2020H1游戏行业回顾：行业高增长，出海+云游戏呈亮点.pdf

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 行业研究 /深度研究 2020 年 08 月 10 日 传媒 增持（维持） 朱珺 SAC No. S0570520040004 研究员 SFC No. BPX711 zhujun016731htsc 周钊 SAC No. S0570517070006 研究员 010-56793958 zhouzhaohtsc 1传媒 : 微软 xCloud 云游戏即将试水安卓2020.08 2万达电影 (002739 SZ,买入 ): 20H1 业绩承压，复映后黎明初现 2020.08 3传媒 : 供需恢复中，电影大片望逐步定档2020.08 资料来源： Wind 行业高增长，出海 +云游戏呈 亮点 2020H1 游戏 行业回顾 游戏行业延续 高景气 ，龙头 竞争力加强，云游戏有望催化 ， 建议积极关注 中国音数协游戏工委 (GPC)等 发布 2020 年 1-6 月中国游戏产业报告，行业 上半年 市场规模同增 22.34%，延续高景气度。 当前 行业呈现出 以下 特征： 龙头强者恒强 ， 并 通过研运一体 提升 营收稳定性； 出海 市场发展快速，我国 自研游戏竞争力提升，带来新的增长点； 云游戏 发展迅速，日益成为行业关注重点，各大厂商 深入 布局 ， 行业有望迎来催化 。另外 ， 从 已披露中报业绩预告来看，板块 内 大多公司均表现优秀， 同时下半年新品 较多，也 有望带动 业绩增长 。我们 坚定看好游戏板块 投资 机会 ， 推荐 标的 包括 三七互娱 、完美世界、宝通科技等 。 游戏市场发展势头强劲，移动游戏成市场主力， 出海表现亮眼 根据 2020 年 1-6 月中国游戏产业报告， 20H1 中国游戏市场实际销售收入达 1,395 亿元，同比增长 22.34%；中国游戏用户达 6.6 亿人，同比增长 1.97%。其中，自研游戏表现优秀， 20H1 自研游戏国内销售收入达 1,201亿元，同比增长 30.08%； 自研游戏 出海销售收入 75.89 亿美元，同比增长36.32%。 移动游戏为市场营收主力， 20H1 移动游戏销售收入 1,047 亿元，同比增长 35.81%， 其 优秀 表现为行业 增长提供 重要 支撑。 研运一体已成头部厂商发展趋势，“内容 +宣发”成竞争力壁垒 研运一体能够提升游戏质量、延伸生命周期，提升收入稳定性。 市场 逐渐进入存量竞争时代， 头部厂商纷纷布局研运一体化，提升市场竞争力和收入稳定性。我们认为，流量红利消失，市场竞争加剧，产品内容质量以及产品宣发推广方面的实力已成游戏厂商脱颖而出的必要条件，只有具备优秀的产品研发能力以及运营能力的游戏厂商才能取得竞争优势。 游戏出海大势所趋，龙头布局打开增长新空间 2019 年我国自研游戏出海收入达 111.9 亿 美 元，同比增长 16.68%。 20H1出海势头强劲，自研游戏出海营收 达 75.89 亿美元，同比增长 36.32%。 手游出海红利吸引头部厂商布局，扩大收入来源和盈利空间，提升稳定性，推动龙头厂商估值中枢提升。 5G 新基建催化云游戏发展，云游戏成头部厂商竞争高地 5G 建设加速将显著提升云游戏的画面效果、操作流畅性和终端自由度。 20年 ChinaJoy 设置云游戏展区，全球云游戏产业大会举办，显示 行业对云游戏的重视。 同时，厂商加大对云游戏投入，其中头部厂商布局更加积极，积极抢占竞争高地。当前国内游戏厂商在云游戏内容领域的布局，呈现出存量上 PC、移动游戏云化进程加快以抢占流量，增量上部分行业领军企业探索原生云游戏的态势。我们 认为云游戏将继续 高速 增长， 拓宽 行业空间，并深刻改变行业竞争格局， 带动行业 估值中枢 提升 。 风险提示 ： 政策监管加严、游戏出海不及预期、云游戏体验不及预期。 EPS (元 ) P/E (倍 ) 股票代码 股票名称 收盘价 (元 ) 投资评级 目标价 (元 ) 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 002555 CH 三七互娱 43.27 买入 51.6853.04 1.00 1.36 1.65 1.94 43.27 31.82 26.22 22.30 002624 CH 完美世界 35.86 买入 47.5848.80 1.16 1.22 1.43 1.64 30.91 29.39 25.07 21.86 300031 CH 宝通科技 23.42 买入 34.4735.53 0.77 1.06 1.36 1.69 30.42 22.09 17.22 13.86 资料来源：华泰证券研究所 (5)1229466319/08 19/10 19/12 20/02 20/04 20/06(%)传媒 沪深 300重点推荐 一年内行业走势图 相关研究 行业评级： 行业研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 10 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录 20H1 中国游戏市场销售收入同增 22.3%，高景气度延续 . 5 自研游戏高增长，出海表现突出 . 5 移动游戏营收占比进一步扩大，射击类游戏收 入增速较快 . 7 新兴赛道显潜力，云游戏市场规模高速增长 . 9 手游市场腾讯、网易继续领跑，其他大厂竞相争艳 . 10 国内手游市场一超多强延续，强者恒强 . 12 龙头公司布局研运一体，“内容 +宣发”成竞争力壁垒 . 13 腾讯游戏： CROS 解决研运难题，研运一体推进全游戏布局 . 13 网易游戏：超 长线运营能力巩固市场份额，持续推出自研新品 . 14 完美世界：拥有众多知名 IP，研发实力雄厚 . 15 三七互娱：从发行到自研，研运合一 . 16 吉比特：经典 IP 持久续航，实现高 流水长生命周期，新品发力见成效 . 17 世纪华通：并购盛趣强化研发能力， IP 资源丰富 . 17 宝通科技：新发力自研，向研运一体迈进 . 18 掌趣科技：经典 IP 精细化运营，自研经验丰富 . 19 游戏出海大势所趋，打开行业增长空间 . 20 国内市场上市厂商优势显著，新兴厂 商海外市场突围 . 20 游戏出海打开增长空间 . 20 腾讯游戏：投资顶尖游戏公司，手握全球影响力 IP，海外业务进展顺利 . 22 网易游戏：海外头部 IP+研发工作室赋能，多款重磅手游蓄势待发 . 23 完美 世界：多地区布局海外业务，出海步伐稳健 . 24 三七互娱：持续开拓海外市场，施行差异化区域策略 . 25 世纪华通：海外游戏发行龙头，深耕精细化及长线运营 . 25 宝通科技：深耕多年，海外发行市场地位领先 . 25 掌趣科技：国际化发行协同， 20 年一拳超人出海备受关注 . 26 头部厂商 游戏储备丰富，未来可期 . 27 腾讯游戏：热门 IP 续作主打下半年，短期关注 DNF 手游 . 27 网易游戏：储备多类型游戏，自研实力处于领先地位 . 27 完美世界： RPG 新品占比过半，研发优势突出 . 27 三七互娱：买量优势延续，丰富的产品矩阵，持续扩品类 . 28 世纪华通：新品以 MMORPG 类型为主，多品类发散拓展 . 28 吉比特：丰富产品线，最强蜗牛市场表现亮眼 . 29 宝通科技：出海发行领先，发力自研 . 29 掌趣科技： RPG 产品为主，全民奇迹 2值得关注 . 29 投资建议 . 30 三七互娱（ 002555 CH，买入，目标价： 51.6853.04 元）：游戏行业龙头，不断扩张品类，定增满足长期项目需求 . 30 行业研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 10 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 完美世界（ 002624 CH，买入，目标价： 47.5848.80 元）：游戏持续高增长，影视有望回暖 . 30 宝通科技（ 300031 CH，买入，目标价： 34.4735.53 元）：出海游戏龙头，中报预增 30%-50% . 31 重点推荐公司估值表 . 31 报告提及公司信息 . 31 风险提示 . 31 图表目录 图表 1： 2014-2020H1 中国游戏市场实际销售收入及同比增长率 . 5 图表 2： 2014-2020H1 中国游戏用户规模及同比增长率 . 5 图表 3： 2014H1-2020H1 中国自主研发游戏国内市场实际销售收入及同比增长率 . 6 图表 4： 2014H1-2020H1 中国自主研发游戏海外市场实际销售收入及同比增长率 . 6 图表 5： 2020H1 中国自主研发移动游戏海外重点地区收入分布 . 6 图表 6： 2019H1-2020H1 中国游戏产业细分市场收入规模及同比增速 . 7 图表 7： 2014H1-2020H1 中国移动游戏市场实际销售收入及同比增长率 . 7 图表 8： 2020H1 收入前 100 的移动游戏产品类型数量分布 . 8 图表 9： 2020H1 收入前 100 的移动游戏产品类型收入分布 . 8 图表 10： 2019H1、 2020H1 收入前 100 的移动游戏主要产品类型收入占比 . 9 图表 11： 2020H1 中国自主研发移动游戏出海类型 . 9 图表 12： 2019H1-2020H1 中国云游戏市场实际销售收入 . 10 图表 13： 2020H1 游戏厂商 IOS Top100 榜单上榜产品数量（单位：个） . 11 图表 14： 2020H1 IOS Top100 榜单中不同类型产品数量（单位：个） . 11 图表 15： 2018 年国内移动游戏市场竞争格局 . 12 图表 16： 2019 年国内移动游戏市场竞争格局 . 12 图表 17： 腾讯 2020 年度游戏线上发布会部分新游一览 . 14 图表 18： 网易游戏旗下自研自运主要产品及 IP . 15 图表 19： 完美世界旗下自研自运主要产品及 IP . 15 图表 20： 完美世界 2016-2019 年研发人员和运营、发行人员数量及占比 . 16 图表 21： 三七互娱旗下自研自运主要产品及 IP . 16 图表 22： 三七互娱 2015-2019 年研发人员和运营人员数量及占比 . 17 图表 23： 吉比特 2016-2019 年研发人员和运营推广人员数量及占比 . 17 图表 24： 世纪华通旗下自研自运主要产品及 IP . 18 图表 25： 世纪华通 2015-2019 年研发人员数量及占比 . 18 图表 26： 宝通科技 2016-2019 年研发人员和运营推广人员数量及占比 . 18 图表 27： 掌趣科技旗下自研自运主要产品及 IP . 19 图表 28： 掌趣科技 2016-2019 年研发人员和运营推广人员数量及占比 . 19 图表 29： 2020H1 国内流水 Top100 移动游戏产品分布情况（研发） . 20 图表 30： 2020H1 国内流水 Top100 移动游戏产品分布情况（发行） . 20 图表 31： 2020H1 出海流水 Top100 移动游戏产品分布情况（研发） . 20 行业研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 10 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 图表 32： 2020H1 出海流水 Top100 移动游戏产品分布情况（发行） . 20 图表 33： 2016-2019 年中国游戏和手游出海营收规模占海外市场比例逐渐上升 . 21 图表 34： 2019 年中国游戏厂商出海收入年度排行榜 . 21 图表 35： 2020 年 1-6 月中国游戏厂商出海收入月度排行榜 . 22 图表 36： 2019 年中国 20 强游戏公司海外营收规模 . 22 图表 37： 2020H1 腾讯 PUBG Mobile海外月收入 . 23 图表 38： 网易代理的海外游戏 . 23 图表 39： 网易投资的海外工作室 . 24 图表 40： 完美世界 2015-2019 年海外业务收入及海外收入占营收比重 . 24 图表 41： 完美世界海外主要子公司及业务 . 24 图表 42： 三七互娱 2020H2 有望海外上线的部分手游 . 25 图表 43： 点点互动部分长线运营产品 iOS 畅销榜平均排名 . 25 图表 44： 宝通科技 2020H2 有望海外上线的部分手游 . 25 图表 45： 掌趣科技部分产品全球 iOS 畅销榜最高排名情况 . 26 图表 46： 2017-2019 年掌趣科技海外营收及其在公司总营收中的占比 . 26 图表 47： 腾讯游戏 2020H2 有望上线新游一览 . 27 图表 48： 网易 2020H2 有望上线新游一览 . 27 图表 49： 完美世界 2020H2 有望上线新游一览 . 28 图表 50： 三七互娱 2020H2 有望上线新游一览 . 28 图表 51： 世纪 华通 2020H2 有望上线新游一览 . 28 图表 52： 吉比特 2020H2 有望上线新游一览 . 29 图表 53： 宝通科技 2020H2 有望上线新游一览 . 29 图表 54： 掌趣科技 2020H2 有望上线新游一览 . 29 图表 55： 重点推荐公司估值表 . 31 图表 56： 报告提及公司信息 . 31 行业研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 10 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 20H1 中国游戏市场销售收入同增 22.3%，高景气度延续 7 月 31 日，中国音数协游戏工委 (GPC)与中国游戏产业研究院发布了 2020 年 1-6 月中国游戏产业报告。 整体上， 20H1 消费者居家文娱需求增加，在海内外需求增长的背景下，游戏用户规模进一步扩大，单用户 ARPU 明显提升，推动行业上半年高速增长。 中国游戏市场规模高速增长，用户规模进一步扩容。 20H1 中国游戏市场实际销售收入达到 1,395 亿元，同比增长 22.34%，环比增长 19.37%； 中国游戏用户规模近 6.6 亿人，同比增长 1.97%。 图表 1： 2014-2020H1 中国游戏市场实际销售收入及同比增长率 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 图表 2： 2014-2020H1 中国游戏用户规模及同比增长率 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 自研游戏高增长，出海表现突出 20H1 中国自主研发游戏国内市场实际销售收入达到 1,201.40 亿元，同比增长 30.38%，较去年同期增加 279.97 亿 ；中国自研游戏在海外市场的实际销售收入达 75.89 亿美元（约合 533.62 亿元），同比增长 36.32%。海外收入来源占比前三地区为美国、日本、韩国，分别占 28.23%、 23.26%、 9.97%。 1,144.80 1,407.00 1,655.70 2,036.10 2,144.40 2,308.00 1,394.93 37.7%22.9%17.7%23.0%5.3%7.7%22.3%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,5002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020H1实际销售收入（亿元） 同比增长率5.2 5.3 5.7 5.8 6.3 6.4 6.6 4.6%3.3%5.9%3.1%7.3%2.5%2.0%0%1%2%3%4%5%6%7%8%012345672014 2015 2016 2017 2018 2019 2020H1中国游戏用户规模（亿人） 同比增长率行业研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 10 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 图表 3： 2014H1-2020H1 中国自主研发游戏国内市场实际销售收入及同比增长率 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 图表 4： 2014H1-2020H1 中国自主研发游戏海外市场实际销售收入及同比增长率 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 图表 5： 2020H1 中国自主研发移动游戏海外重点地区收入分布 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 343.90 458.30 570.40 693.70 798.20 921.43 1201.40 41.29%33.27%22.46%21.62%15.06%15.44%30.38%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02004006008001,0001,2001,4002014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1中国自主研发游戏国内市场实际销售收入（亿元） 同比增长率7.95 17.60 25.30 39.90 46.30 55.67 75.89 65.65%121.38%43.75%57.71%16.04% 20.24%36.32%0%20%40%60%80%100%120%140%010203040506070802014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1中国自主研发游戏海外市场实际销售收入（亿美元） 同比增长率28.23%23.26%9.97%3.83% 2.72%2.22% 1.61% 1.05% 1.03%0.92% 0.47%24.69%0%5%10%15%20%25%30%美国 日本 韩国 德国 英国 法国 沙特 土耳其 印尼 巴西 印度 其他实际销售收入占比行业研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 10 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 移动游戏营收占比进一步扩大，射击类游戏收入增速较快 移动游戏作为市场营收主力，其营收高速增长是支撑游戏产业高增长的 主要 动力。 20H1中国 移动游戏实际销售收入 占市场总收入的 75.04%，较 19H1 的 67.60%增加 7.44pct；规模达到 1,047 亿元 ，同 比增长 35.81%，增速较 2018 年的 21.55%明显提升。 图表 6： 2019H1-2020H1 中国游戏产业细分市场收入规模及同比增速 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 图表 7： 2014H1-2020H1 中国移动游戏市场实际销售收入及同比增长率 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 数量分布上， 20H1 收入 Top100 的移动游戏中，角色扮演类（合并回合制角色扮演类）数量最多，占比达到 38%，较去年同期下降 10pct；卡牌类游戏次之，占 12%，较去年同期上升 3pct；策略类游戏位居第三，占 11%，较去年同期下降 6pct。 770.73 1,046.73 313.27 281.5450.93 40.0221.55%35.81%-0.71%-10.13%-29.85%-21.43%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02004006008001,0001,20019H1 20H1移动游戏市场规模（亿元） 客户端游戏市场规模（亿元） 网页游戏市场规模（亿元）移动游戏规模同比增速 客户端游戏规模同比增速 网页游戏规模同比增速125.20 209.30 374.80 561.40 634.10 770.73 1046.73 394.86%67.17%79.07%49.79% 12.95% 21.55%35.81%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%02004006008001,0001,2002014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1中国移动游戏市场实际销售收入（亿元） 同比增长率行业研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 10 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 图表 8： 2020H1 收入前 100 的移动游戏产品类型数量分布 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 收入分布上， 20H1 收入 Top100 的移动游戏中，角色扮演类（合并回合制角色扮演类）游戏总收入最高，占比为 31.44%，较去年同期下降 11.56pct；射击类游戏次之，占比为16.71%，较去年同期上升 11.01pct； MOBA 位居第三，占比为 14.63%，较去年同期下降4.97pct。 图表 9： 2020H1 收入前 100 的移动游戏产品类型收入分布 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 角色扮演类游戏依然是移动游戏市场占据份额最大的类型，游戏数量和收入均占优势，盈利能力较强。然而从增长角度来看， 20H1 射击类游戏收入占比较去年同期上升 11.01pct；从收入产品贡献值（收入占比 /数量占比，这一数值越高则代表产品类型创收能力越强）角度来看，其 20H1 收入产品贡献值为 4.18，较去年同增 193.16%，增速较快。 角色扮演类30%卡牌类12%策略类11%回合制角色扮演类8%消除类5%射击类4%放置类4%体育竞技类4%竞速类3%棋牌类3%MOBA2% 其他14%角色扮演类20%卡牌类5%策略类11%回合制角色扮演类12%消除类3%射击类17%放置类4%体育竞技类1%竞速类3%棋牌类2%MOBA15% 其他7%行业研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 10 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 图表 10： 2019H1、 2020H1 收入前 100 的移动游戏主要产品类型收入占比 资料来源： 中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院 、 伽马数据、 华泰证券研究所 策略类、射击类、角色扮演类、放置类为 20H1 移动游戏主要出海类型。 策略类游戏占比38.98%，射击类游戏占比 18.14%，角色扮演类游戏占比 10.98%，放置类游戏占比为6.34%。 图表 11： 2020H1 中国自主研发移动游戏出海类型 资料来源：中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院、伽马数据、华泰证券研究所 新兴赛道显潜力，云游戏市场规模高速增长 20H1 中国云游戏市场实际销售收入达 4.03 亿元，同比增长 79.35%。主要得益于 5G 技术商用化发展及普及、游戏公司积极开展业务布局。 43.00%5.70%19.60%13.50%5.30%31.44%16.71% 14.63%11.23%5.28%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%角色扮演类(合并回合制角色扮演类)射击类MOBA 策略类卡牌类19H1 20H1策略类39%射击类18%角色扮演类11%放置类6%卡牌类5%博彩类4%模拟经营类4%剧情互动3%MOBA3% 生存类 2%其他5%行业研究 /深度研究 | 2020 年 08 月 10 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 10 图表 12： 2019H1-2020H1 中国云游戏市场实际销售收入 资料来源： 中国音数协游戏工委 (GPC)、中国游戏产业研究院 、 伽马数据、 华泰证券研究所 5G 商用化布局加速，为云游戏提供基础设施支撑。 20H1，全国及各地方政府积极布局5G 基础设施建设。中共中央政治局常务委员会 2020 年 3 月 4 日会议中将数据中心和 5G并列为新型基础设施；同月，工信部发布关于推动 5G 加快发展的通知，通知指出今年全国要新建 50 万个 5G 基站，并鼓励产业链上下游企业加强协同。从建设主体来看，根据中国联通统计，