零售金融专题研究系列一：居民如何理财？零售金融的变局与分层.pdf

证券研究报告行业研究 银行 零售金融专题研究系列一 1 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Main 居民如何理财 ？ 零售金融的变局与分层 增持 （ 维持 ） 引言： 近年来，金融 公司前赴后继 转型零售，中国的零售金融市场确实具备高成长空间，但 我们也观察到 资管新规 体系 对 居民 理财 思维 的 深远影响， 进而 影响各金融子行业（银行 /保险 /基金等）的 经营。 本篇报告将从银行理财与保险的对比视角，展望 中国 零售金融 的变局与分层 。 投资要点 银行理财收益率跌破 4%，资管新规削弱理财 产品 竞争优势，边际利好 储蓄型 保险销售 。 1） 2017 年 至 2019 年 6 月， 银行理财 22 万亿 规模停止增长 ， 但考虑其中同业理财从 6.7 万亿大幅压降至 1 万亿，实际上零售理财仍持续增长， 并非 卖不动！ 但 我们推断本轮增长主要由现金管理类产品驱动 （收益率 超过 3%） ， 然而 监管 前期发布的新规超预期严格， 预计 后续该产品收益率将下行趋近于货基 （ 2019 年平均 领先 100BP） ， 45 万亿 规模也将收缩 。 2） 传统理财在资管新规体系下收益率下行 +净值化破刚兑，我们看到 2019 年 3 个月 /6 个月 /1年期理财平均预期收益率下行 56/59/56BP，目前将跌破 4%，竞争力明显削弱。 拉长期限后的净值化新 产品销售 比较困难 （努力 1 年仅 平均 拉长 47 天） ，预计理财规模短期面临下行压力。 3） 储蓄型保险成唯一合法“刚兑”产品，并锁定长期收益率，吸引力 明显 边际 提升， 叠加 高通胀 +低利率，居民开始关注稳定的长期投资回报（ 感谢 代理人 频繁 在 朋友圈 传播焦虑）。 我们 预计销售环境改善将推动 一季度 寿险 NBV 约 10%平均增长 ，且未来两年仍将受益 。 长期而言 居民权益及保险配置比例 将 提升 ，但 银行凭借客户 +信用优势仍是零售金融 王者 。 1） 银行依然拥有最广阔的渠道优势 +庞大客户资源沉淀 +天然信用背书， 22.86 万个银行网点的辐射面远大于约 750 万保险代理人，同时近年来 P2P 等非正规金融体系频繁“爆雷”令老百姓更加看重财富安全性， 生动的风险教育 推动社会资金持续回流银行体系。 2） 储蓄型 保险虽然边际 受益 ，但 收益 率 的确 毫无 优势 ！ 我们测算年金险刚性给付现金流 IRR仅 1%2%，叠加 5.3%万能 险 后 综合 IRR 约 2.5%3.5%（其实居民购买时也只看万能险收益） ，但万能 险收益 只保底 2.5%， 超额不保证 （即未来可能下调） ， 同时 监管 也 下调 了 年金险 定价利率 4.025%上限 ， 基本锁死了 产品 提升收益的空间。 考虑现实中多数居民天然追求短期高回报率及资金流动性（受制于财富规模），我们认为 要理性看待 储蓄型保险 的 发展 瓶颈 。 存款 Vs 保费！ 零售金融的 地区差异 显著 恰是 未来发展空间，当前更看好基层及高端市场。 1）我们通过对比各省市新增存款和新增保费的市占率差异，判断中国零售金融市场发展非常不均衡， 许多地区居民财富仍以银行存款为主 ，同时许 多地区 保险 需求 却 已相对透支 （ 体现为 前几年保费贡献度持续高于存款贡献度）。通过数据对比， 我们当前更看好高端和基层两类零售金融 市场的发展空间，预计布局“两端市场”的金融机构将 持续 分享红利。 2） 我们认为 寿险 过去五年高增长主要依靠“代理人扩张、 挖掘 身边亲友 资源 （ 也 可能先挖掘自己） 、资源耗费后自然脱落”的粗放式模式 ，这显然 难以持续 。我们认为 下一阶段可能的增长路径包括： 选择需求尚未透支区域（例如“两端市场”）延续粗放式扩张、提升代理人产能及留存率 （难 ！但仍要尝试 ）、渠道 多元化 （ 我们 预判 银保 将迎来新一轮发展机遇 ） 。 3） 长期而言，我们 建议关注寿险产品及服务创新，认为终身寿险、投连险比目前的重疾险、年金险（本质是“挂着储蓄卖万能”）更有吸引力，同时我们看到 诸如友邦保险“愈从容、健康友行”等诸多服务模式已 推广 ， 这也能够 提升客户体验 、规避产品直接比价 的无奈 。 投资建议： 我们 坚定 认为 零售 金融 是中国金融 领域 最具发展空间的 投资 主线 之一 ： 1）长期依然最看好在客户 资源、服务体验、产品体系、金融科技等 领域 竞争 优势显著的 商业银行， 重点推荐 招商银行 /工商银行 /建设银行 /平安银行 。 同时， 长期看好保险 增长 空间， 关注 龙头 中国平安 （寿险短期处于调整阶段，长期看好） ，关注 H 股 友邦保险 。 2）短期看好 2020 年寿险“开门红” 可观 增长，叠加利率 企稳、股市回暖 的外部投资环境 ，建议关注保险股 一季度 交易机会，推荐 低估值、 高增长预期 的 中国太保 。 风险提示： 1）宏观经济压力 冲击 居民收入 及 理财投资； 2）财富管理机构投资收益率持续承压， 或 负债成本 上行 ； 3）互联网巨头切分传统金融机构市场份额。 Table_PicQuote 行业走势 Table_Report 相关研究 1、银行行业 2020 年度策略：估值底部，行业稳健，精选个股2019-11-23 2、银行行业 2019 年三季报点评：优异三季报落幕，核心银行股将继续上涨 2019-11-04 3、银行行业点评： LPR 首报4.25%！符合预期影响温和，机制改革长远意义更重2019-08-20 Table_Author 2020 年 01 月 13 日 证券分析师 马祥云 执业证号： S0600519020002 021-60199793 maxydwzq 证券分析师 胡 翔 执业证号： S0600516110001 huxdwzq 0%6%11%17%23%29%34%40%2019-01 2019-05 2019-09银行 沪深 300 2 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 内容目录 1. 银行理财长期仍是零售金融王者，保险吸引力显著提升 . 4 1.1. 银行理财还卖得动吗？资管新规框架下竞争力确实被削弱 . 4 1.2. 保险成为唯一合法 “刚兑 ”！长期储蓄型产品吸引力逐步提升 . 7 1.3. 金融监管及利率趋势共振，居民资产配置向保险及权益倾斜 . 9 1.4. 中国零售金融长期还看银行！客户渠道及信用优势难以超越 . 11 2. 中国零售金融市场并不均衡，看好高端及基层市场空间 . 14 2.1. 存 款 Vs 保费！地区差异显著恰恰构成零售金融未来增长空间 . 14 2.2. 寿险基层及高端市场有望接力增长，总体配置比例仍然较低 . 15 2.3. 从市场分层寻找机遇！布局 “两端 ”的金融机构已在兑现增长 . 17 3. 投资建议：看好零售金融变局下银行 &保险发展机遇 . 19 3.1. 长期看好银行财富管理核心竞争优势及保险成长空间 . 19 3.1.1. 工商银行 . 19 3.1.2. 建设银行 . 19 3.1.3. 招商银行 . 20 3.1.4. 平安银行 . 20 3.1.5. 中国平安 . 20 3.1.6. 友邦保险 . 21 3.2. 短期建议重点关注保险股 2020 年 “开门红 ”行情 . 21 4. 风险提示 . 22 3 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 图表目录 图 1： 2017 年以来银行非保本理财规模停止增长 . 4 图 2： 2017 年以来银行理财中同业理财规模大幅压降 . 4 图 3： 2018 年二季度以来银行理财收益率持续下行 . 5 图 4：新发行封闭式理财产品的平均期限拉长非常困难 . 5 图 5：招商银行 “日日欣 ”理财收益率明显高于余额宝 . 5 图 6： 2018 年 9 月以来货币基金规模持续下行 . 5 图 7：零售金融理财产品的风险收益比及流动性分层 . 8 图 8： 10 年期国债收益率为代表的长端利率趋势向下 . 8 图 9：中国居民金融资产投资规模仍将实现可观增长 . 10 图 10：目前中国居民 金融资产配置仍聚焦银行体系 . 10 图 11：中国高净值人数的年化增速仍将达到 8% . 11 图 12：中国高净值个人可投资金融资产增速更快 . 11 图 13： 20142018 年商业银行营业网点数量庞大 . 12 图 14： 2017 年以来保险行业代理人规模增长承压 . 12 图 15： 2018 年以来居民存款规模增速明显回暖 . 12 图 16： 2018 年以来个人定期存款成本上行压力显著 . 12 图 17： 2019 年下半年以来结构性存款规模开始下行 . 13 图 18：目前结构性存款余额中企业客户占比 60% . 13 图 19：工商银行私人银行 AUM 持续增长 . 17 图 20：建设银行私人银行 AUM 持续增长 . 17 图 21：招商银行财富管理及私人银行 AUM 持续增长 . 18 图 22：平安银行 财富管理 AUM 近年来高速增长 . 18 图 23： 2018 年以来头部寿险公司 NBV 增速出现分化 . 18 图 24：友邦保险中国区域代理人规模持续扩张 . 18 表 1：现金管理类理财产品新规和货币市场基金监管规则基本一致 . 6 表 2：主要商业银行的主流现金管理类理财产品概况 . 7 表 3： 134 号文实施后寿险 “开门红 ”储蓄型产品吸引力明显降低 . 8 表 4：保险 “开门红 ”热门产品实际收益率（ IRR）基本没有竞争优势 . 9 表 5：未来五年预计保险及权益资产增速领先，银行理财先下滑、后增长 . 10 表 6：结构性存款监管新规限制中小银行 “高息揽储 ”能力 . 13 表 7：中国不同区域新增存款、新增保费的贡献程度差异化显著 . 14 表 8： A 股上市保险公司主要区域的原保费规模及占比（单位：亿元） . 16 4 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 1. 银行理财 长期仍 是零售金融王者，保险吸引力显著提升 资管新规体系下，银行理财 收益率下行 +净值化 +破刚兑 ，预计 短期规模下行 ， 保险成为唯一合法“刚兑”产品，锁定长期收益率 ， 边际 吸引力显著提升。 长期而言，居民保险及权益配置比例将提升，但银行凭借客户及信用优势仍将是零售金融龙头。 1.1. 银行理财 还卖得动吗？ 资管新规框架下竞争力确实被削弱 2017 年以来 同业理财 大幅 收缩 ， 但 个人 理财 及表内保本理财 依然 持续 增长。 银行理财 20102016 年 高速 增长， 2017 年 以来 受“金融去杠杆”冲击， 各类 产品分化： 1）保本理财 根据 资管新规要求，被纳入 银行 表内参照存款管理（等同于结构性存款），统计角度已不属于理财范畴，但近两年银行“存款竞争” 激烈 ， 2018 年末保本理财仍增长2.7 万亿，规模达到 10.06 万亿； 2） 非保本理财规模 2017 年以来 维持在 2223 万亿，2019 年 6 月末 22.18 万亿， 但 其中 “同业套利”性质的同业理财大幅压降， 2019 年 6月末仅剩 0.99 万亿，较 2016 年末大幅降低约 5.7 万亿 ； 3） 我们 由此 推断 ， 非保本 的 个人理财近 两年仍然 快速 增长 ， 这 也 和市场预期 形成 差异 ，银行理财 并非 “卖不动”， 至少目前 依然是零售金融王者 ， 我们判断 ， 这 一 轮 增长 主要由银行现金管理类产品（俗称“类货基”）驱动 。 图 1： 2017 年以来 银行 非保本 理财规模 停止增长 图 2： 2017 年以来 银行理财 中同业理财规模 大幅压降 数据来源： 中国银行业理财市场报告， 东吴证券研究所 数据来源： 中国银行业理财市场报告， 东吴证券研究所 收益率下行 +净值化 +破刚兑，资管新规 无疑 边际削弱了 银行理财 的竞争力 。 银行理财曾经的 刚性兑付 高收益率得益于“资金池”运作模式，通过投资长 期限或非标资产获取期限及流动性溢价，但这违背了资管新规。未来， 符合资管新规要求的银行理财产品面临 诸多 痛点： 资产负债期限匹配要求下， 难以提供高预期收益率， 2019 年以来， 3 个月 /6 个月/1 年期银行理财 的 平均预期收益率分别下行 56、 59、 56BP，目前收益率即将跌破4%， 而 储蓄型保险借机抢夺客户资源，实现 2020 年“开门红”。 如果拉长期限 、 提高收益率，则居民接受 度 不高（流动性差） ，我们看到 2019年上半年新发行的非保本封闭式理财产品的加权平均期限为 185 天，同比仅仅增加6 . 5 3 1 0 . 0 9 1 7 . 4 3 2 0 . 1 8 2 3 . 1 1 2 1 . 6 3 2 2 . 1 7 2 2 . 5 8 2 2 . 0 4 2 2 . 1 8 3 . 7 1 4 . 9 3 6 . 0 7 6 . 1 0 5 . 9 4 6 . 7 5 7 . 3 7 8 . 0 2 1 0 . 0 6 0510152025非保本理财（万亿元） 保本理财（万亿元）6 . 6 5 4 . 6 1 3 . 2 5 1 . 7 6 1 . 2 2 0 . 9 9 012345672 0 1 6 / 1 2 2 0 1 7 / 0 6 2 0 1 7 / 1 2 2 0 1 8 / 0 6 2 0 1 8 / 1 2 2 0 1 9 / 0 6同业理财（万亿元）5 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 47 天，结合微观调研反馈，我们感受到拉长产品发行期限需要居民逐步适应，中短期内难以快速放量。 要求净值化转型，目前业内在销售时采用业绩比较基准（收益率区间）来替代预期收益率，但未来如果净值化过程中波动较大 ，会影响 追求稳健的投资者 。 明确打破刚兑，虽然目前还没有 银行 理财产品违约，但一旦未来出现 个别 违约事件，居民对银行理财的 天然 信任也会 被削弱 。 图 3： 2018 年二季度以来 银行理财收益率 持续下行 图 4： 新发行 封闭式 理财产品 的 平均 期限 拉长 非常 困难 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 数据来源： 中国银行业理财市场报告 ， 东吴证券研究所 现金管理类理财产品监管新规超预期 严格 ，预计此类产品规模将快速收缩。 央行联合银保监会于 12 月 27 日发布 关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知（征求意见稿） ，全面提升对银行 “类货基” 的监管要求，严格程度对标证监会体系的货币基金 。现金管理类理财和货币基金是目前零售金融市场上两类体量最大的“类存款”理财工具，前者规模大约 45 万亿（法询金融监管研究院 结合 微观调研估计），后者规模三季度末 7.08 万亿。但我们看到， 目前现金管理类理财收益率明显高于货币基金（ 2019年平均利差 100BP），这得益于监管约束宽松（ 基本不限制 投资范围 及 资产 期限 等），因此 过去 17 个月 此 类产品规模高增长，带动个人理财总规模增长 ，同时压制公募货币基金增长 。但 如果 监管新规 落地 ，未来现金管理类产品收益率必将持续下行并趋近于货币基金，吸引力明显下降，我们推断规模也将显著收缩。 图 5： 招商银行“日日欣”理财收益率明显高于余额宝 图 6： 2018 年 9 月以来货币基金规模持续下行 数据来源： 招商银行官网 ， Wind， 东吴证券研究所 测算 数据来源： 中国证券投资基金业协会 ， 东吴证券研究所 3 . 0 %3 . 5 %4 . 0 %4 . 5 %5 . 0 %5 . 5 %6 . 0 %3 个月期 6 个月期 1 年期051015202530354045501 4 51 5 01 5 51 6 01 6 51 7 01 7 51 8 01 8 51 9 02 0 1 8 2 0 1 9 H 1新发行封闭式非保本理财产品加权平均期限（天）同比变化（右轴：天）0204060801 0 01 2 01 4 01 6 02 . 0 %2 . 5 %3 . 0 %3 . 5 %4 . 0 %4 . 5 %两者利差（右轴： BP ） 余额宝（天弘基金） 7 日年化收益率招商银行日日欣 7 日年化收益率0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %01 0 0 0 02 0 0 0 03 0 0 0 04 0 0 0 05 0 0 0 06 0 0 0 07 0 0 0 08 0 0 0 09 0 0 0 0货币基金净值（亿元） 占公募基金比例（右轴）6 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 表 1： 现金管理类理财产品新规和货币 市场 基金监管规则基本一致 关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知（征求意 见稿） 货币市场基金监督管理办法（ 2015 年 12 月）、公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定（ 2017 年 8 月） 监管规则 对比与 影响 定义 投资于货币市场工具，每个交易日可办理产品份额认购、赎回的商业银行或者银行理财子公司理财产品（在产品名称中使用 “货币 ”“现金 ”“流动 ”等类似字样的理财产品视为现金管理类产品） 仅投资于货币市场工具，每个交易日可办理基金份额申购、赎回的基金（在基金名称中使用 “货币 ”、 “现金 ”、 “流动 ”等类似字样的基金视为货币市场基金） 完全一致，影响显著：部分短期定开型理财此前也被 视为 现金管理类产品，未来剔除 后不得用摊余成本法估值，销售更加困难 投资范围 （一）现金； （二）期限在 1 年以内（含 1 年）的银行存款、债券回购、中央银行票据、同业存单； （三）剩余期限在 397 天以内（含 397 天）的债券、在银行间市场和证券交易所市场发行的资产支持证券； （四）监管层认可的其他具有良好流动性的货币市场工具 （一）现金； （二）期限在 1 年以内（含 1 年）的银行存款、债券回购、中央银行票据、同业存单； （三）剩余期限在 397 天以内（含 398 天）的债券、非金融企业债务融资工具、资产支持证券； （四）监管层认可的其他具有良好流动性的货币市场工具 基本一致，影响重大： 1）银行现金管理类产品此前投资限制宽泛，按照新规 需对底层资产广泛调整； 2）失去信用下沉及久期拉长的能力后，收益率必将下行并趋近于货币基金； 3）底层资产调整对市场上低评级、长久期的债券有影响，但流动性风险总体可控； 4）现金管理类理财收益率下行，销售更加困难，规模收缩； 5）社会 无 风险利 率下行，一定程度上减轻银行表内存款压力，同时边际利好 “类固收 ”的货币基金、储蓄型保险等产品 禁止投资 （一）股票； （二）可转换债券、可交换债券； （三）以定期存款利率为基准利率的浮动利率债券，已进入最后一个利率调整期的除外； （四）信用等级在 AA+以下的债券、资产支持证券； （五）监管层禁止投资的其他金融工具 （一）股票； （二）可转换债券、可交换债券； （三）以定期存款利率为基准利率的浮动利率债券，已进入最后一个利率调整期的除外； （四）信用等级在 AA+以下的债券、非金融企业债务融资工具； （五）监管层禁止投资的其他金融工具 久期管理 每只现金管理类产品投资组合的平均剩余期限不得超过120 天，平均剩余存续期限不得超过 240 天 货币基金投资组合的平均剩余期限不得超过 120 天，平均剩余存续期不得超过 240 天 完全一致，影响显著：预计目前现金管理类银行理财产品投资组合久期仍然明显长于监管要求 投资集中度 （一）每只产品投资于同一机构发行的债券及资产支持证券的比例合计不得超过净值的 10% （二）每只产品投资于所有主体信用评级低于 AAA 的机构发行的金融工具的比例合计不得超过净值的 10%，其中单一机构发行的金融工具的比例合计不得超过 2% （三）每只产品投资于有固定期限银行存款的比例合计不得超过净值的 30%（根据协议可提前支取的银行存款除外）；【差异】 投资于主体信用评级为 AAA 的同一商业银行的银行存款、同业存单的比例合计不得超过净值的 10% （四）全部产品投资于同一商业银行的存款、同业存单和债券，不得超过该商业银行最近一个季度末净资产的 10% （五）投资于主体信用评级低于 AA+商业银行的银行存款与同业存单，应当经本机构董事会审议批准 （一）投资于同一机构发行的债券、非金融企业债务融资工具及资产支持证券的比例合计不得超过净值的 10% （二）投资于主体信用评级低于 AAA 的机构发行的金融工具的比例合计不得超过净值的 10%，其中单一机构发行的金融工具的比例合计不得超过 2% （三）投资于有 固定期限银行存款的比例合计不得超过净值的 30%（根据协议可提前支取的银行存款除外）； 【差异】 投资于具有基金托管人资格的同一商业银行的银行存款、同业存单比例合计不得超过净值的 20%，不具有基金托管人资格的不得超过 5% （四）同一基金管理人管理的全部货币市场基金投资于同一商业银行的存款、同业存单和债券，不得超过该商业银行最近一个季度末净资产的 10% （五）投资于主体信用评级低于 AA+商业银行的银行存款与同业存单，应当经基金管理人董事会审议批准 基本一致，影响显著：对银行理财投资组合的精细化管理要求大幅提升，全面 对标货币基金 流动性管理 （一）每只产品持有不低于净值 5%的现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券；持有不低于 10%的现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及五个交易日内到期的其他金融工具； （二）每只产品投资到期日在 10 个交易日以上的债券买入返售、银行定期存款（含协议约定有条件提前支取的银行存款），以及资产支持证券、因发行人债务违约无法进行转让或者交易的债券等由于法律法规、合同或者操作障碍等原因无法以合理价格予以变现的流动性受限资产，合计不得超过净值的 10%； （三）每只产品杠杆水平不得超过 120%，发生巨额赎回、连续 3个交易日累计赎回 20%以上或者连续 5个交易日累计赎回 30%以上的情形除外 （一）投资组合持有不低于净值 5%的现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券；持有不低于 10%的现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及五个交易日内到期的其他金融工具； （二）单只货币基金主动投资于流动性受限资产（包括但不限于到期日在 10 个交易日以上的逆回购与银行定期存款（含协议约定有条件提前支取的银行存款）、资产支持证券、因发行人债务违约无法进行转让或交易的债券等）市值合计不得超过净值的 10%； （三 ）每只产品杠杆水平不得超过 120%，发生巨额赎回、连续 3 个交易日累计赎回 20%以上或者连续 5 个交易日累计赎回 30%以上的情形除外 基本一致，影响有限：银行理财目前基本符合流动性管理要求 估值定价 摊余成本法 +影子定价： 1）影子定价正偏离度绝对值达 0.5%时，应当暂停接受认购并在 5 个交易日内调整到 0.5%以内；2）当负偏离度绝对值达 0.25%时，应当在 5 个交易日内调整到 0.25%以内； 3）当负偏离度绝对值达到 0.5%时， 【差异】 应当采取相应措施控制在 0.5%以内； 4）当负偏离度绝对值连续两个交易日超过 0.5%时，应当采用公允价值估值方法对持有投资组合的账面价值进行调整，或采取暂停接受所有赎回申请并终止产品合同进行财产清算等措施 摊余成本法 +影子定价： 1）影子定价正偏离度绝对值达0.5%时，应当暂停接受申购并在 5 个交易日内调整到0.5%以内； 2）当负偏离度绝对值达 0.25%时，应当在 5个交易日内调整到 0.25%以内； 3）当负偏离度绝对值达到 0.5%时， 【差异】 应使用风险准备金或固有资金弥补潜在资产损失，控制在 0.5%以内； 4）当负偏离度绝对值连续两个交易日超过 0.6%时，应当采用公允价值估值方法对持有投资 组合的账面价值进行调整，或采取暂停接受所有赎回申请并终止基金合同进行财产清算等措施 基本一致，影响有限：理财子公司目前风险准备金不足，监管对负偏离度达到 0.5%时的控制措施留有余地 赎回 单个投资者在单个销售渠道持有的单只产品单个自然日的赎回金额设定不高于 1 万元的上限 对单个投资者在单个销售渠道持有的单只货币市场基金单个自然日的“ T+0 赎回提现业务”提现金额设定不高于1 万元的上限（ 2018 年 5 月证监会发布关于进一步规范货币市场基金互联网销售、赎回相关服务的指导意见） 完全一致，影响显著：银行理财客户体验受损，尤其考虑到银行理财客户平均投资规模通常较高 数据来源： 银保监会， 证监会 ， 东吴证券研究所 汇总 7 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 表 2： 主要商业银行的主流现金管理类理财产品概况 发行银行 产品名称 成立日期 最新 7 日年化收益率 净值规模（ 2019/09） 工商银行 添利宝 2018/01/22 3.124% 1975 亿 e 灵通（ ELT1401） 2014/12/29 3.277% - 建设银行 乾元 龙宝（按日） 2018/04/25 3.220% 566 亿 乾元 安鑫（按日） 2018/09/18 3.210% 1085 亿 建信宝 1 号 2019/12/17 3.200% - 农业银行 金钥匙 安心快线 农银时时付 2018/07/03 3.020% 2215 亿 中国银行 乐享天天 2017/12/05 3.363% 1206 亿 惠享天天 2019/10/24 1.521% - 交通银行 交银 现金添利 1 号 2017/05/11 - - 招商银行 日日欣 2018/10/23 3.224% 924 亿 日日享 2019/12/31 3.265% - 光大银行 光银现金 A 2019/09/30 3.439% 1291 亿 兴业银行 现金宝 -添利 1 号 2018/04/02 3.335% 2500 亿 平安银行 天天成长 B 款 2018/08/30 3.365% 290 亿（ 2019/06） 数据来源： 商业银行官网， 东吴证券研究所 汇总 预计短期内银行理财规模将面临下行压力，理财产品转型方向 仍然暂 不明朗。 综上所述，我们预估 未来两年内 22.18 万亿银行理财规模可能收缩，主要压力源于： 1）现金管理类产品根据监管新规 要求， 大 概率 收益率下行 、 存量规模收缩； 2）定期开放型理财不得再作为现金管理类产品，那么无法采用摊余成本法估值，销售难度提高，新