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债权类信托产品信用风险 2020 年展望1债权类信托产品信用风险 2020 年展望违约主体类别 信托产品违约数量（只） 信托产品违约金额（亿元）工商企业 44 296.32城投企业 7 15.64房地产企业 12 38.79合计 63 350.752019 年 12 月专 题 研 究 报 告 主要观点 随着融资环境的改善，预计信托产品发行规模将逐步回升，其中基础产业和工商企业信托产品发行规模预计将持续提升，房地产信托产品发行规模小幅下降； 区域及城投公司间的信用分化仍将持续，部分主营业务竞争力较弱以及经济、财政实力较弱的区县级城投企业信托产品违约风险或将持续暴露； 国企占比高的中上游行业安全边际相对较高，经营及财务风险双高的弱质民营企业信托产品信用风险将持续暴露； 房地产开发企业融资仍旧承压，信用风险仍呈明显分化，中小弱质房企信托产品违约风险或会进一步显现； 受限于风险缓释措施的实质保障作用不足，信托产品违约损失程度仍将保持较高水平。信托产品风险项目信托产品发行情况信托产品到期规模信托产品违约概况债权类信托产品信用风险 2020 年展望2债权类信托产品信用风险2020年展望随着融资环境的改善，预计信托产品发行规模将逐步回升，其中基础产业和工商企业信托产品发行规模预计将持续提升，房地产信托发行规模小幅下降2019 年前三季度，信托产品发行规模为 4.67 万亿元，同比下降 1.93%，主要是针对信托通道业务及房地产信托业务的严监管政策的持续出台所致，但相较于 2018 年同比下降44.73%，降幅明显收窄。展望2020 年，预计信托产品发行规模将逐步回升，主要得益于宏观经济运行有望企稳，GDP 同比增速将保持在 6.0%至 6.1%左右。财政政策积极，货币政策稳中偏松，实体经济的融资条件趋于改善。同时，对信托产品发行产生显著负面影响的金融监管在影子银行、地方政府隐性债务、互联网金融风险逐步得到遏制后1，严监管效应有望在 2020 年有所减弱。从信托产品主要品种看，2019 年前三季度，不同投向信托产品发行趋势呈现一定分化。其中，基础产业信托增速由负转正，自 2018 年的-12.92%回升至 0.32%，主要是受益于2018 年下半年以来稳定基建投资和满足平台合理融资需求的相关政策以及 2019 年多地针对隐性债务化解出台一系列措施，缓解了城投再融资压力，令此前受挫的城投信仰得到修复所致；房地产信托受严监管政策的持续影响，增速继续大幅放缓，为 6.35%；工商企业信托增速为-4.10%，降幅有所收敛。2020 年，预计不同投向信托产品发行仍将延续分化走势。其中，基础产业和工商企业信托产品发行规模预计将受益于行业政策及融资环境的宽松而持续提升；房地产信托则在房地产监管及融资政策难以大幅放松、房企融资仍旧承压的背景下，其发行规模增速仍将表现为小幅下降。图表 1：信托产品发行情况（单位：%）1 2019 年 11 月 25 日，央行发布中国金融稳定报告（2019）。报告指出：目前，在防范化解金融风险上，稳住了宏观杠杆率、平稳有序处置高风险机构、大力整顿金融秩序、应对金融市场波动风险、补齐监管制度短板等方方面面取得积极成效。央行有关部门负责人表示：总体看，经过一年多的集中整治，我国金融风险由前几年的快速积累逐渐转向高位缓释，已经暴露的金融风险正得到有序处置，金融风险总体收敛。债权类信托产品信用风险 2020 年展望3数据来源：信托业协会，东方金诚整理信托产品到期压力有所缓解，预计信托产品信用风险暴露程度趋缓近年来，在信托产品高速发展的同时，其风险暴露也在逐步积累，截至 2019 年 3 季度末，信托行业风险项目个数与规模方面均呈上升趋势，风险项目数量 1305 个，较 2018 年末增长了 49.66%；风险项目规模为 4611.36 亿元，较 2018 年末增长了 107.54%。同时，信托产品不良率也有所攀升，从 2015 年末的 0.60%攀升至 2018 年末的 0.98%。从信托产品实际违约情况来看，2019 年前三季度，信托产品违约规模快速扩大，据不完全统计，信托产品新增违约数量 63 只2（详见附件一），较 2018 年末3减少 18.18%；新增违约金额 350.75 亿元，较 2018 年末增长 18.26%。涉及违约主体 21 家，其中工商企业11 家，占比 52.38%；城投企业 7 家，占比 33.33%；房地产企业 3 家，占比 14.29%。从违约数量及金额来看，工商企业信托产品违约均占比最高；从企业性质来看，仍以民营非上市企业为主；从区域分布来看，江苏、浙江及广东等地区信托产品违约有所增长。展望2020 年，宏观经济运行有望企稳，企业融资环境趋于改善，信托产品到期规模回落，到期压力有所缓解，预计信托产品信用风险暴露程度趋缓。图表 2：信托产品风险项目及到期规模（单位：亿元、%）2 一般而言，企业会优先保障公募债的偿还、以避免在公开市场的信用危机，而私募债和信托等非标融资则会尽量展期。因此，一旦企业公募债违约，基本意味着其信托项目违约。本报告对于 2019 年前三季度信用债首次违约（实质违约）企业存续信托项目视同违约。其他信托产品违约信息来源于公开资料。3 数据来源为债权类信托产品 2018 年违约情况分析报告（东方金诚，2019 年 3 月）金融监管政策出台金融监管政策出台债权类信托产品信用风险 2020 年展望4数据来源：信托业协会，东方金诚整理图表 3：2019 年前三季度信托产品违约数量及规模（单位：只、亿元、%）数据来源：公开资料，东方金诚整理图表 4：2019 年前三季度不同性质主体违约情况（单位：家、%）数据来源：公开资料，东方金诚整理图表 5：2019 年前三季度信托项目违约主体区域及行业分布情况（单位：家）债权类信托产品信用风险 2020 年展望5数据来源：公开资料，东方金诚整理区域及城投公司间的信用分化仍将持续，部分主营业务竞争力较弱以及经济、财政实力较弱的区县级城投企业信托产品违约风险或将持续暴露2019 年前三季度，相较于城投企业公募债券的零违约，城投企业非标产品违约事件激增，前三季度新增信托产品违约主体中城投企业 7 家，占比为 33.33%；违约只数 7 只，占比 11.11%；违约金额 15.64 亿元，占比为 4.46%。从区域及主体资质看，贵州、内蒙、青海等西部省份占比 100%，区县（市）城投占比超 80%。城投企业信托产品违约风险的发生与区域经济发展、地方政府财政、债务情况密切相关。从违约城投企业所属地区经济来看，均存在较大下行压力。2019 年前三季度，除内蒙古外，其他省份经济增速均低于 2018 年。从各省份前三季度经济增速与年初官方预期增速的对比看，均未达预期。从违约城投企业地区财政状况来看，2019 年前三季度，除内蒙古外，其他省份一般公共预算收入增速不同程度放缓。从地方政府债务来看，2018 年，贵州、内蒙、青海等省份债务率分别为 148.6%、125.9%和 107.5%，债务负担重，债务化解压力大。图表 6：地区经济财政情况（单位：%）2018 年 2019 年三季度GDP 增速 一般公共预算收入增速 GDP 增速 一般公共预算收入增速全国 6.6 6.2 6.0 3.3贵州省 9.1 7.0 8.7 1.6内蒙古 5.3 9.1 5.6 9.8陕西省 8.3 6.2 5.8 3.9青海省 7.2 9.7 5.7 0.8数据来源：公开资料，东方金诚整理违约城投企业主要存在以下风险特征：自身造血能力较差，资产主要来自于地方政府资产注入，利润对财政补贴依赖度高，资金被占用规模大、周期长，现金流易受地方政府支付行为的影响，其债务的偿还较大程度上仍取决于地方政府财政实力强弱以及支持力度的强弱。债权类信托产品信用风险 2020 年展望6图表 7：违约城投企业42018年主要财务指标（单位：%、倍）数据来源：WIND，东方金诚整理项目 汇川城投 红花岗城投 青海城投资产结构 流动资产/总资产 97.23 98.74 20.53其他应收款/流动资产 14.88 2.54 17.60存货/流动资产 76.47 80.13 18.64债务结构 资产负债率 54.72 71.75 82.67全部债务/总负债 60.37 56.2 63.26短期债务/全部债务 39 13.07 61.3全部债务资本化比率 42.18 58.8 75.11盈利能力 净资产收益率 1.92 2.66 -9.86偿债能力 流动比率 3.48 2.95 0.35速动比率 0.82 0.59 0.28经营活动产生的现金流量净额/流动负债 - -0.54 0.07现金比率 0.07 0.22 0.14现金及现金等价物/短期债务 0.04 0.18 0.112020 年，在稳增长刚性显著增强背景下，宏观政策逆周期调节力度会明显加大，货币政策边际宽松方向不变，财政政策将重点向提振基建投资方向倾斜，预计城投行业政策及再融资环境仍将保持相对宽松。与此同时，多数省份经济增速将保持平稳、财政运行有所改善；城投公司仍将获得较强的外部支持。但考虑到区域经济、财政及可获得外部支持的分化，城投公司间信用分化将继续加大，部分基础设施建设及公用事业业务占比较低，主营业务竞争力较弱的城投企业以及部分财政实力较弱、债务负担很重、区域内存在多家同类公司的区县级及开发区城投的非标产品信用风险仍将持续暴露，需保持高度关注。国企占比高的中上游行业安全边际相对较高，经营及财务风险双高的弱质民营企业信托产品信用风险将持续暴露工商企业信托方面，2019 年前三季度工商企业信托项目违约高发，新增债权类信托产品违约主体中工商企业 11 家，占比 52.39%；违约信托产品只数 44 只，占比 69.84%；违约金额 296.32 亿元，占比 84.48%。相较于城投及房地产企业，工商企业新增信托产品违约数量及规模占比均最高。从违约工商企业性质来看，全部为民营企业；其中非上市民营企业 7 家，占比 63.64%。从违约工商企业行业分布来看，相对分散，其中综合类企业占比略高，为 27.27%。违约工商企业主要存在以下风险特征：大多存在内部控制缺陷，且较难在短时间内得到有效改善。如涉嫌财务造假、资产虚构，以及激进扩张、过度举债等。从违约工商企业财务4仅为披露 2018 年年度报告的违约城投企业。债权类信托产品信用风险 2020 年展望7表现来看，普遍表现为负债水平高企，刚性债务占比高，盈利能力快速恶化，流动性紧张，短期债务保障能力差。图表 8：2016 年2018 年违约工商企业净资产收益率（单位：%）2016 年 2017 年 2018 年平均值 6.27 6.65 -84.49中位数 6.03 5.60 -9.98数据来源：Wind，东方金诚整理图表 9：2018 年末违约工商企业债务构成情况（单位：%）数据来源：Wind，东方金诚整理资产负债率 全部债务/总负债 全部债务资本化比率 短期债务/全部债务平均值 80.22 70.50 78.34 69.06中位数 71.76 64.93 60.33 70.95图表 10：2018 年末违约工商企业偿债能力主要指标（单位：倍、%）流动比率 速动比率 经营活动产生的现金流量净额/流动负债 现金比率 现金及现金等价物/短期债务平均值 1.06 0.90 0.04 0.32 0.19中位数 1.00 0.81 0.10 0.21 0.08数据来源：Wind，东方金诚整理2020 年，工商企业信托产品信用风险有所分化。在经济下行、逆周期调节力度加大的时期，国企占比高的中上游行业安全边际相对较高。例如，钢铁、煤炭等产能过剩行业受益于前期“去产能、降杠杆、结构调整”取得明显成效，资产负债率降低，集中度提升，信用风险相对较低；交通运输、电力、港口、建筑等行业在基建稳增长发力背景下容易得到更多支持。比较而言，难以直接受益于政策利好、民企占比高、行业格局不稳定的中下游行业信用风险相对较大。此外，民营企业方面，龙头民企将明显受益于政策红利，而弱资质民企融资难现象能否实质缓解还有待进一步观察，对于经营及财务风险双高的弱质民营企业而言，信托产品信用风险将持续暴露。房地产开发企业融资仍旧承压，信用风险仍呈明显分化，中小弱质房企信托产品违约风险或会进一步显现2019 年前三季度，房地产信托项目违约率较低，新增债权类信托产品违约主体中房地产企业 3 家，占比 14.29%；违约只数 12 只，占比 19.05%；违约金额 38.79 亿元，占比债权类信托产品信用风险 2020 年展望811.06%。相较于 2018 年，房地产企业信托保持了较低的违约率5。从 2019 年前三季度来看，在房地产企业融资不断收紧的大背景下，资源向头部企业聚集，地方中小弱质房企融资受限，生存压力增大。展望2020 年，虽然房地产监管及融资政策难以大幅放松，房企融资仍旧承压，但考虑到在“房住不炒”原则下，未来房地产调控将进一步突出“一城一策”、双向调控特征，调控力度进一步加码的可能性不大，不排除部分地区政策放松支撑财政托底经济的可能，相对而言，融资和资金回笼能力强、经营风格稳健、杠杆低的头部房企，以及土储充裕的资源型房企融资渠道通畅度将不断提升，而中小弱质房企融资则较难得到有效改善。2020 年，预计房地产开发企业信用风险仍呈明显分化，中小弱质房企信托产品违约风险或会进一步显现。受限于风险缓释措施的实质保障作用不足，信托产品违约损失程度仍将保持较高水平从信托产品的主要增信措施来看，大部分信托项目都采用多种担保组合模式，如土地及房产抵押、股权质押、实际控制人或关联公司保证担保，债务人法人或股东等自然人保证担保等。但从实际执行情况来看，因债务人涉及多项债务或债务人破产重整，其名下土地、房产、设备等资产会先后被多地或多个法院轮候查封、拍卖，相关债权人虽可参与分配，但考虑到彼时资产市值等情况，债权人实际可以获得的补偿难以对债权形成全额覆盖，特别是诉讼期限在 2 年以上的项目，基本无法保障债权的全额回收，损失程度较高。通过对目前国内持牌的68家信托公司的2018年末存在的重大未决诉讼事项进行梳理，其中，24 家6有涉诉项目，金额合计为 245.55 亿元。涉诉项目中期限在 2 年以上的，涉诉金额合计为 66.12 亿元，占比为 26.93%。预计损失7约为 37.36 亿元，损失率为 56.50%（详见附件二）。展望2020 年，存量信托项目的风险缓释措施的实质保障作用不足，预计违约损失程度仍将保持较高水平。5 2018 年房地产企业违约数量 1 家（债权类信托产品 2018 年违约情况分析报告，东方金诚）。6 涉诉的29 家信托公司仅有 24 家披露了信托项目涉诉金额以及具体的涉诉事项（包括借款人、担保人、涉诉期限、地点、执行情况等）。7 对于借款人已失去还款能力，信托项目逾期超过 2 年尚未还本付息的信托项目，本报告认定为损失项目。债权类信托产品信用风险 2020 年展望9附件一：2019年前三季度信托产品违约概况(单位：只、亿元）序号 企业名称 企业简称 违约债权类信托产品概况数量 金额 信托公司1 北讯集团股份有限公司 北讯集团 1 7.00 渤海信托1 2.00 中航信托1 0.81 大业信托1 2.02 四川信托1 2.00 东莞信托2 南京建工产业集团有限公司 南京建工 1 7.20 长安国际信托1 8.00 四川信托1 0.30 中建投信托1 10.00 西部信托1 3.00 光大兴陇信托1 20.00 中信信托3中信国安集团有限公司 中信国安 2 20.00 中建投信托1 10.00 五矿信托1 6.50 中航信托2 3.47 中原信托1 25.00 西藏信托债权类信托产品信用风险 2020 年展望101 43.29 平安信托1 4.05 渤海信托1 6.00 英大信托3 30.00 爱建信托1 10.01 长安国际信托1 4.80 西部信托1 7.80 中粮信托1 5.99 国民信托1 1.05 华鑫信托1 10.00 中诚信托1 1.00 渤海信托4 三胞集团有限公司 三胞集团 1 6.10 浙商金汇信托1 5.50 北方国际信托5国购投资有限公司 国购投资 1 0.77 中航信托1 1.16 中江信托1 1.19 西藏信托1 6.23 中航信托1 5.44 国通信托1 3.50 华信信托2 3.80 西部信托1 9.50 中原信托1 1.40 中航信托6 成都天翔环境股份有限公司 成都天翔 1 1.50 浙商金汇信托7 腾邦集团有限公司 腾邦集团 1 1.00 东莞信托1 2.28 中航信托8 康得新复合材料集团股份有限公司 康得新 1 14.63 中航信托9 哈尔滨秋林集团股份有限公司 秋林集团 1 1.67 万向信托10 颐和地产集团有限公司 颐和地产 1 2.80 中江信托