财观天下之二：以雄财举高债促发展——江苏篇.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究 2020年05月28日 固定收益专题 财观天下之二：以雄财举高债促发展江苏篇 本篇报告是我们“财观天下”系列分析报告的第一篇，选取最为典型的江苏省，主要从经济、财政和债务状况分析全省、下辖 13 个地市以及各区县的地方信用状况。江苏省县域经济发展较好，县域经济体量对省域贡献近半，一省独占百强县 23 席；江苏省拥有国家级园区数量最多，产业园区发展较为成熟，多数园区已形成了自身特色产业集群。 强劲的经济实力奠定了江苏雄厚的财力，而雄厚的财力支持了江苏省较高的债务规模，促进经济发展。2019年江苏一般财政收入8802亿元，在全国各省市中同样排名第二。而考虑到政府性基金以及转移支付等在内的广义财力1.99万亿元。坐拥雄厚的财力，江苏省加大政府债务规模，以促进经济发展。2019年末江苏省地方政府债务余额1.49万亿，位于全国各省市第一位。2019年末，江苏省城投债总额 1.68万亿元，占全国城投债余额的23.2%。江苏省强劲的经济实力奠定了雄厚的财力，进而支持了江苏省较高的债务规模，促进经济发展。 从市级层面看，江苏省下辖区域经济发展较为不平衡，呈现“北弱南强”的情形。从经济总量来看，2019年苏州市经济规模较高，南京市经济增速较快。从财政状况来看，2019年各市一般公共预算收入均较上年有不同程度增长，南京同比增速最高，徐州和扬州出现负增长。宏观税负最高的是苏州和南京，最低的是宿迁。从政府债务来看，若将当地发债城投的有息债务考虑在内，广义债务率负担最重的前三个地级市分别为淮安市、镇江市和盐城市，分别为833.0%、620.4%和579.3%；债务率最轻的前三个地市是苏州、无锡和徐州，分别为215.8%、231.2%和310.9% 江苏省区县经济方面，昆山市、江阴市经济规模较高，南京市江北新区、常州市金坛区经济增速较快。2019年，在已披露了经济数据的江苏省各区县中，苏州市昆山市、无锡市江阴市GDP规模均超过4000亿元，分别为4045.06亿元、4001.12亿元。南京市江北新区、常州市金坛区GDP增速均超过11%，分别为13.2%、11.0%。 江苏省区县财政方面，以 2018年决算数据看，昆山市与苏州工业园区优势较为明显。一般公共预算收入方面，苏州市昆山市、苏州工业园区均超过350亿元；淮安市工业园区、泰州市农业开发区均在5亿元以下。税收收入占比方面，苏州吴中高新区、吴中开发区该比值较高，均为97.1%；连云港市灌云县、扬州市高邮市该比值较低，尚不足75%，分别为73.6%、70%。财政自给率方面，南京经开区、苏州吴中高新区、南京市栖霞区自给率较高，均超过200%，分别为324.5%、239.6%、217.9%；扬州市高邮市自给率较低，尚不足30%，仅为25.9%。 江苏省区县债务方面，若以狭义债务率衡量，徐州市鼓楼区、泉山区等债务负担较轻。2018年，徐州市鼓楼区、泉山区狭义债务率（地方政府债务余额/狭义财力）较低，均不足6%，分别为5.1%、5.9%；镇江市镇江新区、淮安市涟水县、宿迁市泗阳县债务负担较重，均超过180%。 风险提示：地方财力分析不完整。财政数据披露不够及时、全面。疫情冲击导致地方财政收入增长不及预期。财政支出可能大幅增加。政策收紧导致地方政府再融压力加大。 作者 分析师 杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyeweigszq 相关研究 1、固定收益点评：一文看清可交换债市场2020-05-26 2、固定收益点评：光伏玻璃龙头，建议积极申购福莱转债投资价值分析2020-05-25 3、固定收益定期：为何我们对长债的看法是短空长多2020-05-25 4、固定收益点评：观察融资结构和期限利差的相互作用情况2020-05-24 5、固定收益专题：如何通过百强县寻找城投资质下沉路径？2020-05-23 2020年05月28日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、经济方面 . 3 1、省级经济情况 . 3 2、各地市经济情况 . 3 3、区县经济情况 . 4 二、财政方面 . 5 1、省级财政 . 5 2、市级财政 . 6 3、区县财政 . 8 三、债务方面 . 9 1、省级债务 . 9 2、市级债务 . 11 3、区县债务 . 12 风险提示 . 14 图表目录 图表1：近3年江苏省经济数据（亿元，%，元/人，万人） . 3 图表2：2019年全国各省（直辖市）经济增长情况（亿元、%） . 3 图表3：2019年江苏省各地级市经济数据（亿元，%，元/人，万人） . 4 图表4：2019年江苏省各地级市相关经济指标比较 . 4 图表5：2019年江苏省部分区县经济数据（亿元，%，元/人） . 5 图表6：2017-2019年江苏省财政数据（亿元） . 6 图表7：2019年江苏省一般预算收入在省级层面位居全国前列 . 6 图表8：2019年江苏省各地级市财政数据（亿元） . 7 图表9：2019年各市一般预算收入情况 . 7 图表10：2019年各市税收收入情况 . 7 图表11：2019年江苏省各市政府性基金收入情况 . 8 图表12：2018年江苏省财政自给率最高、最低各5个区县（亿元，%） . 8 图表13：2018年江苏省狭义财力最高、最低各5个区县（亿元，%） . 9 图表14：2019年江苏省已公布数据的区县中狭义财力最高、最低各5个（亿元，%） . 9 图表15：2017-2019年江苏省债务数据（亿元） . 10 图表16：2019年已公布数据的省份地方政府债券情况（亿元） . 10 图表17：近三年江苏省一般债和专项债限额情况 . 11 图表18：近三年江苏省一般债和专项债余额情况 . 11 图表19：2019年江苏省各地级市债务数据（亿元） . 11 图表20：各市2019年债务限额情况（常州市数据缺失） . 12 图表21：各市2019年债务余额情况（常州市数据缺失） . 12 图表22：2019年各市债务率情况 . 12 图表23：2018年江苏省狭义债务率最高、最低各5个区县（亿元） . 13 图表24：2018年江苏省“(地方政府债务+发债城投有息债务）/狭义财力”最高、最低各5个区县（亿元） . 13 sMtOqNqOoMoRmOqNbRcMaQtRnNnPnNeRrRsPiNmOwObRqQzQvPtOqPNZpMyR2020年05月28日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 一、经济方面 1、省级经济情况 从省级层面看，2019年江苏省经济保持较快增长，产业结构继续优化。2019年，江苏省GDP 达99632亿元，排全国第2位；同比增长6.1%，排全国第20位，与全国经济增速持平；人均 GDP 达 12.36 万元/人。三次产业结构由上年 4.4：45.2：50.4 调整为4.3：44.4：51.3，第三产业占比进一步提高。全省常住人口由8050.7万人增长至8070万人，城镇化率由 69.6%提高至 70.6%。年末全省金融机构人民币存款余额 152837.3亿元，比年初增长9.4%；贷款余额133329.9亿元，比年初增长15.2%，金融资源更加丰富。 图表1：近3年江苏省经济数据（亿元，%，元/人，万人） 年份 GDP 增速 人均GDP 三产占比 常住人口 城镇化率 存款余额 贷款余额 2017 85870 7.2 107150 4.7：45.0：50.3 8029.3 68.8% 129943 102113 2018 93208 6.7 115168 4.4：45.2：50.4 8050.7 69.6% 139718 115719 2019 99632 6.1 123607 4.3：44.4：51.3 8070.0 70.6% 152837 133330 资料来源：江苏省预算执行报告、决算报告，国盛证券研究所 图表2：2019年全国各省（直辖市）经济增长情况（亿元、%） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2、各地市经济情况 从市级层面看，江苏省下辖区域经济发展较为不平衡，呈现“北弱南强”的情形。从经济总量来看，2019年苏州市经济规模较高，南京市经济增速较快。2019年，苏州市以19236亿元的GDP规模位居省内第1位，领先第2位南京市5206亿元。但同期南京市GDP增速达7.8%，位居省内第1位，高出全省增速1.7 个百分点。宿迁市GDP规模相对落后，为 3099 亿元；盐城市 GDP 增速相对较低，为 5.1%。三产占比上，南京市第三产业较为发达，是省内唯一一个占比超过60%的地级市，达62%；盐城市、淮安市、连云港市和宿迁市第一产业占比相对较高，均超过10%。南京市城镇化率相对较高，达2020年05月28日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 83.2%；其他城市城镇化率均在80%以下，盐城市、淮安市、连云港市和宿迁市尚不足65%。 图表3：2019年江苏省各地级市经济数据（亿元，%，元/人，万人） 地级市 GDP 增速 人均GDP 三产占比 常住人口 城镇化率 存款余额 贷款余额 苏州市 19236 5.6 179200 1.0：47.5：51.5 - - 31652.1 30116.7 南京市 14030 7.8 165681 2.1：35.9：62.0 850.0 83.2% 35536.1 33585.9 无锡市 11852 6.7 180000 1.0：47.5：51.5 659.2 77.1% 17605.5 13556.7 南通市 9383 6.2 128295 4.6：49.0：46.4 731.8 68.1% 13725.3 10211.9 常州市 7401 6.8 156390 2.1：47.7：50.2 473.6 73.3% 11176.9 8593.5 徐州市 7151 6.0 81138 9.5：40.4：50.1 882.6 66.7% 8036.6 5777.3 扬州市 5850 6.8 128856 5.0：47.5：47.5 454.9 68.2% 6700.5 5374.9 盐城市 5702 5.1 79149 10.9：41.6：47.5 720.9 64.9% 7038.2 5871.1 泰州市 5133 6.4 110731 5.7：49.2：45.1 463.6 66.8% 6879.1 5493.9 镇江市 4127 5.8 128979 3.4：48.6：48.0 320.4 72.2% 5546.6 5256.0 淮安市 3871 6.6 78542 10.0：41.8：48.2 493.3 63.5% 4137.5 3861.8 连云港市 3139 6.0 69523 11.6：43.4：45.0 451.1 63.6% 3621.6 3460.2 宿迁市 3099 7.0 62840 10.5：42.7：46.8 493.8 61.1% 3084.5 3082.2 资料来源：各地预算执行报告、决算报告，国盛证券研究所 分城市来看，2019年，苏州、南京和无锡3市经济体量均超万亿，位列第一梯队。其中，苏州以地区生产总值1.92万亿元大幅领先于全省其他城市，蝉联首位，南京和无锡分别实现地区生产总值1.40万亿和1.19万亿；此外，地区生产总值在5000亿以上、1万亿以下的城市有苏南的常州、苏中3市、苏北的徐州和盐城；镇江、淮安、连云港和宿迁经济体量位列第三梯队。从经济增速来看，2019 年各地市 GDP 同比增速相差不大，集中在5.1%-7.8%之间，最低和最高分别为南京和盐城。从人均生产总值来看，除苏北5市以外，其余地区的人均生产总值均较高，均超过10万元。 图表4：2019年江苏省各地级市相关经济指标比较 资料来源：Wind，国盛证券研究所 3、区县经济情况 从区县层面看，昆山市、江阴市经济规模较高，南京市江北新区、常州市金坛区经济增2020年05月28日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 速较快。2019年，在已披露了经济数据的江苏省各区县中，苏州市昆山市、无锡市江阴市GDP规模均超过4000亿元，分别为4045.06亿元、4001.12亿元。南京市江北新区、常州市金坛区GDP增速均超过11%，分别为13.2%、11.0%。 图表5：2019年江苏省部分区县经济数据（亿元，%，元/人） 地级市 区县 GDP 增速 人均GDP 三产占比 城镇化率 苏州市 昆山市 4045.1 6.1 242600 0.8：51.2：48.0 - 无锡市 江阴市 4001.1 6.8 242100 0.9：51.0：48.1 - 南通市 海门市 1352.4 6.4 149375 4.7：51.5：43.8 63.2% 苏州市 太仓市 1325.0 5.4 184000 2.5：49.1：48.4 68.5% 常州市 溧阳市 1010.5 7.8 132300 5.2：50.8：44.0 63.0% 泰州市 靖江市 979.6 7.2 143066 2.6：55.2：42.2 67.4% 泰州市 兴化市 871.8 4.6 70178 14.7：39.7：45.6 - 无锡市 滨湖区 816.1 7.2 162000 0.4：38.1：61.5 75.9% 扬州市 仪征市 791.7 6.9 138558 2.9：53.4：43.7 - 扬州市 宝应县 732.9 6.8 96410 10.8：49.2：40.0 56.1% 徐州市 新沂市 686.4 6.0 75124 12.5：38.6：48.9 58.2% 盐城市 大丰区 654.9 5.1 93581 13.6：34.8：51.6 62.9% 淮安市 淮安区 588.5 6.6 62029 13.3：42.6：44.1 54.5% 盐城市 响水县 385.8 4.3 77661 12.146.441.5 58.1% 资料来源：各地预算执行报告、决算报告，国盛证券研究所 二、财政方面 1、省级财政 受减税降费影响，2019年江苏省一般预算增速及质量有所下降。2019年，江苏省一般公共预算收入达8802.4亿元，同比增长2.0%，增速较上年回落3.6个百分点。一般公共预算收入中税收占比由84.2%下降至83.4%，财政自给率由74%下降至70%。但同期，江苏省政府性基金收入大幅增长 12.5%，达 9249.6 亿元。主要来自土地出让收入贡献。狭义财力上，江苏省由 16853 亿元增长至 18052 亿元；广义财力上，江苏省由18452亿元增长至19892.6亿元，地方政府综合财力整体保持上升态势。 2020年05月28日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 图表7：2019年江苏省一般预算收入在省级层面位居全国前列 资料来源：各地预算执行报告，国盛证券研究所 2、市级财政 从市级层面看，江苏省各市财力差异较大，苏州、南京优势较为明显。一般公共预算方面，2019 年，苏州市、南京市一般公共预算收入均超过 1500 亿元，分别为 2221.8 亿元、1580亿元。淮安市、连云港市、宿迁市均不足300亿元。一般公共预算收入名义增速方面，南京市以 7.5%位居省内第一，徐州市以-11%排名靠后。税收占比方面，江苏省各市均在75%以上，质量较高。财政自给率方面，苏州市自给率最高，达103.8%，宿迁市自给率最低，为42%。狭义财力方面，苏州市、南京市均超过3000亿元，分别为4085.9亿元、3284.7亿元，连云港市、宿迁市财力相对较弱，均不足500亿元，分别为435.1亿元、418.1亿元。 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%02000400060008000100001200014000广东省江苏省上海市浙江省山东省北京市四川省河南省河北省湖北省安徽省福建省湖南省辽宁省江西省天津市山西省陕西省重庆市云南省内蒙古广西贵州省新疆黑龙江吉林省甘肃省海南省宁夏青海省西藏一般预算收入（亿元） 增速（右轴）图表6：2017-2019年江苏省财政数据（亿元） 年份 一般预算收入总计 一般预算收入 增速 税收收入 返还性收入 一般转移支付 专项转移支付 一般预算支出 上解上级支出 2017 13261.4 8171.5 0.6% 6484.3 851.2 359.9 542.4 10621.0 206.0 2018 14257.7 8630.2 5.6% 7263.7 851.2 393.3 533.7 11657.4 219.8 2019 14942.1 8802.4 2.0% 7339.6 851.2 1177.0 169.2 12573.3 394.2 年份 政府性基金收入总计 政府性基金收入 上级补助收入 政府性基金支出 上解上级支出 税收占比 / 财政自给率 / 狭义财力 + 广义财力 2017 9630.3 7005.8 23.8 7559.6 0.0 79.4% 76.9% 15177.3 16748.6 2018 10984.7 8222.8 40.7 9053.6 0.0 84.2% 74.0% 16853.0 18452.0 2019 12538.3 9249.6 37.5 9896.0 0.0 83.4% 70.0% 18052.0 19892.6 资料来源：江苏省预算执行报告、决算报告，国盛证券研究所 注：广义财力=一般预算收入+返还性收入+一般转移支付+专项转移支付-上解上级支出+政府性基金收入+上级补助收入-上解上级支出 2020年05月28日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 图表8：2019年江苏省各地级市财政数据（亿元） 地级市 一般预算收入 增速 税收占比 财政自给率 政府性 基金收入 狭义 财力 苏州市 2221.8 4.8% 89.6% 103.8% 1864.1 4085.9 南京市 1580.0 7.5% 86.9% 95.3% 1704.7 3284.7 无锡市 1036.3 2.4% 84.0% 92.7% 797.3 1833.7 南通市 619.3 2.2% 82.0% 63.7% 948.3 1567.5 常州市 590.0 5.3% 85.0% 90.3% - - 徐州市 468.3 -11% 79.8% 53.1% 608.4 1076.7 盐城市 383.0 0.5% 77.0% 43.6% 389.6 772.6 泰州市 374.6 4.9% 76.7% 63.0% 362.8 737.4 扬州市 328.8 -3.3% 80.2% 53.7% 401.3 730.1 镇江市 306.9 1.8% 77.9% 65.8% 332.9 639.8 淮安市 257.3 4.1% 81.3% 48.6% 261.2 518.6 连云港市 242.4 3.5% 78.9% 52.1% 192.7 435.1 宿迁市 212.6 3.1% 84.0% 42.0% 205.5 418.1 资料来源：各地预算执行报告、决算报告，国盛证券研究所 苏南3市一般公共预算收入稳居前三，徐州出现增速明显下滑。从一般公共预算收入来看，2019年，苏州、南京和无锡分别以2221.81亿元、1580.03亿元和1036.33亿元位列前三，3 市一般公共预算收入合计数超过其他 10 市总和。增速方面，2019 年各市一般公共预算收入均较上年有不同程度增长，南京同比增速最高，徐州和扬州出现负增长。宏观税负最高的是苏州和南京，最低的是宿迁。 图表9：2019年各市一般预算收入情况 图表10：2019年各市税收收入情况 资料来源：各地预算执行报告，国盛证券研究所 资料来源：各地预算执行报告，国盛证券研究所 政府性基金预算收入最高的为苏州和南京。从政府性基金预算收入来看，2019年苏州和南京分别以1864.09亿元和1704.67亿元高居第一梯队；其次，南通、无锡、徐州、 扬州、盐城、泰州和镇江分别介于 300 至 1000 亿元之间；其他地区政府性基金预算收入规模相对较小，在100-300亿元之间。 2020年05月28日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 图表11：2019年江苏省各市政府性基金收入情况 资料来源：各地预算执行报告、决算报告，国盛证券研究所 注：常州市数据暂缺 3、区县财政 从区县层面看，以2018年决算数据看，昆山市与苏州工业园区优势较为明显。由于部分区县尚未公布2019年预算执行数据，因此此处以2018年决算数据为例进行分析。一般公共预算收入方面，苏州市昆山市、苏州工业园区均超过350亿元，分别为387.89亿元、350.02亿元；淮安市工业园区、泰州市农业开发区均在5亿元以下，分别为1.14亿元、0.9 亿元。一般公共预算收入增速方面，南京市江北新区、玄武区均超过 30%，分别为35.7%、35.4%；宿迁市宿迁区、淮安市清江浦区同比下降较多，跌幅均超过5%，分别为-5.4%、-5.73%。税收收入占比方面，苏州吴中高新区、吴中开发区该比值较高，均为97.1%；连云港市灌云县、扬州市高邮市该比值较低，尚不足75%，分别为73.6%、70%。财政自给率方面，南京经开区、苏州吴中高新区、南京市栖霞区自给率较高，均超过200%，分别为324.5%、239.6%、217.9%；扬州市高邮市自给率较低，尚不足30%，仅为25.9%。 图表12：2018年江苏省财政自给率最高、最低各5个区县（亿元，%） 地级市 区县 一般预算 收入 增速 税收 占比 上级补助收入 财政自给率 政府性基金收入 狭义财力 广义财力 南京市 南京经开区 96.15 11.90 90.23% -10.97 324.48% 0.00 96.15 38.90 苏州市 吴中高新区 16.94 3.30 97.11% 0.89 239.62% 0.45 17.39 6.08 南京市 栖霞区 133.64 13.16 91.57% 41.42 217.91% 0.00 133.64 164.84 常州市 天宁区 54.78 8.12 90.02% 13.96 193.53% 15.44 70.22 40.87 镇江市 高新区 6.12 - 94.31% 3.50 188.36% 0.00 6.12 4.95 淮安市 盱眙县 18.01 - 80.54% 32.91 32.76% 29.45 47.45 75.98 盐城市 建湖县 28.32 7.60 78.39% 30.60 32.42% 28.43 56.75 81.82 盐城市 阜宁县 27.70 6.00 78.03% 39.29 32.02% 32.00 59.70 94.02 盐城市 射阳县 26.36 9.00 82.54% 0.00 30.97% 37.61 63.97 - 扬州市 高邮市 16.69 -2.20 70.03% 26.06 25.87% 35.50 52.18 70.76 资料来源：各地预算执行报告、决算报告，国盛证券研究所 注：表中上级补助收入为一般公共预算中相关科目 020040060080010 0 012 0 014 0 01 6 0 01 8 0 02 0 0 0苏州市 南京市 南通市 无锡市 徐州市 扬州市 盐城市 泰州市 镇江市 淮安市 宿迁市 连云港政府性基 金收入 （亿元 ）2020年05月28日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 从地方政府综合财力角度看，狭义财力方面，南京市江宁区、苏州市昆山市财力较为充沛，均超过500亿元，分别为560.83亿元、518.51亿元； 泰州市农业开发区、 淮安市工业园区财力较为贫瘠，分别为2.1亿元、1.9亿元。广义财力方面，南京市江宁区超过500 亿元，为 532.92 亿元；泰州市农业开发区、 淮安市工业园区较低，分别为 2.5 亿元、2.2亿元。 图表13：2018年江苏省狭义财力最高、最低各5个区县（亿元，%） 地级市 区县 一般预算收入 增速 税收 占比 上级补助收入 财政自给率 政府性基金收入 狭义财力 广义财力 南京市 江宁区 255.06 12.63 88.68% 40.97 105.30% 305.78 560.83 532.92 苏州市 昆山市 387.89 10.00 91.78% 8.24 121.79% 130.62 518.51 447.93 南京市 江北新区 172.61 35.70 94.11% 30.03 176.70% 314.62 487.23 444.04 苏州市 虎丘区 159.00 11.20 92.46% 12.16 139.00% 278.35 437.35 - 苏州市 苏州工业园区 350.02 10.14 94.15% 0.00 166.16% 73.69 423.71 - 苏州市 吴中高新区 16.94 3.30 97.11% 0.89 239.62% 0.45 17.39 6.08 镇江市 润州区 13.58 - 88.25% 6.16 81.26% 0.00 13.58 - 镇江市 高新区 6.12 - 94.31% 3.50 188.36% 0.00 6.12 4.95 泰州市 农业开发区 1.14 23.37 91.61% 0.30 111.20% 0.93 2.07 2.46 淮安市 工业园区 0.90 - 86.64% 0.41 81.09% 1.00 1.90 2.18 资料来源：各地预算执行报告、决算报告，国盛证券研究所 图表14：2019年江苏省已公布数据的区县中狭义财力最高、最低各5个（亿元，%） 地级市 区县 一般预算收入 增速 税收收入占比 上级补助收入 财政自给率 政府性基金收入 狭义财力 广义财力 苏州市 昆山市 407.31 7.50 90.60% 11