甜品、女装 等“她经济”成为升级的主要方向。 我国新一轮消费升级趋势明显 ： 目前我国新一轮消费升级正经历“量变”到 “质变”的过程，生存类消费占比逐渐下降，发展类消费占比不断上升 。消费结构的变化体现了社会消费需求的改变，发展类需求正逐步成为消费的核心，人们更愿意为“健康”、“娱乐”付出相应的溢价 ，这也决定了 教育、医疗、文娱领域为 未来消费 升级焦点。 中国特有的巨大地区差异导致消费升级的结构分化 ： 我们发现对于经济发展水平较高的省份生存类消费下降明显，居住项占比提升显著，由于受到居住项的挤压发展类消费占比出现下降，有消费 “ 降级 ” 的迹象。经济发展水平中等的省份虽然生存类消费回落相对缓慢，但居住项占比不高，发展类消费出现强劲的消费升级趋势。经济发展水平排名靠后的省份生存类消费占比仍较高，但发展类已经开始出现提升的迹象，存在巨大的消费升级潜力 。 高收入无奈“降级”，中等收入成为消费升级主力军： 经济发展较快的省份房价 快速增长，使居住 性支出占比在居民的消费支出占比高居不下，对消费造成了严重的挤出。 消费 “ 降级 ” 并不简单的等同于消费商品价格或质量的降低，而是消费回归到产品本身，追求高性价比 、重视消费背后的情感属性 、 共享消费 等新的消费趋势开始形成 。 近十年来我国城镇化建设加快，中等收入层省份 在人均 GDP 不断增长的同时 城镇化率 也逐年 提高， 具有购买力的消费群体也将不断扩大，进一步打开消费升级的空间。 风险提示： 1. 全球经济出现超预期波动 ； 2.人口结构老龄化加速； 3.房价继续上涨挤压消费 Tabl e_Title 2018 年 03 月 11 日 中国消费升级的新趋势与结构分化 新经济研究系列之 四 Tabl e_BaseInfo 投资策略 定期报告 证券研究报告 陈果 分析师 SAC 执业证书编号： S1450517010001 chenguoessence 021-35082010 夏凡捷 分析师 SAC 执业证书编号： S1450517070002 xiafjessence 彭玮骏 报告联系人 pengwjessence 相关报告 关于中国新经济的十大思考 新经济研究系列之 一 2018-01-05 全方位解码“独角兽” 新经济研究系列之二 2018-03-03 “四新”行业迎投资机遇 新经济研究 系列 之三 2018-03-10 2 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 日本经验：消费结构从生存型向发展型拓展 . 4 1.1. 中国目前的消费水平与日本上世纪 70-80 年代相当 . 4 1.2. 细分类升级焦点：可选性与女性向消费品 . 5 2. 我国新一轮的消费升级趋势 . 8 2.1. 新一轮消费升级的主要特点 . 8 2.2. 消费升级是长期 趋势，教育、医疗、文娱领域为升级焦点 . 10 2.2.1. 教育：可选性教育付费意愿强烈 . 10 2.2.2. 医疗：医药创新、健康管理并行升级 . 11 2.2.3. 文娱：文娱消费内容为王、看世界更重享乐体验 . 12 3. 消费升级结构分化：高产“降级 ”，中产崛起，低产迈入过渡期 . 13 3.1. 中国特有的巨大地区差异导致消费升级的结构分化 . 13 3.2. 消费分层现象原因解析 . 19 3.2.1. 高收入层消费 “降级”：住房支出“挤压”消费 . 19 3.2.2. 中收入层崛起：消费升级主力军 . 24 图表目录 图 1：目前中国消费水平与日本 20 世纪 70-80 年代相当 . 4 图 2：日本生存类消费下降，发展类消费上升 . 4 图 3：日本居民消 费结构从生存型向发展型拓展 . 5 图 4：消费细分项目向着可选性、女性向消费变动 . 5 图 5：谷物类消费比例降低，熟食和外食比例增加 . 6 图 6： 2016 年相较 1963 年、 1985 年食品细分类增长率 . 6 图 7：和服支出比例明显下降，洋服和鞋子不断增加 . 6 图 8：女性向支出明显 . 6 图 9：近年日本家庭修缮支出比例增加 . 7 图 10： 2016 年相较 1963 年、 1985 年住宅细分类增长率 . 7 图 11：耐用品支出下滑，消耗品支出上升 . 7 图 12：保健服务支出上升 . 7 图 13：私人交通占比强势上升 . 8 图 14：可选性教育支出占比增加 . 8 图 15：从“老三件”到 “新三 件 ”的消费变化 . 9 图 16： 2008 年后汽车、住房等消费成为新的消费品热点 . 9 图 17：生存类消费占比下降，发展类消费占比上升 . 9 图 18：学前教育与 K12 阶段蕴含人口红利 . 10 图 19：中国的中 产阶级体量在全球人口中占据首位 . 10 图 20：可选性教育付费意愿强烈 . 11 图 21： 2017 年教育细分行业融资事件数量 . 11 图 22：政策利好下自主创新药临床试验申请数目高度景气 . 11 图 23：医药制造业主营业务收入和利润增速 . 12 图 24：保健品行 业市场规模稳步增长 . 12 图 25：文体、娱乐业固定资产投资稳步增长 . 12 图 26：以精品 IP 为核心的影游联动发展模式 . 12 图 27： 2016 年中国超越美国成为全球最大的游戏市场 . 13 3 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 28：网络视频市场规模持续扩大，移动端用户贡献突出 . 13 图 29： 2016 年国内游人数 达 44.4 亿 . 13 图 30： 2017 年境外最受欢迎的当地玩乐 . 13 图 31： 2016 年我国 31 省及直辖市分层人均 GDP 等指标情况 . 14 图 32： 5 级地区城镇人口总数分布情况：级、级地区城镇人口数量巨大 . 15 图 33： 5 级地区人均 GDP 分布情况：各层之间呈现较大差距 . 15 图 34： 5 级地区人均消费支出分布情况： 级地区差距较小 . 16 图 35： 2010-2016 年五级省份食品项支出比重情况 . 16 图 36： 2010-2016 年五级省份衣着项支出比重情况 . 17 图 37： 2010-2016 年五级省份居住项支出比重情况 . 17 图 38： 2010-2016 年五级省份交通和通信项支出比重情况 . 18 图 39： 2010-2016 年五级省份家庭用品设备和服务项支出比重情况 . 18 图 40： 2010-2016 年五级省份医疗保健项支出比重情况 . 19 图 41： 2010-2016 年五级省份教育文化娱乐服务项支出比重情况 . 19 图 42：城镇居民人均消费性支出与住宅价格指数的负相关关系 . 20 图 43：级、级省份平均房价远高于其他省份 . 20 图 44：北京上海房价增速超过收入增速 . 20 图 45：消费 “降级 ”示意图 . 21 图 46：网易严选“好的生活，没那么贵” . 21 图 47：严选用户 中、级省份消费者占多数 . 21 图 48：便利店门店数持续增加 . 22 图 49：全家便利店多分布在、级省份（ 2017 年） . 22 图 50：电话亭式的迷你 KTV . 22 图 51：迷你 KTV 预测市场规模 . 22 图 52：手机游戏恋与制作人、旅行青蛙 . 23 图 53：旅行青蛙空降 App Store 排行榜第一 . 23 图 54：共享经济涉及领域及参与人数 . 23 图 55：共享单车用户 分布 . 23 图 56：级省份人均 GDP 与全国人均 GDP 水平相当 . 24 图 57：级省份城镇化进程加快 . 25 图 58：级省份网购潜力巨大 . 25 表 1：国家政策推动消费升级 . 10 4 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 写在 前面的话 ： 我国目前 正在 进入 新一轮 的消费升级进程中， 这 既是国内消费升级趋势的 延续 ， 也 在 随着 社会的变迁演绎 着 不同的图景 。 诚然，消费升级作为一个大家很熟悉的概念已经被谈论了许久，但是我们希望通过本文为大家提供一个新的视角去看待消费升级这个大趋势 在新时代的 投资 机会 。 1. 日本 经验 ： 消费结构从生存型向发展型拓展 1.1. 中国目前的消费水平与日本上世纪 70-80 年代相当 作为东亚另一个主要经济体 ， 回顾日本消费升级的历程对于展望我国未来有着不小的价值 。 我们 使用人均 GDP 指标考察两国在消费水平上的可比性， 总体来看， 中国目前的消费水平与日本上世纪 70-80 年代相当 。 因此日本 在 70 年代 以后的 消费 升级趋势可以成为中国未来发展方向的一个很好的 参照 。 图 1： 目前中国消费水平与日本 20 世纪 70-80 年代相当 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 消费升级总趋势：生存类消费下降，发展类消费上升 当 基本生存发展 需要得到满 足后 ， 人民更多是去考虑进一步丰富自己的物质和精神生活 ， 即发展类消费 逐渐 成为消费重点 ，主要包括医疗保健、教 育娱乐 和交通 通信方面的 消费 。 图 2： 日本 生存类消费下降，发展类消费上升 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 为得到长时段的消费趋势，我们研究了日本从 1963 年以来的家庭年均消费，分别计算家庭支出各个品类占总支出的比例及变动趋势，发现随着收入的不断提升， 日本居民消费结构存在明显的消费升级状况，消费结构从生存型向发展型拓展 。 012345619601962196419661968197019721974197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016日本人均 GDP（万美元） 中国人均 GDP（万美元）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0%2%4%6%8%10%12%14%16%1963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015住宅（生存） 服饰（生存） 家用品（生存） 保健医疗（发展）交通通信（发展） 教育 +娱乐（发展） 食品（生存，右） 5 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 3： 日本居民消费结构从生存型向发展型拓展 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 （注：图示数据为 1963 年 以来 各消费项目占比变动率） 日本 消费升级： 内源动力 与约束条件 具体到可比期间来看，日本上世纪 70、 80 年代的国家经济状况、收入分配政策结合特定时 期的消费刺激成为推进消费升级的内源动力，人口结构的变化成为消费习惯变化的重要约束条件。 经济增长 ： 日本 二战后国内经济 保持 20 多年的高度成长 堪称 奇迹 ：前期 经济 保持 平均10%的增长； 1970 年代初期虽然遇到石油危机，平均仍有 5%的增长； 1980 年代则为平均 4%的增长 。 1970-1980 年国内人均 GDP 翻了 11.4 倍 ，由 0.2 万美元上涨到 2.47万美元，国民消费能力得到巨大提升。 分配 政策 ： 国内不断完善社会保障体系和再收入分配，通过全体国民年金和保险体制、老龄年金的物价补贴和老年公费医疗等制度，建立低收入者和失业者的基本生活、医疗、教育等社会救助专项措施，稳定居民消费预期。 人口 结构 ： 老龄人口抚养比从 1970 年的不足 10%上升到 1990 年的 17.5%，中国目前的老年人口抚养比大体与日本 1985 年水平相当。老年人口的增多客观上增加了对医疗服务和保健的需求，主观上 造成 消费心理上的巨大改变，消费中讲求实用与节约抑制 了食品与衣着 方面的支出。 1.2. 细分类升级焦点 ： 可选性与 女性向消费 品 我们 对日本历史上家庭消费支出细分项占比及变动率进行研究， 借此 推测我国 后期的 消费成长方向。 图 4： 消费细分项目向着可选性、女性向消费变动 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 6 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 食品：在外饮食与加工食品消费量增加 食品类支出 占总支出的比例 （恩格尔系数）在 70 年代下降最快，进入 90 年代后降速渐缓，目前基本稳定在 25%左右的水平上。按照恩格尔系数的分级，日本已经 稳居在 最富裕国家行列。 可比期间内，食品类整体支出比例虽然呈下降趋势，但是部分细分项目增速明显，形成了了消费升级的基本特征：基础谷物、生鲜、蔬菜市场萎靡，在外饮食（含外卖）与加工食品消费量增加 。 此外，在一个更长的时期内， 熟食、外食、饮料、甜品和调味品 消费额相较其他细分项目增量明显，从而形成了食品类支出的消费升级方向。 图 5： 谷物类消费比例降低，熟食和外食比例增加 图 6： 2016 年相较 1963 年、 1985 年食品细分类增长率 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 服饰：“她”经济崛起，女性向支出明显 从支出占比的变动上来看，洋服和鞋子支出占比不断提升，传统服装 和服的支出占比大幅下降，其他服装占比基本稳定。对占比第一位的洋服进行细分，可比期女装的支出占比增长近 20%，完全挤压了儿童装与男装的空间。 2016 年， 女装 在服装支出中的占比高达 58.5%，代表了服装消费升级的主流方向。 图 7： 和服支出比例明显下降，洋服和鞋子不断增加 图 8： 女性向支出明显 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 （注：公开的细分项目数据从1967 年开始） 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 （注：公开的细分项目数据从1967 年开始） 住宅：房屋租金与修缮支出基本持平 居住支出由两项细分支出构成，即房屋租金支出与修缮支出，其中修缮支出又分为原材料费用与修缮服务费。从它们的占比变动上来看，房屋租金支出与修缮支出的比例关系基本持平，直到 2013 年，修缮支出比例提高了近五个百分点。此外，相比原材料费用，修缮服务费 上涨率加速。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985外食 酒类 饮料 熟食 甜品 调味品 &油 水果 蔬菜 乳制品 &蛋 肉类 鱼 &海鲜 谷物-505101520熟食饮料外食甜品调味品 &油乳制品 &蛋蔬菜肉类酒类谷物水果鱼 &海鲜1963年 1985年0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985配饰 鞋 其他 洋服 和服0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985儿童装 男装 女装 7 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 9： 近年日本家庭修缮支出比例增加 图 10： 2016 年相较 1963 年、 1985 年 住宅 细分类增长率 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 家用品：可选消耗品不降反升 在家用品支出中，家庭耐用消费品占比 居于首位 ，不过基本呈现下降态势，从 1963 年的 41.3下降 至 1985 年 38.4 再到 2016 年的 31.7%。寝具 与家政服务占比 基本持平 。家用消耗消费品 支出不降反升，从 1963 年的 13.7%上升至 1985 年的 15.9%再到 2016年的 26.4%。 说明具有明显可选消费品性质的支出是日本消费升级的基本方向 。 保健医疗：健康理念升级，注重保健与预防 医疗保健费用占比升级体现出健康理念上的变化，“上工治未病” 从“治病”为中心转向以“健康”为中心 ， 注重医疗保健与事前预防。直接表现为 保健服务 支出占比的提升与药品支出占比的下降。从政策动力来看，日本在 1960 年就实现了居民医保（国民健康保险）的全覆盖，随后通过构建 以预防为主的 医保 服务体系 、提升医药分业率（ 提高医生诊疗报酬 、降低公定药价）、推动仿制药替代（调剂费补贴、医院 DPC 控费）等方式实现对国民医疗成本的控制。 图 11： 耐用品支出下滑，消耗品支出上升 图 12： 保健服务支出上升 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 交通通信：私人交通占比强势上升 随着私人汽车的普及和移动电话的出现，私人交通支出占比强势上升，通信支出占比明显增加。 70 年代爆发石油危机，日本大力发展依赖石油较少的汽车工业，且使得日本在1980 年一跃成为全球最大的汽车制造国，伴随着国内市场需求猛增， 私人交通 也成为居民消费升级方向。 教育娱乐：可选性教育支出占比增加 0%10%20%30%40%50%60%70%1963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015购房 &租房 修缮0510152025原材料 修缮服务(%) 1963 20000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985消耗品 家政服务 杂货 寝具 室内装饰品 耐用品0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984医疗服务 保健服务 药品 8 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 20 年间，学费支出占比下降，而作为可选性消费的 补习费 支出保持高速增长，在教育费用中的占比明显增加。 图 13： 私人交通占比强势上升 图 14： 可选性教育支出占比增加 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 资料来源： 日本统计局， 安信证券研究中心 小结： 随着经济的发展，物质的极大丰富， 中国下一阶段的 消费升级 走向 可能也会趋近于日本 。当然两国的经济与社会分层状况存在明显的差异，中国的收入差距与地域差异显然更加复杂。但是从日本的消费升级路径中，我们仍然能对中国消费升级蕴藏的市场机会做出基本判断。 可选性消费： 现代化生活节奏加快、必要消费项目占比减少，如衣食住行的基础性支出：谷物、传统服饰、家居耐用品、公共交通、学费、医疗和药品等消费项。同时， 家居消耗品、教育补习、保健服务、私人交通、通信、熟食和外食等方便食品 等领域仍然处于成长中的最佳时期，未来 10 年机会可期。 女性向消费： 女性 受教育程度升高 、消费能力增强带来“她经济”崛起，市场向取悦女性消费心理方向发展， 饮料、甜品、女装 等消费项将拥有极大的成长空间。 2. 我国 新一轮 的 消费升级趋势 2.1. 新一轮 消费升级的主要特点 从 历史来看，我国 的消费 升级 共经历 了 两大 阶段 ： 建国 初期的 必须消费品满足 阶段 和 改革 开放 初期 的 耐用消费品 提升阶段 。 第一阶段人民生活 水平普遍较低， 解决 温饱问题是消费 的主要 需求，同时 我国正 向工业化 过渡 ， 对 轻纺工业品的消费数量有所增加 。第二阶段的核心 是耐用消费品的变化 ， 具有 明显的 商品标志， 从 60-80 年代的老三件 （自 行车、手表、缝纫机 ）到 90 年代的新三件 （ 彩电、电冰箱、洗衣机 ），而 2000 年后我国人均 GDP 开始 迅速上升，2008 年后汽车、 住房 等商品消费的增加 成为 消费增长的主要动力 。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985私人汽车等 公共交通 通信0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985补习费 课本 &参考书 学费 9 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 15： 从“老三件”到 “新三件 ”的 消费 变化 图 16： 2008 年后汽车、 住房等消费成为新的消费 品 热点 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 目前我国 新一轮 消费升级 正 经历 “量变 ”到 “质变 ”的过程 ， 根据国家 统计局数据，全国城镇居民家庭人均消费中， 生存类 消费占比 逐渐 下降， 发展 类消费 占比不断 上升， 消费 支出中居住项 呈 上升 趋势。 消费结构 的变化 体现了社会消费需求 的 改变 ， 发展类需求 正逐步成为消费 的核心，人 们 更愿意为 “健康 ”、 “娱乐 ”等 付出 相应的溢价 。 图 17： 生 存类 消费占比下降，发展类消费占比 上升 资料来源： Wind， 安信证券研究中心