2019-2020中国财富管理市场报告.docx

2019-2020中国财富管理市场报告 目 录 第一章 大资管行业概况 . 4 一、大资管行业发展情况 . 4 二、行业发展中存在的问题 . 5 三、资管行业的法理基础梳理 . 6 四、监管展望 . 8 第二章 银行理财发展分析 . 10 一、银行理财发展现状概述 . 10 二、发展中的问题与挑战 . 16 三、银行理财发展展望 . 17 第三章 信托 行业发展分析 . 19 一、信托行业发展现状概述 . 19 二、发展中的问题与挑战 . 24 三、信托行业发展展望 . 24 第四章 公募基金行业发展分析 . 26 一、公募基金发展现状概述 . 26 二、发展中的问题与挑战 . 31 三、公募基金发展展望 . 32 第五章 券商资管行业发展分析 . 34 一、券商资管发展现状概述 . 34 二、发展中的问题与挑战 . 37 三、券商资管发展展望 . 38 第六章 保险资管发展分析 . 40 一、保险资管发展现状概述 . 40 二、发展中的问题与挑战 . 45 三、保险资管发展展望 . 46 第七章 互联网金融发展分析 . 49 一、互联网金融发展现状概述 . 49 二、发展中的问题与挑战 . 54 三、互联网金融发展展望 . 55 表 录 表 1 理财子公司开业情况 .14 表 2 五大行理财子公司产品体系 .15 表 3 理财子公司发布的指数 .15 表 4 部分信托公司供应链金融信托产品展示 .23 表 5 2019 年二季度券商资管月均规模前十 .36 表 6 2019 年银保监出台保险资管相关政策 .40 表 7 保险资产管理公司总资产规模与增速 .42 表 8 保险资金运用占比 .43 表 9 其他投资各项数量及金额 .43 表 10 各类消费金融平台核心竞争力对比 .54 图 录 图 1 2015-2019H1 中国资产管理行业规模情况 . 4 图 2 银行理财规模（单位：亿元） .11 图 3 不同银行发行的净值型产品占比及近 6 季度净值型产品变化趋势 .12 图 4 不同期限类型封闭式预期收益型人民币理财产品平均收益率季度变化情况 12 图 5 上市银行手续费及佣金净收入增速上升 .13 图 6 2015 年 Q12019 年 Q2 季度信托资产及其同比增速 .20 图 7 2015 年 Q12019 年 Q2 季度信托业务收入及其同比增速 .21 图 8 20152019Q2 季度平均年化综合信托报酬率与实际收益率 .21 图 9 2015 年 Q12019 年 Q2 季度信托风险项目个数和风险规模 .22 图 10 公募基金总体规模情况（亿元） .27 图 11 股票型基金和混合型基金规模情况（亿元）及合计占比 .28 图 12 债券型基金规模（亿元）及占比情况 .28 图 13 货币型基金规模（亿元）及占比情况 .29 图 14 前十大基金公司合计管理规模占比情况 .30 图 15 券商资管总体管理规模（亿元） .35 图 16 券商资管定向资管规模（亿元）及占比 .35 图 17 券商资管集合资管规模（亿元）及占比 .36 图 18 近年来保险资金运用余额及增速 .41 图 19 保险资金平均收益率 .44 图 20 国寿资管智能投研平台框架 .44 图 21 泰康智能合规系统 .45 图 22 保险资产管理公司的两类发展战略 .47 图 23 “断直联 ”后第三方支付资金流向 .50 图 24 我国第三方移动支付季度交易规模 VS 市场份额 .51 图 25 2019 年上半年我国第三方互联网支付交易规模结构 VS 市场份额 .52 图 26 2013-2018 年中国互联网理财用户规模 .53 图 27 中国消费金融贷款余额及渗透率 .54 第一章 大资管行业概况 一、大资管行业发展情况 依托于中国改革开放所带来的经济飞速发展，以及十年前金融危机后我国宏观调控带来的流动性宽松格局，我国资产管理行业经历了数年的快速增长。一方面，我国经济快速发展， GDP 持续增长，居民收入水平不断提高，高净值客户数量快速增加，对于资产保值增值的需求不断提升，这为资产管理机构带来了更多的客户资源，从而促进资产管理行业资金规模的扩张。另一方面，我国经济快速发展，表明大部分行业发展形势较好，具有较好的投资前景，因此增加了资产管理行业资金的投资渠道，拓宽其业务范围，从而促进整个行业快速发展。 2012 年以来，银行、信托、证券、保险、基金等各类金融机构纷纷瞄准资产管理业务，持续推动、做大了资管行业规模。 2012 年末，我国资产管理规模 1为 27 万亿元，到 2017 年末，该数值已经超过 120 万亿元。 在 2017 年 11 月 资管新规 征求意见稿出台后，资管行业规模开始出现稳步下降， 截止到 2019 年 2 季度末，资管行业规模达 115.83 万亿元。 图 1 2015-2019H1 中国资产管理行业规模情况 数据来源：普益标准整理 1 资产管理行业规模的统计包括：银行理财规模、信托受托管理资产规模、保险资金运用余额规模、公募基金管理 规模、私募基金管理规模、基金及子公司专户管理规模、券商资管管理规模。 二、行业发展中存在的问题 资产管理行业经历多年的快速发展，在规模上升的同时，我们也看到一些乱象在行业内滋生、显现。在快速发展的过程中，这些乱象引致的各类风险可能被掩盖、忽略；但当 发展速度放缓、潮水退去，行业的风险不能再被忽略、开始逐渐释放时，通常影响更为巨 大。因此，梳理行业现存的问题，探究其原因、现状、未来，才能帮助我们了解到行业潜 在风险点，更加深入地了解资管行业发展的桎梏，为行业的健康、长远发展找到方向。 （一）刚性兑付及其他衍生现象 对于任何一项投资而言都是有风险的，失败的可能性始终存在 一旦投资失败，投资者理应承担对应的损失。但是近年来，在国内资管领域中，投资者的资金通常都是安全 的，由各类持牌金融机构提供金融服务，并最终为投资者提供高于无风险利率的稳定收益。 这对于投资者而言是好事，但对于资管行业则未必。 从资金的流向来看，刚性兑付分为两种，第一种是融资需求方对金融机构的刚兑，典型例子如城投债，发行城投债的主体是地方政府融资平台，而地方政府融资平台有地方政府的信用背书，因此安全系数极高，吸引了大量资金进入。第二种是金融机构对投资者的刚兑。当融资需求方的违约不可避免、损失确定发生时，金融机构为了避免声誉受损而 影 响后续业务开展，或是用自有资金垫付，或是由第三方资金垫付，或是发行新产品以新补 旧来保本保收益。 在这种背景下，迫于刚性兑付的压力，资管行业衍生出期限错配、资金池等运作方式， 以应对偶然发生的风险事件，实现对投资者的 100%兑付，这进一步加重了资管行业内部所承载的风险。 此外，刚性兑付的存在也阻碍了金融机构向投资者传播真正的投资常识，让投资者教育难度加大。 （二）降低效率的多层嵌套，规避监管的违规通道 由于投资范围、资本计提、分级杠杆等监管标准在不同金融子领域存在差异，出现了不同类别金融机构相互合作、多层嵌套的资产管理业务模式。金融市场的开放化进程与监管方监管深度推进速度的不匹配，分业监管下穿透式监管无法真正执行的现实状况，以及投资者日益丰富的投资需求无法通过单一金融产品的有限投资范围得到满足的矛盾，这些问题都成了资管产品相互投资、相互嵌套的诱因。规避监管、扩大实际投资范围，也是部分资管产品选择相互投资、相互嵌套的主要原因。 多层嵌套导致资本在金融系统内部空转，并没有流入实体领域，让金融系统脱实向虚。 即使最终流入实体领域，嵌套使得资金成本逐渐变高，企 业的融资成本也会变高。 这背后的本质，是资管业务通过多层嵌套来规避监管，以达到套利的目的。 （三）问题的根源，制度的缺陷 从行业监管的角度来看，上述资管行业存在的问题，与长期以来分业监管模式不无关 系。近年来，混业经营与分业监管的矛盾较为突出，造成分业监管模式对金融机构混业经营 无可奈何 的主要原因有两点，即监管部门的沟通成本与监管真空。就监管部门的沟 通成本来讲，人民银行、银监会、证监会、保监会行政级别相同，各部门对其他部门只具 有建议权而无行政命令权，部门间的协调沟通与联合执法涉及众多的法律法规，时间成本、 人力成本巨大，效率低下，监管信息无法及时共享。就监管真空来讲，多数金融机构业务 经营呈现多元化与综合化的特征，跨行业、跨市场投融资业务链条增加，而在分业监管下， 监管部门无法监测资金的真实流向，极易引发金融风险跨行业、跨市场传染，导致系统性金融风险的发生，最为典型的就是资管产品的多层嵌套。 在分业监管的体系下，银监会形成以资本监管为主的审慎监管框架，囊括资本充足率、 资产质量、信用风险、市场风险等审慎监管指标，对公司治理、内部控制、 合规风险等方 面形成了较为健全的管理制度。保监会成立后，前期高回报率保单带来的利差损失逐渐修 复，保险资金运用管理体制改革也取得了突破，并在 国十条 的推动下，扩大资产配置到股票等资产类别，但是随着险资投资范围不断拓展，按机构分业监管下存在监管漏洞， 业内的乱象也逐渐凸显。近年来，由于金融创新的过度表外化和融资业务的过度同业化， 金融业的交叉风险逐渐加剧，资管通道业务急增、资金过度运用杠杆，增加了整个金融行业的系统性风险。 因此，我们有必要对目前金融领域的法理基础进行梳理，从法律法规到市场监管，以了解目前行业乱 象存在的原因，并提出解决方案以及未来展望。 三、资管行业的法理基础梳理 （一）上位法解析 从上位法的角度来看，目前国内金融领域的上位法主要包括信托法、证券法、 商业银行法、保险法、证券投资基金法等。与资产管理领域相关性较强的主要是信托法、证券法及投资基金法，三者与民商基础法共同构成了资产管理 行业的法律边界，以保障投资者的利益。但与证券法、投资基金法不同的是，信 托法在法律基础定位于民商基础法，而前两者则偏向于监管法，所属层级不同，形成 了 一定的监管错位。 随着经济与金融的相互渗透与互动发展，传统民商事法在规范商事交易活动中常常与金融监管法律、法规形成冲突，进一步在相关争议时产生法律定性、法律适用的矛盾。这也是目前上位法无法互补、形成监管空白的实务体现。 对于信托法，基于分业监管、机构监管的背景，我国当前金融语境下的 信托 相对范围较小。与英、美所谓之 信托 有较大差异，我国信托法出台之初，实质上 是针对 小信托 ，或者说针对国内信托公司以及信托公司发行的信托资管计划。 2001 年出台的信托法虽然明确了营业信托活动的合法地位，但没有对业务主体和经营范围 进行界定；随后国务院办公厅关于信托法公布执行后有关问题的通知中明确， 人民银行、证监会分别负责对信托投资公司、证券投资基金管理公司等机构从事营业性信托活 动的监督管理。未经人民银行、证监会批准，任何法人机构一律不得以各种形式从事营业性信托活动，任何自然人一律不得以任何名义从事各种形式的营业性信托活动。 因此，在当前法律框架下，依托信托法开展资产管理业务的仅信托公司的信托业 务和证券投资基金业务，这一现状从二十世纪初持续到当下。而信托法适用性的限制， 也让银行、保险、证券等金融机构在开展资管业务过程中缺乏相应的法律依据，仅以 委托 -代理 的名义开展资产管理业务，是 行信托之实，否信托之名，逃信托之法 的根源。 对于证券法，其存在与信托法同样的尴尬。美国法院通过四类标准判断某资 产是否为证券：是否投入资金、是否用于合资盈利的项目中、是否依靠他人运作、是否求 得利益，因此美国法律体系中证券的种类繁多。而我国证券法相比于美国证券法，仅 将股票、债券、证券投资基金、证券衍生品 视作证券，调整对象的范围较小，与 小信托 法 类似，属 小证券法 。 正因为信托法、证券法两部上位法均存在一定的短板，而商业银行法、 保险法等其他上位法亦无针对资产管理业务的专门条款，最后造成了资管市场的交叉 性金融业务漏洞，衍生出刚性兑付、资产穿透难度大等潜在风险点。 从资管实务角度看，由于缺乏上位法的监管覆盖，资管业务中，资产管理权的归属、受托资产与委托人的归属关系、资产的风险承担等具体标准依旧模糊，使得资产管理的内部法律关系产生异化，进而导致资管业务在受到法律挑战时无法进行清晰的界定，留下 监管灰色地带，最终催生出一系列的监管套利行为。 （二）从分业监管到监管协调 我国是分业经营、机构监管体系的代表，银行、保险、信托、证券等资管行业主体各行其是，对受托财产进行投资管理。微观审慎监管中坚持全生命周期监管理念，银行、保险、信托主要由银保监会监督管理，证券、期货、基金则由证监会监督管理，因此不同监 管主体的法律基础、适用范围、监管标准有所差异。然而，在资管行业规模扩张、各机构 资管业务深度合作背景下，单一化纵深机构监管逐步显现出监管重叠与监管真空等问题， 监管套利现象频出。 为维持金融体系稳定健康， 2017 年 7 月，第五次金融工作会议提出设立 国务院金融稳定发展委员会 ，强化金融监管职能；同时，加强功能监管，更加重视行为监管。 2018 年 3 月，组建银保监会的改革方案落地，随后，人行等四部委联合印发关于规范金融机 构资产管理业务的指导意见 （ 简称 资管新规 ） ，拉开了资产管理业务监管统一化序 幕。 资管新规为我国监管体系优化提供了创新思路，我国需坚持宏微观审慎监管、机构监管与功能监管相结合。机构监管方面，在现有监管体系基础上，强化行为监管职能，通过严控资产管理机构的投资交 易、信息披露行为，进一步加强投资者适当性管理，强化消费者权益保护。功能监管是在机构监管基础上，对同一类型或相似类型的业务进行统一化监 管，将跨行业创新产品纳入监管职能机构监管范畴，避免监管真空。综上，监管优化思路 为，一方面，金融机构资产管理业务因经营内容与业务范围的交叉融合，需在信义义务的 本质之上，明确资管业务上位法，从监管法层面统一监管标准；另一方面，我国需在纵深 机构监管基础上，引入功能监管并提升各监管机构协同监管成效，细化行为监管，编织符 合中国特色的资产管理行业监管网。 四、监管展望 从现有的理论研究和各国实践来看， 双峰 监管理念与现代金融体系的趋势与特征较为相符，正被越来越多的国家认可和接受。而各国在具体构建其 双峰 监管模式时， 必然要结合本国金融、经济、政治、历史、社会等因素，以不同的监管机构设置思路去实 现审慎监管功能和行为监管功能的融合或分立，同时通常都会以 伞 +双峰 的架构在 双 峰 之上建立一种机制或直接设立一个机构 （或赋予其央行相应权力 ） ，主要执行宏观审慎管理职能以及协调审慎监管与行为监管之间可能的冲突。我国当前 一委 +一行 +两会 的金融监管架构，其改革目标可以说也是朝向 这一方向的，但依然存在两个潜在的问题需 要解决：一是客观上存在着一个机制独特、规模庞大且影响深远的资管行业，这个行业与 银行、保险、证券三业构成了中国金融体系事实上的四根支柱 （ 资管行业以相对独立的业 态模式存在，可能是中国的金融体系结构不同于其他主要国家最大的特色 ）， 但却没有一 个相对独立的监管机构，从而使得对这个行业的监管即使在微观审慎和机构监管层面也多 有不足，更遑论提升至宏观审慎和功能监管层面了。二是尚未将行为监管提升至与审慎监 管的同等层次，仅仅作为审慎监管职能下内部分工的组成部分 。仍然秉持以审慎监管为主， 行为监管为辅，且行为监管部门过于分散，无法全面统筹与掌握市场行为状况，职能与监 管重叠，无法采取有效应对策略来保障消费者权益，更无法顾及行为监管在防控金融风险、 维护市场秩序等其他方面的目标。 因此，在按照 伞 +双峰 的目标模式塑造和完善我国金融监管体制的进程中，可以资管新规的贯彻落实为契机，以加强资管行业行为监管为突破口和试验田推动和充实我国金融体系整体的行为监管，以整体的行为监管为常规抓手推动金融监管的改革与升级。 具体来说可考虑：以设立资管行业专门监管机构为突破口深化金融监管体 制改革，搭建 1+1+3 的 伞 +内双峰 监管模式。 首先，以资管新规 上位法 的确定以及行业监管实施细则的制定为契机，将银保监 会与证监会中与资管行业监管的相关职责剥离出来进行重新整合，组建专门的资管行业监 督管理委员会，搭建 国务院金融稳定发展委员会 +中国人民银行 + 银保监会 +证监会 + 资管业监督管理委员会 的 1+1+3 的 伞 +内双峰 监管模式。 其次，将现行 一行两会 中相分离的金融消费者权益保护功能进行合并，在中央银 行内部设立行为监管机构，并设立金融消费者权益保护协会，受行为监管机构指导与管理， 与审慎监管职能相区别对待。行为监管机构负责按照银行、保险、证券、资管不同行业的 特点制定行为监管的监管标准、监管工具、信息平台的构建，独立针对金融机构之间、金 融机构与非金融机构之间及金融机构与消费者之间的市场行为进行监管，而金融消费者权益保护协会旨在维护、保障金融消费者的合法权益。 再次，在具体的机构职责分工上，由央行负责全行业、全系统的宏观审慎监管，同时 通过上述专设行为监管机构针对不同行业的行为监管提供规制指导。银保监会、证监会与资管业监督管理委员会在宏观审慎监管方面接受央行指导，并分别对口负责银行业和保险 业、证券业、资管业的微观审慎监管和行为监管的具体执行。 最后，由国务院金融稳定发展委员会对各机构部门间的 审慎监管 +行为监管 进行统筹与协调，加强监管机构间的信息交流与共享，完善监管协调合作机制。 第二章 银行理财发展分析 一、银行理财发展现状概述 （一）政策导向 1、资管新规配套政策逐步落地，银行理财发展有章可依 随着资管新规配套细则的陆续发布，统一监管的大资管时代来临。 2018 年 4 月 27 日， 人民银行、银保监会、证监会、外汇局联合发布关于规范金融机构资产管理业 务的指导 意见 （ 本文简称 资管新规 ） 。文件通过匹配期限、限制通道等角度，从破刚兑、限 非标与降杠杆三方面规范资产管理业务，以此控风险，更好地服务实体经济。资管新规的 正式发布，标志着资管行业正式迎来统一监管新时代。资管新规的发布，意味着全新的监管格局，也在考验银行理财传统发展模式。 为保障资管新规的落地，监管陆续出台了配套细则，保障行业的平稳转型。 2018 年 7 月，人民银行发布关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知 （ 以下简称 通知 ）， 进一步明确公募资产管理产品的投资范围、过渡期内相关产品的估值方法以及过渡期的宏观审慎政策安排，对整改的时间要求略微放宽并在部分执行细节 上略有放松。 2018 年 9 月，银保监会发布商业银行理财业务监督管理办法（ 以下简 称 理财新规 ）， 该办法在一定程度上放松了非标资产投资但仍有比例限制，明确银行 独立开展资产管理业务须成立理财子公司，与资管新规禁通道、限非标、管嵌套等大方向保持一致。 2018 年 12 月，中国银保监会发布商业银行理财子公司管理办法 （ 以下简 称 理财子公司管理办法 ） ，对银行理财子公司的设立、业务规则与风险管理进行规范。 在资管新规的配套细则下，行业中的模糊地带逐渐清晰。 2019 年 9 月 20 日，银保监会就商业银行理财子公司净资本管理办法 （ 试行 ） 向社会公开征求意见，该办法是银保监会落实资管新规、理财新规和理财子公司管理办法等制度要求的具体举措，明确了理 财子公司的监管制度，对理财子公司净资本管理的总体要求、管理责任和监管主体、净资 本、风险资本的计算要求和监管标准、监管报表、信息披露、监管措施等方面进行了明确 要求。2019 年 10 月 12 日，中国人民银行会同 中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局起草了标准化债权类资产认定规则（征求意见稿） （ 以下简称 认定规则征求意见稿 ） 向社会公开征求意见，其核心是明确标准化债权类资产与非标准化债权类资产的界限、认定规则以及非标准化债权类资产监管安排，以引导市场规范、平稳发展。资管新规中虽然规定了标准化债权类资产需满足的条件，但并未同