超市产业链梳理，未来的增长点在哪里？.pdf

优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 超市产业链 梳理 未来的增长点在哪里 ？ 今天，我们研究的这个行业， 随着电商快速发展，这条产业链被冲击很大，店铺平均面积在缩减，外资门店纷纷关门，导致行业处于低迷期。然而重新梳理后，其又找到了自身的增长点 ，后续的增长不再是与电商的对抗，而是合作共赢抢占其他渠道的利益。 我们先来看一下代表龙头的画风： 图：巨头 A 股价走势 来源： Wind 优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：巨头 B 股价走势 来源： Wind 图：巨头 C 股价走势 来源： Wind 优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 巨头 A， 2019 年，收入增速为 20.36%，净利润增速为 5.63%，卫生事件期间涨幅为 44.26%，当下回调 19%； 巨头 B， 2019 年，收入增速为 19.90%，净利润增速为 6.43%，卫生事件期间涨幅为 115%，当下回调 12%； 巨头 C, 2020 年中报，收入增速为 4.97%，净利润增速为 16.76%，卫生事件期间涨幅为 48.88%，当下回调 22.8%。 上述三家公司分别是 永辉超市、家家悦、高鑫零售 。今天，我们要研究的产业链是： 超市产业链。 所以，这条产业链，眼下需要我们解决的几个核心问题： 一是，超市这门生意，未来的增长点在哪里？ 二是，面对电商替代的威胁，行业内公司之间的对比，什么才是核心壁垒 ? （壹） 优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：超市产业链 来源：塔坚研究 超市，本质上充当渠道运营商角色，提供一个场地，供 C 端用户采购商品。由于超市的品类覆盖食品、饮料、蔬菜、日化用品等相对高频的日常生活用品，其供应商种类十分复杂。 由于线下超市的产品基本同质化，因此，各家在商业模式上进行了一些差异性调整，商业模式大体分为两类： 优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 一类是低买高卖，赚取商品价差，代表公司有家家悦、高鑫零售等，毛利率大致在 22%-27%之间，净利率为 3%左右。 一类是会员制，以会员费（固定收入）为主，而商品本身的价差不明显，代表公司好市多、山姆（沃尔玛旗下高端会员制商店），毛利率为 13%，净利率为 2.4%。 从简单的财务数据上来看，上述两种商业模式，净利率水平差别不大。 那么，作为一门传统生意，未来的增长点在哪里？ （贰） 超 市的货架上，兜售的产品主要与 “吃 ”和 “用 ”相关，因此其作为一种购买渠道，行业的增长通常跟随社零总额增速相关。关于超市零售额相关的数据不多，但这个渠道的产品都归属于宏观数据社零的子科目，因此我们通过几组社零相关的数据来看。 图：超市零售额增速 VS 食品饮料、日用品零售额增速 来源： Wind、塔坚研究 优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 根据可查询的数据来看，实体店超市的零售额增速（ 3.7%）大幅低于大行业整体增速 (食品增速 10.50%、日用品增速 11.40%)，注意，超市作为综合型的线下消费渠道，为什么会出现明显弱于社零平均水平的情况？ 答案：被线上平台替代。 近年来由于互联网、移动终端、快递业务等相关配套服务的快速发展，超市货架上保质期长、标准化程度高的产品，被较快的抢占市场份额。 这意味着，从行业整体的维度来看，线下超市较难跑赢社零整体，即整个大消费行业。 并且，微观的调查同样可以与宏观数据相验证，根据凯度和贝恩的调 研， 2012年到 2017 年，家庭年均大卖场购物次数有 24.6 次下滑到 21.3 次，购物量从94.5 千克 /升下滑到 87.4 千克 /升。此外由于保质期相对较长的标准化产品，比如粮油、日化等在大卖场中的展示面积逐步减少，国内各大卖场的单店面积也出现了下滑趋势。 优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：主要卖场单店平均面积变动 来源：中信证券 既然传统线下超市，会逐步被电商取代，那么，对于线下超市这门生意来说，如何转型才会有机会重回增长？ （叁） 首先，我们来看社零中，哪一个细分赛道的增长较为快。 我们将社会消费品网上零售总额大体分为三类，分别是“吃”、“穿”和“用”。根据统计局发布的数据来看，自 2017 年底网上零售品总额中，“吃”这个板块的增速大幅领跑整体线上零售额增速，成为其主要的增速贡献量。 优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：社零中网上销售中各个科目增速情况 来源： Wind 所以，“吃”是一个值得关注的高增长板块，那么，对于超市来说，摆在它面前的问题就是，卖哪一款“吃”的？怎么卖？ 其实，这个问题的本质就是：在所有“吃”的品类中，超市作为线下渠道商，卖什么，容易捍卫自身渠道优势？ 答案：生鲜食品。也就是说，线下超市“生鲜化”，才是未来的长期趋势。 生鲜食品供应链的护城河，要显著高于其他标品。尤其是今年受到卫生事件的影响，出行减少，线下消费 行为全面缩减，但并不代表生鲜的需求减少。 优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 根据艾瑞咨询统计的用户线下消费变化趋势可以发现，家居用品、汽车用品、美妆个护、服装类产品受到影响较大，消费者纷纷缩减这部分开支或者转移到线下采购。然而在线下消费整体萎缩的前提下，生鲜水平的缩量较少。 图：卫生事件后线下消费变化趋势 来源：艾瑞咨询 注意，即便在卫生事件干扰，出行受到抑制的情况下，生鲜消费的需求仍在，并且也很难被线上替代。 那么，生鲜这条出路，线下超市能够 PK 的过线上吗？ （肆） 优塾 发布于 2020 年 8 月 21 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 生鲜消费，具有高频、刚需、保质期短、易损害的特点，由于产品标准化程度不确定，因此，线下消费很难被线上替代。 根据欧瑞统计， 2018 年我国生鲜市场的规模为 4.93 万亿，过去五年年复合增速为 6.5%。 图：生鲜市场规模 来源：开源证券 生鲜，其本身的不易保存、损耗高等属性，构成了电商渗透率提升的障碍。根据欧瑞统计， 2010 年到 2018 年，生鲜市场电商渗透率仅仅从 0.3%提升到5%，而同期其生活用品，比如 3C 产品、服装、日化等产品的渗透率都已超过30%。 通过塔坚研究一直以来对行业、公司 增长空间的观察，能够发现渗透率的推进存在一定规律：