2020年下半年港股投资展望：柳暗花明(1).pdf

2020年下半年港 股投资 展望：柳暗花明 首席策略师：赵文利 博士 /CFA 策略师：宋林 纪春华 2020年 6月 30日 核心 观点 2 上半年全球市场巨震后 ， 不同市场和行业之间 呈现两 级分化 ， 疫情反复 、 政策扰动及国际合作缺位或致全球经济调整期拉长并加剧市场的波动性 ， 真正意义的经济复苏和可持续牛市仍言之尚早 。 港股 2020年盈利 预测经历快速下调后趋稳 。 截至 6月 29日 ， 2020年预测 盈利累计 下调17.3%， 预计全年会调整至同比 -15%左右 。 过去 10年预测市盈率波动区间保持在 9-13倍的规律依然较为清晰 ， 按照 2020年 -15%的盈利增长预测假设 ， 以及熊市反弹阶段多处于 9-11倍预测市盈率的历史经验 ， 前期恒 指估值修复后已接近反弹 极限 。 短期 内中美关系趋于紧张 ， 全球 疫情二次抬头 ， 经济复苏进程大概率会慢于 预期 ， 港股反弹后继乏力 ， 二 次回调 压力正在累积 。 套息交易 、 中概股回归及南下资金加码为港股带来资金支持 ， 加之经济预计逐步重启 、 年底疫苗有望面市 ， 下半年恒生指数 料前低后高 ， 波动 区间预计介于 20500-28000， 惟外围 扰动或令 港股波动率上升 。 恒 指 8月份季检料开始 纳入同股不同权及第二上市新经济龙头 ， 中长期有助于改善港股结构失衡 ， 提升盈利成长性及估值中枢上移 。 在疫苗成功研发上市和全球经济走出衰退之前 ， 成长股将继续跑赢价值股 ， 结构性行情仍将主要集中于科技 、 生物医药和内需股板块 。 下半年随着经济陆续重启 ， 周期股和本地股有 估值修复机会 。 十 大首选股 3 行业 公司 代码 评级 价 格 (本币 ) 目标价 (本币 ) EPS 增速 (%) P/E(X) P/B(X) EV/EBITDA(X) 股息收益率 (%) 2019A 2020F 2021F 2019A 2020F 2021F 2019A 2020F 2021F 2019A 2020F 2021F 2019A 2020F 2021F 医药 石药集团 1093 HK 优于大市 14.32 18.40 20.90 17.40 20.50 20.20 17.21 14.28 3.85 3.29 2.80 18.67 15.83 13.25 1.53 1.73 2.08 中国科技业 舜宇光学 2382 HK 优于大市 123.40 140.50 60.30 3.30 32.80 30.13 29.17 21.96 9.59 7.56 5.89 21.77 20.15 15.84 0.59 0.77 1.03 中国互联网 腾讯控股 700 HK 优于大市 486.00 520.00 21.30 22.30 20.70 43.87 36.12 29.93 7.25 5.91 4.85 21.72 18.94 16.97 0.19 0.25 0.29 房地产 龙光集团 3380 HK 优于大市 13.68 18.80 42.90 21.20 20.30 5.97 5.53 4.60 2.20 1.81 1.50 6.06 4.74 3.88 5.96 7.23 8.70 消费 华润啤酒 291 HK 优于大市 43.00 47.70 34.30 92.40 36.30 89.45 46.49 34.10 6.98 6.56 6.07 31.95 22.23 18.57 0.38 0.90 1.23 中国互联网 阿里巴巴 9988 HK 优于大市 209.40 244.13 16.80 38.00 9.00 19.02 14.02 12.86 0.70 0.50 0.45 0.00 0.00 0.00 消费 中国飞鹤 6186 HK 优于大市 15.38 19.50 75.50 30.30 26.40 30.79 23.63 18.69 11.96 10.05 7.62 12.26 9.36 7.46 1.70 0.99 1.25 消费 安踏体育 2020 HK 优于大市 69.15 85.20 30.00 3.30 51.30 30.68 30.70 20.28 8.20 7.07 5.59 16.40 16.39 12.32 1.00 0.98 1.48 中国互联网 小米集团 1810 HK 优于大市 13.00 14.20 27.80 -14.60 54.90 24.63 29.25 18.88 3.37 3.03 2.58 14.67 12.58 7.61 0.00 0.00 0.00 教育 中教控股 839 HK 优于大市 12.62 15.60 103.60 37.20 13.80 30.28 21.64 19.01 3.11 2.73 2.44 18.98 14.75 13.21 0.74 0.99 1.12 数据来源 ： Bloomberg， 建银国际；数据截至 2020-6-29 年初以来，黄金国债依然领跑大类资产，美股领涨，港股居中 4 数据来源 ： Bloomberg， 建银国际；数据截至 2020-6-23 疫情拖累全球主要 股市盈利普遍大幅下调 。 各国央行积极的刺激经济及救市政策使得股市估值大幅 扩张，股价与基本面的脱离正变得越来越不可持续。 全球股市 普遍估值 向上，盈利向下 5 数据来源 ： Bloomberg， 建银国际；数据截至 2020-6-23 数据来源 ：美联储， Bloomberg，建银 国际 本次港股动荡与往年对比： 疫情反复、政策扰动及国际合作缺位或致调整周期拉长 6 5060708090100110-20 -16 -12 -8 -4 0 4 8 12 16 20 24 28 32 36 40 44 48 52 56 60 64 68 72 76 80 84 88 92 96 100 104 108 112 116 1201997 crash 2000 crash 2008 crash 2015 crash 2020 crashPeak = 100 年 高点 低点 % 变化 为期最大一日跌幅 (% ) 日期 背景1965 1 0 1 . 5 7 8 . 0 - 2 3 . 2 9 个月 N / A N / A 广东信托银行破产1973 1 7 7 5 . 0 4 9 1 . 8 - 7 2 . 3 7 个月 - 1 3 . 3 3 / 2 6 / 1 9 7 3 布雷顿森林体系崩溃1997 1 6 6 7 3 . 3 8 1 2 1 . 1 - 5 1 . 3 5 个月 - 1 3 . 7 1 0 / 2 8 / 1 9 9 7 亚洲金融危机2000 1 8 3 0 1 . 7 1 3 7 2 2 . 7 - 2 5 . 0 2 个月 - 8 . 6 4 / 1 7 / 2 0 0 0 互联网泡沫破灭2008 2 3 0 8 7 . 7 1 1 0 1 5 . 8 - 5 2 . 3 3 个月 - 1 2 . 7 1 0 / 2 7 / 2 0 0 8 全球金融危机2015 2 8 4 4 2 . 8 1 8 3 1 9 . 6 - 3 5 . 6 10 个月 - 5 . 8 7 / 8 / 2 0 1 5 A 股股灾 + 去杠杆2020 2 8 9 5 4 . 9 2 1 6 9 6 . 1 - 2 5 . 1 ? - 5 . 6 5 / 2 2 / 2 0 2 0 疫情，油价战，中美摩擦港股估值暂未摆脱底部区间震荡 7 数据来源 ： Bloomberg， 建银国际；数据截至 2020-6-29 港股历次熊市反弹的极限是 11倍左右预测市盈率，港股暂时未摆脱底部区间震荡。不过，随着新经济龙头逐步纳入恒指，以及流动性推动，港 股估值 中枢 中 长 期 有望上移。 港股盈利预期较年初大幅下调 17.3% 预计 恒 指全年盈利增速同比下滑 15% 8 数据来源 ： Bloomberg， 建银国际；数据截至 2020-6-29 数据来源 ： OECD, Bloomberg， 以及建银国际，数据截至 2020-6-30 OECD领先指标在疫情之前已经进入一个下滑趋势。疫情之后，中国及欧元区数据跌破历史最低水平，美国日本跌至 2008年 以来新低，主要区别是个国的经济 停工程度。 PMI数据显示主要经济体同步衰退，复苏力度很弱。2020年个国家的低点靠近或者突破历史新低。目前来看，除了中国以外，美日欧国家的 PMI维持在低于 50的水平（萎缩状态），显示全球经济进入型反弹的可能性相对小。 疫情加速各国的经济周期下滑趋势，中国仍然是最可能先反弹的经济体。 全球经济受疫情冲击普遍萎缩，中国可能最早回到趋势增长 9 30354045505560651/1/20155/1/20159/1/20151/1/20165/1/20169/1/20161/1/20175/1/20179/1/20171/1/20185/1/20189/1/20181/1/20195/1/20199/1/20191/1/20205/1/2020中国制造业 PMI 美国 ISM制造业指数 日本制造业 PMI 欧元区制造业 PMI 85909510010590 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20美国 OECD领先指标 (%) 欧元区 OECD领先指标 (%) 日本 OECD领先指标 (%) 中国 OECD领先指标 (%) 经济体 高于趋势增长平均周期 ( 月 )低于趋势增长平均周期 ( 月 ) 当前情况 当前周期 ( 月 )中国 4 6 . 4 2 2 . 0 低于趋势 32美国 2 3 . 1 2 1 . 3 低于趋势 20欧元区 2 3 . 1 2 8 . 8 低于趋势 22日本 2 5 . 0 2 3 . 4 低于趋势 21中国经济：复苏力度温和，外围环境仍然拖累增长 10 受疫情的影响，中国 1季度 GDP增长大幅下滑，同比增长跌至 -6.8%，历史最低水平。从 3月开始，中国数据开始出现反弹， 但由于外围需求疲软以及国内重启经济 过程和刺激力度相对谨慎，反弹力度较为温和 月度数据，包括 PMI，工业增加值，以及零售销售都显示经济开始反弹；但贸易数据从 4月开始走软，暗示疫情将导致外围需求明显下降，拖累中国出口增长 多数行业已经开始恢复： 汽车制造商在 5月已经完全恢复 生产 房地产 5月份的合同销售同比增长 12.2%，表示自 4月份以来的上升趋势持续，即从 3月份的谷底反弹 数据来源 ： Bloomberg， 建银国际；数据截至 2020-6-17 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00-20.000-15.000-10.000-5.0000.0005.00010.00015.00020.00025.00005 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20中国 GDP（同比 %），左轴 中国工业增加值（同比 %），左轴 35.00037.00039.00041.00043.00045.00047.00049.00051.00053.00055.00001/1307/1301/1407/1401/1507/1501/1607/1601/1707/1701/1807/1801/1907/1901/20物流与采购联合会 PMI 财新制造业 PMI -40-30-20-10010203040506070-40-30-20-1001020304050607001 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20贸易顺差（十亿美元），右轴 出口增长（ %同比， 3月均线），左轴 进口增长（ %同比， 3月均线），左轴